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Pianificazione e controllo di gestione

Prof. Pasquale De Luca - Lezione del 20/09/2016

Il concetto di base è riuscire a individuare poche grandezze economico-patrimoniali e finanziarie che consentano esattamente di capire come è la situazione di un’azienda.

La dinamica economica

L’ottica di osservazione prospettica dialoga con la storica normalizzata, ovvero se si prendono le stesse voci sullo storico e sul prospettico e non si normalizzano ci sarà una disomogeneità strutturale, tra lo storico e il prospettico. Quando si opera con la normalizzazione, per capire realmente come iscrivere un valore, non basta avere un ricavo caratteristico operativo ma è necessario che sia anche corrente, cioè epurato dai fenomeni one-off. Lo storico non può essere preso così com’è ma è necessario distinguere la parte current da quella non-current. Questo discorso vale sia per i ricavi che per i costi.

EBITDA: è dato dai ricavi operativi correnti netti – i costi operativi correnti [Reddito operativo lordo]. Per ricavi e costi operativi correnti s’intendono tutti i ricavi e costi che attengono in maniera specifica alla gestione caratteristica corrente, cioè la parte current del core-business. Quando si pianifica si adotta un’ottica state-alone cioè senza che ci siano probabilità di eventi straordinari. I ricavi si dividono in due tipi:

• Il ricavo teorico è quello che si dovrebbe aver dovuto incassare teoricamente.
• Il ricavo effettivo è quello che realmente s’incassa.

L’EBITDA è la prima misura fondamentale di misura di redditività di un’azienda. Nel prospetto, dopo l’EBITDA ci sono gli ammortamenti, l’accantonamento a fondo TFR e gli accantonamenti a fondi rischi e oneri. Gli ammortamenti e gli accantonamenti a fondo si classificano come costi figurativi, perché a differenza dei costi operativi non vi si accompagna a nessuna movimentazione monetaria, per tanto vanno distinti dai costi operativi correnti.

Rivalutazioni e svalutazioni: non hanno componente monetaria finché il bene in oggetto non viene venduto, ma nel momento in cui viene venduto diventa un ricavo o un costo.

EBIT: è dato da EBITDA - ammortamenti e accantonamenti a fondi. La distinzione tra EBIT e EBITDA ha una valenza esclusivamente economica e non finanziaria.

Capex: Capital expenditure ovvero gli investimenti in immobilizzazioni operative. Al di sotto dell’EBIT si trovano i proventi e gli oneri finanziari, normalmente i proventi sono bassi nelle imprese industriali, il grosso della voce è costituito dagli oneri finanziari, ovvero il costo del capitale preso a debito.

EBT: è dato da EBIT+PROVENTI-ONERI e indica l’utile prima della tassazione.

Schema di riclassificazione modello anglosassone

• Ricavi operativi correnti netti
• (Costi operativi correnti)
• EBITDA reddito operativo lordo
• (Ammortamenti)
• (Accantonamenti a fondo TFR e F. R. Oneri)
• (Svalutazioni) / Rivalutazioni
• EBIT
• Proventi / (Oneri) finanziari
• EBT-Operativo
• Proventi/ (oneri) straordinari
• EBT
• (Imposte)
• Reddito Netto

Lezione del 21/09/2016

La differenza tra l’EBIT e gli oneri finanziari, quindi l’EBT, è una grandezza fondamentale poiché riesce a farci individuare lo stato di un’azienda (default, crisi, salute). Un’azienda per iniziare i suoi cicli produttivi ha bisogno di capitale, in base alla fonte possiamo individuare due tipi di capitale:

• Equity: ovvero quel capitale inizialmente apportato dai soci e accresciuto mediante utili non distribuiti (capitale di rischio).
• Capitale di Debito: ovvero quel capitale che deve essere restituito a prescindere dall’andamento dell’azienda.

Quale il driver (problema) che permette la scelta tra i due tipi di capitale? Il driver che permette la scelta tra i due tipi di capitale è legato alla regola fondamentale su cui si basa il sistema capitalistico, ovvero il rapporto di proporzionalità diretta tra rischio e rendimento, maggiore è il rischio assunto maggiore sarà il rendimento preteso.

R ≡ KkRendimento Atteso Costo per il Debitore F(R) Funzione del rischio. Per definizione matematica l’Equity ha un costo maggiore del capitale di debito.

Rischi del debitore e dell'azionista

• Rischio di non vedere remunerato il capitale
• Rischio di default
• Capital Gain (remunerazione sovraziendale dato dalla differenza tra il prezzo d’acquisto dell’azione e quello di vendita).

Nel caso in cui un’azienda realizza un utile è necessario per la distribuzione dello stesso, determinare quanta componente monetaria contribuisce alla composizione dell’utile. Per determinare la componente monetaria che costituisce l’utile si costruisce il Cash Flow all’Equity. Per una dinamica di rischio è meno rischioso il capitale di debito, rispetto all’Equity. Il tasso di congrua remunerazione dell’Equity non dipende dall’azienda in cui ho investito ma dalle altre aziende in cui io avrei potuto investire, ciò significa che il rischio viene remunerato dal mercato. Quando si parla di tasso di congrua remunerazione si comparano le opportunità che l’azienda in cui si è investito dà, rispetto al rendimento che si otterrebbe sul mercato a parità di rischio assoluto.

Per ottenere un rendimento assumendo un rischio minore è necessario “costruirsi” un portafoglio investimenti dove a contare non è più il rischio specifico ma il rischio generale [RISCHIO DI PORTAFOGLIO], diversificando gli investimenti e quindi abbassando il rischio.

Lezione del 26/09/2016

Per dimostrare che l’Equity ha un costo maggiore del capitale di debito, prendiamo: K = Rf + PrdK Pr=F (R) Costo del debito Rischio di default d d Rf Risk free rate, è quel tasso di interesse che deve essere remunerato indipendentemente dal rischio, ovvero il costo finanziario del tempo. Pr Premio per il rischio, che in funzione del rischio di default dell’impresa. L’unico rischio del capitale di debito è il rischio che il capitale e gli interessi non vengano remunerati a causa del default dell’azienda.

K = Rf + PrEK Costo dell'EquityERf Risk free rate, è quel tasso di interesse che deve essere remunerato indipendentemente dal rischio, ovvero il costo finanziario del tempo. Pr Premio per il rischio.

Quanto vale il Risk free rate? Determinare il risk free rate è complicato perché per natura, un qualsiasi investimento non è mai privo di rischio poiché ha sempre una caratteristica aleatoria, e anche per quanto sia piccolo il rischio non è possibile eliminarlo. Per ovviare a tal problema si procede facendo un’assunzione, se si considera un investimento il cui rischio è trascurabile allora, per assunzione, si considera che quell’investimento sia privo di rischi, ma la componente di rischio, per quanto piccola essa sia, rimane. Rf ≈ 0 Rf = 0. Per tanto e non gli investimenti con questo tipo di natura sono, ad esempio, i titoli di stato dei paesi che vengono definiti sicuri.

Il tasso d’interesse sui titoli risk free non è commensurato al rischio che si assume, ma è una remunerazione per il fatto che si è rinunciato alla disponibilità liquida per la durata dell’investimento, quel rendimento è il costo finanziario del tempo. Il premio per il rischio dell’Equity è determinato dalla seguente equazione, che relaziona il risk free rate al rendimento offerto dal mercato, di fatti nell’equazione compare: K = Rf + β (R – Rf) E m ( ) ()K Costo dell’ EquityERf Risk free rate.

β esprime la diversificazione in portafoglio. R Rendimento di mercatomRa Rendimento atteso. Il termine tra parentesi è il differenziale di mercato ovvero la differenza tra il rendimento che si ottiene investendo in titoli rischiosi nel mercato (azioni) e il risk free rate, quindi è il rendimento in più che l’investitore chiede in ragione del rischio assunto. Un modo per quantificare il rischio è immaginare di investire nel mercato costruendosi un paniere di beni pari all’indice di mercato, cioè si investe la propria ricchezza proporzionalmente agli asset che compongono l’indice, in questa maniera alla fine dell’anno si ottiene un tasso di rendimento che è più alto di Rf, quindi investendo nel mercato si ottiene un rendimento maggiore che investendo in un titolo privo di rischio.

Dopo aver costruito il paniere, investendo nella singola impresa (ad esempio la propria azienda), qual è il maggiore o il minore rischio assunto? Il rischio che si assume è funzione di come i rendimenti attesi dell’azienda, in cui si è deciso di investire, si muovono rispetto al mercato di riferimento. Quindi in conclusione si può affermare che il rischio del debito è collegato solamente al rischio di default dell’azienda mentre il rischio legato all’Equity è legato agli andamentali di mercato e delle correlazioni che si generano nel portafoglio.

Dinamica patrimoniale dell’azienda

In analisi di bilancio si parla di fonti e impieghi, perché la parte sinistra del prospetto, FONTI, indica da dove si prende il capitale. Mentre la parte destra, IMPIEGHI, indica come si utilizza il capitale. Negli impieghi si possono individuare due tipi di investimenti, investimenti in attività strutturali, cioè in beni strumentali oppure in qualcosa che deve tornare in forma liquida in tempi brevi. In questo schema di riclassificazione, si vanno a mescolare le voci del passivo con le voci dell’attivo e viceversa, i valori tra le parentesi sono valori negativi e per tanto vanno sottratti alle altre voci.

Capex: capital expenditure, sono sostanzialmente gli investimenti che vengono fatti in asset strutturali dell’azienda. NB: il termine netti accanto alle immobilizzazioni sta a ricordare che le immobilizzazioni sono iscritte in bilancio al netto dei relativi fondi ammortamento. Le immobilizzazioni finanziarie (ad esempio partecipazioni) si distinguono dalle attività finanziarie non immobilizzate per il fatto che le attività finanziarie immobilizzate sono tali perché connesse con il core business, per lo sviluppo di attività strategiche o per business futuri, se invece l’attività finanziaria è detenuta ai fini speculativi o di rendimento allora è iscritta nell’attivo circolante poiché non hanno finalità strategiche. Si dice che l’intento strategico è mutato quando un’attività finanziaria non immobilizzata non precedentemente ritenuta strategica, a causa di un cambiamento, lo diventa e quindi tale attività verrà iscritta nelle immobilizzazioni. Lo stesso discorso vale se a mutare è l’immobilizzazione.

Lezione del 27/09/2016

Net Working Capital: rappresenta la parte funzionale dell’azienda, è caratterizzato dalla presenza di debiti, crediti e delle poste attive funzionali e dall’assenza di quelli finanziari. Debiti e Crediti Funzionali: derivano da ricavi e costi della gestione che non si sono ancora tradotti in entrate e uscite monetarie, i debiti e i crediti commerciali si dividono a loro volta in due tipi:

• Debiti e crediti strettamente commerciali: derivano da costi e ricavi che si riconducono direttamente all’attività commerciale dell’azienda, ad esempio i costi delle materie prime o il ricavo realizzato dalla vendita di un prodotto. Essi, singolarmente considerati, costituiscono il TRADE WORKING CAPITAL
• Debiti e crediti funzionali: derivano da costi e ricavi connessi alla gestione caratteristica, ad esempio il costo delle utenze.

Debiti e Crediti Finanziari: hanno come sottostante il denaro e non la gestione caratteristica dell’azienda, ad esempio la concessione di un prestito o l’accensione di un prestito. Ipotizzando di aver accesso un mutuo, gli interessi passivi che matureranno su di esso non sono debiti finanziari ma debiti di funzionali perché attinente ad un costo che devo sostenere.

NB: Il principio di competenza economica impone che un ricavo può essere iscritto nel bilancio quando la proprietà del bene e il rischio ad esso associato viene trasferito, nel servizio essendoci immaterialità si ha competenza dell’esercizio quando il servizio viene erogato. Il costo è di competenza dell’esercizio quando si riferisce ad un ricavo di competenza. NB1: la ricchezza prodotta è la variazione del patrimonio per effetto del reddito.

Il Net Working Capital è la variazione patrimoniale indotta dall’EBITDA, nel senso che il Net Working capital è costituito dalle parti dell’EBITDA che non si sono ancora tradotte monetariamente. La contropartita del Net Working Capital è la PFN (posizione finanziaria netta), la posizione finanziaria netta è l’esposizione reale (o netta) al debito, ad esempio se si prendono in prestito 100 € e in cassa ce ne sono 40, allora l’esposizione reale al debito (PFN) è di 60. Nel caso in cui si prendo in prestito 100€ e in cassa ce ne sono 400 allora l’esposizione al debito è un positivo di 300, poiché se il creditore pretende il rimborso immediatamente si rimane con 300€ di disponibilità. Se la PFN è positiva allora è detta posta mobile, ovvero può essere scritta sia negli impieghi con segno positivo, oppure nelle fonti con segno negativo. La posizione finanziaria netta è data da:

• Debiti finanziari - lungo periodo
• (Crediti finanziari) – lungo periodo
• Debiti finanziari - breve periodo
• (Crediti finanziari) – breve periodo
• Attività finanziarie
• (Disponibilità liquide)

Lezione del 28/09/2016

Fondi: i fondi nascono in funzione degli accantonamenti. Il fondo TFR è considerato come una vera e propria fonte di capitale poiché parte della retribuzione del dipendente non viene corrisposta e viene rivestita nell’attività produttiva. Il fondo TFR è un debito ma non è assimilabile al debito bancario perché è privo di interesse ma viene restituito al dipendente rivalutato secondo l’ISTAT. La posizione a rischio del lavoratore è identica alla posizione dell’obbligazionista, a differenza che l’obbligazionista ha un rendimento.

Si può utilizzare un fondo ogniqualvolta si è in grado di misurare una certa probabilità che si verifichi quell’evento. Il fondo si distingue dal debito perché: il debito ha il carattere della certezza, mentre il fondo è caratterizzato dalla probabilità che l’evento considerato si verifichi o meno. Nella logica finanziaria, i fondi, si possono tradurre come ipotetici debiti funzionali che si potrebbero avere in futuro.

Dinamica finanziaria dell’azienda

Tabella variazioni grezze

Per confrontare le variazioni si devono avere almeno due periodi temporali! NB: Il mancato cash-in equivale ad un cash-out.

Primo caso: Nel il credito aumenta da 100 a 120 quindi ci sarà una variazione patrimoniale positiva perché aumentano i crediti e a parità di debito aumenta il Patrimonio netto, ma la variazione finanziaria è negativa perché se il credito non viene liquidato è come se si fossero prestati quei soldi.

Secondo caso: Nel il debito aumenta da 80 a 120 quindi ci sarà una variazione patrimoniale positiva perché aumentano i debiti funzionali, quindi il Net Working Capital si riduce e come contropartita la posizione finanziaria netta si riduce a causa dell’aumento delle disponibilità, mentre finanziariamente si avrà una variazione positiva perché, appunto, le disponibilità liquide aumentano.

Terzo caso: Nel i crediti si riducono da 100 a 40 quindi, a parità di debito, ci sarà una variazione patrimoniale negativa poiché il Net Working Capital si è ridotto, come contropartita la posizione finanziaria netta si riduce per effetto dell’aumento delle disponibilità liquide, mentre finanziariamente si avrà una variazione positiva perché, appunto, le disponibilità liquide aumentano.

Quarto caso: Nel i debiti si riducono da 100 a 80 quindi a parità di crediti, il Net Working Capital aumenta perché i debiti si riducono, come contropartita aumenta la posizione finanziaria netta per effetto di una riduzione delle disponibilità liquide, mentre fin... (testo troncato per rispettare il limite di lunghezza)