Sistemi Finanziari - appunti

Capitolo 1 introduzione

Il sistema finanziario: una definizione

Una definizione di sistema finanziario è quella che lo inquadra come una infrastruttura fondamentale per l’economia reale, la quale è in grado di produrre gli effetti desiderati tramite i suoi tre elementi costituenti:

• La moneta e gli strumenti finanziari: questi ultimi sono contratti aventi lo scopo di permettere il trasferimento della moneta nello spazio (strumenti di pagamento) e nel tempo (azioni, obbligazioni, prestiti) oppure il trasferimento del rischio;
• I mercati finanziari: insiemi di scambi aventi a oggetto strumenti finanziari;
• Gli strumenti finanziari: imprese specializzate nella produzione e nell’offerta di strumenti finanziari e nella fornitura di servizi che ne favoriscono la circolazione.

Il sistema finanziario svolge tre funzioni:

• Funzione monetaria: produzione e offerta di strumenti di pagamento. Rendendo sicure e poco costose le transazioni, favorendo la specializzazione produttiva e quindi la creazione di ricchezza;
• Funzione allocativa: trasferimento di risorse finanziarie da chi ne ha in eccesso a chi ne è carente. Permettendo a chi ha un eccesso di risorse di impiegarle a condizioni remunerative rende attraente il risparmio;
• Funzione di gestione del rischio: trasferimento dei rischi dai titolari originari a soggetti più idonei a gestirli. Consente di ridurre l'esposizione al rischio, rendendo lo svolgimento di attività economiche compatibile con le preferenze e le necessità dei soggetti che le intraprendono (copertura). Alternativamente consente di incrementare la propria esposizione al rischio (speculazione);
• Trasmissione degli impulsi di politica monetaria al sistema economico.

Le funzioni vengono svolte sulla fiducia che gli operatori economici ripongono nel sistema finanziario. Ecco perché essa è fortemente regolata. Non sono previste leggi che disciplinano il sistema (regolamentazione), ma esistono autorità pubbliche preposte al controllo del comportamento tenuto dagli intermediari e da chi organizza e opera nei mercati finanziari oltre che da chi è coinvolto negli scambi che lì hanno luogo (vigilanza). Queste autorità producono norme di livello secondario che disciplinano l'operatività dei soggetti su cui vigilano e verificano che tali norme siano rispettate.

La funzione monetaria

È la funzione che produce strumenti di pagamento ed eroga servizi che consentono di rendere più sicuro e meno costoso il regolamento delle transazioni. Gli strumenti di pagamento hanno conosciuto un'evoluzione storica al fine di ridurre rischi e costi legati al loro utilizzo. Qualsiasi compravendita si sviluppa in due momenti distinti:

• La negoziazione: individuazione di una controparte interessata e definizione delle condizioni contrattuali che disciplinano lo scambio (oggetto, quantità, prezzo, modalità e tempi di consegna);
• Il regolamento: scambio dell'oggetto della transazione contro il corrispettivo pattuito. Il regolamento può avere luogo:
  • Subito o poco tempo dopo la negoziazione (regolamento a pronti)
  • In una data futura (regolamento a termini).

Con l'introduzione della moneta come strumento di scambio universalmente accettato per il regolamento delle transazioni, la possibilità di scambiare aumenta enormemente.

La prima forma di moneta: la moneta merce

La prima forma di moneta è costituita da un bene reale (moneta merce). Tale bene per funzionare efficacemente come mezzo di regolamento delle transazioni deve presentare tre caratteristiche:

• Alto valore unitario;
• Difficilmente adulterabile;
• Valore intrinseco stabile;

La moneta oltre ad essere un mezzo di scambio, costituisce una riserva di valore per poter effettuare compravendite in futuro.

Una seconda forma di moneta: la moneta segno

Il trasporto di metalli preziosi per lunghe distanze diventò sempre più rischioso, portando alla creazione di case mercantili sotto forma di reti di agenti operanti sulle singole piazze commerciali, i quali rispondevano per tutte le obbligazioni contrattuali degli altri agenti appartenenti alla compagnia. Furono queste compagnie ad offrire la possibilità di depositare la propria moneta in cambio di un documento che provava il deposito e dietro una commissione. Il documento (fede di deposito) permetteva di richiedere il corrispettivo in moneta presso le altre agenzie della compagnia. A un certo punto le fedi di deposito cominciarono a circolare autonomamente e furono usate direttamente nelle transazioni. Ciò ebbe due effetti:

• L'introduzione della moneta segno al posto della moneta merce come mezzo di regolamento delle transazioni;
• Un meccanismo di moltiplicazione monetaria, dovuta al fatto che raramente la moneta depositata veniva ritirata permettendo agli agenti di prestarla a soggetti che poi l'avrebbero depositata nuovamente.

La moneta bancaria e la moneta elettronica

La moneta bancaria funziona tramite ordini di pagamento a valere sui conti di deposito in conto corrente accesi presso le banche. Di conseguenza, le banche sono in grado di garantire che il pagamento avvenga grazie ai rapporti di debito/credito che intercorrono fra di esse e che contribuiscono a formare l'infrastruttura denominata sistema dei pagamenti. Tutto ciò avviene grazie al fatto che ciascuna banca è obbligata ad accendere un conto di deposito presso un'istituzione terza. I conti di deposito accesi presso l'istituzione sono temporaneamente addebitati/accreditati degli importi necessari per regolare la transazione, contestualmente alla movimentazione dei saldi di conto corrente di ordinante e beneficiario. Con l'evoluzione tecnologica viene introdotta la moneta elettronica. Essa è sempre una moneta scritturale, ma non necessariamente bancaria. Il regolamento avviene tramite le informazioni pervenute in tempo reale agli intermediari coinvolti. Anche quando il servizio di pagamento è gestito da un operatore "terzo" rispetto a una banca, il circuito è attivabile tramite addebiti/accrediti su un conto di deposito.

La funzione allocativa

Tramite la funzione allocativa il sistema finanziario facilita il trasferimento di risorse finanziarie dalle unità economiche che hanno in eccesso (datori di fondi: U+) alle unità che ne hanno in carenza (prenditori di fondi: U-). Le unità in surplus sono soggetti il cui risparmio in un certo arco temporale supera l'investimento in beni reali a fecondità ripetuta. Tali soggetti si trovano ad avere alla fine del periodo considerato una disponibilità residuale utilizzabile per l'investimento in strumenti finanziari. Le unità in deficit sono soggetti il cui risparmio in un certo periodo è inferiore al fabbisogno di risorse per investimento in beni reali a fecondità ripetuta.

St = Y•D - C (Risparmio per il periodo t = Reddito disponibile per il periodo t - Consumo durante il periodo t)
SF = S - IR (Saldo finanziario per il periodo t = Risparmio per il periodo t - Investimenti in attività reali per il periodo t)

Tipicamente le unità in surplus sono le famiglie, mentre quelle in deficit le amministrazioni pubbliche. Quando le risorse fluiscono dalle unità in surplus a quelle in deficit, queste ultime sono in grado di finanziare i propri consumi o effettuare investimenti reali in momenti in cui non sarebbero in grado con risorse proprie. Chiaramente, le unità in surplus possono decidere di non finanziare, in questo caso però le unità in deficit non sono in grado di intraprendere iniziative che richiedono maggiori risorse di quelle disponibili tramite il proprio risparmio. L'operatività del sistema finanziario nello svolgimento della funzione allocativa è volta a perseguire due obiettivi: la massimizzazione della quantità di iniziative finanziate e il finanziamento esclusivo di quelle che creano ricchezza.

Gli ostacoli al trasferimento di risorse dalle unità in surplus alle unità in deficit

La possibilità di investire in iniziative profittevoli dovrebbe inoltre incoraggiare il risparmio delle unità in surplus, permettendo di evitare fenomeni di scarsità ed incentivando l'iniziativa delle unità in deficit. Nella realtà, esistono una serie di ostacoli, che il sistema finanziario cerca di ridurre, che non permette di arrivare a tale ideale. La profittabilità di un investimento è legata al costo delle risorse necessarie per finanziarie, ossia, i costi di transazione legati alla fase di negoziazione. Questo riduce la profittabilità degli investimenti da una parte e la convenienza a investire dall'altra. Oltre ai costi di transazione, la definizione dei rapporti fra le parti coinvolte è dispendiosa per almeno altri due motivi:

• Il rapporto asimmetrico fra i datori e i prenditori di fondi;
• Le preferenze di datori e prenditori di fondi possono essere difficili da conciliare.

Asimmetria temporale e asimmetria informativa

L'asimmetria che intercorre fra le due parti può essere legata a due aspetti:

• Asimmetria temporale: eventi successivi alla data iniziale del contratto, indipendenti dalla volontà e dal comportamento dell'unità in deficit, potranno mettere a repentaglio la capacità di quest'ultima di mantenere gli impegni assunti;
• Asimmetria informativa: i datori di fondi sono in una posizione di debolezza rispetto ai prenditori siccome non sono a conoscenza di alcune informazioni che potrebbero influenzare la scelta e che le unità in deficit potrebbero non avere interesse a rivelare. Di conseguenza, le unità in surplus sono costrette a sostenere dei costi per venire a conoscenza di tali informazioni. Qualora il costo fosse troppo elevato renderebbe nulla la convenienza a trasferire le risorse alle unità in deficit.

L'asimmetria informativa influenza due fasi distinte del rapporto:

1. Asimmetria informativa ex ante (selezione avversa): precede il trasferimento delle risorse. Le unità in surplus non sono in grado di valutare la qualità degli investimenti e quelle in deficit non hanno interesse a fornire le informazioni necessarie, costringendo ai datori di agire alla cieca oppure a sostenere dei costi per raccogliere le informazioni, che alle volte potrebbe risultare non conveniente, e portare a un fallimento del mercato. Tale situazione è dovuta a un problema di selezione avversa. Il fenomeno della selezione avversa è evitabile solo sostenendo un costo per produrre l'informazione che consente all'attività in surplus di identificare le unità in deficit che propongono progetti validi attraverso un processo detto di selezione o screening.
2. Asimmetria informativa ex post (azzardo morale): successiva al momento della concessione del finanziamento. Le risorse sono state concesse all'unità in deficit, che però potrebbe comportarsi in maniera sleale. Per evitarlo bisogna fare in modo che nel contratto siano previste sanzioni nel caso in cui essi vengano messi in atto e/o opportuni incentivi che li scoraggino. Per verificare il comportamento dell'unità in deficit occorre sostenere un ulteriore costo, che in caso fosse troppo elevato, renderebbe inconveniente il finanziamento. Si ha nuovamente un fallimento del mercato causato dall'azzardo morale (moral hazard). Per evitare ciò, l'unità in surplus deve effettuare il monitoraggio o monitoring.

Dunque, affinché le risorse siano trasferite dalle unità in surplus alle unità in deficit, occorre ridurre due tipologie di costo:

• Costi di transazione: sono i costi che insorgerebbero anche in assenza di asimmetria informativa;
• Costi derivati dall'asimmetria informativa: sia ex-ante che ex-post.

La riduzione di questi costi avviene grazie al sistema finanziario.

Le preferenze di datori e prenditori di fondi: rischi e scadenze

L'esistenza di preferenze inconciliabili sotto l'aspetto di rischio e scadenza potrebbe impedire il trasferimento delle risorse. L'utilità che le unità economiche in surplus traggono dall'investimento delle loro risorse dipende da una coppia di variabili: il rendimento e il rischio. Quanto maggiore il rischio sopportato, tanto maggiore è il rendimento richiesto dal datore di fondi per mantenere l'utilità costante. Il rendimento si può definire come una misura della profittabilità dell'operazione di investimento delle sue risorse che viene intrapresa dal datore di fondi. Il rischio si può definire come una misura dell'incertezza relativa al rendimento che il datore di fondi si aspetta di ottenere. Il rischio ha molteplici fonti ma dipende senz'altro:

• Dalle caratteristiche dell'investimento;
• Dalla natura dei diritti che il datore di fondi vanta nei confronti del prenditore e la scadenza del finanziamento.

Per mantenere costante l'utilità del prenditore di fondi, ad un aumento del costo delle risorse deve corrispondere una riduzione del rischio legato al loro utilizzo. In generale, le unità in surplus preferiscono investire per scadenze brevi e in progetti a basso rischio mentre le unità in deficit prediligono investimenti di medio lungo periodo e con profili di rischio elevanti. Il sistema finanziario opera al fine di rendere massima la qualità di risorse trasferite verso profitti validi anche in presenza di preferenze difficilmente conciliabili.

Nel caso di un’obbligazione so per certo il rendimento che mi verrà pagato e quando mi verrà restituito il capitale se non accade posso invocare il giudice. Nel caso di un’azione mi prendo il rischio che l’iniziativa non vada a buon fine. Ci sono delle variabili di rendimento per un’azione:

• Capital gain: possibilità di rivendere la stessa azione ad un terzo con un prezzo maggiore rispetto a quello con cui ho acquistato;
• Dividendo: quota a parte di un (possibile) utile diviso tra gli azionisti.

Come opera il sistema finanziario per trasferire risorse dalle unità in surplus alle unità in deficit

Per trasferire le risorse fra i datori ai prenditori di fondi, il sistema finanziario interviene secondo due diverse modalità:

• Circuiti diretti: il trasferimento di risorse avviene per il tramite di un solo strumento finanziario che regola i rapporti fra le due controparti;
• Circuiti indiretti: il trasferimento di risorse avviene tramite l'interposizione del bilancio di un intermediario che crea due strumenti finanziari distinti caratterizzati da un profilo di rischio/rendimento diverso.

Come avviene l'incontro fra domanda e offerta di risorse sul circuito diretto: circuiti autonomi e circuiti assistiti

Nel circuito diretto molti soggetti e meccanismi intervengono per facilitare il rapporto fra datori e prenditori di risorse. Senza questi interventi il trasferimento risulterebbe, alle volte, impossibile.

• I circuiti diretti autonomi, in cui la domanda e l'offerta di fondi si incontrano senza l'intervento di intermediari;
• I circuiti diretti assistiti, nei quali gli intermediari forniscono servizi, agevolano l’incontro tra le parti facendo leva su economie di scala e specializzazione. In questo modo vengono abbattuti i costi di transazione dall’intermediario e vengono messe a tacere le problematiche che nascono da asimmetrie informative attraverso la specializzazione.

Il ruolo prevalente del circuito indiretto nel trasferimento di risorse da unità in surplus a unità in deficit

In alcuni casi i circuiti diretti sono inefficienti in contesti in cui l'asimmetria informativa è particolarmente grave e a seguito della visibilità dell'informazione prodotta dalle unità in surplus che si servono di questo circuito. L'unità in surplus dovrebbe sostenere costi molto elevati per ottenere le informazioni e per controllare il comportamento dei prenditori di fondi. Di conseguenza, se l'informazione raccolta ed elaborata fosse visibile, essa potrebbe essere sfruttata da esterni compromettendo il profilo di chi ha sostenuto il costo rendendone al limite non conveniente lo svolgimento. Tale fenomeno indebito è noto come free riding.

Le condizioni contrattuali che caratterizzano i rapporti fra intermediari operanti sul circuito indiretto e prenditori di fondi, che incorporano le informazioni raccolte ed elaborate dall'intermediario non sono note a terzi. Alle volte, le preferenze delle unità in surplus e quelle delle unità in deficit possono non risultare conciliabili attraverso il circuito diretto e di conseguenza il trasferimento di risorse è possibile solo tramite il circuito indiretto, attraverso la produzione di due strumenti finanziari caratterizzati da diversa scadenza e/o diverso rischio, operando una trasformazione di scadenze e di rischi.

La funzione di gestione dei rischi

Il rischio è di due tipi:

1. Puro: la manifestazione dell'evento è incerta ma nel caso succedesse esso determina conseguenze economiche negative;
2. Speculativo: la manifestazione futura dell'evento può avere conseguenze sia favorevoli sia sfavorevoli.

La gestione di entrambi i rischi avviene mediante la stipulazione di contratti che prevedono il trasferimento del rischio a una controparte in grado di gestirla. I rischi speculativi sono gestiti tramite strumenti finanziari chiamati derivati. Sono contratti che consentono di prendere una posizione sulla base di un'aspettativa relativa al valore futuro di un bene o di uno strumento finanziario, detto sottostante. I rischi puri, invece, vengono gestiti da polizze assicurative. La polizza è un contratto che lega due parti: il soggetto che corre il rischio puro (assicurato) e l'intermediario finanziario (assicuratore). Affinché il contratto sia valido, l'assicurato paga all'intermediario una somma di denaro detto premio. In cambio l'assicuratore garantisce il suo intervento qualora l'evento previsto in contratto abbia luogo entro la scadenza, effettuando un pagamento di una cifra concordata oppure alla liquidazione un indennizzo, che può essere superiore del premio incassato, che compensi l'assicurato delle perdite subite. Esistono due rami di assicurazione: