Valutazione finanziaria dei piani di indebitamento

LE FONTI: CARATTERISTICHE TECNICHE

In relazione alle caratteristiche delle fonti, si pongono due temi, uno relativo alla "economicità" delle singole fonti, un altro relativo all'arischiosità delle fonti stesse; tema, questo, dal quale scaturisce la riflessione sulla "resistenza" della struttura finanziaria.

A questo scopo si ripropone il disegno qui sotto, che pone a confronto onerosità e rischiosità delle fonti. Va precisato che la rischiosità delle fonti dipende dalle caratteristiche tecniche ed operative delle stesse.

La questione è nel fatto che lavorare sul capitale proprio è più sicuro (anche se più costoso), mentre lavorare sul debito è più rischioso (anche se meno costoso). Il fondamento di tale affermazione sta nel fatto che:

• il debito deve essere restituito, a determinate scadenze, pena l'insolvenza e di seguito il fallimento dell'impresa. Esso deve, inoltre, essere remunerato.

sulla base di un accordo predeterminato;- il capitale proprio non deve essere restituito, se non in specifici casi (echi lo ha fornito può recuperare l'investimento solo sul mercato). Esso, inoltre, viene remunerato solo se vi sono utili per farlo. E', quindi, necessario pervenire a una struttura finanziaria capace di coprire in ogni momento le mutevoli esigenze finanziarie del business contemperando controllo della rischiosità e ottimizzazione del costo. IL FINANZIAMENTO DELL'OPERAZIONE: DEBITO E EQUITY A fronte del fabbisogno finanziario generato dall'investimento, si sono valutate le possibilità di copertura finanziaria nelle due categorie principali: Debito e Equity. In realtà esistono varie differenti forme di finanziamento, che hanno caratteristiche afferenti in parte al debito e in parte all'equity. E' quindi necessario reperire risorse finanziarie (di debito o di equity) con il presupposto che l'insieme delle fonti.deve coprire l'insieme degli impieghi. Il confronto tra le due fonti si basa sulla rischiosità di ciascuna (il debito è più rischioso) e sulla onerosità (l'equity è in media più costoso).

PRINCIPALI TIPOLOGIE DI FONTI

Le fonti di finanziamento sono varie e la pratica finanziaria ne ha moltiplicato le tipologie, comprendendone molte dotate di varie caratteristiche, più o meno vicine al concetto di debito o di capitale.

Se ne riportano alcune, evidenziando le caratteristiche di debito e capitale proprio:

I flussi finanziari

FLUSSI DI REDDITO E FLUSSI DI CASSA

Flussi reddituali

I principali flussi reddituali sono il Reddito Operativo (RO) e l'Utile Netto (UN). Il Reddito Operativo è la differenza tra valore della produzione e costi della produzione. Ciò che è interessante, tuttavia, non è l'insieme dei costi che lo precede quanto le caratteristiche di quelli che lo seguono.

Flussi finanziari

I principali

flussi finanziari sono il Free Cash Flow to Firm (FCFF) e il Free Cash Flow to Equity (FCFE). Il primo (che «corrisponde» al Reddito Operativo) costituisce il flusso finanziario disponibile per l’azienda (e, quindi, per la remunerazione debito e equity). Il secondo (che «corrisponde» all’Utile Netto) costituisce il flusso finanziario disponibile per gli azionisti.

La redditività degli impieghi

Il rendimento degli impieghi: tipologie di indicatori

Il rendimento degli impieghi può essere misurato in vari modi.

Indicatori finanziari: Rendimento, VAN, TIR e Payback Period.

Indicatori economici: ROIC

RENDIMENTO

È la misura generica del ritorno finanziario di un investimento I, come montante M. È un indicatore di tipo finanziario parametrando, comunque, uscite e entrate di cassa. Si tratta di indicatori che consentono, comunque di determinare il rendimento di un investimento così da poterlo confrontare con impieghi

alternativi.Il Rendimento quindi è la misura del ritorno finanziario M (montante) rispetto all'impiego inziale (investimento). Può essere conteggiato sull'intero periodo di investimento o su un periodo limitato.

Il Rendimento Totale è determinato come valore generato rispetto all'investimento effettuato e si basa sulla seguente formula:

RT = (M - I) / I * 100 con M = montante (valore portafoglio a scadenza) e I = investimento (valore iniziale portafoglio)

Si tratta di un indicatore generico, che rappresenta la variazione del valore di un portafoglio, non tenendo conto dei flussi di liquidità tra il momento dell'investimento iniziale e quello di scadenza, né della durata dell'investimento.

Il Rendimento semplice (di periodo) è determinato come flussi di cassa del periodo rispetto all'investimento iniziale e si basa sulla seguente formula:

RP = Ft / I * 100 con Ft = flusso di cassa di periodo e I = investimento

SI tratta di

Un indicato generico che, senza la attualizzazione del flusso di cassa, prescinde dal tempo che intercorre tra la realizzazione del flusso e quello dell'investimento.

IL VAN: il Valore Attuale Netto di un investimento esprime il valore generato da un investimento e si determina come somma algebrica del valore attuale di una serie di flussi di cassa (in entrata e in uscita).

Il VAN è un indicatore finanziario che fornisce un'indicazione, in termini monetari, del valore creato o distrutto dal progetto all'istante dell'valutazione.

La proposta di accettazione o di rifiuto di un progetto di investimento, in base a tale indicatore, consiste nell'accettare tutte le proposte il cui VAN sia maggiore o uguale a zero, e nel rifiutare le proposte con VAN negativo.

Se il valore del VAN è positivo, significa che si prevede un rendimento superiore al tasso di attualizzazione utilizzato e pertanto l'investimento è in grado di generare ritorni (i.e. flussi).

considerazione la distribuzione temporale dei flussi di cassa distribuiti sotto forma di dividendi. Il VAN (Valore Attuale Netto) è una misura finanziaria utilizzata per valutare la redditività di un progetto o di un investimento. Esso rappresenta la differenza tra il valore attuale dei flussi di cassa generati dal progetto e il valore attuale dei flussi di cassa impiegati nel progetto. Se il VAN è maggiore di zero, si crea valore; se il VAN è uguale a zero, non si crea valore; se il VAN è inferiore a zero, si distrugge valore. Il TIR (Tasso Interno di Rendimento) è un indicatore percentuale che esprime la redditività di un investimento. Esso rappresenta il tasso di attualizzazione che rende nullo il VAN di un investimento. In altre parole, è il tasso di sconto che equilibra la somma algebrica dei flussi di cassa nel tempo con il valore delle attività che li generano. Il TIR di progetto esprime la redditività dei flussi di cassa associati al progetto, tenendo conto della distribuzione temporale sia degli investimenti netti che dei flussi di cassa operativi. Il TIR dell'Azionista esprime la redditività dei flussi di cassa distribuiti agli azionisti, tenendo conto della distribuzione temporale dei dividendi.considerazione la distribuzione temporalesia dei flussi relativi agli esborsi di capitale proprio e di prestito da soci, che deiflussi per interessi e rimborsi di prestito soci, dividendi e tesoreria finale. Il PAYBACK PERIOD Il Payback Period, si determina come tempo necessario per il rientro di un investimento. Il Payback Period esprime, quindi, in unità di tempo, la velocità di rientro di un investimento sulla base dei flussi positivi da esso generati. È la distanza (in tempo) tra il momento dell'investimento iniziale e quello in cui il valore attuale dei flussi positivi cumulati ne superano l'importo. Il Payback Period ha il vantaggio di misurare il tempo di rientro di un investimento, tuttavia ha il limite di non misurare l'andamento dei flussi dopo il recupero dell'investimento iniziale. ROIC ROIC: il Return on Invested Capital, esprime il rendimento annuo di un investimento e si determina come rapporto tra il Reddito Operativo generato e...

Il relativo capitale investito (RO/CIN). Il rendimento degli impieghi per l'azienda (impieghi = CIN; rendimento = RO) ROIC = RO / CIN = Reddito Operativo / Capitale Investito Netto. E' significativa una prima scomposizione del ROIC. Moltiplicando e dividendo per le Vendite si ha:

La struttura della redditività

La onerosità delle fonti

IL COSTO DELLE FONTI - COSTO DEL CAPITALE PROPRIO

Per le imprese quotate e di significative dimensioni, il β viene stimato e pubblicato e, quindi, si può reperire per utilizzarlo nei conteggi sopra indicati. Per le imprese non quotate e, comunque, per la generalità delle imprese, il β può non essere reperibile. Tuttavia, è possibile reperire il β stimato (e pubblicato) per l'intero settore. Tale β di settore, poi, può essere "adattato" alla struttura finanziaria dell'impresa, in base al suo livello di indebitamento. In tale caso, però, si aggiunge una

• ulteriore misura (di rischio) connesso all'impresa stessa, indicato con ε. La formula diventa la seguente: Ke = Rf + ß (Rm – Rf) + ε
• con ß che esprime il rischio di settore (ma è «adattato» all’impresa) e ε che esprime il rischio proprio dell’impresa stessa.
• Derivare il ß dai dati storici di mercato (regression ß): Si tratta di confrontare il rendimento del titolo dell’impresa rispetto al rendimento del mercato. Il ß è stimato quale coefficiente della regressione del rendimento della società (Rj) rispetto al rendimento del mercato (Rm)
• Derivare il ß dai dati contabili (accounting ß): Si basa su una regressione dei dati (contabili) di redditività (invece che di rendimento) dell’impresa rispetto alla redditività (invece che di rendimento) dell’intero mercato, sulla base di una tecnica (la regressione) analoga a quella del regression ß.

caso il ß è relativo all’impresa: remunera, quindi sia per il rischio disettore che dell’impresa. Ciò a condizione di essere ponderato con la covarianza.Derivare il ß dai fondamentali (bottom-up ß):Si basa sul presupposto che il ß, in quanto rischiosità dell’impresa rispetto almercato, dipende da tre fattori:il tipo di attività:- la ciclicità del business incrementa il rischio e, quindi, il ß;la leva operativa- (rapporto costi fissi / costi totali): la significatività el’incidenza dei costi fissi incrementano il rischio e, quindi il ß;la leva finanziaria- (rapporto D/E): a parità di altri fattori, un maggioreindebitamento incrementa il rischio (anche perché gli oneri finanziaricostituiscono dei