Riassunto Finanza aziendale avanzata

Risultato operativo

± Risultato gestione finanziaria (interessi passivi – interessi attivi)

± Risultato gestione accessoria (oneri accessori – proventi accessori)

Reddito corrente

± Risultato gestione straordinaria

Reddito ante imposte

- Imposte

Reddito d’esercizio

• Per capire la redditività di un’azienda bisogna confrontare le grandezze economiche con

quelle patrimoniali: !"

1) Redditività del capitale investito: . Esprime il rendimento economico del

= #$%

capitale impiegato prescindendo dalla modalità di finanziamento prescelte. Il ROI

può essere scomposto in ROS (RO/ricavi) e rotazione del capitale investito netto

(ricavi/CIN); la rotazione deve essere alta, in quanto il CIN si recupera molte volte in

un anno. Il ROI è quindi funzione di 2 leve, capitale investito e reddito operativo,

per cui è importante l’analisi di mercato, in quanto a seconda di esso le aziende

avranno una delle due componenti più alta.

!%

2) Redditività dei mezzi propri: . Esprime il rendimento economico del

= &%

capitale investito dagli azionisti. Le determinanti del ROE sono ROI (gestione

operativa), ROI-ROD (guadagno da indebitamento), PFN/PN (struttura finanziaria) e

&'%

(

1-tc (imposte). Aumentando il

= & + − ) ∗ - ∗ (1 − ).

&%

debito si crea una redditività maggiore a patto che ROI-ROD>0, mentre se fosse <0

si perderebbe molto; aumentando il quoziente di indebitamento quindi aumenta il

rischio, il debito è un fattore positivo ma bisogna utilizzarlo con criterio.

!"

3) Redditività delle vendite: . Esprime il rendimento economico collegato

= ()*+,)

al fatturato dell’impresa. !-'

4) Onerosità del debito: .

= &'%

#$%

5) Leverage: .

&% &'%

6) Quoziente di indebitamento: .

&%

2) Determinazione dei flussi di cassa

• Nell’analisi per flussi si vede qual è stata la variazione di liquidità e perché si è

concretizzata. Il costo/ricavo monetario ha generato un’entrata o un’uscita o può generarle

in futuro.

• In finanza soltanto un costo è non monetario, l’ammortamento: esso non sarà mai

monetario in quanto è un costo solo contabile. Costi e ricavi monetari non equivalgono ad

entrate e uscite.

• Bisogna prendere il ricavo operativo monetario dal conto economico ed eventuali

variazioni di credito nello SP: un incremento di credito è sintomo di mancata riscossione, e

per calcolare l’entrata va sottratto al ricavo. Si usano i debiti per calcolare le uscite.

Entrata=Ricavo-Δcrediti

Uscita=Costo-Δdebiti

• Il reddito d’esercizio segue il principio di competenza, per cui è diverso dal reddito

finanziario che segue il principio di cassa. Ciò è dovuto ad uno sfasamento tra ciclo

economico (costi/ricavi) e ciclo monetario (entrate/uscite) con nascita di debiti e crediti.

Inoltre ci possono essere costi/ricavi in parte di competenza di più esercizi, entrate/uscite

che non originano ricavi/costi d’esercizio e presenza di valori stimati.

• Il rendiconto finanziario rappresenta un’efficace sintesi di CE e SP con l’attenzione

focalizzata sulla liquidità; esso verifica la capacità dell’impresa di generare/distruggere

liquidità attraverso le varie aree aziendali. Si va a vedere quante risorse monetarie sono

state complessivamente movimentate in un certo periodo e qual è stata la loro

destinazione. Area di provenienza/impiego di risorse:

1) Gestione operativa corrente: processi ripetitivi di acquisto/produzione/vendita

2) Gestione non corrente: operativa (investimenti/disinvestimenti) e non operativa

(finanziamenti/rimborsi, remunerazioni finanziarie, componenti straordinarie)

• Il flusso si divide in:

1) Impieghi: aumenti di attività, riduzioni di passività, riduzione di capitale netto

2) Fonti: riduzione di attività, aumento di passività, aumento di capitale netto

• Per fare un’analisi per flussi occorrono 2 SP consecutivi, il conto economico e la nota

integrativa. Una variazione di liquidità può essere determinata da:

1) Gestione operativa corrente (gestione caratteristica). Per determinare il flusso di

cassa della gestione caratteristica si calcola prima il flusso di CCNO, che contiene

valori operativi, costi e ricavi che si sono tradotti in liquidità o in crediti/debiti

operativi. Questo non è ancora un flusso di cassa, e si vanno a verificare eventuali

variazioni dei crediti v/clienti, del magazzino e dei debiti operativi. Una volta

calcolato attivo corrente e passivo corrente si calcola CCNO per differenza e si

calcola il flusso di cassa come FCCNOgc ± CCNO. Il flusso di cassa è determinabile

anche direttamente come differenza tra entrate e uscite operative, correggendole

controllando le variazioni di crediti, debiti e magazzino.

§ RE = ROm – COm – Amm – OF + plus – minus – imposte

§ ROm – COm – imposte = RE + minus – plus + OF + AMM

§ Metodo diretto: FCCNO = ROm – COm – imposte

§ Metodo indiretto: FCCNO = RO – imposte + Amm = MOL – imposte

2) Gestione operativa non corrente (investimenti/disinvestimenti): non si può

calcolare semplicemente la differenza tra attivo fisso di inizio anno e attivo fisso di

fine anno, non è detto che essa sia sintomo di entrata o uscita effettiva. Potrebbe

esserci stato un acquisto o una vendita, ed è necessario controllare sulla nota

integrativa. Attivo fisso e ammortamento non sono flussi finanziari, quindi nel caso

di un acquisto si va a controllare se è stato effettuato il pagamento: l’uscita

effettiva sarà la differenza tra il prezzo d’acquisto e la variazione dei debiti. Per

quanto riguarda invece una vendita potrebbe esserci una plusvalenza se esso il

valore contabile è inferiore al prezzo di vendita o una minusvalenza se è superiore

3) Gestione finanziaria (rimborsi/accensione debiti): si controlla in nota negativa se ci

sono accensioni o rimborsi debiti, e si controlla la variazione del patrimonio netto

come somma delle variazioni del capitale sociale e della riserva sovrapprezzo

4) Remunerazioni finanziarie (interessi passivi e dividendi): si vede la differenza tra le

riserve di inizio e fine anno, e se con le riserve sovrapprezzo si superano quelle al

31/12 vuol dire che è stato distribuito un dividendo per la differenza.

• Il rendiconto finanziario può essere redatto a sezioni contrapposte o in forma scalare; in

quello in forma scalare compare il flusso di cassa unlevered (FCU), che esprime la capacità

della struttura di produrre flussi di cassa a prescindere da come l’azienda venga finanziata.

FCE è invece tutto ciò che residua, cioè aggiungendo o sottraendo ad FCU i flussi dell’area

finanziamenti/rimborsi, dell’area remunerazioni finanziarie e dell’area straordinaria.

2) CAPM

• Per valutare un’impresa bisogna vedere quali sono i flussi di cassa generati dall’attivo (FCU)

e attualizzarli ad un tasso che esprima il costo medio di acquisizione delle risorse che

hanno permesso di generare quei flussi, ossia azionisti e finanziatori esterni. Tale tasso è il

costo medio ponderato del capitale (WACC), ovvero il costo medio delle risorse che hanno

permesso di generare quei flussi (costo medio della struttura finanziaria, Equity e PFN).

• Il WACC è una media ponderata che tiene conto del rischio operativo (business) e di quello

finanziario (modalità con le quali ci si finanzia). Maggiore è il debito maggiore è il rischio: se

l’economia va bene, maggiore è il debito maggiore è il guadagno, ma se va male maggiore

è il debito maggiore è la perdita, perdendo tanto più quanto ci si indebita. Tale rischio

viene quantificato dallo scarto quadratico medio.

• La struttura finanziaria di solito non varia da un anno all’altro. Il WACC utilizza come pesi

quelli che il manager reputa ottimi e migliori per l’impresa; se i manager non hanno in

mente la struttura ottimale è meglio invece utilizzare i valori medi del settore in cui opera

l’azienda, e non i dati dell’impresa in quel momento.

(1 )

= & * + − & *

! "

+ +

• Secondo una logica asset-side il valore degli asset si cacola attualizzando FCU al WACC e si

ipotizzano poi flussi perpetui; a questo punto sottraendo la posizione finanziaria netta a

tale valore si ottiene il valore dell’equity

%

$

= 1 =

# $

(1 + )

$&'

= −

( #

• Con logica equity-side, invece, si utilizzano i FCE, ovvero FCU ± ΔDebiti – OF + Scudo fiscale

OF. In questo caso si calcola il valore dell’equity, e non si può usare il WACC come tasso di

attualizzazione in quanto si ripeterebbe l’uso di Kd: come fattore di attualizzazione si

utilizza Ke, ovvero il rendimento prospettico richiesto dall’azionista. Viceversa, in questa

logica sommando il valore dell’equity alla posizione finanziaria netta si ottiene il valore

degli asset. %

$

= 1 =

( $

(1 + )

! !

$&'

= +

# (

• In ogni caso entrambe le logiche presuppongono l’utilizzo del rendimento prospettico

richiesto dall’azionista, Ke, stimabile attraverso il modello del Capital Asset Pricing Model.

Questo modello è stato fortemente criticato (es. per il fatto che attualmente il tasso risk-

free è addirittura negativo), ma dal punto di vista aziendale non è stato ancora sostituito

per mancanza di metodi alternative o per loro eccessiva difficoltà. Il metodo è quindi molto

usato per la stima del pricing e dei rendimenti previsti su attività, debiti, ed equity.

= = + ( − )

! ) ( * )

• Il modello sottolinea che si vuole un rendimento privo di rischio più un rendimento

sull’investimento. Il rendimento richiesto dal mercato è il rendimento medio dei titoli

quotati sul mercato di riferimento. è il rischio, e misura la sensibilità del rendimento del

.

titolo rispetto al rendimento di mercato. Il rischio di un titolo corrisponde al suo scarto

quadratico medio, se si considera separatamente; se viene inserito in un portafog