Corporate Governance Modulo I

Governance Modulo I

Introduzione: la corporate governance

La corporate governance (CG) riguarda le questioni fondamentali di chi governa l’impresa e come i risultati del business possono essere distribuiti. Fino al 1985 la CG non considerava rilevante la differenza tra proprietà e controllo, ma si occupava solamente del board dirigenziale (ovvero il CDA, l’organismo di controllo e gestione della società).

Inoltre, il sistema economico potrebbe essere più efficiente se non comprendesse i costi di transazione dovuti alle relazioni tra le parti coinvolte (stakeholders), provocando imprecisioni ed asimmetrie che devono essere regolate (tra queste si individua: asimmetria informativa tra i vari attori; ambiguità e discrezione nei sistemi di incentivi e premi; differenze di competenze, valori e propensioni al rischio tra gli attori, che reagiranno in modo diverso all’incertezza e all’ambiguità delle situazioni; la proprietà e la governance sono, comunque, frutto della storia del paese in cui si trova l’impresa e sono l’espressione dei valori e degli interessi di coloro che detengono in quel paese il potere economico e politico).

Quindi, la proprietà e la governance ed i loro adattamenti sono studiati in modo che sia favorita la massima libertà e varietà di espressione delle persone, mantenendo un senso di equità, non come forma di una superiorità razionale derivante dal potere economico. Infine, è bene che il costo delle soluzioni adottate sia il più basso possibile.

Per promuovere tutto ciò si deve migliorare la trasparenza (specie tra le strutture proprietarie dell’impresa) come quella legale, finanziaria, inerente i regolamenti ed i compensi dei direttori e del top management. La NON trasparenza porta alla stagnazione ed al declino del sistema economico.

In conclusione, la CG riguarda un insieme di meccanismi e di processi di governance che promuovono la creazione del valore dell’impresa nel lungo termine, ed anche la delegazione del potere ed il controllo nell’uso di quest’ultimo. I meccanismi ed i processi di governance influenzano le più importanti decisioni di business e così contribuiscono ad una lunga sopravvivenza dell’impresa. Nel dettaglio la CG riguarda: le norme formali che regolano l’impresa; i meccanismi attraverso i quali gli shareholder e gli stakeholders partecipano direttamente o indirettamente ai processi di CG; delegazione dei poteri di azione e responsabilità; sistema di controllo interno ed esterno; sistema di remunerazione del top management e dei dipendenti; l’efficacia delle forze esterne di mercato; le norme informali e culturali che guidano il comportamento delle persone. È importante dare una definizione bilanciata ed equilibrata di CG, intesa non solo come controllo della distribuzione del valore, ma anche come incentivi per un efficiente creazione del valore.

Cap. 1 - La corporate governance

1.2) Evoluzione storica del dibattito sulla CG

Lo studio della CG diventa rilevante quando gli imprenditori iniziano a condurre i loro business come entità legali con personalità giuridica, e diventa cruciale quando le dimensioni delle aziende diventano così grandi da forzare gli azionisti a delegare il management.

Si può analizzare diverse epoche temporali:

• 19° secolo e primi decenni del 20°: All’inizio del 19° secolo gli imprenditori conducevano i loro business attraverso varie forme legali, nessuna delle quali era in grado di garantire responsabilità limitata per il debito dell’azienda, così che in caso di insolvenza ci si poteva rivalere sui soci e sulle loro famiglie. La situazione cambia quando il sistema legale permette agli imprenditori di creare entità legali con una propria responsabilità, indipendenti dagli shareholders. Da questo momento gli azionisti possono permettersi la responsabilità limitata a seconda dell’ammontare del capitale investito, si dà diritto di voto e di riscossione degli utili. Questa introduzione facilita gli imprenditori nell’acquisire le risorse necessarie dagli azionisti per intraprendere sviluppo e crescita delle aziende.
• Inizi del 20° secolo: Avviene un ulteriore evento che incrementa la pubblica attenzione alla CG; alcune aziende US e UK decidono di aprirsi al pubblico e quotare le proprie aziende nel mercato dei capitali. Ciò attrae ulteriori azionisti e riduce, se non addirittura elimina, la sovrapposizione tra azionisti e top manager, separando le due figure, le quali hanno compiti diversi; la proprietà ha diritto agli utili, mentre i manager detengono il diritto al controllo e alle decisioni inerenti al controllo.
• Da questi eventi in poi si accende l’interesse sulla CG, dal momento che chi gestisce/controlla non può avere la stessa premura ed attenzione di chi effettivamente è proprietario di quelle risorse, dato che la proprietà è sempre più frazionata ciò implica una ricerca dell’interesse personale (manager) piuttosto che di benessere in ottica complessiva dell’azienda.
• Primi decenni del 20° secolo: Un ulteriore evento di rilievo fu il dibattito tra Berle e Dodd, due studiosi americani, inerente alla priorità degli azionisti e l’idea che le aziende debbano produrre profitti per gli azionisti stessi; ed in secondo luogo il fatto che le aziende sono istituzioni economiche con scopi economici e sociali. Berle dà priorità agli azionisti affermando che, siccome sono loro a mettere il capitale, gli interessi da perseguire sono i loro e le aziende sono dunque veicoli per soddisfare i loro interessi e la legge dovrebbe essere indirizzata a garantire ciò. Dodd afferma, invece, che le aziende sono istituzioni socialmente responsabili, cioè con responsabilità anche verso la comunità (azionisti, dipendenti, clienti…); una logica proiettata verso tutti gli stakeholders, NON solo verso gli shareholders. Nonostante questo dibattito sia acceso fino ai giorni nostri, la visione prettamente rivolta agli azionisti è dominante in tutta la fine del 19° secolo e gli inizi del 20°.
• 1960s: Sviluppo della teoria manageriale dell’azienda, secondo la quale le grandi aziende quotate non sono gestite da imprenditori o shareholder manager che puntano a massimizzare il profitto, ma da top manager che sono orientati prevalentemente a soddisfare i loro interessi, ma devono garantire un centro livello di profitti ed un’accettabile politica di divisione degli utili per finanziare gli sviluppi futuri e per preservare la solidità finanziaria e reputazionale dell’azienda.
• Un meccanismo di controllo sulle azioni del top management può essere rappresentato dal controllo di gestione; il fine è disciplinare il management, quindi, il controllo di gestione cerca, mediante il controllo del top management, di risolvere i problemi legati alla separazione tra proprietà e controllo tramite la misurazione di appositi indicatori per valutare se i risultati conseguiti siano coerenti con gli obiettivi pianificati (in caso non lo fossero si individua i responsabili).
• 1970s: Si affrontarono due temi di discussione: 1) In USA e UK gli organi di controllo propongono una maggiore indipendenza degli amministratori ed incoraggiano i consigli di amministrazione ad introdurre un comitato di revisione; 2) in UE c’era l’interesse nell’armonizzare il diritto societario all’interno dei vari paesi UE, catturando anche l’interesse politico, con la conseguenza ad allargare sempre di più l’ottica dei vari attori da soddisfare, smettendo di limitarci ai meri azionisti (CRS, corporate social responsibility).
• Negli USA le aziende scelgono i membri del CDA per prestigio personale e non per il loro potenziale contributo, in sostanza i membri dei CDA delle più grosse aziende americane appartengono allo stesso network (old boys club), selezionato dal CEO tra un limitato numero di persone (amici, parenti o conoscenti che hanno legami con l’azienda). Spesso chi viene eletto non era in grado di svolgere il ruolo assegnatoli, provocando il mancato raggiungimento degli obiettivi di M/L termine, delegando tali compiti al CEO o al management. Quindi, il loro ruolo NON era per niente attivo.
• A seguito del fallimento di molte aziende si inizia a mettere in discussione gli elementi del CDA etichettati come colpevoli; perciò, si inizia a pensare all’aumento delle responsabilità del CDA, il quale deve controllare e controbilanciare il potere degli amministratori esecutivi. Duque, si aumenta il numero degli amministratori NON esecutivi e si instaura una commissione di controllo composta da soli amministratori NON esecutivi indipendenti, al fine di garantire oggettività, quindi, NON direttamente coinvolti con l’azienda possono controllare al meglio il CEO ed il Management. Il problema era rappresentato dall’assenza di informazioni (in possesso del CEO e del Management), quindi, nel 1968 viene deciso che per svolgere il loro ruolo in modo profittevole gli amministratori devono essere in grado di ottenere le informazioni richieste ed essere parte integrante ed attiva delle decisioni inerenti ai processi.
• In UE fu introdotta nel 1972 la “Fifth Company Law Directive”, che proponeva alle aziende di abbandonare il consiglio unitario, dove tutti gli amministratori partecipano ed hanno le stesse responsabilità; per adottare il consiglio Two-Tier, dove c’è un consiglio di supervisione che nomina i membri del consiglio di gestione che si occuperà del business dell’azienda. Inoltre, proponeva anche di stabilire un legame tra il capitale di rischio e la manodopera, introducendo nel comitato di supervisione uno stesso numero di azionisti e dipendenti. Questa proposta fu rifiutata, sbattendo su un’opposizione solida ed unita nel pensare che il modello One-Tier fosse perfetto così com’era.
• Per tutto il decennio la visione rimane solo sul benessere degli azionisti e del profitto, mettendo in secondo piano le conseguenze negative sulla società (CSR), come l’inquinamento, sfruttamento minorile, i diritti dei dipendenti… un comportamento tollerato nel dopo guerra per dare priorità alla ripresa economica, ma non più coerente con la società attuale. I malcontenti spingono per regole più stringenti per le multinazionali/grandi imprese, mettendo gli Stakeholders (come i dipendenti) in primo piano rispetto agli Shareholders, smettendo di non considerarli fondamentali per la sopravvivenza dell’azienda.
• In USA viene istituita la Federal Agency, responsabile per la protezione e salvaguardia dell’ambiente, ma la visione non si muove dagli Shareholders.
• 1980s: Agli inizi sembra calare il dibattito sulla CG, specialmente in USA e UK, dove Regan e Thatcher perseguivano politiche liberali riaffermando sia la responsabilità degli amministratori verso gli azionisti, sia l’obiettivo di massimizzare il profitto. Tuttavia, a fine decennio, a seguito di scandali finanziari e pratiche illegali praticate dalle più importanti aziende USA e UK, si riaccende il dibattito sulla CG.
• Il dibattito è stimolato dai seguenti fenomeni: 1) Perdita di competitività del sistema economico USA rispetto a quello tedesco-giapponese. Questo calo viene identificato in diversi fattori, quali: alto costo del capitale, mancanza d’efficacia nei sistemi di controllo interni, eccessivo interesse dei manager nei bonus a breve termine e la pressione del mercato finanziario per maggiori utili trimestrali; 2) Alto numero di fusioni ed acquisizioni a fine anni ’80, visto come il risultato di un’eccessiva pressione finanziaria finalizzata a massimizzare il valore a breve termine dei vari Shareholder secondo i critici. Mentre, i sostenitori di tali operazioni sostenevano che le acquisizioni aiutano a disciplinare i manager e orientarli nel creare valore nel M/L periodo. Inoltre, si diffondono le operazioni di LBO, e gli amministratori adottano misure anti-takeover per scoraggiare tali tentavi; 3) Crescita del compenso del CEO non correlato con la performance effettivamente svolta; 4) Processi di ristrutturazione e ridimensionamento che hanno interessato diverse grandi aziende (conseguenza del punto 1), con la conseguenza del licenziamento di molti CEO non più reputati efficaci dagli azionisti.
• A seguito di numerosi casi di corruzione e di illeciti, ci si inizia ad interrogare se sia necessario un cambiamento nella composizione e nelle funzioni attribuite al CDA; si nota come sia ancora troppo imponente l’influenza del CEO sulle decisioni del consiglio, e ritorna al centro del dibattito la necessità di creare pesi e contrappesi per incrementare il potere degli amministratori NON esecutivi.
• 1990s: Il tema della CG diviene più ampio, coinvolgendo anche politici, media e società in generale. La CG diviene una disciplina accademica ed un oggetto di regolazione a seguito dell’intensificazione dei fenomeni che avevano contraddistinto le decadi precedenti, e dell’avvento di nuovi fenomeni, quali: 1) La caduta del regime socialista sovietico, la quale stabilisce definitivamente la supremazia di sistemi economici basati sulla libera iniziativa individuale ed apre una discussione sul miglior modo per gestire la transizione da un’economia pianificata centralmente ad un’economia di mercato libero; 2) La privatizzazione e liberalizzazione di intere aziende Europee sotto l’esempio dei decenni precedenti di aziende USA e UK. Il focus della discussione è sia il ruolo dello Stato nel sistema economico (il fallimento dell’intervento diretto dello Stato fa sì che l’intervento del governo viene limitato a regolare il sistema economico e garantire un corretto comportamento dei singoli attori privati), sia il tipo di struttura della proprietà di aziende privatizzate;
• 3) Il crescente peso degli investitori istituzionali nel capitale di rischio di grandi aziende quotate, dovuto alla tendenza sempre maggiore delle famiglie di affidare i loro risparmi ad intermediari specializzati, al fine di diversificare il rischio del proprio portafoglio. Il ruolo dell’intermediario era di investire in azioni di aziende sottoquotate e generare un capital gain, ma la difficoltà risiede nel disinvestire e cambiare investimento in questo modo. Quindi, gli investitori possono richiedere informazioni alle varie aziende prima di comprare azioni e possono prendere parte alle riunioni. Alcune società di investimenti istituzionali hanno pubblicato un insieme di migliori prassi per influenzare la discussione sulla corporate governance nelle aziende pubbliche, ad esempio Cal Pers stabilisce 7 punti (indipendenza del CEO e leadership del consiglio, allineamento degli interessi dei manager con quelli degli azionisti, integrità e trasparenza del rapporto finanziario, supervisione e buona gestione del rischio, CSR nel cooperare con i vari Stakeholders per creare uno sviluppo sostenibile, diritti degli azionisti come quello di proporre soluzioni, ed infine, il consiglio deve scrivere uno statuto sui principi di CG e deve essere rivisto periodicamente, in cui ci deve essere varietà di età, genere, cultura, e deve controllare l’operato del CEO e gestire il suo pagamento); 4) Improvvisa bancarotta di aziende leader industriali e finanziarie; implica la convocazione di un consiglio capeggiato da Cadbury dove viene messo nuovamente in rilievo il ruolo degli amministratori indipendenti non esecutivi e di un comitato di controllo nei confronti degli amministratori esecutivi.
• Il codice di Cadbury, nonostante abbia ricevuto critiche dai contemporanei, è diventato negli anni successivi una pietra miliare del regolamento della CG, ed un esempio per moltissimi stati che hanno, in seguito, sviluppato anch’essi codici improntati sul modello inglese. Questi codici di buona governance hanno l’obiettivo di: progettare una struttura di governance che limiti il potere dei top manager o grandi azionisti, così da proteggere gli investitori di minoranza; enfatizzare il ruolo degli amministratori NON esecutivi; creazione di comitati composti da amministratori non esecutivi e separazione del CEO dal CDA (nel quale ci deve essere una percentuale di esecutivi ed una di NON esecutivi);
• 5) La progressiva integrazione di mercati finanziari nazionali in un mercato finanziario globale, è una richiesta che arriva sia dal lato della domanda che dal lato dell’offerta. Dal lato della domanda le grandi aziende vogliono ciò al fine di trovare le risorse finanziarie necessarie per alimentare la loro crescita; mentre, dal lato dell’offerta gli investitori istituzionali sono alla ricerca di nuovi mercati e nuove aziende nelle quali investire i risparmi che hanno accumulato nelle loro casse. Il rischio è, come in seguito è avvenuto, che una crisi di qualche paese emergente può infettare l’intero sistema globale;
• 6) L’aumento di operazioni di M&A, contrassegna la fine del decennio, caratterizzato da acquisizioni ostili (takeover, in cui non vi è consenso ed è per vie esterne).
• Per quanto riguarda la struttura proprietaria delle aziende privatizzate, il dibattito si divide in chi preferirebbe la creazione di una proprietà ampia, simile a quella anglosassone e americana, ed in chi invece preferirebbe creare un limitato numero di grandi azionisti così che si possa proteggere l’interesse nazionale.

- Inizio del 21° secolo gli eventi che caratterizzano il dibattito sulla CG sono: 1) scandali di grandi aziende in molti paesi, implica lo scoppio della bolla finanziaria a seguito della valutazione delle aziende della “new economy”, dovuto ad un eccessivo ottimismo di Venture Capitalist sui guadagni delle nuove tecnologie, ma anche dal comportamento speculativo degli attori che hanno favorito la crescita del prezzo delle azioni sopra il loro effettivo valore, gli istituti finanziari che consigliavano tali operazioni nascondendo il rischio elevato, analisti finanziari che assegnavano prezzi target alti ad aziende che riportavano perdite nette, ed infine, le autorità dei mercati finanziari che non hanno previsto le negative conseguenze della bolla sui piccoli investitori. Per alleviare la fiducia degli investitori, minata da questi eventi, autorità nazionali...