Riassunto esame Economia degli intermediari finanziari, prof. De Sury, libro consigliato Istituzioni e mercati finanziari, Mishkin

Economia degli intermediari finanziari

Capitolo 1 – Mercati e istituzioni finanziarie

Mercati del debito e tassi di interesse

Un titolo rappresenta un diritto sui redditi futuri dell’emittente o sulle sue attività. Un’obbligazione (bond) è un titolo di debito che contiene la promessa di pagamenti periodici per un determinato lasso di tempo. I mercati del debito consentono alle società e ai governi di finanziare mediante prestiti la loro attività. Il tasso di interesse rappresenta il costo del credito corrisposto a fronte del prestito di fondi e viene di solito espresso in percentuale.

Mercato azionario

Un’azione ordinaria (common stock) è uno strumento finanziario che rappresenta una quota di proprietà in una società: un diritto sui suoi redditi e sul suo patrimonio. Il mercato azionario, sul quale vengono scambiati i diritti sui redditi delle società (quote azionarie), è il mercato finanziario cui generalmente si fa riferimento. “E’ il luogo in cui le persone diventano ricche, e povere, molto in fretta”.

Mercato valutario

I fondi da trasferire da una nazione all’altra devono essere convertiti dalla valuta del paese d’origine a quella del paese di destinazione, per esempio da euro a dollari. Questa conversione avviene sul mercato valutario, che determina anche il tasso di cambio, cioè il prezzo di una valuta nazionale espresso in quella di un altro paese.

Banche centrali e politiche monetarie

L’istituzione più importante di ogni sistema finanziario è la banca centrale, l’organismo di natura pubblica responsabile delle decisioni e dell’implementazione della politica monetaria. In Europa tale ruolo è svolto dalla Banca Centrale Europea (BCE, in inglese ECB, European Central Bank), mentre l’organismo corrispondente, negli Stati Uniti, è il Federal Reserve System (abitualmente indicato come “la Fed”). La politica monetaria riguarda la gestione dei tassi di interesse e della moneta, cui spesso ci si riferisce con l’espressione offerta di moneta. L’offerta di moneta è definita come tutto ciò che viene generalmente accettato come pagamento di beni e servizi o come rimborso di prestiti.

Capitolo 2 – Sistema finanziario

I mercati finanziari svolgono la funzione economica essenziale di trasferire le risorse finanziarie dalle famiglie, dalle aziende e dai governi che hanno un’eccedenza (o surplus) di fondi, in quanto spendono meno del loro reddito, verso quelli che ne presentano una carenza (o deficit), perché spendono di più del loro reddito.

Mercato dei titoli di debito e dei titoli azionari

Un’azienda può raccogliere fondi sul mercato finanziario in due modi. La maniera più comune è l’emissione di un strumento di debito, per esempio un’obbligazione o un prestito ipotecario; questo strumento prevede un accordo contrattuale in forza del quale il prenditore di fondi s’impegna a corrispondere al detentore dello strumento stesso importi fissi (che possono essere pagati a titolo dell’interesse e/o di capitale) a intervalli regolari, fino a una data specificata (data di scadenza) in cui verrà effettuato un ultimo pagamento. La scadenza di uno strumento di debito è il numero di anni (termine) che mancano alla sua estinzione. Uno strumento di debito è detto a breve termine se la sua scadenza è inferiore a un anno, a medio termine se compresa tra 1 e 10 anni, a lungo termine se è di oltre 10 anni.

La seconda modalità di raccolta di fondi consiste nell’emissione di azioni (per esempio le azioni ordinarie), che sono diritti su una quota dell’utile netto (ossia del reddito al netto dei costi e delle tasse) e su una quota delle attività di un’impresa. Se siete titolari di un’azione ordinaria di un’impresa che ne ha emesse 1 milione, avete diritto alla milionesima parte del suo patrimonio. Spesso le azioni ordinarie corrispondono pagamenti periodici (dividendi) ai loro titolari, e sono considerate titoli a lungo termine perché non hanno scadenza. Detenendo azioni, inoltre, siete proprietari di una parte della società e di conseguenza avete il diritto di voto su decisioni importanti e, in particolare, sulla scelta dei suoi amministratori.

Mercati creditizi e mobiliari

Gli strumenti negoziati nel mercato dei titoli di debito possono essere di due specie, a seconda che siano o meno trasferibili. Ad esempio, un’obbligazione è trasferibile, perché può facilmente circolare successivamente la sua emissione. Invece, il mutuo e il deposito bancario non sono trasferibili. Tanto maggiore è il grado di personalizzazione, tanto più difficile è il trasferimento a un altro investitore del credito incorporato nello strumento finanziario. I mercati finanziari in cui si negoziano strumenti non trasferibili sono detti mercati creditizi, mentre quelli in cui si negoziano strumenti trasferibili sono chiamati mercati mobiliari.

Mercati primari e secondari

Un mercato primario è un mercato finanziario in cui l’impresa o l’amministrazione pubblica che prende a prestito le risorse finanziarie emette nuovi titoli, obbligazioni o azioni, che sono venduti, o meglio collocati, presso gli investitori iniziali. Un mercato secondario è un mercato finanziario in cui possono essere rivenduti o acquistati titoli già in circolazione. I mercati primari dei titoli non sono molto conosciuti, perché la vendita dei titoli agli investitori iniziali avviene spesso a porte chiuse.

Ai fini del buon funzionamento di un mercato secondario è essenziale la presenza di intermediari quali dealer e broker. Gli intermediari finanziari operano come agenti degli investitori e hanno l’obiettivo di agevolare l’incrocio fra compratori e venditori di titoli; i dealer facilitano l’incontro fra venditori e compratori acquistando i titoli dai primi e vendendoli ai secondi. I broker non effettuano alcuna operazione di compravendita, ma mettono in contatto potenziali acquirenti e venditori di titoli.

Mercati regolamentati e mercati over-the-counter

I mercati secondari possono essere organizzati in due modi. Uno di questi consiste nelle borse valori riconosciute espressamente dall’ordinamento, in cui acquirenti e venditori di titoli si incontrano in una sede (fisica o virtuale) per realizzare gli scambi. L’altra modalità è predisporre un cosiddetto mercato OTC in cui operatori in sedi differenti hanno un “magazzino” di titoli che sono pronti ad acquistare e vendere a chiunque si faccia avanti e sia disposto ad accettare i loro prezzi. Il mercato OTC è molto competitivo e non molto diverso da una borsa valori.

Mercato monetario e dei capitali

Un altro criterio di classificazione dei mercati finanziari fa riferimento alla scadenza dei titoli scambiati. Nel mercato monetario sono negoziati titoli di debito a breve termine (< 1 anno), mentre nel mercato dei capitali sono scambiati titoli di debito a scadenza più lunga. I primi sono più liquidi e sono caratterizzati da variazioni dei prezzi più contenute rispetto a titoli a lungo termine.

Mercato obbligazionario internazionale, eurobbligazioni ed eurovalute

Gli strumenti tradizionali nel mercato internazionale delle obbligazioni sono noti come obbligazioni estere, vendute all’estero e denominate nella valuta di quel paese. Un’innovazione nel mercato delle obbligazioni internazionali è l’eurobbligazione (o eurobond), denominato in una valuta diversa da quella del paese di emissione. Una variante delle eurobbligazioni è rappresentata dalle eurovalute (eurocurrency), ossia denaro che viene depositato in banche fuori dal paese d’origine. Questi depositi a breve termine fruttano interessi, e per questo sono assimilati alle euroobbligazioni a breve termine. L’eurovaluta più importante è l’eurodollaro: dollari USA depositati in banche estere fuori dagli Stati Uniti o in filiali estere di banche statunitensi.

Circuito indiretto: costi e rischio

Il circuito indiretto viene chiamato così in quanto coinvolge un intermediario finanziario che si frappone tra datori e prenditori di fondi, agevolando il trasferimento delle risorse dagli uni agli altri. I costi di transazione, ossia il tempo e il denaro spesi per effettuare un’operazione finanziaria, rappresentano uno dei principali problemi per chi ha eccedenze di fondi da prestare. Gli intermediari possono abbassare significativamente questi costi perché oltre all’esperienza, hanno dimensioni tali da poter trarre vantaggio dalle economie di scala, vale a dire dalla diminuzione dei costi di transazione per ogni euro che si ottiene via via che la dimensione dell’operazione finanziaria aumenta.

Un altro vantaggio dei bassi costi di transazione è che possono contribuire a ridurre l’esposizione degli investitori al rischio, ossia all’incertezza sui rendimenti realizzati. Questa funzione viene svolta tramite un processo noto come “ridistribuzione del rischio”: gli intermediari vendono strumenti finanziari con profilo di rischio coerente con le preferenze della clientela e usano poi le risorse ottenute per acquistare altre attività che possono presentare una rischiosità più alta. Questo processo è talvolta definito come trasformazione delle attività finanziarie, perché comporta, in un certo senso, la trasformazione di strumenti rischiosi in attività più sicure per gli investitori.

Gli intermediari promuovono questa trasformazione aiutando gli individui a diversificare e quindi ridurre il rischio cui sono esposti. La diversificazione implica l’investimento in una combinazione (portafoglio) di attività, i cui rendimenti non si muovono allo stesso modo, con il risultato che il rischio complessivo è inferiore a quello delle singole attività.

Asimmetria informativa: selezione avversa e azzardo morale

Spesso un soggetto che partecipa allo scambio finanziario non dispone di adeguate informazioni sull’altra controparte, che gli consentano di prendere decisioni accurate. Tale condizione di “disuguaglianza” è detta asimmetria informativa.

La selezione avversa è il problema originato dall’asimmetria informativa prima che avvenga la transazione. Si manifesta quando i prenditori di fondi che hanno maggiore probabilità di produrre un risultato indesiderabile (l’insolvenza), sono gli stessi che si attivano di più per richiedere un finanziamento e che per questo hanno maggiori probabilità di ottenerlo.

L’azzardo morale, di contro, è il rischio che il prenditore di fondi possa compiere azioni che accrescano la sua probabilità di insolvenza (“tanto i soldi non sono i miei”) e che pertanto non sarebbero gradite al datore. Poiché l’azzardo morale riduce le probabilità che il prestito venga rimborsato, i prestatori potrebbero decidere di non concederlo.

Intermediari finanziari: creditizi, assicurativi, mobiliari

• Intermediari creditizi (banche o società di leasing/factoring) concedono finanziamenti alle imprese o agli individui e si finanziano attraverso l’emissione di depositi o azioni, e obbligazioni.
• Intermediari assicurativi sono le imprese di assicurazione vita, assicurazione danni o i fondi pensione.
• Intermediari mobiliari sono:
  • le SIM (Società di Intermediazione Mobiliare) e le banche di investimento che hanno il compito di gestire portafogli di valori mobiliari;
  • le SRG (Società di Gestione del Risparmio) che costituiscono, promuovono e gestiscono i patrimoni di fondi comuni di investimento.

Stabilità degli intermediari finanziari

L’asimmetria informativa può anche condurre al collasso generalizzato degli intermediari finanziari. Qualora i prestatori di fondi avessero dubbi sulla solidità e sulla stabilità del complessivo sistema finanziario potrebbero decidere di ritirare i propri fondi sia dalle istituzioni solide sia da quelle che non lo sono. Il risultato, noto come panico finanziario, può generare ingenti perdite e danneggiare seriamente l’economia. Per evitare queste eventualità, la regolamentazione del sistema finanziario prevede varie tipologie di interventi:

• Restrizioni all’entrata: chi intende costituire nuovi intermediari finanziari deve ottenere un’autorizzazione dall’autorità di vigilanza competente;
• Informazione: i bilanci devono essere redatti secondo alcuni principi e devono essere messi a disposizione del pubblico;
• Controllo e contenimento dei rischi: queste limitazioni riguardano le operazioni che gli intermediari finanziari possono effettuare e le attività in cui possono investire;
• Assicurazione sui depositi: il Fondo Interbancario di Tutela dei Depositi è un organismo il cui scopo è garantire i depositanti delle banche consorziate (sono iscritte tutte quelle italiane, circa 300, ad eccezione di quelle di credito cooperativo), le quali si impegnano a fornire le risorse finanziarie necessarie per il perseguimento delle finalità del Fondo;
• Limiti alla concorrenza: restrizioni alla apertura di nuove filiali da parte delle banche;
• Restrizioni sui tassi di interesse: la concorrenza è stata limita anche con le regole che limitano il pagamento di interessi sui depositi.

Capitolo 3 – I tassi di interesse

Partiamo dalla nozione secondo cui “1 euro di flusso di cassa che ci verrà pagato tra un anno avrà meno valore di 1 euro pagatoci oggi”: perché se depositiamo 1 euro in un conto di risparmio che frutta interessi, fra un anno otterremo un euro più gli interessi.

Per comprendere come legare matematicamente l’euro investito oggi (che chiameremo capitale) all’euro più gli interessi che otterremo domani (che chiameremo montante) possiamo utilizzare il regime dell’interesse semplice oppure il regime dell’interesse composto; in entrambi i casi, il montante dipende dal tempo e dal tasso di interesse.

Nel caso dell’interesse semplice vi è un prodotto tra il tempo t e il tasso di interesse i, cioè il tasso si applica solo al capitale iniziale; nel regime dell’interesse composto, invece, il tasso di interesse si applica anche sugli interessi via via maturati sul capitale.

Capitalizzazione: Quanto vale nel futuro il capitale investito oggi?

• Interesse semplice:
• Interesse composto:

Attualizzazione: Quanto vale oggi il montante incassato nel futuro?

• Interesse semplice:
• Interesse composto:

Tassi equivalenti:

• Interesse semplice:
• Interesse composto:

Valore attuale: Ci consente, sommando semplicemente i valori attuali di tutti i flussi di cassa futuri ricevuti, di calcolare il valore odierno di uno strumento del mercato di credito a un determinato tasso di interesse semplice i. La formula è:

• ∑

Quattro tipi di strumenti del mercato del credito

Tra i vari metodi utilizzati per calcolare i tassi di rendimento, il più importante è il rendimento effettivo a scadenza (YTM, Yield To Maturity). La chiave per comprendere il calcolo del rendimento a scadenza consiste nell’eguagliare il valore corrente dello strumento di debito al valore attuale di tutti i suoi flussi di cassa futuri.

1. Prestito con un unico flusso di cassa: per i prestiti che prevedono un unico pagamento a scadenza, il tasso di interesse è uguale al rendimento a scadenza. ∑
2. Prestito a rata costante: con questo tipo di prestito vengono effettuati uguali pagamenti di flussi di cassa ogni anno per tutta la durata del prestito. Per qualsiasi prestito a rata costante: ∑ con M = importo del prestito, R = rata costante. Da cui per calcolare la rata costante: ∑
3. Obbligazione con cedola: nel caso di titoli obbligazionari con cedola, si è soliti parlare, in Italia, oltre che di rendimento a scadenza, di tasso di rendimento effettivo a scadenza (TRES). Il TRES si basa su due ipotesi fondamentali:
   • il mantenimento del titolo fino a scadenza;
   • il reinvestimento dei flussi intermedi (le cedole) a un tasso che è costante e pari al TRES ed è determinato al momento iniziale dell’investimento.
   Risulta quindi che il TRES è una misura ex ante, cioè calcolato al momento iniziale dell’investimento. Per qualsiasi obbligazione con cedola: con P = prezzo dell’obbligazione, C = importo della cedola, VN = valore nominale dell’obbligazione, n = numero di anni alla scadenza, i = tasso nominale o cedolare. Oppure, se conosciamo P, C e VN possiamo calcolare il TRES così: ∑ Quando le cedole sono pagate semestralmente, la cedola semestrale si ottiene semplicemente dividendo per 2 la cedola annuale. La rendita perpetua (o consol) è un’obbligazione perpetua senza data di scadenza e nessun rimborso del capitale, che garantisce per sempre pagamenti di cedola fissi pari a C: “i” prende il nome di tasso di rendimento immediato (TRI) e viene usato come approssimazione per descrivere i tassi di interesse sulle obbligazioni a lungo termine.
4. Zero-coupon bond: è un titolo obbligazionario privo di cedole, il cui rendimento è determinato dalla differenza tra il prezzo di emissione (o acquisto) e il valore di rimborso. Viene sempre acquistato ad un prezzo inferiore al valore nominale e per questa ragione viene denominato “titolo a sconto”. Per i titoli a sconto di qualsiasi durata: ( ) Con VN = valore nominale del titolo a sconto, P = prezzo corrente del titolo a sconto, gg = giorni di vita residua del titolo.

I prezzi delle obbligazioni e i tassi di interesse sono negativamente correlati: quando il tasso di interesse aumenta, il prezzo dell’obbligazione scende, e viceversa.

Tassi di interesse reali e nominali

Il tasso di interesse nominale non considera l’inflazione, mentre il tasso di interesse reale tiene conto delle variazioni previste nel livello dei prezzi (inflazione) in modo da riflettere più esattamente l’effettivo costo di un prestito. L’equazione di Fisher afferma che il tasso di interesse...