Appunti tecnica di borsa

Strumenti fiscali e relativo trattamento fiscale

Titoli di Stato

La quotazione dei titoli di Stato è di diritto e viene disposta da Borsa Italiana S.p.A a seguito di una semplice notifica da parte del Ministero del Tesoro dell’avvenuta emanazione del decreto di emissione da parte del Direttore Generale. La cancellazione invece, è disposta sempre da Borsa Italiana S.p.A, ma unicamente su richiesta del Ministero del Tesoro, quando sia venuta meno “l’esigenza o l’utilità della quotazione di Borsa”.

Irredimibili: lo Stato si impegna a pagare gli interessi, mentre il rimborso del capitale può avvenire su decisione unilaterale dello Stato.

Redimibili: il Tesoro si impegna a pagare gli interessi ed a rimborsare il capitale, secondo un preciso piano di ammortamento, in un determinato numero di anni. È contratto con scadenza a medio-lungo termine per sopperire a esigenze finanziarie.

Suddivisione titoli di Stato: pluriennali e il titolo emesso per finanziare il debitore redimibile si chiama obbligazione.

Fluttuanti: vengono rimborsati interessi e capitale entro un anno (BOT).

Emissione di prestiti obbligazionari

Emissione di prestiti obbligazionari convertibili con azioni di società quotate o con warrant.

Modalità di emissione

L’obiettivo è di ricercare un equilibrio ottimale tra obiettivi dell’emittente ed aspettative del mercato. Le forme tecniche possibili sono:

• Collocamento a fermo: le quantità ed il prezzo di emissione vengono fissati a priori dall’emittente e quindi dallo Stato.
• Collocamento a rubinetto: viene determinato il prezzo di emissione ma non le quantità (attuato per i buoni postali ed i certificati di deposito bancari).
• Collocamento asta competitiva o marginale: la seconda utilizzata per i BOT, la prima per tutte le altre tipologie di titoli dello Stato.

Le fasi sono:

• L’offerta dei titoli al pubblico
• La richiesta dei titoli da parte dei sottoscrittori
• L’aggiudicazione ai sottoscrittori dei titoli emessi

Asta competitiva

Sistema in vigore per l’emissione dei BOT, e prevede per ciascun operatore ammesso a partecipare all’asta (avviene in via telematica, utilizzando la Rete Nazionale Interbancaria) la possibilità di prenotare un massimo di 3 richieste (differenziate nel prezzo di almeno un millesimo di punto percentuale o suoi multipli, richiesta minima 1,5 milioni), per ogni titolo offerto, entro le ore 11 del giorno dell’asta, indicando prezzo proposto e quantità che si intende sottoscrivere. Vengono soddisfatte in primo luogo le domande a prezzi più alti e poi in maniera decrescente le altre, fino al completo esaurimento della quantità offerta. L’asta competitiva prevede che ogni richiesta rimanga aggiudicata al prezzo proposto. Per evitare che il prezzo medio ponderato di aggiudicazione sia influenzato negativamente da domande formulate a prezzi non in linea con quelli di mercato, viene calcolato un prezzo massimo accoglibile. Le richieste con prezzi superiori al prezzo massimo accoglibile sono automaticamente escluse e non considerato nel prezzo medio ponderato di aggiudicazione. Per evitare domande speculative viene calcolato un prezzo di esclusione, al di sotto del quale le domande di sottoscrizione non sono prese in considerazione. In seguito al decreto del Ministro del Tesoro attestante l’esito dell’asta, l’intermediario deve garantire ai sottoscrittori privati il prezzo medio ponderato risultante dall’asta.

Asta marginale

Sistema di emissione dei titoli di Stato diversi dai BOT, prevede che i richiedenti rimangano aggiudicati tutti allo stesso prezzo, detto prezzo marginale. Ogni operatore può presentare al massimo 3 richieste differenziate nel prezzo di almeno un centesimo di punto (richiesta minima 500 mila euro). Il prezzo marginale viene determinato soddisfacendo le offerte partendo dal prezzo più alto fino a quando la quantità domandata non è pari a quella offerta. Il prezzo dell’ultima domanda che rimane aggiudicata determina il prezzo marginale. Per evitare che il prezzo medio ponderato di aggiudicazione sia influenzato negativamente da domande formulate a prezzi non in linea con quelli di mercato, viene calcolato un prezzo massimo accoglibile. Le richieste con prezzi superiori al prezzo massimo accoglibile sono automaticamente escluse e non considerato nel prezzo medio ponderato di aggiudicazione. Per evitare domande speculative viene calcolato un prezzo di esclusione, al di sotto del quale le domande di sottoscrizione non sono prese in considerazione.

BOT: Buono Ordinario del Tesoro

I BOT sono titoli al portatore con durata prevalentemente di 3, 6 e 12 mesi (dal 2007 anche 1, 2 e 9 mesi, ma raramente). La durata può anche essere espressa in giorni. Vengono emessi sotto la pari, determinato secondo un meccanismo d’asta e rimborsati a 100. Inizialmente è nato per coprire la copertura del fabbisogno statale a breve, per regolare la liquidità del sistema e indirettamente controllare il livello dei saggi di interesse. Dal momento che si ha sempre più un maggior debito pubblico, i BOT sono lo strumento più importante di copertura strutturale del debito pubblico mentre le funzioni di regolatore della liquidità del sistema e del controllo dei saggi di interessi sono passate nelle mani della BCE. Il rendimento è dato dalla differenza tra il prezzo di rimborso (valore nominale) e quello di sottoscrizione in un'unica soluzione, dunque il titolo è privo di cedole. Il taglio minimo acquistabile in sottoscrizione è pari a 1000 euro o per multipli di tale cifra. Le aste inizialmente erano mensili ora invece sono a cadenza quindicinale. A metà mese solitamente sono emessi i BOT trimestrali e annuali, a fine mese i semestrali.

CTZ: I certificati del Tesoro zero coupon

Prima emissione febbraio 1995. I CTZ sono titoli con scadenza a 18 mesi oppure 2 anni, emessi sotto la pari e rimborsati alla scadenza a 100 (valore nominale). La loro redditività è riconducibile allo scarto, ovvero alla differenza fra il prezzo di emissione e di rimborso. La quotazione immediata sul MOT e sul MTS garantisce un’elevata liquidità ed una trasparenza nella fissazione del valore di scambio negoziato tel-quel. Il collocamento avviene senza indicazione di prezzo base mediante il sistema di asta marginale. Ogni operatore interessato può presentare fino a 3 domande (come sopra). La Banca d’Italia si occupa delle operazioni relative al collocamento del CTZ percependo un compenso dal Tesoro dello 0,20% sull’intero valore nominale sottoscritto. Il pubblico può acquistare i titoli presso un intermediario abilitato con importo minimo di 1000 euro e suoi multipli. Le aste dei CTZ a 18 mesi si tengono a fine mese mentre quelle dei titoli a 24 mesi a metà mese.

BTP e BTi: I Buoni del Tesoro poliennali

BTP sono i titoli più classici, a medio-lungo termine, danno un interesse fisso posticipato, annuale o semestrale, la cedola è fissa e pagata semestralmente, e alla scadenza danno luogo al rimborso del capitale (presenza predominante nella ricostruzione post-bellica). Le scadenze dei BTP sono 3, 5, 10, 15 e 30 anni. Il collocamento avviene con asta marginale, senza prezzo base ma con l’individuazione di una soglia inferiore, al di sotto del quale le richieste non vengono prese in considerazione. Le emissioni sono sempre sotto la pari, il taglio minimo di acquisto è di 1000 euro o multipli. I titoli sono quotati a corso secco e ciò permette il confronto sul loro rendimento.

A partire dal settembre 2013 sono stati emessi BTi (BTP indicizzato dall’inflazione) che fornisce una protezione contro l’erosione del potere di acquisto. In ogni caso, garantisce la restituzione del valore nominale sottoscritto, le cedole pagate semestralmente sono di importo variabile, ma garantiscono un rendimento costante in termini reali.

CCT: I certificati di credito del Tesoro

I CCT sono titoli a medio-lungo termine a tasso variabile, nati nel 1977. La caratteristica peculiare è la variabilità delle cedole, annuali o semestrali. Mantengono un rendimento in linea con l’inflazione. La durata dei certificati, rimborsabili tutti alla pari in un’unica soluzione alla scadenza senza pagamento di cedole durante la vita del titolo è di 7 anni. Sono collocati mediante asta marginale. Sono quotati a corso secco e il taglio minimo è di 100 euro o multipli.

Ridenominazione in euro e dematerializzazione

1° gennaio 1999 l’euro è diventato la moneta ufficiale dell’Unione Economica e Monetaria. Questo fatto ha determinato la necessità di ridenominare in euro tutti i titoli di Stato in circolazione a quella data e di emettere nuovi direttamente in euro.

Per semplificare la circolazione dei titoli di Stato è stato previsto che dal 1° dicembre 1998 si potesse rimborsare anticipatamente, al prezzo di borsa, tutti i titoli di Stato al portatore e nominativi in circolazione di taglio inferiore a 5.000.000 L. Dovevano essere presentati alla BdI o ad altro intermediario autorizzato, non essendo più fruttiferi dal 1° dicembre 1998. Gli altri titoli invece sarebbero stati ridenominati in euro, e fruttano al tasso di interesse stabilito nel momento della emissione fino a scadenza (fino all’entrata in euro potevano decidere se ricevere gli interessi in euro o lire).

Dematerializzazione: i titoli non sono più rappresentati da certificati in carta ma da iscrizioni in conto di una banca o altri intermediari autorizzati.

I titoli obbligazionari

I titoli obbligazionari sono titoli di credito al portatore, da diritto all’investitore di ricevere sul capitale investito (rimborsabile a scadenza) una remunerazione periodica che può essere fissa o variabile. Le obbligazioni possono essere emesse solo dalle società per azioni o in accomandita per azioni, banche, stato, regioni ecc.

Obbligazioni ordinarie

La forma più tradizionale prevede il rimborso del capitale alla scadenza e la corresponsione periodica, semestrale o annuale, di una cedola fissa. Esistono obbligazioni zero coupon che non prevedono il pagamento di cedole ma solo la restituzione del capitale e degli interessi a scadenza.

Le obbligazioni possono essere emesse:

• Alla pari: valore emissione = VN
• Sopra la pari: valore emissione > VN
• Sotto la pari: valore emissione < VN

Modalità di estinzione:

• Rimborso integrale alla scadenza
• Rimborso progressivo (restituzione periodica di quote dell’ammontare complessivo di ogni titolo)
• Rimborso per sorteggio (rimborso integrale dei titoli estratti)
• Opzione callable: l’emittente si riserva la possibilità di un rimborso anticipato, restituendo l’intero capitale ed interrompendo l’erogazione delle cedole prima della scadenza

Obbligazioni indicizzate

L’indicizzazione consiste nel legare il rendimento del titolo all’andamento di un indice prescelto al momento dell’emissione e può essere sul capitale, sugli interessi oppure entrambi. L’indicizzazione degli interessi permette di fissare la prima cedola in sede di sottoscrizione, mentre quelle successive vengono determinate in base a numerosi parametri, collegandosi ai vari andamenti dei mercati.

Parametri monetari: se si fa riferimento a un mercato di attività a breve termine

• Il mercato primario dei BOT, ovvero l’andamento delle aste di tali titoli, al cui tasso d’aggiudicazione si aggiunge uno spread per determinare la cedola.
• EURIBOR (tasso della valuta europea a 3 e a 6 mesi) + spread

Parametri finanziari: se si fa riferimento a un mercato di attività a medio-lungo termine

• Condizioni espresse dal mercato secondario dei titoli di Stato o dei titoli obbligazionari
• Condizioni rilevate su un campione di prestiti, individuati dalla BdI o da Mediobanca.

In questi casi (parametri finanziari), il rendimento è mutevole in relazione alla quotazione dei titoli del paniere sul mercato. Ad un rialzo dei tassi correnti, il prezzo dei titoli in circolazione si riduce e quindi, aumenta il rendimento effettivo, accade il contrario solo nel caso di ribasso dei tassi. Le obbligazioni con indicizzazione finanziaria, dunque, adeguano le cedole sull’andamento del mercato finanziario, di conseguenza questi titoli rispecchiano sempre il rendimento medio delle obbligazioni in circolazione. Spesso si può avere indicizzazioni promiscue con metà cedola legata al mercato monetario e metà a quello finanziario.

Di introduzione recente, parametri riferiti ad indicatori espressivi dell’andamento dei prezzi di azioni o indici azionari, italiani o stranieri. In questo il rimborso è legato a:

• Un singolo titolo o di un paniere di titoli (equity-linked bonds)
• Indice di borsa (index bonds)

Permettono al risparmiatore di speculare indirettamente su alcuni titoli senza rischiare nulla in termini di capitale. Entrambe le strutture eliminano il rischio sistemico di mercato per l’investitore, esponendo comunque il rischio di controparte, ovvero che l’emittente non faccia fronte agli obblighi contrattuali per l’insolvenza. Rischio, in sostanza, solo teorico, stante l’elevato livello dei debitori per queste tipologie di obbligazioni, i cui ratings di solito elevati. Nel caso delle commodity-linked bonds il parametro di riferimento è il prezzo delle materie prime.

Parametri di natura valutaria: legando il rimborso all’andamento di una moneta.

Obbligazioni step-up / step-down

Le obbligazioni a tasso progressivo crescente (step-up) o decrescente (step-down) offrono una remunerazione calcolata in base a saggi preventivamente determinati in sede di emissione in aumento o in diminuzione nel tempo. All’atto dell’emissione, la durata complessiva delle obbligazioni viene suddivisa in vari periodi per ognuno dei quali si fissa, in anticipo, la misura del tasso che crescerà o si riduce, solitamente di una frazione di punto. Gli emittenti, spesso, si coprono dal rischio di interesse introducendo la clausola “callable”, ovvero consente il rimborso anticipato alla pari.

Obbligazioni reverse floaters

Obbligazioni con cedola predeterminata che può essere fissa oppure crescente o decrescente e che, a partire da una certa data, si trasformano in “variabile inversa”, sensibile, in senso contrario, all’andamento dei tassi a breve, incorporando nel titolo obbligazionario una componente derivata (swap). Le prime cedole (con rendimenti pari ai tassi fissati al momento di emissione) pagano interessi piuttosto elevati rispetto a quelli correnti di mercato, poi a partire da una certa data, l’ammontare della cedola è calcolato sottraendo da un tasso fisso il valore di un saggio a breve, solitamente EURIBOR. Tali obbligazioni spesso hanno una durata lunghissima, anche fino a 20 anni. Di solito è prevista una soglia minima (floor rate) di rendimento al di sotto del quale è impossibile andare per evitare che la cedola possa divenire nulla in presenza di un forte aumento dei tassi.

Obbligazioni drop lock

Obbligazioni a tasso variabile convertibile a tasso fisso. Le obbligazioni drop lock sono titoli assistiti da particolari clausole di garanzia che proteggono emittente e sottoscrittore da eccessive variazioni dei tassi di interesse. Nasce come normale obbligazione a tasso variabile, ma fin da subito viene stabilita una soglia minima del rendimento corrisposto (trigger rate) sotto la quale scatta la clausola di conversione automatica del prestito a tasso fisso. L’obbligazione può avere anche una soglia massima, superata diventa altresì a tasso fisso.

Obbligazioni bull & bear

Sono obbligazioni indicizzate a vari parametri di borsa: indice FTSE/MIB, Mitbel o a prezzi di particolari beni quotati come materie prime o il rapporto di cambio tra valute. Garantiscono in qualche misura il capitale che generalmente non può diminuire (floor) o crescere (plafond) in misura superiore o inferiore al 50% della somma conferita. Se si ha una visione rialzista si acquisterà una obbligazione Bull, altrimenti nel caso in cui si hanno presentimenti ribassisti si prenderà una obbligazione Bear. I tassi di interesse saranno correlati inversamente alle aspettative di andamento del mercato. Hanno finalità speculative e possono anche avere finalità di copertura, chi ha titoli in portafoglio e teme un ribasso del mercato può smorzare le perdite comprando obbligazioni Bear.

Obbligazioni bancarie

I principali emittenti i titoli obbligazionari sono le banche. La durata media di ogni emissione non può essere inferiore a 24 mesi e l’eventuale rimborso anticipato non può avvenire prima di 18 mesi.

Obbligazioni convertibili

Il sottoscrittore ha inizialmente lo status di creditore e può trasformare l’obbligazione in azioni in determinati periodi e ad un prezzo prefissato, diventando socio oppure richiedendone il rimborso alla scadenza.

Prima classificazione (convertibilità):

• Prestiti totalmente convertibili: trasformazione in azioni dell’intero valore nominale di ciascuna obbligazione
• Prestiti parzialmente convertibili: trasformazione in azioni di solo una quota, con il rimborso della restante parte del valore nominale.

Seconda classificazione (procedimento di emissione):

• Metodo diretto: la conversione avviene in azioni della stessa società che ha lanciato il prestito
• Metodo indiretto: esercitando la facoltà di conversione, si ottengono azioni di una terza società, diversa da quella emittente il prestito.

Terza classificazione (periodo di esercizio di opzione):

• Prestiti dotati di conversione continua
• Prestiti in cui la conversione avviene in determinati e circoscritti momenti

Il portatore dell’obbligazione convertibile procede alla conversione solo in presenza di un andamento borsistico a favore dell’azione oggetto della conversione, in caso contrario, attende alla scadenza il rimborso dell’obbligazione.