Riassunto esame Valutazione delle aziende, prof Scarito, libro consigliato Valutazione delle aziende, Damodaran

Approccio Equity Side

Dobbiamo considerare la PFN e determina direttamente l'equity value (consideriamo il flusso equità per i soci quindi inseriamo gli oneri finanziari).

Siamo in una circostanza in cui andiamo a nettare il valore del ciclo finanziario; quindi rispetto all'asset side:

• Nell'approccio Equity Side occorre considerare la parte finanziaria che quindi viene aggiunta (in questo caso perché il valore è negativo -> il flusso di reddito: aggiunge oneri finanziari).
• I flussi di cassa sono calcolati al netto del servizio del debito -> il flusso di cassa: aggiunge oneri finanziari netti e rimborso finanziamenti.
• Reddito netto e flusso di cassa netto + bassi WACC: costo medio ponderato del capitale.

In particolare è una media ponderata tra il costo del capitale proprio ed il costo del debito cioè capitale di terzi.

Nell'ottica asset side si remunerano infatti tutti i portatori di finanziamenti all'impresa.

sia in capitale proprio (equity), che in capitale di terzi (leva finanziaria).

"Costo del capitale" = tasso di attualizzazione dei flussi aziendali; si applica nel momento in cui il valutatore decide di applicare un approccio unlevered, attualizzando i flussi di cassa che sono disponibili per tutti coloro che apportano capitale.

La formula prende in considerazione separatamente sia il rischio cui è soggetto l'equity che quello cui è soggetto la leva finanziaria. È il nostro costo del capitale ed è dato da:

E' una media ponderata, media del costo del capitale proprio e di terzi, perché se si tratta di remunerare esclusivamente i soci della società la categoria è quella, il dividendo è standard per tutti. Qualora invece ci troviamo di fronte ad una valutazione unlevered la formula ci dice quanto vale in prima del rimborso del debito dobbiamo capire qual è invece che i termini di passivo il patrimonio netto in

Percentuale di dividendo attesa degli azionisti, che presumibilmente percentuale, e quanto vale in hanno percentuali di attesa di rendimento diverse rispetto ai soci. Percentuale il valore del debito.

Variabili:

• COSTO DELL'EQUITY, STRUTTURA DEL CAPITALE, COSTO DEL DEBITO
• E = valore di mercato PN (equity)
• D = valore di mercato del debito (debit)
• T = aliquota fiscale.
• Kd= costo dell'indebitamento
• Ke = costo del capitale proprio

COMPOSIZIONE DEL TASSO WACC

Come possiamo notare la formula indica 2 componenti:

1. Il costo del debito (di terzi) è il costo del prestito dei fondi necessari a finanziare i propri investimenti, è sottoposto al rischio di insolvenza.

Occorre definire il rischio di insolvenza (firm sulla base di due variabili:

• Flussi di cassa operativi in grado di coprire gli impegni finanziari
• Volatilità dei flussi di cassa operativi

Successivamente occorre misurare il rischio di insolvenza (rating) della società, e infine stimare il

rischio di insolvenza: quando non è disponibile un rating, per stimare il costo del debito; vi sono 2 alternative:

1. storia recente del prestito o nuovi preventivi bancari per capire quali sono i flussi di interesse richiesti, e per capire se sono molto elevati o bassi
2. Si stima un rating sintetico con indice di copertura OF(EBIT/OF): un esempio è il rapporto tra utile operativo (A-B) e oneri finanziari, ossia l'indice di copertura degli interessi finanziari

Stiamo parlando del costo del capitale non del costo in cui si pone la società sul mercato, quindi consideriamo i debiti di sola natura finanziaria al netto dei SA: questo è un costo esplicito del capitale; la percentuale di indebitamento finanziario può essere ottenuta dividendo gli oneri finanziari/debiti finanziari : ROD = OF/DBFINc. (31.12)

Occorre fare una valutazione sui correttivi: verificare se l'indebitamento del passato è coerente con l'indebitamento futuro

dell'azienda e considerare solo il medio lungo termine (ML) non scoperti di breve perché andiamo a inquinare il nostro tasso di interesse innalzandolo (il medio lungo ci consente di ridurre la quota capitale mensile da restituire se devo restituire 12000 euro un conto è restituire 1000 euro al mese un conto è 500, nel ML il tasso tende a comprimersi perché si presuppone che la società abbia una certa capacità di poter rimborsare con regolarità i propri debiti, diversamente se sono esposto costantemente nel breve periodo sto bruciando cassa e);—> l'imprenditore ci deve assicurare che l'assunzione del passato è non la sto generando replicabile nel futuro, che quindi la società in futuro avrà un andamento di costo del debito equivalente al passato e non che si trovi nella condizione di dover rimodulare i propri finanziamenti. Ci fa posizionare all'interno di questa tabella. Questa tabella è composta

Da 3 colonne: 1° indice di copertura dei oneri finanziari, il secondo è il rating, e la terza colonna è il differenziale per il rischio di insolvenza, significa che è quella percentuale che vado ad aggiungere al tasso free risk. ICO abbiamo dei valori decrescenti, man mano che decresce il differenziale aumenta, quindi vuol dire che man mano che l'indice di copertura si fa sempre più piccolo aumenta il mio rischio di insolvenza, questo torna con il nostro ragionamento -> oneri finanziari sono elevati, quindi più società è indebitata, più ci sono dei problemi a generare cassa in maniera autonoma, mi trovo con un differenziale per il rischio di insolvenza elevato, quindi il mio rating si abbassa. Esempio 1..2. Il costo dell'equity Ke -> è la componente più difficile da calcolare; la difficoltà nella stima del costo dei mezzi propri risiedono nel fatto che non si tratta di un dato certo, ma di un "costo-opportunità".

E' la remunerazione dei soci nel caso in cui ci siano utili, in questo caso prendiamo il costo di capitale di 3° (1) aggiungiamo il costo dell’equity (2) dato da un tasso free risk + (B) il tasso del rischio azionario. (A) CAPM Viene determinato secondo approccio (Risk free Rate + Beta*Equity Risk Premium) con K = r f + β[R − r f ] la seguente formula E Mr f= Risk free rate (rischio premio paese) β = Beta, è una leva che ci dice se l’azienda è + o - a rischio rispetto al mercato R = rendimento medio di mercato M[R − r f ] = premio per il rischio di mercato (Equity Risk Premium) —> è quel valore che deveMinvogliare un investitore 3° a decidere di spostare il proprio investimento diversificandolo da un titolo di stato a un settore, a un mercato, a un area. ES: Il BTP è l’1%, l’investitore diversificato, quall’è il tasso che una persona può decidere di porre come tetto per decidere di

investire in una società piuttosto che mantenere il proprio investimento in titoli? Dipende dalla propensione al rischio di tutti o del singolo in virtù anche del settore in cui si va ad investire. Occorre quindi determinare il costo del capitale proprio e il costo del capitale di terzi.

Il CAPM è un modello che determina il costo del capitale quale somma del rendimento di titoli a rischio nullo e di un premio per il rischio a sua volta dipendente dalla rischiosità sistemica dell'azienda oggetto di valutazione (misurato con un coefficiente detto beta). Tale tasso esprime il rendimento/opportunità di investimenti alternativi del solo capitale di rischio effettuato in imprese comparabili ovvero con il medesimo rischio.

In particolare, per i rendimenti a rischio nullo (rf) vengono solitamente considerati i rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine. Quindi, per assunzione, in Italia, si considerano i BTP a 10 anni poiché è un

orizzonte temporale mediamente circoscritto, simile al valore dell'avviamento inoltre manifestano una discreta negoziabilità ed offerta (se predico orizzonti temporali diversi abbiamo offerte limitate di btp, x es. 5 anni si dimezza il tasso).- [ Rm -rf ] è il premio per il rischio di mercato (equity risk premium) ed è inteso come maggior rendimento atteso dal mercato azionario (Rm) rispetto ad un investimento in titoli di debito risk free rate). privi di rischio (rf = Ecco perché è indicato dall'espressione (Rm-rf). Di norma, Km è rappresentato dall'indice azionario costituito dal maggior numero di titoli trattati sul mercato afferente il Paese in cui ha sede l'azienda oggetto di analisi.- Infine, il coefficiente beta misura la rischiosità specifica della singola azienda rispetto al mercato di riferimento; in altri termini, è la quantità di rischio che l'investitore sopporta, investendo in una

determinata azienda anziché nel mercato azionario nel suo complesso. Sinoti come il modello attribuisca un ruolo determinante al Beta, che costituisce l'unico parametro in grado di spiegare differenze nel cost of equity di due diverse società, risultando comuni in linea di principio i parametri Rm e Rf. L'accuratezza e/o la ragionevolezza dell'estima del Beta sono dunque essenziali nella valutazione. L'analisi del rischio è un'analisi che deve essere effettuata sulla base della circostanza in cui opera l'azienda. Il rendimento effettivamente realizzato può divergere dal rendimento atteso (=> rischio). Bisogna cercare di comprendere cosa porta a distinguere lo spread tra un tasso di rischio BTP e un tasso di rischio altra azienda (google) più ci allontaniamo dal rischio specifico dell'impresa e dello stato e più ci avviciniamo al rischio di mercato, più il nostro rischio firm specific dovrà tenere in considerazione uno spread.aggiuntivo. C'è il rischio che gli investimenti abbiano un rendimento inferiore o superiore alle attese. Se devo mettere anche in conto un rischio di competizione il rischio si alza. Se mi devo porre nella condizione che il rischio possa essere quello di un condizionamento dell'intero settore, aggiungeremo il rischio associato a tassi di cambio e a fattori politici. Ad esempio, rischi che riguardano una sola impresa riguardano poche imprese e man mano che ci spostiamo sulla destra. Sulla destra siamo dove ci sono molte imprese. DISCOUNT CASH FLOW Il valore d'azienda attualizzato ai flussi di cassa disponibili "unlevered" è determinato secondo la seguente formula: W = EV - D (W = Equity value devo valutare un'azienda, quindi devo valore dell'equità che dovrò comunque individuare il valore dell'"Equity" e non degli andare a nettare in termini di) "Asset" debiti p