Appunti di Corporate Governance I

CAPITOLO 1 – COSA E’ LA CORPORATE GOVERNANCE

La CG è un fattore chiave nella determinazione di out come eco e pol: innovazione,

competizione, apertura fin, prevalenza di soc pubbliche o private impo: ha impatto anche

sulla ricchezza delle Nazioni. Inoltre le recenti crisi e scandali vi hanno posto l’attenzione.

Corporate Governance = controllo e direzione delle aziende da parte dei proprietari, del board,

incentivi, leggi e altri meccanismiCadbury: sistema con cui le aziende sono gestite e .

controllate; comprende quindi gli obiettivi e i controlli per l’implementazione di tali obiettivi

Impo il ruolo del board of director, responsabile per la gestione delle imprese, deve

sorvegliare il manager esecutivo; gli shateholders eleggono i direttori e gli auditors Riguarda

.

quindi il modo con cui i vari meccanismi contribuiscono a creare valore nell’impresa,

condizionando le scelte del management aiuta a prendere buone decisioni, crea equi e

:

previene abusi di potere.

A seconda dei gruppi di appartenenza, la CG può essere vista in vari modi:

- Pto di vista management: CG come problema di board codici di best practice

- Pto di vista finanziario: CG incentrata sulla relazione tra azienda e shareholders

- Pto di vista giurisprudenza: CG come leggi

- Pto di vista contabile: come le aziende comunicano con gli stakeholders attraverso la

contabilità e i report

- Pto di vista politico-sociale: etica e CSR

Charkham: “the way corpanies are run” definizione anche troppo ampia, cmq la CG è

influenzata dalla storia, dalla cultura e dalle istituzioni [CG in Germania e Giappone è diversa

da quella in USA e UK].

OECD: specifica la distribuzione dei diritti e responsabilità tra i vari partecipanti

all’organizzazione e crea procedure per prendere decisioni.

Hess: è il processo di controllo e amministrazione delle società di capitali e risorse umane

nell’interesse del proprietario dell’impresa.

Shleifer e Vishny: contratti con cui i portatori di capitali si assicurano un ritornofocus sugli

shareholders (mondo anglosassone).

Centre of Eu Policy Studies: sistema di diritti, processi e controlli stabiliti internamente ed

esternamente sul managere con l’obiettivo di proteggere l’interesse degli stakheolders.

Cadbury 2000: riguarda il creare un equi tra obiettivi eco e sociali, comuni e individuali

aspetti sociali, morali e politici.

Tom Clarke: è l’esercizio del potere su un’impresa.

Monks e Minow “le relazioni tra i vari partecipanti, che influenzano la direzione e le

performance delle imprese, prima di tutti shareholders, management e board. Ma grande

importanza, soprattt negli ultimi anni, hanno assunto: NGOs, opinione pubblica ecc poiché



la CSR influenza le aziende, deve essere considerata nell’approccio alla CG.

La CG non va confusa con il corporate management: la CG riguarda il controllo dei managers,

quindi non include funzioni di business (es. marketing), ma si pone il problema del controllo e

dei meccanismi per attuarlo. Inoltre non è una “religione”, non esiste un modello di CG

universale, ma ogni impresa, essendo un caso a sé stante, deve trovare la propria soluzione

per attuare una buona CG. Infine, non è sinonimo di codici di governo: se non ci sono controlli

sui managers, si parla di managerialismo.

NB: governance is different from management management runs the business; the board

ensures that business is well run and running in the right direction = controllo.

I problemi della CG non sono una novità: già A.Smith nella Ricchezza delle Nazioni sollevava il

problema relativo al fatto che chi gestisce le imprese per conto dei proprietari può non

anxious vigilance

adoperare la stessa che avrebbero i proprietari stessirischio di negligenza

questo problema alla base della CG è detto agency problem e nasce quando si realizza la



separazione tra proprietà e management relazione principale-agente: chi assicura che

l’agente agirà nell’interesse del principale? Vari meccanismi: legge, meccanismi informali

(fiducia e reputazione), sistemi di incentivi (bonus e stock options), minaccia di sostituzione

del management. Il punto di partenza dell’agency theory è che i soggetti sono razionali,

egoisti ed opportunisti, teoria contrastata dagli psicologi enlighted agency theory =



sfrutta contributi di altre discipline (psicologia, sociologia, legge, scienze politiche ecc): non

tutti i soggetti sono così più complesso ma più ricco di significato.

Nella realtà ci sono più di 2 soggetti (principale-agente):

- Board eletto dai proprietari per controllare l’operato dei managers (per le GI è

legalmente richiesto), si riunisce regolarmente

- Proprietari: possono essere investitori privati o pubblici, hedge funds, mtual funds ecc;

alcuni partecipano attivamente, altri sono passivi

- Stakeholders che direttamente o indirettamente influenzano l’impresa: banche e

creditori, dipendenti (in alcuni Paesi hanno una rappresentanza nel board), fornitori,

clienti

- La competizione è un altro meccanismo per controllare i managers: più competizione

significa maggior possibilità di sostituire il manager se sbaglia

- Influenza governativa: leggi e regolamentazioni; il Governo stesso, anche se negli ultimi

anno si è assistito al fenomeno della privatizzazione

- Media e altre organizzazioni, come le NGOs ecc i manager hanno paura

dell’esposizione pubblica e cercano di evitare scandali

- Altri attori come auditors, analisti, legali, consulenti, compagnie di assicurazione ecc.

L’interesse per la CG deriva prima di tutto dal fatto che un buon governo d’impresa è cruciale

per l’efficienza economica, la produttività e le performance dell’azienda e il benessere sociale.

Numerosi sono gli esempi di cattiva governance: board che non controllano, proprietari che

non partecipano seriamente, ecc. Lo scopo della CG è di evitare la “guerra” prima che scoppi:

in situazioni normali, non si vedono i benefici, ma serve per prevenire (es. cinture di

sicurezza). Recentemente il problema è venuto alla luce a causa del grande ammontare di

risparmio nell’economia mondiale: tali risparmi dovrebbero essere investiti nel migliore dei

modi, come già sostenuto da Keynes, per impattare sulla bilancia economica a livello

nazionale nel BP. Ma i recenti scandali hanno dimostrato come tali risparmi non siano sempre

impiegati al loro meglio e in buone mani (Lehman, Enron ecc). Questi esempi di

mismanagement hanno ispirato nuove azioni preventive, come codici di best practice e leggi.

C’è la necessità di trovare una struttura di governance che, da un lato, garantisca ai manager

di gestire al meglio le imprese, e, dall’altro, li renda responsabili degli investimenti fatti da altri

soggetti. Un altro scopo è evitare la sovra regolamentazione.

trovare vari meccanismi di CG per permettere una maggiore scelta per gli investitori e

impo

gli stakeholders; i problemi più cruciali restano quelli relativi alla finanza e al miglior utilizzo

dei risparmi accumulati in fondi pensione.

04_ TEORIE E SISTEMI DI GOVERNANCE – COLLI

Alle origini del problema:

- Meccanismi di governance = distribuzione interna del potere decisionale e gestionale

- Distribuzione del potere = assetti proprietari.

La struttura semplice delle imprese soggetto (imprenditore-proprietario) non fa nascere il

problema: si finanziano con capitali familiari, banche e circuiti locali; dimensioni ridotte

rendono possibile la coincidenza di proprietà controllo e gestione: il protagonista è l’individuo,

cioè l’imprenditore fondatore (ancora oggi presenti in Ita). Dalla 2 RI: processo di crescita

dimensionale, integrazione, settori scale intensive complessità organizzativa, gestite con i

seguenti modelli organizz: struttura funzionale (separazione funzioni vertice e operative) o

multi divisionale (per aree geo, pd, ecc, con separazione del day by day management e la

pianificazione strategica). formazione di professionisti per coordinare e pianificare le



operazioni, delega ai manager di livelli intermedi (autonomia); primo problema: gestire tali

deleghe. Altro cambiamento: rapporto tra corporation e mercato di capitali: si ricorre a banche

di grandi dimensioni e al mercato borsistico nuovi soggetti: investitori, creditori, che si

aggiungono al management nell’influenzare i comportamenti di fondatori e proprietari.

diffonde lo strumento legale della SPA. La proprietà azionaria si polverizza (sopratt USA):

si

oltre ai familiari, banche, titolari di diritti di proprietà, altre imprese, Stato: shareholders e

stakeholders, che fanno sentire il proprio peso nelle decisioni strategiche dell’impresa. Nasce

l’impresa manageriale. Teoria della mano visibile, di Chandelr, dove specifica che la fam

fondatrice diventa rentier, cioè ha interesso nel reddito che riceve e non entra più nella

gestione: imprese manageriali.

impulsi tecnologici, l’ampliamento dei mercati di consumo, concorrenza nei settori,

gli

grandi imprese hanno ripercussioni strutturali sulla modalità di gestione e delega di

responsabilità, e distribuzione del potere decisionale: problema di governance.

Conflitto tra chi è incaricato della gestione e pianificazione e tutti gli altri che hanno interessi

nell’impresa (in primis gli azionisti). Marris, The economic theory of managerial capitalism: la

proprietà spetta agli azionisti, a cui spetta la partecipazione al reddito prodotto dall’impresa

(dividendi) e hanno diritto di voto; gli amministratori sono servants of the company and not

apparently of the shareholders. In questo contesto però il manager ha una grande autonomia

di potere, che può creare conflittualità: countravailing power, dovuto al fatto che ci sono

managerial motivations che possono far assumere al manager comportamenti opportunistici

Jensen e Mackling: agency theory. In condizione di mercati efficienti: Manager hanno il potere

di investire le risorse degli azionisti, che hanno diritto al residuo come remunerazione;

possono reagire a comportamenti scorretti del management impiegando altrove i propri

investimenti. Nella realtà non è così: problema di allineamento dell’utilità dei managers e

azionisti, che non è risolto da mercati efficienti, ma da istituzioni formali e informali = visione

neoistituzionalista.

2 approcci:

1. Shareholder value: risente di un background culturale specifico, basato sul modello

della public company statunitense.

2. Stakeholder theory: soprattutto in Europa e Giappone dove il processo di sviluppo

dell’impresa moderna è diverso.

Per fronteggiare il problema dell’agency theory bisogna trovare meccanismi efficienti per

minimizzare i costi di agenzia. Tali devices si trovano sempre contemporaneamente coinvolti

nell’impresa, ma varia il loro peso. Assetti proprietari: es. presenza di large

blockholders: quote elevate di cap che consentono il

coinvolgimento nella gestione.

Mercato di controllo societario: tutela degli interessi

degli azionisti grazie a due elementi: mutamenti

negli assetti di controllo avvengono con un premio

per gli azionisti, la minaccia di takeover agisce come

stimolo per il manager scoraggiando comportamenti

inefficienti.

Riscontri empirici: path dependence istituzionali ha

un peso nel plasmare i modelli di governance.

CAPITOLO 2 – TEORIE DI CORPORATE GOVERNANCE

THE MARKET MODEL black box)caratterizzata

Nelle teorie microeconomiche, l’impresa è una scatola nera ( da una

tecnologia (set di possibilità di produzione) e massimizza il profitto, scegliendo cosa produrre

al prezzo di mercato (l’allocazione delle risorse è regolata dal meccanismo di prezzo); non ci

sono costi per reperire info o problemi di incentivi. Assumptions:

- Basata sulle società pre industriali

- Molte imprese che fanno scendere il prezzo

- Molti compratori no buyer power

- Scambi centralizzati e piena informazione

- Completezza di mercato

- No costi di transazione

di mercato, efficiente: non è possibile trovare una migliore allocazione delle risorse

equilibrio

e gli agenti non possono fare meglio cambiando i loro scambi. Quindi i prezzi non sono

prevedibili e contengono già tutte le info. In un contesto come questo i Governi e le imprese

sono irrilevanti, ma sono giustificati dai c.d. market failure, dovuti a violazione di una o più

assumptions. Assumendo che mercati, istituzioni governative e aziende possono fallire,

l’indice di riferimento diventa il costo opportunità di usare quell’istituzione o transaction costs

= institutional economics è una sub-disciplina relativa ai costi-benefici delle istituzioni, di cui si

può dire che la CG sia una sub-disciplina.

Fondamenti di questo modello: in effetti i policymakers sostengono che un incremento della

trasparenza porti una migliore allocazione delle risorse market model è abbastanza robusto

e anche la maggior parte delle assumptions può essere sostenuta.

Nel modello di mercato perfetto, la proprietà p solo un parametro, dal momento che le

imprese massimizzano i profitti, non importa chi le possiede, in quanto la proprietà non

influenza le tecnologie idea formalizzata dal teorema di Coese: la proprietà non è

importante nell’allocazione di risorse in caso di assenza di costi di transazione.

AGENCY THEORY

Come fa un’impresa a massimizzare il profitto, se gli individui tendono a massimizzare la

propria utilità? Questo è intuitivo quando si ha un’impresa gestita dal proprietario, ma non lo è

negli altri casi, come previsto anche dal market model, dove la proprietà è inifluente. 

problema di agenzia: si ha tra due (o più) parti, in cui una (agente) agisce per/per conto di/in

rappresentanza di un altro soggetto (principale) in relazione a problemi di decisione portano

Una parte ha bisogno di monitorare l’altra e trovare un modo

a costosi problemi di incentivi.

per allineare gli interessi.Vari casi: boss e dipendente, venditore e agente immobiliare,

cittadini e governo, dottore e paziente… problema: asimmetria informativa. Sanzioni sociali,

come la legge, la reputazione e l’etica funzionano bene come meccanismi di governance. Ma

nelle relazioni eco c’è anche il problema del conflitto di interessi.

L’agency problem inizia con la separazione tra proprietà e management e tra proprietà e

controllo. I manager possono essere deviati dal fatto che non gestiscono il proprio denaro,

quindi hanno incentivi a spenderlo senza fare l’interesse dei proprietari:

acquisendo beni che utilizzano personalmente nello svolgimento del loro lavoro o nella

 vita privata (excess expenditure).

sottraendo risorse finanziarie all’impresa o cedendo a prezzi inferiori a quelli di mercato

 beni e attività dell’impresa a società che essi controllano (self dealing) caso Parmalat;

realizzando progetti di investimento volti ad aumentare la dimensione aziendale, al solo

 scopo di accrescere la loro retribuzione e il loro potere (empire building);

acquisendo società non sinergiche al core-business al solo scopo di diversificare il

 rischio che grava sull’impresa e proteggere la loro relazione contrattuale con essa

(overinvestment);

compiendo investimenti non particolarmente profittevoli, la cui gestione richiede le

 specifiche competenze che essi possiedono (entrenchment);

Assumptions nell’agency theory:

1. separazione e conflitto di interesi (selfishness) tra principale e agente: ognuno vuole

max la propria utilità

2. razionalità: ip di razionalità, individualismo e opportunismo dell’homo oeconomicus.

3. Asimmetria informativa: l’agente è più informato sulle sue capacità, il suo lavoro e cosa

succede nell’azienda

4. Incertezza e rischio, dovuti all’esistenza di altri fattorinon c’è relazione one to one tra

la relazione e l’outcome

5. Avversione al rischio: i pagamenti legati alle(?) performance rappresentano un rischio

per l’agente, che chiederà delle compensazioni. Se totalmente avverso al rischio,

chiederà pagamenti fissi.

principale deve trovare un contratto ottimale per far sì che la sua utilità sia max

il

dall’agente.

Tipi di agency problems:

I. Owner-manager: nasce perché gli agenti non agiscono nell’interesse degli shareholders;

comune nelle società con proprietà dispersa: problemi di free riding

II. Investitori di maggioranza-minoranza: conflitti di interessi per benefici privati, comuni

nelle imprese con proprietà concentrata (es. con famiglia che detiene il controllo)

III. Shareholders-stakeholders: i primi agiscono in modo interessato, a danno del benessere

degli stakeholders, rientra nel CSR; comune sia in società ad azionariato disperso che

concentrato.

Information problems

Scegliere un buon manager è l’obiettivo principale della CG impo: selezionare il manager

giusto (adverse selection) e motivarlo (moral hazard) 2 tipi di asimmetria informativa:

a) Moral hazard (hidden action) si ha quando

l’attività dell’agente (manager) non può

essere osservata dal principale

(shareholders). Nasce nell’ambito

assicurativo c’è un trade off tra rischio e

incentivi: persone assicurate contro il rischio

sono anche meno incentivate a prevenirlo.

Soluzioni: incentivi per i manager (bonus e

stock options) e monitoring di una

commissione di auditors (non sempre efficienti).

b) Adverse selecetion (ridde knowledge) = ci sono elementi che sono conosciuti

dall’agente ma non dal principale. Es. shareholders quando scelgono il manager non sanno

quanto sia capace. Es. classico: mercato dei limoni. Nella CG come soluzione c&r