Tecnica professionale : metodo finanziario

Lo stesso vale per un’altra componente del capitale circolante: le rimanenze di magazzino.

Facciamo un esempio: nel corso dell’anno acquisti merce per 200 mila euro,le rimanenze finali di

merce ammontano sempre a 200 mila euro, cioè, in altre parole, tutto ciò che hai comprato è in

magazzino a fine anno, supponendo ovviamente che non ci siano state rimanenze iniziali. Il nostro

magazzino si è incrementato di 200 mila euro. Qual è il reddito operativo di un’azienda che ha

acquistato merci per 200 mila euro,aumentato il proprio magazzino di 200 mila euro, non avendo

venduto nulla? Zero!

Ovviamente se io quella merce l’avessi pagata avendo un esborso per il mio magazzino

( l’acquisto di merci è un costo da rinviare al futuro) , ho pagato ciò che è nel mio magazzino ,

ovviamente il flusso di cassa di questa merce che ho acquistato sarà a meno 200 mila euro.

Come ci si arriva seguendo questa logica? Parti dal risultato operativo di zero, e sottrai

l’incremento delle rimanenze di magazzino, incremento delle rimanenze di magazzino che non è

altro che un esempio di incremento del capitale circolante. Quindi, essendosi incrementato il

magazzino il risultato operativo sarà -200 mila euro, tenendo conto dell’esborso legato al

magazzino. Ragioniamo ancora un attimo sul magazzino, l’anno dopo quest’azienda vende a

prezzo di costo le sue rimanenze dell’anno precedente e incassa il corrispettivo della vendita,

se io vendo a 200 mila euro della merce che avevo acquistato l’anno precedente e che non avevo

consumato l’anno precedente, quant’è il reddito del secondo anno? Zero! Perché alla fine hai

venduto al prezzo d’acquisto, per cui il reddito sarà uguale a zero. Flusso di cassa di quell’anno? +

200 mila euro, perché hai avuto in incasso. Come si arriva secondo quest’approccio? Reddito

uguale a zero però si è decrementato il magazzino avendo venduto le merci presenti nello stesso a

prezzo di costo. Quindi, reddito =0 sommato al decremento delle rimanenze.

Quindi, la regola è: se l’incremento del capitale circolante netto si sottrae, l’incremento si somma.

Ultimo esempio, ragioniamo sui debiti vs fornitori: alla fine del primo anno abbiamo per esempio

debiti vs fornitori pari a 80 mila euro ,mettendo insieme queste 3 informazioni (acquisti merci per

200 mila, questa merce è in rimanenza a fine anno e viene valutata al costo d’acquisto, debiti vs

fornitori 80 mila euro). Il reddito sarà pari a zero. Perché il reddito ovviamente è ciò che ho

consumato meno ciò che ho venduto, in questo caso, non abbiamo consumato né venduto nulla. Il

flusso di cassa dell’anno qual è ? – 120 !

Come ci arrivo usando quest’approccio? Parto dal risultato operativo pari a zero, sottraggo

l’incremento del magazzino (- 200 mila euro) e aggiungo l’incremento del debito vs fornitori (+80

mila euro). L’incremento del debito vs fornitori ovviamente rappresenta degli acquisti che non sono

stati pagati e quindi, nella somma algebrica vanno presi come somma in quanto componenti

negative del capitale circolante netto.

Nel secondo anno, l’azienda vende al prezzo di costo le rimanenze dell’anno precedente,

supponiamo che incassi il corrispettivo della vendita e paga i fornitori dell’anno precedente.

Reddito del secondo anno = 0, in quanto abbiamo venduto a prezzo di costo le rimanenze

dell’anno precedente. Quant’è il flusso di cassa del secondo anno? +120. Perché ho avuto incassi

per 200 e ho pagato i fornitori per 80. Si parte dunque dal risultato operativo pari a zero, non

abbiamo alcuna variazione legata ai crediti (abbiamo supposto che siano pari a zero in entrambi gli

anni), abbiamo un decremento delle riserve di magazzino, quindi 0 + 200 mila = 200 mila ( il

decremento del magazzino viene sommato) , meno il decremento dei debiti vs i fornitori , perché

se i debiti vs i fornitori diminuiscono significa evidentemente che ho pagato qualche debito che

avevo e quindi ho un flusso di cassa negativo quando c’è il decremento dei debiti vs i fornitori.

Questa somma algebrica: 0 + 200 – 80 = 120 è il risultato del flusso di cassa del secondo anno.

Quindi, partendo dal risultato operativo, sottrai le imposte, somma gli ammortamenti e gli

accantonamenti perché sono componenti negative del risultato operativo a cui non si associano

però delle uscite ( quindi si possono eliminare) , sottrai la variazione del capitale circolante (dove la

regola è: sottrai gli incrementi, somma i decrementi del capitale circolante), arrivi così al flusso di

cassa della gestione corrente, poi c’è un’altra variazione legata alla variazione degli investimenti

operativi (investimenti in immobilizzazioni legati all’attività operativa dell’impresa) (ovviamente il

segno è sempre lo stesso, sottrai gli incrementi, e somma i decrementi, perché ovviamente se ho

acquistato un’immobilizzazione, quell’operazione può aver comportato un esborso di cassa legato

al pagamento che dovrò sostenere per l’acquisto dell’immobilizzazione, quindi, nuovi acquisti

saranno presi col segno negativo, vendite di immobilizzazioni saranno prese con segno positivo

perché incrementano la cassa ).

Questa serie di rettifiche ci porta ad aver stimato il flusso di cassa della gestione operativa, che

avendo a riferimento esclusivamente la gestione operativa non considera entrate ed uscite legate

alla gestione finanziaria , per questo viene detto Flusso di cassa Unlevered. Quindi nella

versione unlevered si tratterà di stimare anno dopo anno i flussi di cassa attesi per l’impresa

almeno per un certo numero di anni e poi fare la stima del valore terminale.

Cosa cambia invece col flusso di cassa Levered? Il flusso di cassa Levered, che tiene conto anche

dei flussi di cassa legati all’indebitamento, aggiunge ulteriori variazioni (legate alle entrate e alla

uscite della gestione finanziaria dell’impresa) a quelle precedentemente viste.

Col segno meno considereremo gli interessi passivi al netto di quelli attivi,

per esempio l’indebitamento,paradossalmente, nuovi debiti significa che la cassa disponibile per gli

azionisti aumenta . Ragionate in questi termini:dobbiamo calcolare non il flusso di cassa della

gestione operativa ma il flusso di cassa disponibile per gli azionisti, quindi, l’accensione di nuovi

debiti per l’impresa implica un aumento della liquidità e quindi, a questo punto, l’accensione di

nuovi debiti va a questa somma algebrica rappresentata con il segno positivo perché è un flusso di

cassa positivo associato alla gestione finanziaria, poi , ovviamente bisogna tenere conto anche dei

flussi monetari legati alla dinamica del capitale proprio. Questi sono i flussi di cassa totali

dell’azienda, in quanto tengono conto sia dei flussi di cassa della gestione operativa sia di altri

flussi di cassa che derivano dalla gestione dei finanziamenti compreso la gestione del capitale di

proprietà, in quanto posso far aumentare la liquidità aziendale accendendo nuovi debiti o mediante

azioni legate al capitale proprio, pagando interessi passavi alla banche e via dicendo…

Quello che si ottiene è un flusso di cassa netto per gli azionisti, si chiama “netto per gli azionisti”

perché ha già scontato la remunerazione dei finanziatori dell’impresa perché gli interessi passivi

sono stati già considerati, gli interessi passivi che si vanno a pagare in un anno sono stati già

considerati col segno meno, quindi questo flusso di cassa residuo è un flusso di cassa che serve a

remunerare soltanto gli azionisti in quanto la remunerazione dei finanziatori esterni è stata già

considerata a monte nel calcolo della grandezza in questione. Infatti si chiamano flussi Levered

perché tengono conto dell’indebitamento dell’impresa,attraverso tutte queste rettifiche abbiamo

preso in riferimento i flussi di cassa legati alla gestione finanziaria dell’impresa.

Il discorso dei tassi di attualizzazione -> I flussi levered , poiché sono flussi di cassa netti

disponibili per gli azionisti , e quindi hanno tenuto conto dell’indebitamento dell’impresa in relazione

ai flussi di cassa legati alla gestione finanziaria, attraverso tutte queste rettifiche, i flussi di cassa

vengono attualizzati al costo opportunità del capitale proprio, quindi, a quel tasso che noi avevamo

calcolato anche con riferimento al metodo reddituale, perché lì era reddito netto , qui è flusso di

cassa netto disponibile per gli azionisti, che, ha già scontato nella grandezza da attualizzare i flussi

di cassa legati alla gestione finanziaria dell’impresa, e quindi, quelli che restano da remunerare

con questo flusso di cassa sono solo gli azionisti .

Quest’altro flusso di cassa essendo un flusso di cassa della gestione operativa che non ha tenuto

conto dei flussi di cassa legati alla gestione finanziaria andrà attualizzato ad un tasso diverso che è

detto costo medio ponderato del capitale investito, che non è nient’altro che la media ponderata

del costo del capitale proprio e del costo del capitale preso a prestito. Finora non abbiamo

considerato gli effetti della gestione finanziaria,la situazione finanziaria dell’impresa l’andiamo a

recuperare nel tasso di attualizzazione che è la media ponderata del costo del capitale proprio e

del costo del capitale preso a prestito.

Mentre il costo del capitale proprio è dato dalla solita formula:

K β

=rf + (rm−rf )

e

Quindi è il solito costo opportunità del capitale proprio calcolato , il costo medio ponderato del

capitale investito che, in lingua inglese viene chiamato “WACC” è la media del costo del capitale

proprio e del costo del capitale preso a prestito, adesso lo vediamo attraverso un esempio

numerico e poi ragioniamo un po’ meglio su questa grandezza. Immaginate un’impresa in cui il

costo del capitale proprio sia pari a 9%, in questo caso dato che dobbiamo calcolare il costo medio

ponderato del capitale investito, non ci interessa solo il capitale proprio ma, dobbiamo vedere

anche qual è il costo del capitale preso a prestito . Costo del capitale preso a prestito che è

sostanzialmente l’interesse che tu paghi ai tuoi finanziatori.

Secondo voi, nella logica della finanza, il costo del capitale preso a prestito rispetto al costo del

capitale proprio dovrebbe essere più alto o più basso? Più basso! Almeno nella maggioranza dei

casi. Chi presta il denaro supporta meno rischi di chi quel denaro lo va a portare come capitale di

proprietà, quindi, è ovvio che la remunerazione che dovrebbe avere