Secondo modulo Economia del mercato mobiliare, prof Fandella
Anteprima
ESTRATTO DOCUMENTO
Il processo di investimento
In finanza esistono tanti strumenti, servono tutti e non esiste una regola comune che ci dice quali
utilizzare e come.
Il processo di allocazione degli investimenti ha dei punti fermi:
1. Definizione dell’allocazione strategica.
2. Definizione dell’allocazione tattica.
3. Definizione dei portafogli.
4. Verifica della ed eventuali interventi correttivi.
rischiosità
La differenza tra l’allocazione strategica e quella tattica può essere intesa come di lungo periodo la
prima e di breve la seconda. La definizione strategica coincide con la definizione del benchmark ed
è l’unica a non cambiare, tutto il resto può essere modificato. Invece quanto riguarda la
definizione del portafoglio va intesa sia ex ante, ex post che durante.
Principalmente le variabili che più ci interessano sono: il ed il Entrambe sono
rischio rendimento.
fondamentali e lavorano insieme.
L’attività è all’interno di ogni SGR e coinvolge i seguenti attori:
di gestione
Analisti fondamentali.
o Analisti tecnici.
o Gestori.
o Risk managers.
o
I due tipi di analisi più comuni riguardanti i mercati finanziari sono l’analisi tecnica e l’analisi
fondamentale. A differenza dell’analisi tecnica, che guarda all’azione del prezzo ed ai trends per
definire in che punto i prezzi possono andare in seguito, l’analisi fondamentale considera tutti i
dati disponibili per poter determinare il relativo valore di uno strumento. Si cercano quindi le
discrepanze tra il prezzo di mercato corrente e le proprie valutazioni per individuare delle
opportunità di trading. Per esempio, si potrebbe voler andare lunghi o comprare delle
azioni Apple se la propria valutazione di Apple è maggiore del prezzo corrente dell’azione.
Mentre I traders tecnici ritengono che tutte le informazioni di cui hanno bisogno possono esser
trovate nei grafici di uno strumento, i traders fondamentali analizzano una quantità di
informazioni tra cui quelle politiche, economiche e sociali, come pure la pubblicazione dei dati
macroeconomici significativi e gli utili societari.
Alcune delle maggiori pubblicazioni di dati macro comprendono:
- Decisioni sui tassi d’interesse e politica delle banche centrali.
- Dati sul mercato del lavoro nei mercati influenti.
- Dati sull’inflazione in UK, Eurozona ed USA.
- ISM, IFO, vendite al dettaglio, produzione industriale
- Rapporti sugli utili societari: gli analisti fondamentali guardano i bilanci societari per valutare se
aprire una posizione su una determinata azione. Ciò implica l’analisi di: entrate, spese, asset,
passività e tutti gli altri aspetti finanziari di una compagnia, che vengono spesso resi disponibili
tramite i rapporti trimestrali sui bilanci.
Quindi se gli analisti “preparano” il materiale che serve, quelli ad operare direttamente e a
prendere le scelte riguardo gli investimenti sono i gestori.
Infine, il invece individua i potenziali rischi in cui può incorrere l’azienda per limitarne
risk manager
l’esposizione e quindi cerca di individuare la politica migliore per la gestione di essi in linea con le
disponibilità e capacità finanziarie dell’azienda. Inoltre, ha il compito di valutare se l’attività dei
gestori è coerente con il profilo di rischio sia della società che del singolo cliente.
L’attività di gestione utilizza:
Ricerca esterna ed interna.
o Oltre alle ricerche svolte dagli analisti all’interno della società, molte analisi vengono
comprate da società di ricerca esterne proprio per motivi di risorse di personale
(servirebbero molti analisti).
Modelli di valutazione.
o Modelli di ottimizzazione e controllo del rischio.
o
Per concludere, produce: un’allocazione ottimale degli investimenti.
Le sono insiemi di strumenti finanziari caratterizzati da: (domanda esame anno prec.)
Asset Class
- Un rapporto rischio / rendimento omogeneo.
- Un elevato grado di correlazione interno.
- Un limitato coefficiente di correlazione con le altre asset classes contenute nel portafoglio.
Note:
Più valute ci sono, più il portafoglio è esposto al relativo rischio.
Quanto riguarda gli emittenti dei bond, la differenza primaria è tra governativi oppure corporate.
Un altro elemento importante da analizzare in ambito dei bond è la è la sensitività del
duration:
prezzo in base alle variazioni dei tassi (all’aumentare dei tassi il prezzo scende) se aspettative di
à
rialzo dei tassi prendo duration corta!
Tra gli investimenti alternativi possiamo trovare: hedge fund, opere d’arte, gioielli, ecc.
L’Asset è un processo strutturato che, attraverso l’analisi di una serie di elementi,
allocation
consente di suddividere le disponibilità finanziarie tra differenti asset class.
1. Allocazione strategica
Obiettivo: massimizzare il rendimento del portafoglio per un dato livello di rischio.
Risultato: portafoglio neutrale diversificato analisi delle:
à
a) Caratteristiche dell’investitore:
- Orizzonte temporale.
- Propensione al rischio.
- Obiettivi di investimento.
- Situazione finanziaria.
- Reddito.
- Scenario futuro.
Quando si presenta un cliente, il compito della società di gestione è quello di individuare il
suo profilo di rischio ed il relativo rendimento massimo ottenibile. La modalità attraverso la
quale lo si analizza è un questionario nel quale ad ogni domanda corrisponde un punteggio.
Si cercano di capire le caratteristiche sopra elencate, come ad esempio appunto il
patrimonio dell’investitore, la sua capacità di generare ricchezza, il suo stile di vita, ecc.
Quanto riguarda lo scenario futuro è da intendersi la sua visione di quello che potrebbe
succedere nel futuro nel mondo.
Un altro elemento importante è la sua conoscenza degli strumenti finanziari.
b) Caratteristiche dell’asset class:
- Determinazione dell’universo investibile.
- Stima dei rendimenti attesi.
- Stima della rischiosità.
- Stima della matrice delle correlazioni.
- Individuazione della frontiera efficiente.
- Scelta del mix di asset class ottimale.
A sinistra Euro Stoxx 50 e a destra un indice corporate. Rappresenta la volatilità, la quale non è
costante, ma tende a crescere nei momenti di tensione.
R : media ponderata della sommatoria dei rendimenti delle attività.
p
Varianza: varianza: misura che tiene conto anche della correlazione delle singole attività.
Formula rho:
covarianza di A e B fratto la deviazione standard di A per la deviazione standard di B.
à
Se ho attività decorrelate meno rischio perché c’è più diversificazione.
Se abbiamo la serie storica la volatilità si calcola sui rendimenti non sui livelli.
La frontiera efficiente rappresenta le due misure di rischio e rendimento in combinazione
efficiente. Ossia su ogni punto della frontiera efficiente il portafoglio è ottimo, ci sarà il massimo
rendimento ottenibile a parità di rischio. La curva di indifferenza trovata
dalla società per ogni cliente andrà
a trovare il punto sulla frontiera
efficiente che sarà coerente con il
suo profilo di rischio (punto di
tangenza).
Esempio di asset allocation;
tipico asset di un
conservativo.
Se la distribuzione
ipotizzata è normale ed
ipotizziamo un sigma 95, ci
poniamo sulle code. La
coda destra ci indica la
situazione più favorevole
che potrebbe capitare; la
coda sinistra, al contrario, la
situazione peggiore (quindi
la probabilità massima di
perdita).
La distribuzione dei
rendimenti empirica tende
ad avere le code più alte.
La scelta del benchmark
Partendo dal presupposto che nulla che durante la vita dell’asset strategico questo possa essere
modificato, le caratteristiche alla base della scelta del benchmark sono:
Trasparenza: l’investitore deve riconoscere le regole grazie alle quali l’indice viene
• calcolato; quando si analizza il benchmark bisogna conoscere la regola in base alla quale
viene pesato ogni titolo e la regola di come e quando viene comprato o venduto un singolo
titolo (entra/esce dal portafoglio).
Rappresentatività.
• Replicabilità: possibilità di alcuni benchmark di essere replicati; un investitore deve essere
• in grado di replicare un paniere con gli stessi pesi dei titoli dell’indice. A riguardo: gli ETF
sono strumenti finanziari che replicano perfettamente un indice ed i pesi dei relativi titoli
sono identici. Dato che la loro gestione è passiva, tali strumenti sono molto più economici,
sia per le spese di gestione che per quelle di transazione.
Hedgeability: se l’indice ha la possibilità di essere coperto, ad esempio se sono disponibili
• contratti future per esso.
Costruzione di un benchmark
Esistono metodologie differenti di costruzione in base alle due grandi famiglie di indici:
1. Indici azionari.
2. Indici obbligazionari/monetari.
1. Indici azionari
Il processo di costruzione:
- Definizione dell’insieme dei titoli quotati all’interno del mercato.
- Suddivisione dei medesimi rispetto all’industria di appartenenza e scelta dei titoli rappresentativi
di ogni settore.
- Scelta dei titoli con buona liquidità e buon flottante.
- Esclusione delle partecipazioni incrociate.
- Ponderazione dei titoli attraverso i valori di capitalizzazione (numero di tit. per il prezzo).
Es. Information Technology
I settori sono importanti perché la loro evoluzione in base al ciclo economico è diversa. Aziende di
un settore possono essere più veloci a generare profitti in un determinato periodo rispetto ad
altre in un altro settore. Con Real Estates sarebbero 11.
2. Indici obbligazionari
Ogni titolo obbligazionario si contraddistingue per tre caratteristiche fondamentali:
1. La valuta di emissione (rischio di tasso di cambio).
2. La durata (rischio di immobilizzo di liquidità).
3. L’emittente (rischio di affidabilità).
Le caratteristiche degli indici obbligazionari:
La frequenza di calcolo: base giornaliera, mensile, ecc.
• La fonte dei prezzi: il prezzo è il flusso cedolare attualizzato.
• Il trattamento dei flussi cedolari: vengono investiti?
• La variazione degli elementi costitutivi: ad esempio cosa succede se ci si avvicina alla
• scadenza?
La vita residua dei titoli.
• Le statistiche fornite.
•
Le statistiche sull’andamento dell’indice:
Rendimento.
• Duration: sensitivitàdel titolo a variazioni dei tassi.
• Convessità: derivata seconda.
• Scadenza.
• Coupon.
• Rating.
•
NB: Se una nazione esce dall’investement grade, alcuni fondi che hanno come caratteristica quella
di avere solo titoli investment grade saranno costrette a vendere; più si vende più il rendimento
implicito sale; più sale il costo del debito e più si potrebbe cadere in una spirale di crisi.
Orizzonte temporale dell’investimento:
0-1 anni; 1-3 anni; 3-5 anni; 5-7 anni; 7-10 anni; oltre 10 anni; titoli irredimibili.
•
2. Allocazione tattica
ottenere un rendimento superiore a quello del benchmark. Se si calcola un benchmark
Obiettivo:
per ogni indice si calcola sui rendimenti e non sul valore. Una volta definito un asset strategico e
fissato un benchmark ad ogni area, per vedere la qualità della gestione si confrontano i rendimenti
dell’asset con quello del benchmark. Associato al profilo di rischio del cliente si affianca un
benchmark anche per dare un’idea dell’esito della gestione, il portafoglio può rilevarsi peggiore o
migliore del benchmark. Al contrario con gli ETF la performance è praticamente la stessa
dell’indice e non si ha accesso al mercato.
Un elemento importante da considerare è che i pesi dell’asset si modificano successivamente ai
rendimenti il peso relativo dipende dalla performance relativa dei titoli.
à
strategia di gestione attiva.
Risultato:
- Previsione dei rendimenti futuri delle varie asset classes.
- Modifiche nella composizione dell’asset mix del portafoglio. Core: una parte semifissa
che è uguale al benchmark
e cerco di battere il
benchmark con la parte
variabile.
2. Definizione dei portafogli
Processo di creazione del portafoglio modello:
1. Analisi della struttura del mercato.
2. Individuazione dell’universo investibile (pre-screening).
3. Definizione del portafoglio modello.
Stili di gestione:
A. Gestore attivo.
- Crede che sul mercato esistono dei titoli “malprezzati”.
- Effettua delle scommesse contro il consenso del mercato.
- Utilizza tecniche di gestione di tipo “stock picking”.
- Produce una frontiera efficiente non di mercato utilizzando dati soggettivi.
B. Gestore passivo.
- Agisce come se i mercati finanziari fossero efficienti.
- Non cerca di battere il mercato.
- Indicizza il portafoglio ad un benchmark.
- Utilizza i dati di consenso e produce una frontiera efficiente di mercato.
Se un’azione di un’azienda vale 10 e l’azienda fa un utile 1; il livello prezzo su utile ci indica se il
mercato è a sconto o no. In base al fatto se è al di sopra o sotto della media. Ad esempio,
confrontandola con un’altra azione il cui valore è 10, ma l’utile conseguito dalla relativa azienda è
2, allora è preferibile acquistare la seconda azione.
Il mercato è caro se ad esempio l’azione dell’azienda vale 20 e l’utile è di 1; il rendimento implicito
è del 5%. Questo è un indicatore che mi permette di fare una prima distinzione.
Ci sono alcuni titoli che non sono prezzati correttamente e che potrebbero essere contenuti nel
benchmark: il gestore attivo li trova e modifica i pesi, il gestore passivo no.
4. Verifica della rischiosità ed eventuali interventi correttivi.
La gestione del rischio:
- Analisi quantitativa dei legami fra titoli e mercati.
- Analisi benchmark e portafoglio.
- Misurazione ex-ante della rischiosità del portafoglio.
- Individuazione del portafoglio ottimo.
- Misurazione ex-post della rischiosità del portafoglio.
Indicatori rischio-rendimento:
- Misure di rendimento e di rischio.
- Misure di rendimento aggiustate per il rischio.
- e (capacità del gestore di confrontarsi con il
Market timing statistics Market phase statistics
mercato nelle diverse fasi). Il è una misura del grado di deviazione
tracking error
del rendimento di un portafoglio dal rendimento del
proprio benchmark. Può essere calcolato ex-ante
oppure ex-post.
Il TE è appunto la volatilità il gestore passivo dovrebbe avere TE pari a zero, per quello attivo
à
dovrebbe essere positivo.
Come misurare l’extra rendimento che il gestore ha generato ed il relativo rischio?
Active return Active risk Information ratio
Strat. 1 3 2 1,5
Strat. 2 3 3 1
È preferibile la strategia numero 1 perché è quella che mi ha fatto ottenere lo stesso extra
rendimento con meno volatilità (con meno TE).
Un elevato valore di questo ratio ci indica una buona gestione.
Active return Active risk Information ratio
Strat. 1 5 4 1,25
Start. 2 2 0,5 4
In questo caso le due gestioni probabilmente seguono due stili molto diversi tra loro e ci potrebbe
essere una strategia intermedia.
Rendimento benchmark comparato a quello del portafoglio:
Rend. Rend. delta
Rend. Rend. delta Benchmark Portafoglio
Benchmark Portafoglio 10 9 -1
10 10 0 9 8 -1
9 9 0 5 4 -1
5 5 0 -5 -6 -1
-5 -5 0
Alla fine anche nella seconda tabella la media del delta è zero (TE), ma in realtà i rendimenti
diminuiscono ogni giorno di 1. Non rifarsi mai solo al tracking error!
Stima della matrice di covarianza:
Sulla base dei rendimenti storici.
• Per mezzo di modelli fattoriali.
• Utilizzando modelli Garch.
•
La misurazione della performance dei “singoli uffici”:
misura l’impatto in termini di performance di scelte attive di allocazione
1. Allocation effect:
(benchmark relative) delle singole asset class.
misura l’impatto connesso alla decisione di detenere titoli in percentuale
2. Selection effect:
differente rispetto all’universo investibile definito dal Benchmark.
3. misura l’effetto combinato delle scelte di selezione e di allocazione.
Interaction effect:
Le greche – Determinanti del valore di un’opzione
Il valore di un’opzione è costituito da:
- valore intrinseco;
- valore temporale;
e dipende da:
1. il prezzo del sottostante;
2. lo strike;
3. la volatilità;
4. il tempo che manca alla scadenza;
5. il livello dei tassi di interesse.
1. Delta
Misura la variazione del prezzo dell’opzione in funzione della variazione del prezzo del sottostante.
È la derivata prima del prezzo dell’opzione rispetto al valore del sottostante. Il Delta non è
costante e si muove tra 0 ed 1. Tipicamente è:
- (+/-) 0,5 quando l’opzione è at the money;
- tende a (+/-) 0 quando l’opzione è out of the money;
- tende a (+/-) 1 quando l’opzione è in the money.
Ad esempio, se compro una call con strike price = 6 e sottostante = 5, ed il sottostante aumenta di
valore ( 5,5 ), allora il Delta è positivo ed è compreso tra 0 e 0,5.
2. Gamma
Misura la variazione del Delta al variare del prezzo del sottostante.
Si tratta della derivata seconda del prezzo dell’opzione rispetto al variare del sottostante.
Se Gamma negativo all’aumentare del prezzo del sottostante il Delta diminuisce (quindi quando
à
il prezzo dell’opzione diminuisce).
Se Gamma positivo all’aumentare del prezzo del sottostante il Delta aumenta (quindi quando il
à
prezzo dell’opzione aumenta).
I compratori di opzioni sono Gamma positivi.
I venditori di opzioni sono Gamma negativi.
3. Theta
Misura la variazione del prezzo dell’opzione al trascorrere del tempo.
I compratori di opzioni sono sempre Theta negativi perché acquistando un diritto, vorrebbero
avere il maggior tempo possibile per esercitarlo. Con il trascorrere del tempo il mio diritto vale di
meno.
I venditori di opzioni hanno Theta positivo.
Il valore è in funzione della vicinanza all’ at the money e del tempo che manca a scadenza.
Se il prezzo del sottostante è 5,8 e lo strike price è 6, il valore del Theta è diverso in base a tempo
che manca, ad esempio se mancano 3 mesi o 15 giorni.
I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher ucscuser di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Economia del mercato mobiliare e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Cattolica del Sacro Cuore - Milano Unicatt o del prof Fandella Paola.
Acquista con carta o conto PayPal
Scarica il file tutte le volte che vuoi
Paga con un conto PayPal per usufruire della garanzia Soddisfatto o rimborsato