Appunti Economia degli intermediari finanziari

LE STRUTTURE DI MERCATO SECONDARIO PREVISTE DALLA MIFID 2

Nel mercato secondario il comportamento tra azioni e obbligazioni è analogo.

Il Mifid dà le linee su come devono essere i mercati secondari.

Sono previsti 4 tipi di mercati:

§ Mercati regolamentati;

§ Multilateral trading facility, MTF, si distinguono perché possono essere scambiati anche titoli di emittenti che non

facciano espressamente richiesta dell’inserimento dei titoli in un mercato;

§ Organised trading facility, OTF, gli oneri di informazione e di monitoraggio a carico del soggetto che organizza il

mercato sono meno forti;

§ Internalizzatori sistematici, meccanismi attraverso cui una banca o un altro intermediario che negozia titoli con la

propria clientela, tiene traccia delle negoziazioni che sono state effettuate, dei prezzi ecc.

Più si scende, meno i mercati sono regolamentati, fino ad arrivare ai mercati over the counter.

Più il mercato è regolamentato, più è complicato e rischioso per gli emittenti soddisfare tutte le richieste degli investitori,

però sono più prestigiosi e ambiti. Nel mercato over the counter i titoli sono più facilmente negoziati.

Possiamo quindi dire che vi è un’intensità decrescente di:

§ Requisiti in capo all’emittente;

§ Obblighi informativi in capo all’emittente;

§ Trasparenza informativa su volumi scambiati e prezzi negoziati.

Ciascun intermediario deve definire un criterio per la scelta della trading venue in cui negoziare titoli per conto dei clienti

(criterio: best execution). I criteri di scelta tengono conto della dimensione dell’ordine, dell’orario di attività del mercato,

del tipo di titolo che l’intermediario deve negoziare. La scelta deve essere rapida e con la miglior negoziazione possibile

tenendo conto delle richieste del cliente, ovvero l’emittente

Quindi, minori obblighi vanno di pari passo con minori costi. In questo modo anche le piccole società possono accedere

a forme di mercato regolamentato (cioè possono essere quotate), cosa che prima non avveniva.

I PRINCIPALI MERCATI GESTITI DA BORSA ITALIANA

Azionario MTA

Obbligazionario MOT

Mercati

regolamentati IDEM

Derivati

Borsa italiana SEDEX

SPA AIM Italia

Multilateral EuroTLX

Trading Equility e Bond

Facilities Extra MOT

La Borsa Italiana SPA gestisce diverse tipologie di mercati, i quali si dividono in mercati regolamentati e MTF.

Nei regolamentati troviamo: 42

§ Azionario, che prende il nome di mercato telematico azionario (MTA);

§ Obbligazionario, che prende il nome di mercato delle obbligazioni e dei titoli di stato (MOT);

§ Derivati, in esso rientrano l’Italian Derivaties Market (IDEM) e il mercato SEDEX in cui vengono negoziati i

certificates.

Nei MTF troviamo:

§ AIM Italia: mercato indirizzato a società di piccola o media dimensione (queste società hanno difficoltà a soddisfare

le richieste del mercato principale);

§ EuroTLX Equity e bond: mercato inizialmente sviluppato da UniCredit. Si negoziano sia azioni sia obbligazioni

già negoziati in altri mercati regolamentati, con modalità meno strutturate; i costi sono più contenuti.

§ Extra MOT, mercato in cui vengono negoziate obbligazioni emesse da piccole imprese. Sono negoziati i mini-bond.

IL MERCATO SECONDARIO: SISTEMI DI NEGOZIAZIONE

Quando si parla di sistemi di negoziazione si fa riferimento a come vengono fatti incontrare acquirenti e venditori.

Tra i sistemi di negoziazione abbiamo:

§ Mercati quote driven;

§ Mercati order driven;

§ Strutture miste.

MERCATI QUOTE DRIVEN

Il mercato quote driven si organizza e funziona attraverso l’attività di vari dealer (anche detti market makers). I dealers

sono delle banche o delle società di intermediazione mobiliare che comprano e vendono un determinato titolo per

grandissimi quantitativi e in maniera continuativa sul mercato; essi sono attivi su ciascuno dei titoli negoziati.

Per ogni titolo che è negoziato sul mercato i dealer comunicano un prezzo denaro e un prezzo lettera: il prezzo denaro

rappresenta a che prezzo il dealer è disponibile a comprare, mentre il prezzo lettera rappresenta a che prezzo il dealer è

disposto a vendere.

I market maker sono coloro che fanno mercato (perché fissano il prezzo) mentre il market taker è colui che prende il

mercato e se ha bisogno di comprare o vendere guarda al comportamento dei dealers e decide da chi comprare/vendere.

La differenza tra i vari prezzi denaro e prezzi lettera viene definito spread e rappresenta un elemento di costo per gli

investitori.

Il segreto per una buona competizione e uno spread basso è la concorrenza. Più dealers ci sono in concorrenza più lo

spread sarà piccolo e più il mercato funziona bene.

Prezzo Prezzo

denaro lettera

Alfa 15 16

Beta 15,20 16,10

Gamma 14,90 15,80

Se io voglio comprare, guardo la colonna Ask, ossia la destra (perché market maker mi deve vendere). A me conviene

comprare gamma, mentre se sono market maker mi conviene andare da beta.

Beta potrebbe aver determinato quel prezzo perché pensa che i prezzi possano salire oppure perché è un grossista, il quale

è sempre in grado di comprare e di vendere, allora è possibile che un dealer posizioni il proprio prezzo competitivo per

comprare titoli magari perché ne ha pochi in portafoglio.

Per Gamma, invece, il ragionamento è inverso: chi sul mercato vuole comprare titolo di risvolge a Gamma: Gamma pensa

che il titolo debba scendere e quindi vende oppure Gamma ha troppi titoli in portafoglio.

MERCATI ORDER DRIVEN

Nei mercati order driven non sono presenti i dealers.

Il mercato order driven prevede che gli acquirenti e i venditori si radunino in un unico luogo fisico in modo che gli

accordi vengano stretti direttamente senza l’intermediazione di un dealer.

Solitamente in questi luoghi di ritrovo vanno dei delegati in veste di vari clienti per i quali devono fare degli acquisti o

delle vendite.

Oltre alla negoziazione fisica ci può essere anche la negoziazione telematica.

All’interno di una pagina in un software vengono mandati gli ordini di acquisto o di vendita. Nella parte degli acquisti

l’ordine di prezzo è decrescente (a un venditore conviene vendere a chi è disposto a pagare di più); nella parte delle

vendite l’ordine di prezzo è crescente (a un compratore conviene comprare da chi vende a prezzo più basso).

Tutti i dati sono inseriti all’interno di una pagina definita book di negoziazione.

43

Acquisti Vendite

Quantità Prezzo Prezzo Quantità

1.000 6,9 6,95 5.000

3.000 6,8 7 2.000

5.000 6,7 7,1 10.000

1.000 6,5 7,2 5.000

10.000 6,4

Il problema di questi mercati order driven è che potrebbe non esserci match.

In questi casi ci sono due possibilità:

§ Viene inserito un nuovo ordine di acquisto, detto al meglio, per esempio a 6,95, il quale andrebbe in cima alla pagina

e verrebbe accoppiato con l’ordine di vendita dell’altra parte 6,95 (viene inserito un ordine di acquisto/di vendita

compatibile con l’altra parte);

§ Il compratore/venditore applica un ordine esistente, ossia invece che inserire una proposta di acquisto a 6,95, potrebbe

direttamente andare nel book e accettare l’offerta di vendita/acquisto.

Il book di negoziazione fa da collettore, in cui tutti quelli che vogliono comprare/vendere, indicano le proprie richieste

di acquisto/di vendita e queste richieste vengono accoppiate fra di loro non appena ci sono due richieste compatibili.

Un problema di questo tipo di mercato è legato alla possibilità che uno dei lati del book possa rimanere vuoto o carente

di ordini (non si ha così la possibilità di negoziare).

Per questo tipo di problema nascono le strutture miste, in cui il sistema viene organizzato in maniera order driven ma per

ogni titolo negoziato viene ingaggiato un dealer a cui si chiede di inserire sempre, per tutta la giornata, almeno un ordine

in acquisto e un ordine in vendita con uno spread massimo determinato tra proposta di acquisto e proposta di vendita. In

questo modo si scongiura il problema che uno dei due lati del book rimanga vuoto, quindi scongiura il rischio di liquidità

di un titolo.

Quale tra mercati quote driven e order driven sia meglio è difficile da stabilire.

Dipende da quanto il titolo è frequentemente scambiato sul mercato.

In un mercato quote driven la presenza del dealer rappresenta un costo. Quindi un mercato order driven rappresenta un

mercato meno costoso.

LE MODALITÀ DI NEGOZIAZIONE NEI MERCATI GESTITI DA BORSA ITALIANA

La principale modalità di negoziazione adottata da Borsa Italiana è di tipo order driven.

Essa prevede tre fasi:

1. Asta a chiamata (apertura), fase che ha luogo in genere tra le 8:30 e le 9, in cui viene attivato il book per ogni titolo e

si lascia che tutti gli investitori possano inserire proposte in acquisto e proposte in vendita, però durante tale fase non

avvengono negoziazioni. In questa fase si va quindi alla ricerca di un prezzo che permetta di negoziare il maggior

quantitativo per ogni titolo, questo prezzo prende il nome di prezzo di apertura;

2. Asta continua, fase dalle 9 alle 17. Tale fase prevede che non appena ci sono due ordini compatibili si concluda un

contratto. Durante la giornata uno stesso titolo viene venduto e acquistato più volte a prezzi diversi;

3. Asta a chiamata (chiusura), fase tra le 17 e le 17:30, durante la quale il book si riempie di nuovo di ordini ma non c’è

alcune negoziazione. In questa fase si cerca il prezzo di chiusura che permette di negoziare il maggior quantitativo

possibile di ordini compatibili.

Abbiamo in questo caso il supporto di un market makers, detto specialist, il quale riceve una commissione a carico

dell’emittente del titolo. Egli si impegna ad inserire un numero minimo di ordini in acquisto e in vendita durante tutte le

giornate di borsa aperta, rispettando un differenziale massimo fra il prezzo della proposta in acquisto e della proposta in

vendita, e si impegna a ripristinare la proposta in acquisto e la proposta in vendita ogni qual volta si da luogo ad una

negoziazione.

6.1 LA VALUTAZIONE DEI TITOLI AZIONARI

Si tratta di valutare le due variabili di rendimento e rischio.

Valutazione del rendimento

Il rendimento indica la percentuale di guadagno potenziale per euro investito.

Nei titoli azionari il rendimento dipende da:

§ Dividendi periodici, deriva dalla ripartizione degli eventuali utili d’esercizio;

§ Eventuale differenza tra prezzo di vendita e prezzo di acquisto del titolo (quando la differenza è positiva prende il

nome di capital gain, se no si parla di capital loss). 44

Rispetto al titolo obbligazionario si nota che entrambe le variab