Appunti Economia del mercato mobiliare

Per determinare il valore teorico

di un’obbligazione convertibile

si tiene presente il rapporto di

conversione e il prezzo del

sottostante. Esiste una formula

che permette di definire, per

ogni dato livello di prezzo del

sottostante, quale dovrebbe

essere il valore teorico

dell’obbligazione convertibile

oppure quale dovrebbe essere il

valore teorico dell’azione dato

un determinato prezzo

dell’obbligazione convertibile. Si

deve considerare il prezzo dell’azione di mercato in questo momento e lo si rapporta al costo della

conversione, che è determinato da ciò a cui si rinuncia, cioè il valore nominale, e da quante obbligazioni si

deve rinunciare per ottenere un’azione. Confrontando prezzo di quotazione e valore teorico si determina

l’ampiezza dello sconto o del premio.

I titoli reverse convertible sono titoli obbligazionari convertibili in cui l’emittente si riserva la facoltà alla

scadenza di decidere se rimborsare il titolo alla pari o consegnare un numero predeterminato di azioni

scelte al momento dell’emissione. La facoltà di conversione quindi non spetta all’acquirente del titolo ma

all’emittente e a scadenza si ottiene quindi il minore tra il valore nominale e il valore di conversione: sono

titoli altamente rischiosi e di conseguenza hanno un tasso di remunerazione molto elevato. Se alla scadenza

del prestito il prezzo del titolo azionario di compendio è superiore a quello di esercizio, stabilito

all’emissione, allora all’investitore sarà rimborsato il valore nominale dell’obbligazione. Se invece alla

scadenza del prestito il prezzo del titolo azionario di compendio è inferiore a quello di esercizio, stabilito

all’emissione, allora all’investitore verranno consegnate le azioni.

Ultima categoria di titoli ibridi è quella dei Contingent Convertible Bond (CoCo Bond): è un titolo che si può

convertire in azioni, ma la conversione in azioni avviene non per scelta di un soggetto (emittente nei titoli

reverse, acquirente nei convertibili), ma per il raggiungimento di un determinato livello di un determinato

parametro (generalmente il parametro di patrimonializzazione delle banche). Una volta raggiunto questo

livello predeterminato all’atto dell’emissione (trigger), scatta obbligatoriamente la conversione in capitale

azionario o la riduzione del capitale rimborsabile (principal write-down), riduzione che può essere anche del

100%. Sono normalmente emessi dalle aziende di credito. Hanno un tasso di remunerazione molto elevato

ed è contestualmente prevista la possibilità di sospendere per un tempo indeterminato il pagamento delle

cedole, per cui un emittente non può essere dichiarato in default su un titolo del genere.

Le azioni

Le azioni sono strumenti che rappresentano una quota di partecipazione al capitale sociale di un’impresa.

L’investitore diventa socio dell’emittente tramite partecipazione alle vicende gestionali e condivisione del

rischio d’impresa. A differenza delle obbligazioni, per le azioni il rimborso non è certo e sono caratterizzate

da un orizzonte temporale indeterminato. I titoli obbligazionari prendono il nome di strumenti a reddito

fisso, perché la redditività è predeterminata nel tempo; al contrario le azioni vengono chiamate anche titoli

a reddito variabile, poiché hanno un componente di redditività che dipende dall’andamento della società

tramite il flusso di dividendi distribuiti, che possono esserci o non esserci, o tramite la differenza di prezzo.

Per valutare l’azione bisogna prima di tutto valutare l’impresa nel suo complesso, poi si divide il valore

ottenuto per il numero di azioni in circolazione, perché l’azione è la quota minima di rappresentazione del

capitale sociale. Il valore delle azioni in circolazione, moltiplicato per il numero di azioni, dà la

capitalizzazione del valore di mercato del titolo.

Ogni azione attribuisce una serie di diritti che possono essere di tipo:

• Amministrativo, tra cui;

o Diritto di intervento all’assemblea;

o Diritto di voto;

o Diritto di impugnare le delibere assembleari (nel momento in cui un socio è dissenziente);

o Diritto di stimolo del collegio sindacale (che non sta operando in maniera corretta) nella

sua funzione di sorveglianza;

o Diritto di chiedere la nomina dei liquidatori in caso di cessazione dell’attività;

• Patrimoniale, tra cui:

o Diritto agli utili;

o Diritto alla quota di liquidazione (scioglimento della società): pagati tutti i debiti verrà

rimborsato anche l’azionista con ciò che rimane dopo la liquidazione diviso per il numero

delle azioni in circolazione;

• Misto, tra cui:

o Diritto di opzione: diritto dato al vecchio socio di partecipare in prelazione ad un aumento

di capitale della società. Egli ha quindi il diritto, prima di tutti gli altri, di sottoscrivere nuove

azioni emesse dalla società. Nessuno meglio di lui può valutare il nuovo flusso informativo

che riguarda quella società, flusso che deriva dal fatto che l’impresa sta per compiere un

qualcosa di nuovo e ha quindi bisogno di fonti di finanziamento;

o Diritto di recesso: in caso di eventi particolari (come ad esempio il trasferimento della sede

sociale) il socio può recedere, può uscire dalla società chiedendo il rimborso e le azioni

vengono riconsegnate alla società. Per i titoli azionari, avendo una vita indeterminata, è

fondamentale l’esistenza di un mercato secondario, l’unico modo per poter cedere il titolo

ad altri e poter quindi liquidare la propria posizione.

I titoli azionari sono lo strumento finanziario che meglio sintetizza l’incontro del mercato dei capitali con il

mercato delle informazioni: il valore del titolo azionario dipende dal flusso informativo che riguarda

l’emittente e ogni volta che ci sono nuove informazioni c’è una variazione del rendimento dell’azione.

In circolazione esistono diverse tipologie di azioni, elencate nel codice civile pre-riforma:

• Azioni ordinarie, le uniche che danno all’azionista pieni diritti patrimoniali e amministrativi;

• Azioni privilegiate e di risparmio caratterizzate da un bilanciamento tra limiti al diritto di voto e

potenziamento dei diritti patrimoniali.

Il nuovo diritto societario ha permesso alle società di emettere categorie di azioni personalizzate con

contenuti liberamente determinati, superando così questa rigida distinzione: le società sono libere di

emettere quanti e quali tipologie di azioni vogliono, caratteristiche che andranno ad influenzare il valore

dell’azione. Ogni azione appartenente a una stessa tipologia ha un ugual valore e attribuisce gli stessi diritti.

La società può emettere azioni con diritti patrimoniali e amministrativi pieni o limitati, poiché la legge non

impone più il bilanciamento dei diritti: ci possono essere azioni con pieni diritti amministrativi e anche una

maggiorazione patrimoniale, oppure azioni con pieni diritti patrimoniali ma con limitazioni amministrative

(tipicamente del voto), oppure azioni la cui remunerazione è legata alla performance dell’attività societaria.

Nella riforma del 2014 è stata introdotta la possibilità di emettere azioni anche con privilegi in termini di

voto, possono cioè essere emesse delle azioni che prevedono un voto maggiorato rispetto alle ordinarie e

quindi il loro peso in assemblea è maggiore rispetto alle altre. L’unica limitazione che è rimasta è che non

possono essere emesse azioni con voto limitato per una percentuale superiore al 50% del capitale sociale,

per impedire che un soggetto che possiede una quota limitata del capitale sociale venga totalmente escluso

dalle decisioni dell’assemblea.

Le azioni ordinarie sono titoli nominativi che permettono di partecipare alla vita dell’azienda, con pieno

potere di voto sia nelle assemblee ordinarie sia in quelle straordinarie, ma non è assicurato alcun

dividendo, anche in presenza di utili. I dividendi (parte di utili distribuiti direttamente ai soci, percentuale

chiamata payout ratio) vengono distribuiti su scelta dell’assemblea dei soci. Questa categoria di azioni deve

essere per definizione nominativa (non al portatore come i titoli obbligazionari): è annotato su un registro,

il libro dei soci, che la persona fisica o giuridica è intestatario di quell’azione. Hanno pieni diritti

amministrativi e patrimoniali: in primis il pagamento dei dividendi e in ultimo il rimborso del capitale nel

caso di scioglimento della società una volta pagati i debitori ed eventualmente le altre categorie di azioni

speciali che prevedono un privilegio in tale ambito emesse dalla società stessa.

Le azioni privilegiate sono azioni che assicurano al loro possessore la prelazione nel riparto degli utili e nel

rimborso del capitale in caso di scioglimento della società. Essendo state emesse prima della riforma,

questo privilegio patrimoniale è compensato da una riduzione dei diritti amministrativi: hanno infatti un

diritto di voto limitato alle sole assemblee straordinarie. Non è assicurato alcun dividendo, anche in

presenza di utili, ma nel caso in cui l’assemblea deliberi la distribuzione dei dividendi, gli azionisti privilegiati

hanno la possibilità di ottenere un dividendo più elevato (per un importo minimo pari almeno alla

percentuale del valore nominale indicata nello statuto) e in via prioritaria rispetto agli azionisti ordinari.

Tipicamente lo statuto societario può indicare una percentuale di maggiorazione degli utili percepiti dagli

azionisti privilegiati rispetto agli utili percepiti dagli azionisti ordinari.

Con la legge 216 del 7/6/74 è stata introdotta una particolare tipologia di azioni, chiamate azioni di

risparmio, chiamate così perché sono pensate per i risparmiatori: sono caratterizzate da particolari privilegi

di natura patrimoniale, bilanciati da una grossa penalizzazione dei diritti amministrativi, dal momento che il

diritto di voto è totalmente annullato. Gli azionisti di risparmio non possono partecipare alle decisioni

societarie, parteciperanno solo alla distribuzione degli utili. Queste azioni possono essere emesse solo da

società quotate e non possono essere emesse per un importo superiore al 50% del capitale sociale; sono

azioni al portatore, ma su richiesta possono essere nominative. L’assemblea speciale degli azionisti di

risparmio elegge un rappresentante che può partecipare alle assemblee dei soci e può soltanto impugnare

le delibere. I privilegi di natura patrimoniale prevedevano il pagamento di un dividendo pari almeno al 5%

del valore nominale dell’azione cumulabile per due anni e comunque una maggiorazione del 2% rispetto al

divid