Valutazione delle aziende

Valutazione delle aziende

Lezione 1

Nella valutazione delle aziende non abbiamo norme di legge da applicare ma ci sono regole stabilite dalla dottrina economico aziendale. Perché si valuta un’azienda? Prima facciamo però un passo indietro: quali sono gli sbocchi professionali nella valutazione d’azienda? Ci sono numerose figure professionali che si occupano di valutazione d’azienda: tutti i dottori commercialisti possono valutare un’azienda oppure, nell’ambito delle società di revisione, c’è un’area dedicata alla valutazione d’azienda; inoltre, moltissimi settori delle banche hanno esperti di valutazione d’azienda oppure in molte aziende di grandi dimensioni c’è un settore dove c’è una figura che si intende di valutazione d’azienda.

I motivi per cui si valuta un’azienda sono importanti perché alcune scelte operative potrebbero essere influenzate dai motivi per cui stiamo valutando un’azienda. Prima di tutto dobbiamo separare tra le valutazioni di parte tipicamente fatte nelle compravendite di aziende/rami di aziende/partecipazioni/intangibles: quando parliamo di cessione a terzi (acquisto o vendita quindi compravendita di azienda) è una valutazione di parte; tipicamente l’imprenditore chiama un consulente perché ha bisogno di sapere, se deve vendere/acquistare un’azienda, che prezzo chiedere o offrire (la domanda è: quanto vale?). In questa tipologia di valutazione ho meno rischi perché è una valutazione fatta per l’imprenditore per cui rispondo del mio operato, salvo casi particolari, solo nei confronti dell’imprenditore o della società/persona fisica che mi ha dato l’incarico; per poter fare una valutazione, abbiamo bisogno di tutta una serie di informazioni di cui alcune sono cartacee come il bilancio mentre altre informazioni possono essere non verificabili (ad esempio i ricavi in nero o informazioni che conosce solo l’imprenditore). Nelle valutazioni di parte possiamo prendere informazioni anche non così tanto supportate/non tanto verificabili perché tanto è l’imprenditore che ci dà l’incarico per cui se mi dà informazioni sbagliate otterrà una risposta sbagliata alla sua domanda “quanto vale la mia azienda?”

Ci sono altre valutazioni dette “perizie giurate” previste dal CC: il legislatore ha fissato dei momenti straordinari della vita aziendale tali per cui è necessario l’intervento di un perito indipendente terzo per valutare l’azienda; egli, inoltre, deve giurare che, sulla base delle informazioni che ha, il valore dell’azienda è quello e in questo caso i rischi civili e penali per il perito che firma sono molto più elevati. Il giuramento può essere fatto davanti ad un notaio che certifica che il perito giuri quel valore oppure in tribunale; la perizia deve essere tutta bollata e le pagine devono essere numerate poiché è un documento ufficiale: la perizia giurata viene registrata e protocollata nel protocollo del notaio o del tribunale. La perizia ha una solennità importante e chi ne fa uso, in tutte quelle operazioni straordinarie che vedremo, la perizia giurata viene allegata all’atto notarile e viene registrata negli annali. Perché la perizia giurata ha questa valenza così importante? Perché è a garanzia dei terzi: in queste operazioni straordinarie che coinvolgono sia soggetti interni che esterni (stakeholder), il legislatore è preoccupato che il valore che viene dichiarato nell’atto sia quello corretto per cui ha bisogno di un terzo (tecnico) che giura che quell’azienda vale quell’importo lì.

Vediamo le operazioni straordinarie disciplinate dal CC in cui, a differenza delle valutazioni di parte, è il legislatore che dice che è necessaria la perizia giurata fatta da un indipendente perché non si fida dell’imprenditore: la prima operazione in cui è necessaria una perizia giurata da parte di un perito indipendente è la trasformazione in società di capitali. Quando c’è la trasformazione da società di persone a società di capitali, siccome si ottiene l’autonomia giuridica perfetta, abbiamo bisogno di una valutazione, ma cosa vuol dire autonomia giuridica perfetta? Sappiamo che nelle società di persone l’imprenditore risponde delle obbligazioni sociali sia con i beni della società sia con il proprio patrimonio sociale mentre non è così nelle società di capitali dove c’è un’autonomia patrimoniale perfetta.

Un altro caso in cui è necessaria la perizia giurata è il conferimento di ramo d’azienda e partecipazione: i conferimenti in SPA sono disciplinati dall’articolo 2343 del CC e 2343 ter mentre il conferimento in SRL è disciplinato dall’articolo 2465 del CC. Posso fare un conferimento in denaro e in questo caso non è necessaria la perizia giurata perché non bisogna valutare i soldi (a meno che non si tratti di valuta estera) ma posso fare un conferimento anche con dei beni oppure posso conferire un’azienda ma per conferire un’azienda ci vuole una perizia giurata per garanzia dei terzi ma anche dei soci. Nelle SRL è disciplinata dall’articolo 2465 del CC mentre nelle SPA abbiamo l’articolo 2343 e 2343 ter: anni fa il perito veniva nominato direttamente dal presidente del tribunale mentre oggi, ai sensi del 2465 per le SRL e ai sensi del 2343 ter per le SPA, è la stessa società che si nomina il suo perito indipendente. Per le SPA abbiamo la differenza tra 2343 e 2343 ter perché, ai sensi del 2343, per le SPA è rimasto l’obbligo di richiesta del perito indipendente del tribunale mentre, in realtà, poi è stato introdotto il ter che ha sminuito il 2343, perché il ter ci dice che, se abbiamo già una perizia giurata, non serve la nomina del tribunale basta che non sia più vecchia di 6 mesi (il 2343, in realtà, è come se non esistesse più). La possibilità di scegliersi i professionisti liberamente è stata una scelta di governi passati per consentire l'aumento delle operazioni e per consentire che le aziende diventino sempre più grandi.

Un altro caso di perizia giurata è il recesso del socio da SPA e da SRL con gli articoli 2437 ter per le SPA e 2437 per le SRL poiché bisogna decidere quanto vale la quota da liquidare al socio che esce: ci vuole il perito indipendente (perizia che può essere anche contestata sia da chi recede che dalla società). Altro caso in cui è necessaria una perizia giurata dal perito indipendente sono gli aumenti del capitale sociale con esclusione del diritto di opzione con gli articoli 2441 per le SPA e il 2481 bis per le SRL. Anche nelle fusioni e nelle scissioni il discorso è analogo: quando fondo due aziende devo vedere quanto vale realmente e non devo basarmi sul patrimonio netto per cui devo fare due valutazioni comparative per vedere i pesi per cui anche qui è necessario una perizia giurata. Stesso discorso per le scissioni: bisogna vedere il valore reale di quello che ci viene assegnato e anche qui è necessario una perizia giurata. Queste sono le perizie giurate disciplinate dal CC.

Vediamo gli ultimi due casi di necessità di fare una valutazione di cui il primo è la valutazione su incarico dell’autorità giudiziaria: sappiamo che, nelle valutazioni fatte ai sensi di legge, ci può essere qualcuno che poi la contesta per cui cominciano le cause civili dove l’oggetto del contendere è il valore dell’azienda e ci deve essere un giudice che deve decidere chi ha ragione ma il giudice, non essendo un tecnico o un esperto da valutazione da azienda, deve nominare un esperto. Le due parti che sono in causa, in questa valutazione, possono nominare dei loro consulenti detti CTP (consulente tecnico di parte) mentre quello nominato dal giudice è detto CTU (consulente tecnico d’ufficio) per cui in questo caso abbiamo tre esperti: CTU e due CTP. Il CTU giura di far conoscere al giudice solamente la verità per cui è come se facesse una perizia giurata mentre il CTP non deve giurare quindi è come se facesse una valutazione di parte: mentre quando faccio una perizia giurata cerco di stare nel mezzo, se faccio il CTP è un ambito più soggettivo. Non solo, ci sono alcune perizie che si devono fare nell’ambito penale quando l’oggetto da contendere è sempre l’azienda ad esempio quando il fallito ha distratto l’azienda (poco prima del fallimento): vendo a 100 una cosa che vale 1000 per cui viene nominato un CTU o un CTP per capire quanto vale quell’azienda.

Ultimo caso è il caso di affrancamento quote (ragioni fiscali): quando vendo una società vendo le quote che detengo ma se le vendo ad un valore più alto devo pagare le imposte (sulla plusvalenza). Nel 2001 il legislatore fiscale ha consentito la rivalutazione delle quote, ovvero, persone fisiche che avevano in carico quote/azioni di società potevano, tramite una perizia giurata, pagando un’imposta sostitutiva (bassa), avere in carico quel valore reale: in questo modo posso avere in carico le quote e le azioni al valore rivalutato per cui, nel momento in cui vado a rivenderlo, non pago più imposte. Tutti quelli che avevano intenzione, in prospettiva, di andare a cedere le proprie quote o azioni, hanno fatto una rivalutazione delle quote.

Lezione 2

Sappiamo che la valutazione dell’azienda è tutta teoria economica aziendale: pensatori, studiosi, professori che scrivono sul tema della valutazione d’azienda e che formano quindi una corrente di pensiero consolidata da cui si può partire con delle regole condivisibili. Di recente, nel corso del 2015, l’organismo italiano di valutazione ha varato e pubblicato i primi principi di valutazione: non parliamo di norme di legge però sono dei principi che, laddove ci siano delle contestazioni sulla valutazione, potrebbero essere utili per poter sostenere la propria valutazione. L’organismo italiano di valutazione è una fondazione indipendente senza scopi di lucro composta da una serie di enti importanti come l’AIAF, l’ANDAF, l’ASSIREVI, la Borsa Italiana, il consiglio dei dottori commercialisti e degli esperti contabili e l’università Bocconi. I PIV servono a migliorare la qualità e l’affidabilità delle valutazioni perché, non essendoci delle regole prescritte o delle norme di legge, la valutazione può essere fatta in maniera più disparata non sono nell’applicazione delle metodologie ma, soprattutto, nella rappresentazione del risultato della valutazione: c’è chi fa una relazione di 100 pagine per valutare un’azienda e 10 milioni e c’è chi fa una mezza pagina. In realtà un po’ tutti si sono allineanti ad una relazione di valutazione che, come vedremo, hanno una serie di capitoli doverosi:

• L’oggetto dell’incarico, ovvero, la società ha incaricato uno soggetto a valutare questo tipo di azienda nell’ambito di una valutazione di parte o nell’ambito di un’operazione straordinaria;
• L’oggetto della valutazione, ovvero la tipologia o d’azienda e descrivere l’azienda oggetto di valutazione;
• Documentazione analizzata, ovvero, quali sono i documenti disponibili e quali sono quelli allegati (in genere si allegano documenti non riscontrabili autonomamente, ovvero, non allegherò mai un bilancio perché è pubblico ma allego documenti che vengono fuori dalla contabilità analitica o amministrativa della società che non sono disponibili);
• Potrebbe esserci un capitolo sulle criticità e sui limiti della valutazione;
• Mentre poi abbiamo un capitolo dedicato ai metodi di valutazione in cui si può descrivere la metodologia valutativa adottata oppure la descrizione di un minimo dei metodi di valutazione adottabili e poi focalizzarci sul metodo che abbiamo deciso di utilizzare e le ragioni per cui abbiamo scelto quel metodo: tutti i passi della valutazione conviene descriverli e giustificarli perché ci possono essere delle cause sia dal punto di vista civile che penale in cui potremmo dover giustificare le nostre scelte per cui è meglio descriverle a disposizione di tutti.
• L’applicazione del metodo di valutazione che è il capitolo vero della valutazione: dove applico la metodologia che ho deciso di utilizzare? La applico alla nostra società target, ovvero, alla società oggetto di valutazione e qui descrivo tutti i passi operativi della valutazione; è chiaro che l’applicazione della formula di valutazione è semplice ma la vera difficoltà è la scelta dei singoli i parametri nell’ambito del metodo di valutazione perché ci sono una tutta una serie di parametri da scegliere per cui, in questo capitolo, dobbiamo descrivere perché è stato scelto questo parametro piuttosto che un altro e poi si ottiene il valore della nostra azienda.
• Infine abbiamo le conclusioni e, se è una perizia giurata, avremo il verbale di giuramento.

Questa è una relazione di valutazione e la ritroveremo anche nei casi che analizzeremo più avanti. I PIV hanno codificato come deve essere fatta una relazione di valutazione che deve contenere queste cose nelle varie ipotesi (se è una valutazione di parte o se è una perizia giurata): hanno quindi codificato dei principi abbastanza generali perché dicono cose che, in realtà, sono sempre state fatte. I PIV non sono da adottare obbligatoriamente: se uno li vuole adottare, nella propria relazione scrive che ha adottato i PIV però non è obbligatorio. Questo può servire soprattutto per i professionisti o per chi approccia la valutazione e non ha molto le idee chiare di come fare una valutazione però il fare la valutazione non è adottare i PIV perché il vero problema di fare correttamente una valutazione presuppone la conoscenza dell'azienda e un po' di esperienza perché la vera difficoltà della valutazione è scegliere i vari parametri, che sono tantissimi da scegliere, laddove c'è un ambito di soggettività. Il vero problema è la scelta di questi parametri che incidono sul valore e né i PIV né la teoria economica aziendale ci può dare la scelta nell’ambito del range: è soltanto la sensibilità del valutatore e l'esperienza che gli dà la scelta nell’ambito del range (la teoria economica aziendale ci può dare il range). I PIV quindi ti danno delle indicazioni in più rispetto alla teoria economica aziendale e quindi possono essere visti come una teoria economica aziendale un po' più consolidata e schematizzata perché è stata codificata da enti con una rilevanza importante.

Diamo ora una serie di definizioni teoriche: queste definizioni, che sono teorie generale della valutazione d'azienda, sono importanti e basilari per la valutazione d’azienda perché ci fanno capire qual è lo scopo del valutatore e dove vuole arrivare; queste regole generali sono fondamentali per risolvere dei problemi laddove la teoria economica aziendale non mi dice come risolverli: sono regole che ci consentono di risolvere problemi difficili e di approdare ad una decisione conforme ad una valutazione congrua. Il patrimonio è costituito dall’insieme delle condizioni produttive che pertengono all’impresa e assume valutazioni differenti secondo le ipotesi formulate circa gli svolgimenti della gestione futura.

Prima di tutto diamo una prima definizione sulle tre definizioni del capitale e partiamo dal capitale di funzionamento. Se ipotizziamo che la gestione aziendale venga svolta con il medesimo assetto proprietario e in continuità aziendale, determino il capitale di funzionamento nella redazione del bilancio annuale di esercizio: quell’esercizio che facciamo di costruzione del bilancio determina il capitale di funzionamento detto anche capitale di bilancio o patrimonio netto. Il capitale di funzionamento viene rappresentato nella redazione del bilancio d'esercizio, è l'accezione di capitale in ipotesi di funzionamento con il medesimo assetto proprietario e lo misuro tutti gli anni. La redazione di questo bilancio per determinare il patrimonio netto è codificata dal CC: qui ci sono delle norme di legge che ci dicono come determinare il capitale di funzionamento; tutte queste leggi del CC sono improntate al principio del costo per cui tutti gli elementi del patrimonio sono iscritti al costo di acquisto per cui alcuni asset sono misurati a valori molto vecchi perché se ho acquistato un immobile nel 1960 io ho in bilancio ancora quel valore lì. In più, l’articolo 2426 del CC ci dice che non possiamo iscrivere l'avviamento e, siccome non posso iscriverlo, quel patrimonio netto, di fatto, misura esclusivamente un capitale sulla base di norme specificate dal CC che sono molto prudenziali. È chiaro che quel patrimonio netto quindi non potrà mai rappresentare il valore dell'azienda perché non misura l'avviamento e poi perché, per esempio, un immobile acquistato nel 1960 magari oggi vale molto di più: questa definizione di capitale di funzionamento quindi non è in grado di valutare il valore reale dell'azienda.