Appunti Economia degli intermediari e dei mercati internazionali

APPUNTI EMIFI

I conti finanziari sono statistiche di contabilità nazionale che registrano attività e passività finanziarie dei

settori istituzionali di un paese. Quindi si tratta di uno strumento statistico che contiene un quadro

informativo armonizzato della situazione finanziaria delle famiglie e delle società non finanziarie.

Permettono in qualche modo di identificare i comportamenti relativi alle decisioni di investimento e di

finanziamento dei settori istituzionali. Molteplici sono gli utilizzi di questi prospetti nelle analisi delle

economie:

- Analisi monetaria e stabilità dei prezzi: l’analisi congiunta dei flussi finanziari e della composizione

di portafoglio dei settori può integrare le informazioni sull’andamento della moneta

- Squilibri macroeconomici e indicatori di squilibrio del settore privato: dai conti finanziari è possibile

trarre informazioni sulla struttura di un sistema finanziario e sulla presenza di squilibri di lungo

termine. Il primo fu il Fondo Monetario Internazionale ad aggiungere i bilanci finanziari tra gli

strumenti utilizzati nel monitoraggio dei paesi

- Shadow banking system: insieme delle istituzioni che svolgono funzione di intermediazione senza

appartenere al sistema bancario

I conti finanziari seguono uno standard internazionale di sistema dei conti, detto System of National

Accounts delle Nazioni Unite.

Le unità istituzionali sono raggruppate in insiemi omogenei detti settori istituzionali, i quali sono suddivisi in

sotto-settori per consentire una definizione più precisa ed omogenea.

Il settore Società non finanziarie comprende le unità istituzionali che producono beni e servizi non finanziari

destinabili alla vendita. Le quasi-società sono unità senza personalità giuridica che dispongono di una

contabilità completa, in cui la relazione tra unità produttiva e proprietari è analoga a quella esistente tra una

società di capitali e gli azionisti. Sono comprese le snc, sas, ss, società di fatto e imprese individuali purché

abbiano un numero di addetti superiore alle cinque unità.

Il settore Società finanziarie comprende tutte le società la cui funzione principale consiste nel fornire servizi

di intermediazione finanziaria e/o nell’esercitare attività finanziarie ausiliarie. Le attività finanziarie

consistono nel convogliare fondi da soggetti in surplus a soggetti in deficit, mentre le attività finanziarie

ausiliarie sono volte a favorire operazioni inerenti ad attività e passività finanziarie. Il Sistema Europeo dei

Conti prevede che questo settore sia articolato in:

- Autorità bancarie centrali

- Altre istituzioni finanziarie monetarie

- Fondi di investimento diversi dai fondi comuni monetari

- Altri intermediari finanziari, che comprende gli intermediari finanziari diversi da assicurazioni e

fondi pensione, ma che svolgono funzioni di intermediazione mediante l’assunzione di passività in

forme diverse dalla moneta

- Ausiliari finanziari e imprese di assicurazione e di fondi pensione: gli ausiliari finanziari sono unità

istituzionali la fui funzione è quella di svolgere attività connesse all’intermediazione; le imprese di

assicurazione sono individuate dalla prevalente attività di trasformazione dei rischi da individuali a

collettivi attraverso la costituzione di riserve tecniche di assicurazione; i fondi pensione comprende

quegli intermediari la cui attività riguarda il pooling di rischi e di bisogni degli aderenti

Il settore Amministrazioni pubbliche comprende e unità istituzionali che agiscono da produttori di beni e

servizi non destinabili alla vendita, soddisfacendo bisogni collettivi e operando una redistribuzione del

reddito e della ricchezza del paese.

Il settore delle Famiglie consumatrici e produttrici comprende individui nella loro funzione di consumatori

ed eventualmente nella funzione di imprenditori, che producono beni o servizi non finanziari destinabili alla

vendita. Fanno parte le ss, società di fatto e imprese individuali con un numero di addetti fino a cinque unità.

Le Istituzioni senza scopo di lucri al servizio delle famiglie sono istituzioni senza scopo di lucro al servizio

delle famiglie, dotate di personalità giuridica e che producono beni e servizi non destinabili alla vendita.

Il Resto del mondo comprende le unità non residenti che intrattengano relazioni economiche con unità

istituzionali residenti.

Gli strumenti finanziari rappresentano modi alternativi di detenere ricchezza finanziaria. Per i detentori

rappresentano un beneficio derivante dal rendimento del titolo o dalla partecipazione in una società (azioni) e

costituiscono un mezzo per trasferire del valore da un periodo temporale ad uno successivo. Qualsiasi

passività determina la simultanea creazione di un’attività finanziaria, che il diritto della controparte a

ricevere il pagamento dal debitore. Quindi ad ogni strumento finanziario corrispondono attività e passività,

associate allo stesso impiego. Il primo strumento finanziario è l’Oro monetario e i diritti di prelievo (F.1):

per oro monetario si intende l’oro che le autorità monetarie detengono come attività di riserva e è l’unico

strumento finanziario per il quale non esiste una contropartita; i diritti speciali di prelievo sono attività di

riserva internazionali create come integrazione di attività di riserva esistenti.

La voce biglietti, monete e depositi (F.2) comprende:

- Biglietti e monete, cioè tutte le banconote e le monete emesse dall’autorità monetaria purché siano in

circolazione

- Depositi trasferibili, cioè immediatamente convertibili in moneta

- Altri depositi che non permettono di effettuare pagamenti immediati e non convertibili in moneta

La voce Titoli (F.3) è costituita da strumenti finanziari negoziabili che certificano l’esistenza di un debito che

l’emittente contrae verso chi sottoscrive l’acquisto del titolo stesso. Per essere tali, i titoli devono rispettare

le seguenti caratteristiche: avere la data di emissione e di rimborso; avere prezzo di emissione e di rimborso;

scadenza originaria e vita residua del titolo; tasso cedolare e relativa data della cedola; denominazione.

Distinguiamo titoli a breve e lungo termine a seconda che la scadenza originaria del titolo sia entro od oltre i

12 mesi. Inoltre, distinguiamo titoli emessi dalle amministrazioni pubbliche, altri residenti o resto del

mondo.

La voce Prestiti (F.4) registra tutte le operazioni finanziarie in cui un mutuante concede una somma di

denaro ad un mutuatario che ne ha fatto richiesta. Le caratteristiche da rispettare sono : l’iniziativa

dell’operazione deve essere assunta dal mutuatario; costituisce un debito nei confronti del creditore da

rimborsare ad una determinata scadenza e che genera un pagamento di interessi; le condizioni di cessione del

prestito sono pattuite tra le parti. Distinguiamo prestiti a breve o lungo termine a seconda che la scadenza è

inferiore o uguale all’anno.

La voce Azioni, partecipazioni e quote di fondi (F.5) comprende:

- Azioni e altre partecipazioni distinte tra emittenti residenti e non. Nel caso di istituzioni residenti

quotate in borsa, il valore delle azioni corrisponde alla capitalizzazione di borsa delle società; mentre

le azioni no quotate sono riportate nei rispettivi bilanci al valore nominale

- Quote di fondi comuni emesse da specifiche società finanziarie, il cui scopo è quello di investire sui

mercati finanziari. Rientrano in questa categoria quote di fondi comuni monetari e non monetari

emesse da residenti e quote di fondi comuni emesse dal resto del mondo.

La voce Riserve assicurative e pensionistiche e le garanzie standard (F.6) corrisponde alle somme

accantonate al fine di provvedere a futuri pagamenti di diritti finanziari vantati da:

- Assicurati e beneficiari di rendite e premi nei confronti delle imprese di assicurazione sulla vita

- Lavoratori attuali ed ex lavoratori nei confronti dei datori di lavoro e dei fondi pensione

- Titolari di polizze nei confronti delle imprese di assicurazione contro i danni

- Titolari di garanzie standard nei confronti di unità istituzionali che le emettono

Le riserve si distinguono in ramo vita/fondi pensione e altre riserve

I Derivati (F.71) sono attività finanziarie il cui valore dipende dall’andamento dei prezzi di uno strumento

sottostante. Rientrano in tale categoria le opzioni, i contratti a termine, gli swap, i forward e i derivati

creditizi che sono negoziabili o che possono essere controbilanciati sul mercato mediante un’operazione di

segno opposto. Viene posta enfasi al sotto-tipo stock option di dipendenti, ovvero gli accordi che danno il

diritto ai dipendenti di acquistare un determinato numero di azioni della società in cui lavorano, ad un

determinato prezzo e a una data/periodo stabilito.

Nella categoria Altri conti attivi e passivi (F.8) sono riportate le attività finanziarie create in contropartita di

una transazione finanziaria o non finanziaria e caratterizzate da uno sfasamento temporale tra il momento in

cui avviene la transazione e quello del suo regolamento. Rientrano in tale categoria i crediti commerciali, e

altri crediti/debiti.

ANALISI PER INDICI

Goldsmith propone una serie di indicatori di sintesi da utilizzare per l’analisi dei sistemi finanziari nel tempo

e nello spazio.

Il CIR non è un indicatore di Goldsmith ma comunque è molto utilizzato per valutare i sistemi finanziari. Si

tratta di un rapporto che rappresenta la quantità di credito che arriva al sistema finanziario rispetto al totale

delle passività finanziarie disponibili. Al numeratore ci sono tutti i prestiti forniti da tutte le Financial

Institution (S12), mentre al denominatore ci sono le passività di tutti gli altri settori (S11, 13, 14, S2). Quindi

attraverso tale indice si stabilisce il livello di intermediazione creditizia nel sistema, cioè quanta parte delle

passività è fornita da attività creditizia fornita dagli intermediari. Non è un indice per stabilire se il sistema è

BB o MB, perché non opera una distinzione tra prestiti a breve e prestiti a medio-lungo termine.

Un altro modo per verificare il ruolo che ha l’intermediazione creditizia sul sistema finanziario o comunque

sulla produzione di ricchezza di un paese, è il Domestic Credit to Private Sector. Tradotto significa la

quantità di credito interno di natura privata che contribuisce al finanziamento della produzione del PIL. Tale

indicatore è composto da tutti i prestiti e tutti gli acquisti di titoli non equity (non azionari). Non aiuta a

distinguere sistemi BB o MB, ma ci dice quanto credito sia del circuito intermediato sia di quello

disintermediato riesce a produrre un determinato PIL. Con circuito intermediato si intende quando

l’intermediario, tipicamente baca e assicurazione, si interpone con suo bilancio tra società in deficit e società

in surplus; il circuito disintermediato, basato sul mercato dei capitali e sui mercati monetari, è quello che

ricorre al mercato per la raccolta di ricchezze, ma comunque ha bisogno di intermediari che acquistino i titoli

per mantenere la stabilità dei prezzi.

Poco differente è il Domestic Credit Provided by Banks to Private Sector, il quale considera il credito

erogato dalle banche per la produzione del PIL. Anche questo non aiuta a stabilire i sistemi BB e MB.

Per distinguere i sistemi BB e MB bisogna guardare la quantità di debito a medio-lungo termine delle

imprese rappresentati da titoli (obbligazioni di fatto o eventualmente prestiti subordinati non considerati

equity) fratto il totale dell’indebitamento a medio-lungo termine, cioè la somma di prestiti a medio-lungo

termine e obbligazioni. (ritornerà su questa definizione).

Altre tipologie di indicatori si basano sul livello di ricchezza netta, cioè somma algebrica di attività e

passività finanziarie. Il primo è il Net Financial Interrelation Ratio che rapporta la ricchezza finanziaria netta

(risparmio)al PIL. Tale rapporto indica quanto in maniera efficiente il saldo finanziario arriva e chi produce il

PIL. Possiamo avere due varianti:

- Household Sector (S14) ci dice solo il saldo finanziario delle famiglie

- Private Non Financial Sector (S11, 14) ci dice se di fatto il saldo finanziario delle famiglie è capiente

per coprire le esigenze delle imprese

La quantità net financial wealth va distinta dalla quantità net worth: la differenza sta nel considerare o meno

nella ricchezza complessiva anche le attività reali, considerate nel net worth.

Il Macroeconomic Inbalance Procedure è basato sulla possibilità di individuare in anticipo rischi e paesi

coinvolti sulla base di un insieme di indicatori e relative soglie , detti scoreboard, tra cui:

- Debito del settore privato in rapporto al PIL

- Credito concesso al settore privato in rapporto al PIL

Due settori istituzionali principali su cui ci soffermeremo sono:

- unità in surplus, cioè gli household

- le imprese

Ci concentriamo sugli household e su quelle che sono le variabili di interesse viste da un punto di vista degli

intermediari finanziari, come pure dei policy maker. Ciò vuol dire che le stesse informazioni posso essere

analizzate e considerate a seconda dei bisogni informativi che hanno queste due differenti tipologie di

soggetti. In particolare, ci concentriamo sull’attività di investimento in strumenti finanziari effettuati dagli

household (asset allocation): si analizza da un lato la quantità di ricchezza disponibile per l’aggregato

famiglie, mentre dall’altro come questa ricchezza viene impiegata in asset finanziari. Un’altra macro

variabile che si prende in considerazione è il livello di indebitamento delle famiglie, soprattutto per

desumere informazioni riguardo all’accessibilità a risorse finanziarie dei vari paesi. Inoltre, attraverso tali

analisi è possibile desumere informazioni utili rispetto al livello di fragilità di un sistema rispetto

all’indebitamento.

Tra le prime variabili che possono essere prese in esame per guardare la ricchezza delle famiglie

consideriamo il totale delle attività finanziarie, le attività finanziarie rispetto alle passività finanziarie, le

attività reali. Normalmente per valutare tali variabili ed effettuare un confronto intertemporale e geografico,

bisogna rapportarle a delle quantità quali il reddito o il reddito pro capite. Un primo indicatore molto

utilizzato è il Net Financial Wealth per capita, cioè il saldo finanziario suddiviso per il numero di abitanti di

un determinato paese. Attraverso questo indicatore conosco di fatto mediamente quant’è la ricchezza

finanziaria per persona, anche se bisogna sempre andare a guardare le due componenti dell’indicatore stesso.

Ricorda: per stimare se c’è un’area di interesse dal punto di vista finanziario bisogna vedere nel tempo

l’andamento, l’ammontare e il tasso di crescita del Net Financial Wealth per capita, in quanto è una variabile

che aiuta a identificare i target per i prodotti di gestione del risparmio. Un indicatore così semplice può dare

informazioni molto diverse e dipende da chi è il soggetto che sta analizzando e fornendo quell’informazione,

ad esempio quello di un intermediario è un punto di vista di business.

Cambiando il denominatore di tale rapporto, posso considerare il settore privato (famiglie e famiglie) oppure

il settore non finanziario (stato). Scelgo a seconda di ciò che devo conoscere. Cosa incide sulla capacità o

sulle tipologie di asset allocation che fa un privato?

1) In primis deve esistere un certo risparmio, cioè una parte di reddito che non consumo ma che

investo in attività finanziarie: a seconda dell’ammontare disponibile ho la tendenza ad investire in un

asset class piuttosto che in un altro.

2) Vi è poi il fattore legato al livello di cultura economico-finanziaria: non dovrei abbandonare ad

investimenti in strumenti particolarmente complessi se non ho la dotazione di competenze minime

per poterli valutare e gestire.

3) La scelta dipende dalla propensione al rischio che ogni soggetto ha

4) Non tutti i sistemi finanziari hanno la stessa profondità in termini di offerta di strumenti

5) L’orizzonte temporale di riferimento incide fortemente sulla scelta di asset class di riferimento,

inteso anche come età del soggetto

6) Altro fattore è il livello di incertezza che caratterizza complessivamente un determinato periodo, che

dipende dal livello di rischio effettivo o semplicemente percepito esistente in un determinato

mercato

7) Investire in un determinato asset class dipende anche dagli incentivi di natura fiscale, applicati dai

policy maker per incentivare l’utilizzo di un particolare strumento finanziario.

Analizziamo i grafici per commentare lo stesso dato in diverse fattispecie. Verifichiamo l’asset allocation che

mettono in atto gli investitori e se ci sono dei comportamenti che in qualche modo rappresentano dei trend

costanti.

Iniziamo con il considerare la composizione del portafoglio percentuale, quindi l’altezza dell’istogramma

rappresenta il 100% del total asset

Le aree considerate sono principalmente Bank deposits, Securities (titoli), Insurance and Pensions e Altri.

2013

Il nord America e Oceania sono paesi MB o comunque più disintermediati, quindi è normale che i Bank

Deposits siano bassi. Diversamente accade nei paesi dell’Europa dell’est, dove prevale una propensione al

rischio bassa e dove il mercato bancario è più sviluppato. L’America Latina (Brasile, Argentina, ecc.)

presenta paesi nel quali c’è una forte presenza del mercato dei titoli sia su lunga scadenza che su breve.

Inoltre, ci sono paesi come Panama che rappresentano dei paradisi fiscali, o comunque dei paradisi per

l’investimento (per sfuggire al controllo dei capitali, attraggono capitali dall’estero). Quanto all’Asia e al

Gi