Tesi di laurea: Corporate Governance. Teorie e modelli

Theory, sulla quale ha preso corpo una parte rilevante della letteratura sulla

Corporate Governance.

La teoria dell’agenzia si basa su di un impianto concettuale che riesce a

raffigurare le dinamiche e i conflitti che nascono all’interno dell’impresa, anche se

con alcuni limiti, con specifico riferimento alle contraddizioni di interessi che

contrastano l’assunzione di comportamenti progressisti.

migliore per indagare gli assunti fondamentali dell’agency

Il modo theory è

partire dall’analisi della relazione di agenzia, che viene stabilita alla base della

relativa assunzione teorica.

Tutte le volte in cui due o più parti scelgono di cooperare per il raggiungimento di

un fine prestabilito si ha una relazione di agenzia. Tratto peculiare della relazione

di agenzia è la particolare natura del contratto che viene stipulato tra le parti. Si

tratta del contratto d’opera, nel quale una parte si impegna ad assegnare un bene o

un servizio all’altra parte, senza alcun vincolo di subordinazione. La costruzione

della relazione prevede la ripartizione di ruoli, tra gli azionisti (principal) ed i

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. Il principale obbliga l’agente a rivestire una determinata

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manager (agents)

mansione, che prevede una delega di potere all’agente.

Il modo in cui i servizi oggetto del contratto vengono erogati è deciso

autonomamente dall’agente, il quale esercita il potere decisionale e al quale spetta

una remunerazione caratterizzata da due parti: una variabile, decisa ex post, è di

gran lunga superiore alla parte fissa che invece è fissata ex ante.

L’essenza principale della teoria dell’agenzia è quella di rilevare e risolvere le

relazioni tra individui che hanno interessi in conflitto tra di loro. Tali conflitti

sono dovuti ad una serie di assunti la cui esplicitazione risulta essenziale in

quanto rappresentano elementi cardine dell’impostazione concettuale della teoria

stessa (Sorrentino, 1996).

La tesi proposta dalla teoria dell’agenzia fonda su due pilastri di notevole

importanza e senza i quali non troverebbe possibilità di accettazione.

La prima ipotesi consiste nel disallineamento tra gli interessi del principale e

quelli dell’agente. Presupposto imprescindibile della teoria è infatti la non

sovrapponibilità delle funzioni di utilità dei soggetti che interagiscono attraverso

un rapporto di delega. Risulta chiaro, che qualora gli interessi delle due figure

dovessero risultare convergenti, non ci sarebbe giustificazione nel delineare

l’azione del manager come opportunistica, dal

momento che non si configurerebbe alcuna insoddisfazione della volontà

proprietaria.

L’altro fondamento teorico, che risulta una ipotesi inevitabile della teoria

dell’agenzia, sta nella capacità riconosciuta agli stessi manager di comportarsi in

3 La teoria dell’agenzia definisce la relazione tra azionisti e manager come “un contratto nel quale

l’azionista assume il manager delegando determinate attività e talune responsabilità decisionali”

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maniera discordante dal mandato cui sarebbero vincolati. Tale discrezionalità di

azione trova le sue radici e quindi adeguate spiegazioni, nella teoria dei contratti

(Alchian, Demsetz, 1972). In un mondo ideale, dove tutte le possibili future

contingenze risultino prevedibili, sarebbe possibile definire contratti, cosiddetti

così come all’interno di

completi. Dal momento che nel rapporto principal-agent,

qualsiasi rapporto di delega, non è possibile prevedere tutte le eventuali

manifestazioni della futura fattispecie concreta, al fine di renderne conto nella

formalizzazione contrattuale, ne consegue una incompletezza dei contratti per

definizione, lasciando pertanto discrezionalità all’agente di comportarsi

ipoteticamente in maniera differente da quanto gli azionisti desidererebbero.

Le conseguenze che la proprietà dovrà affrontare per causa del comportamento

opportunistico previsto dalla teoria dell’agenzia sono sinteticamente identificabili

nel concetto di “agency o

cost” costo di agenzia (Jensen, Meckling, 1976). Il costo

di agenzia è poi tripartito in costo di monitoraggio, di incentivazione e perdita

residuale (monitoring cost, bonding cost e residual loss).

Allo scopo di diminuire il riallineamento di interesse risulta chiaro come accanto ai

costi di monitoraggio e controllo, la proprietà dovrà tener conto

anche del costo legato all’incentivazione del management. Il più delle volte, lo

strumento adottato per incentivare gli agent e raggiungere l’allineamento delle

posizioni di manager e proprietà, è quello di affiancare alla remunerazione

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monetaria una remunerazione in titoli della società- stock option - che abbiano il

merito di trasferire i rischi ed i rendimenti propri dell’azionista anche sull’agente 5 .

dell’agenzia, inoltre, prevede che i costi di monitoraggio ed

La teoria

incentivazione non siano sufficienti a rimuovere il rischio di espropriazione cui la

proprietà sarebbe sottoposta. Pertanto, la stessa incorrerebbe in una perdita

residuale causata dal comportamento del management che, nonostante sia stato

incentivato e controllato, persisterebbe nel non soddisfare appieno l’utilità del

La naturale conclusione del teorema della teoria dell’agenzia risiede

principal.

nell’incompatibilità tra la delega e la massimizzazione del valore.

Il problema del riallineamento e dell’incompletezza contrattuale da cui deriva la

teoria dell’agenzia non si esaurisce però nel classico rapporto tra proprietà e

La concezione dell’impresa come sistema di contratti incompleti

management.

assorbe la manifestazione di una serie di contratti di agenzia che non

necessariamente coinvolgono i soli soggetti, nella qualità degli azionisti, ed

amministratori.

Spesso accade che la proprietà delle imprese sia nelle mani di un block holder di

riferimento che ne controlla il pacchetto di maggioranza (assoluta o relativa).

Questa eventualità consisterebbe, allo stesso modo, all’azionista di maggioranza

di comportarsi in maniera opportunistica nei confronti di soggetti di minoranza

(Shleifer and Vishny, 1997). “di

Questo problema di agenzia, definito secondo tipo”, si configura come

conflitto principal-principal piuttosto che principal-agent, ma, così come quello

4 La stock option costituisce un accordo finanziario in base al quale ai dirigenti viene offerto il

diritto di acquistare delle azioni della società in cui lavorano ad una data futura e ad un prezzo

concordato nel momento in cui viene fornita l’opzione, di solito il prezzo di mercato corrente o

una cifra leggermente inferiore. Governance, strategie e innovazioni dell’impresa,

5 Mario Mustilli e Francesco Gangi, 2008, p. 5

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“di può gravarne in maniera sostanziale sulle performance

primo tipo”,

dell’impresa (si pensi al problema del transfer pricing ovvero alla possibilità di

assumere manager o director che abbiano relazioni economiche o addirittura

vincoli di parentela con la proprietà di maggioranza).

La teoria dell’agenzia non esaurisce, tuttavia, le possibilità di asimmetria e

conflitto nella relazione principal-agent e principal-principal, ma a ben vedere, la

stessa esistenza di un rapporto gerarchico che comporti una delega, accompagnata

da un asimmetria informativa e da un non perfetto allineamento di interessi, può

essere compatibile con il manifestarsi di un comportamento opportunistico.

dal quale deriva la teoria dell’agenzia,

Il cosiddetto simple financial model,

suppone il modello di un uomo esclusivamente votato alla massimizzazione del

proprio interesse personale che, pur di raggiungere il proprio scopo, risulta disposto

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ad adottare comportamenti opportunistici .

La teoria dell’agenzia però, non è in grado di spiegare cosa avviene nel momento

in cui le funzioni di utilità dei soggetti legati da rapporti di delega risultino

perfettamente sovrapponibili. Tale eventualità è contemplata dalla stewardship

theory (Davis et al., 1997), ovvero dalla teoria che non identifica la posizione del

manager con quella del selfish agent ,al contrario, con quella dello steward

(Mazzoni,Mustilli, 2007) .

Lo steward, in tale senso, ritiene che la soddisfazione delle proprie necessità e dei

propri bisogni sia perfettamente compatibile con la realizzazione delle finalità

dell’intera organizzazione e, pertanto, lontano dal poterlo considerare un agente

6 Ibidem 10

irrazionale, si comporterà in maniera perfettamente adeguata con quanto

desiderato da chi gli ha conferito la delega.

Se il modello comportamentale si allontana da quello previsto dall’agency theory

e diviene compatibile con quello proprio della stewardship theory, viene

spontaneo affermare che l’arricchimento della struttura di governo realizzata

attraverso i meccanismi di controllo, monitoraggio ed incentivazione, non solo

perde la sua ragione d’essere, ma può addirittura essere controproduttivo.

nell’agency theory

La relazione che è basata sul controllo, nella stewardship

theory si fonda al contrario sulla fiducia (trust), pertanto un manager che viene

controllato nonostante abbia l’intenzione di essere fedele alle direttive che gli

giungono dalla proprietà potrebbe avvertire la sfiducia nei suoi confronti e quindi

essere demotivato piuttosto che incentivato. Inoltre l’eccessiva formalizzazione

dei protocolli di governo e controllo derivanti dai codici di corporate governance,

può concedere una continuità della struttura manageriale che risulterà appesantita

nella sua capacità decisionale, superando così con i costi del controllo quella del

managerial opportunism (Durden, Pech, 2006). dalla teoria dell’agenzia e quello

Pertanto le differenze tra il modello definito

proprio della stewardship theory sono varie e profonde.

Nella tabella sottostante sono riassunti i principali caratteri dei due modelli teorici

dominanti. Agency Theory Stewardship Theory

Manager visti come Agenti Stewardship Theory

Approccio al governo Economico e Finanziario Sociologico e Psicologico

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Modello di uomo Opportunista ed Egoista Collettività e Pro-

Organizzazione

Interessi di proprietà e Interessi divergenti Interessi convergenti

management

Struttura Controllo del Discrezionalità del

comportamento comportamento

Sentimento Sfiducia Fiducia

Commitment Basso Alto

Potere Istituzionale Personale

Orizzonte temporale Breve Lungo

Relazione con la Maggiori controlli Empowerment degli

complessità crescen