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Tecnica professinale:Metodo dei multipli e metodo EVA Appunti scolastici Premium

Appunti di tecnica professionale sul Metodo dei multipli e metodo EVA basati su appunti personali del publisher presi alle lezioni del prof. Maglio dell’università degli Studi di Napoli Federico II - Unina, facoltà di economia, Corso di laurea in economia aziendale. Scarica il file in formato PDF

Esame di Tecnica professionale docente Prof. R. Maglio

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Venerdì 10 marzo 2017

azienda e li moltiplicheremo per 20 e così avremo determinato il valore della nostra azienda per un

confronto con il valore di aziende ritenute comparabili .

Se vogliamo invece ragionare su un multiplo asset side, ma potremmo utilizzarli entrambi, potremmo fare

due multipli, che cosa cambia? Multipli asset side sono quelli calcolati su grandezze che non tengono conto

della situazione finanziaria dell’azienda, del suo indebitamento, quindi su grandezze quali l’ebit sul risultato

operativo, che appunto non tiene conto dell’indebitamento dell’azienda, oppure l’ebitda (sto salendo su nel

conto economico, risultato operativo lordo)o addirittura il sales sul fatturato e quindi siamo arrivati ad un

multiplo che tiene conto solo dei ricavi di vendita. Immaginiamo di focalizzarci sull’ EBITDA, però per

calcolare tale multiplo ci serve prima (poiché il multiplo è ENTERPRICE VALUE /EBITDA) sapere qual è

l’enterprice value di questa società comparabile. Noi conosciamo il valore dell’equity , ma qual è invece il

valore dell’azienda in assenza di indebitamento? Dobbiamo verificare la posizione finanziaria netta, quindi,

l’indebitamento finanziario dell’azienda al netto di eventuali disponibilità liquide(PFN). Supponendo che la

posizione finanziaria netta ammonti a

PFN = 200.000 euro,

che significa che l’azienda ha dei debiti finanziari al netto di eventuali disponibilità liquide per 200.000, ne

deriviamo che se la società quota in borsa 800.000 euro e ha debiti per 200.000 vuol dire che il valore

dell’azienda in assenza di indebitamento e quindi l’enterprice value (EV) sarebbe

EV = 200.000 + 800.000 = 1.000.000 di euro,

vediamo quant’è l’EBITDA di questa società e dalle osservazioni fatte, ci viene che

EBITDA = 100.000 euro

Il multiplo enterprice value/ebitda sarà 1.000.000/100.000 = 10, perché sarà l’enterprice value pari a

1.000.000 di euro e l’ebitda di 100.000 euro. Andiamo ad applicare il valore di questi multipli, ricavati sulla

società comparabile,( meglio sarebbe se noi avessimo fatto questa osservazione, come si fa nella pratica, su

4 o 5 società comparabili in maniera tale che poi prendiamo la media o la mediana dei multipli) poi

andiamo a prendere gli earnings della nostra società che dobbiamo valutare, se per esempio ha degli

EARNINGS = 20.000 euro

con questo metodo ovviamente il prezzo, cioè il valore dell’equity dell’azienda che noi vogliamo valutare

col price earning sarebbe pari a (siccome il multiplo price earning era 20) P = 400.000 euro

Se vogliamo applicare anche l’altro multiplo per controllare, prendiamo l’EBITDA dell’azienda che per

esempio poniamo pari a

EBITDA = 60.000 euro , quant’è l’enterprice value della nostra azienda?

EV = 600.000.

Per calcolare il valore dell’equity della nostra azienda (enterprice value ripetiamo, sarebbe il valore

dell’azienda in assenza di indebitamento) poiché anche la nostra azienda oggetto di valutazione con ogni

probabilità avrà un indebitamento finanziario, dobbiamo andare a correggere quella posizione finanziaria

netta,ovviamente col segno meno perché se è vero che l’azienda in assenza di indebitamento vale 600.000

euro, indebitata vale un po’ di meno 2

Venerdì 10 marzo 2017

DOMANDA RAGAZZO “Ce la dicono la situazione finanziaria netta?”

Ce la dicono, oppure se stiamo facendo in pratica me la vado a leggere dai bilanci. Teoricamente se tu stai

ragionando su utili ebitda prospettici anche la posizione finanziaria netta dovrebbe essere quella

prospettica dell’azienda, neanche quella ad oggi, già se stai ragionando su utili ebitda ad oggi ti vai a vedere

la posizione finanziaria ad oggi, vedi nel bilancio quanto sono i debiti finanziari, quant’è la liquidità

disponibile e te la sei calcolata. Le società specializzate le calcolano direttamente loro, ci sono banche dati e

vi dicono qual è il multiplo e la posizione finanziaria. Immaginando che

PNF = 70.000 ( intesa come esistenza di debiti finanziari al netto delle disponibilità liquide), ne

deriviamo un valore dell’equity P = 530.000 euro

con quest’altro multiplo. Sembrerebbe che la nostra analisi di valutazione sia venuta fuori pari a 400.000

euro col price/ earning , 530.000 con l’enterprice value/ ebitda

Come ce lo possiamo spiegare?

La nostra azienda oggetto di valutazione sembra meglio valorizzata, sembra avere un valore più alto con

l’approccio basato sull’ebitda piuttosto che con l’approccio basato sugli utili netti, da che cosa deriva

questa constatazione numerica?

-Dalla posizione del conto economico, perché in effetti i conti economici delle due società, la prima aveva

EARNINGS = 40.000 euro , la seconda aveva EARNINGS = 20.000 quindi,

quando ho creato l’esempio ho creato la seconda azienda che aveva degli utili netti che erano la metà degli

utili netti dell’altra, infatti col metodo price earning la seconda azienda valeva 400.000 euro e la prima

azienda valeva 800.000 euro, perché una aveva la metà degli utili netti, poi quando sono andato a fare

l’esempio sull’ebitda , ho posto che l’ebitda della prima era due volte e mezzo gli utili netti della prima ,

mentre sulla seconda con un utile netto di 20.000 abbiamo un ebitda di 60.000 euro quindi tre volte gli utili

netti e se questa situazione fosse vera, vorrebbe dire che la seconda azienda ha una marginalità a livello di

ebitda migliore della prima, ripeto

-PRIMA AZIENDA

Utili netti 40.000, ebitda 100.000, quindi vuol dire che l’ebitda è due volte e mezzo gli utili netti.

-SECONDA AZIENDA

Utili netti 20.000, ebitda 60.000 ,quindi tre volte gli utili netti.

La seconda azienda, se valutata a livello di performance di ebitda è migliore la sua valutazione che non a

livello di utili netti, era già nei dati la soluzione del problema. Se valutate a livello di earnings la prima vale il

doppio della seconda perché

Prima azienda EARNINGS = 40.000

Seconda azienda EARNINGS = 20.000

Se valutata a livello di EBITDA la relazione non è più una vale il doppio dell’altra perché

Prima azienda EBITDA = 100.000

Seconda azienda EBITDA = 60.000

Quindi non è più il doppio, tra l’altro la PFN pure un po’ coicide

Prima azienda PFN = 200.000 3

Venerdì 10 marzo 2017

Seconda azienda PFN = 70.000

Quindi è chiaro che è venuta fuori questa situazione , se questi dati sono veritieri, vuol dire che la seconda

azienda a livello di ebitda ha un risultato operativo lordo interessante che però poi, a livello di utile netto si

sgonfia in maniera più decisa rispetto alla prima (ebitda di 100.000 euro e utili netti di 40.000), la seconda

(ebitda 60.000 ha utili netti sostanzialmente pari a 20)

Se sceglievamo il multiplo sull’ebitda era più premiata la seconda azienda, quella che vogliamo valutare

perché noi alla fine quella valutiamo, se avessimo scelto il multiplo sugli utili netti ci veniva un valore un po’

più basso, se vogliamo scegliere entrambi potremmo fare che il valore dell’azienda, determinato col

metodo dei multipli è la Media di queste due valutazioni e quindi poi alla fine la P se vogliamo proprio dare

un valore,

sarebbe 465.000 euro (valore medio tra il valore dell’equity determinato con il metodo price/earning e il

valore dell’equity determinato con l’enterprice value /ebitda , ma non è casuale che ci sia venuta una

valorizzazione più alta con l’enterprice value /ebitda proprio perché quest’azienda performa meglio a livello

di ebitda che non a livelli di utili netti

Trattiamo dell’ultimo metodo di valutazione d’azienda che ci rimane :

 Metodo dell’EVA

L’EVA appartiene alla famiglia dei metodi misti, è un metodo misto di tipo asset side, cioè che ci da il valore

dell’azienda in assenza di indebitamento e poi per calcolare il valore dell’equity bisogna sottrarne

l’indebitamento finanziario netto.

Chiariamo che cosa significa la sigla EVA “Economic Value Added”, concetto probabilmente già incontrato

nel corso degli studi universitari a proposito di controllo di gestione. Si tratta infatti di un metodo che

nasce per valutare la performance di un’azienda e con alcuni adattamenti questa logica viene poi utilizzata

anche per valutare un’azienda .

Che cos’è l’EVA?

[Precisamente l’EVA è una misura di performance, quando è applicata ai dati storici, mentre diviene un

procedimento di stima del valore dell’azienda, se riferito a dati prospettici. ]

La parte in parentesi si riferisce al valore in un anno, quindi come si fa a sapere se l’EVA di un anno in

un’azienda ha creato valore? Se ha creato un economic value added , i manager dell’azienda sono stati

bravi quell’anno, il metodo nasce come valutazione della performance dei manager domandandosi appunto

se i manager hanno creato, con la loro gestione del valore oppure no. Secondo questo approccio devi

confrontare il NOPAT “Net Operating Profit After Taxes” che sarebbe il risultato operativo al netto delle

imposte (e naturalmente al lordo degli oneri finanziari), lo devi confrontare con il capitale investito (CI) e

quando parliamo di capitale investito parliamo del totale dell’attivo e del passivo, moltiplicato per c che è il

costo medio ponderato del capitale investito ed è quindi quello che noi sappiamo essere il WACC

“Weighted average cost of capital”, che cosa significa ?

Supponiamo che l’azienda abbia uno Stato Patrimoniale , concentriamoci un attimo sul PASSIVO 4

Venerdì 10 marzo 2017

SP

Capitale proprio Il totale dell’attivo e anche il totale del passivo di questa

100.000 società è di 200.000 euro. Ora quando i manager di questa

Capitale di terzi azienda saranno stati bravi? E quindi avranno creato

100.000 valore, ci sarà un economic value added positivo?

Quando il risultato operativo al netto delle imposte > del costo medio ponderato di queste due fonti di

finanziamento. Perché nasce come valutazione manageriale? Perché questi manager hanno avuto a

disposizione questi 200.000 euro di cui 100.000 dei soci e 100.000 da finanziatori esterni , devono garantire

a queste somme un rendimento maggiore del costo delle relative fonti di finanziamento altrimenti non

avranno creato valore, perché la tua azienda ha realizzato in termini di risultati operativo meno rispetto al

costo medio ponderato di queste due fonti di finanziamento. Il concetto qual è? E’ che chiedere del danaro

a finanziatori esterni ha un costo e ovviamente il danaro interno all’azienda deve rendere più del costo del

capitale che tu chiedi, ovviamente sia del costo che sostieni per i finanziatori che ti prestano il danaro, nei

confronti dei quali tu vai a riconoscere un interesse passivo , sia del costo opportunità del capitale proprio

che è la mancata remunerazione a cui rinunciano i proprietari, soci dell’impresa per avere investito il

capitale rinunciando a investimenti alternativi. Alla fine bisognerà garantire, per essere l’EVA positivo , un

rendimento maggiore del costo medio ponderato del capitale investito che comprende il costo del capitale

di terzi e il costo del capitale proprio. Supponendo per esempio che il costo del capitale proprio sia del 9%

e il costo del capitale preso a prestito (se vogliamo al netto, se vi ricordate quando abbiamo calcolato il

WACC abbiamo detto che il capitale preso a prestito si prende al netto del beneficio fiscale che la

deducibilità degli interessi passivi ti consente )supponendo che sia del 5%

Il nostro WACC quindi il costo medio ponderato è del 7% (per semplicità di calcolo ho posto che il capitale

proprio e il capitale preso a prestito siano ognuno il 50% del totale conti di finanziamento o altrimenti avrei

dovuto fare la media ponderata per tenere conto quanto ciascuna di queste due fonti di finanziamento

pesava sul totale)

Quanto dovrebbe essere il NOPAT dell’azienda, del risultato operativo al netto delle imposte, affinché i

manager si possa dire che i manager dell’azienda siano stati bravi , che hanno quindi creato valore e la

performance dell’azienda è positiva.?

200.000 x 7% = 14.000

Se NOPAT, che andiamo a vedere nel conto economico e sarebbe il risultato operativo dedotte le imposte,

per esempio 20.000 euro , a questo punto possiamo dire che l’azienda quest’anno ha creato valore perché

avendo chiesto a finanziatori esterni, ai proprietari, risorse necessarie complessivamente per 200.000 euro

che hanno un costo medio del 7% , che è la media del costo del capitale preso a prestito e il costo

opportunità del capitale proprio, hanno reso all’interno dell’azienda (diciamo se il costo medio del capitale

preso a prestito e del nostro WACC è del 7%). Il rendimento in termini percentuali (che sarebbe la r della

formula) che questo capitale ha avuto all’interno dell’azienda, misurato da NOPAT? E’ il 10%

Un altro modo per esprimere ciò, l’EVA che è la differenza tra il rendimento in termini percentuali, quindi

10% - 7% x CI , volendo misurare l’EVA(la creazione di ricchezza) di quest’anno, posto che è positivo, di

quanto sarà? Facciamo la differenza tra il NOPAT 20.000 e il costo del capitale investito (7% su 200.000

euro) 14.000 = 6.000. Questo approccio dell’EVA si è diffuso perché considera anche il costo opportunità

del capitale proprio, vedete nel nostro esempio, di fronte a un NOPAT di 10.000 euro fermo restando tutti

questi dati, il risultato operativo al netto delle imposte era apparentemente positivo, però utilizzando

questa valutazione della performance dei manager diremmo “loro hanno distrutto valore” ,l’EVA è negativo

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DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in economia aziendale
SSD:
A.A.: 2017-2018

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher sabry9411 di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Tecnica professionale e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Napoli Federico II - Unina o del prof Maglio Roberto.

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