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Cash flow management: seconda lezione di inglese

Il valore di una ditta: generazione di cassa

Il valore di una società è, in ultima analisi, direttamente correlata alla sua capacità di generare cassa. I metodi di valutazione finanziaria consistono in:

• La capacità di un'azienda di generare liquidità
• Il livello dell'indebitamento finanziario netto

Il rendiconto finanziario mostra la quantità di contanti che un'azienda genera in un certo periodo di tempo. Ci sono diversi tipi di flussi di cassa (dal più alto livello al più specifico):

• Il risultato operativo (EBIT): è reddito operativo (ricavi operativi - costi operativi)
• Taxes on EBIT: imposte di reddito operativo al lordo dello scudo fiscale (in questo caso è del 31,25%)
• L'utile operativo netto dopo le imposte (NOPAT): reddito operativo netto post-imposizione fiscale
• Ammortamenti e deprezzamenti
• Variazioni di capitale circolante netto
• Cash flow operativo
• Free cash flow unlevered
• Free cash flow
• Flusso di cassa netto

Ogni obiettivo di gestione dovrebbe essere, data una economia aziendale (cioè conto economico), per massimizzare la generazione di cassa. Il valore di un'azienda è dato dalla cassa: più cassa possiede, più valore avrà.

Comparazione di due società dai loro flussi di cassa

Valore di differenziazione: capacità di generazione di cassa.

• 2 Aziende
• Operano nello stesso settore e stesso Paese
• Con conti economici identici (cioè margini)
• Con lo stesso tasso di crescita previsto

Prendere certe economie, per aumentare la generazione di cassa (vale a dire il tasso di conversione più elevato), è necessario avere:

• Basso fabbisogno di capitale circolante
• Basse spese in conto capitale (Capex) dato che molte aziende sono "condannate" per investire in modo significativo

Generare alti flussi di cassa significa:

• Avere strutturalmente meno capitale investito in azienda, quindi meno bisogno di capitale
• Rimborsare i fornitori di finanziamento più rapidamente
• Avere un migliore rating di credito / capacità: posso remunerare in breve tempo i fornitori di finanziamento anche avendo una cassa meno rigida e un debito dato ad un interesse più basso
• Tenere meno equità (fonte più costosa del capitale) vuol dire avere un ROE maggiore

Ad esempio, un'azienda che possiede più Capex assorbe molta più cassa e quindi sono diverse per quanto abbiano la stessa redditività.

I “guidatori” dei cash flow

I driver di generazione di cassa hanno origine a conto economico (cioè nei economia) della ditta:

• Crescere di vendita prezzi e volumi
• Ridurre i costi
• Aumento dei margini

Fatturato (sales) = Prezzi di vendita * Volumi di vendita

Ma l'economia della società, da sola, non garantisce necessariamente la generazione di cassa (e quindi la creazione di valore). Una società deve:

• "Vendite di monetizzare" ---> massimizzare quindi i flussi di cassa
• Ridurre al minimo le spese di capitale senza danneggiare la posizione competitiva delle imprese

La capacità di monetizzare le vendite naturalmente derivare da:

• Come pagare più veloce da parte dei clienti (riduzione dei crediti in percentuale del fatturato)
• Pagare i fornitori il più tardi possibile (senza incorrere in penalità)
• Riduzione magazzino il più possibile

Ridurre il CAPEX è rischioso, come base patrimoniale di una società si deteriora nel tempo (e ha bisogno di ristrutturazione) e spesso questo penalizzerà la qualità e l'uscita di produzione aziendale.

Capitale circolante (working capital)

Capitale Circolante Operativo (OPWC): si divide in crediti verso clienti, debito verso fornitori e magazzino.

Il capitale circolante operativo è il capitale necessario per eseguire le operazioni a breve termine (commerciali) di una società. Esso comprende gli usi e le fonti di capitale che derivano dalle operativo (ad es crescente / decrescente) rimanenze, i crediti o debiti commerciali. Esso corrisponde alla somma delle rimanenze e crediti commerciali, al netto dei debiti commerciali, e dà un'indicazione circa la quantità di capitale che è necessario per una società di funzionare nelle sue normali operazioni di business. CCN = capitale circolante operativo + altre attività/passività nel breve termine (magazzino + crediti clienti - debiti fornitori).

Il capitale circolante operativo è la richiesta di capitale che l’azienda ha per svolgere appieno il suo business. In un certo periodo di tempo, il capitale circolante rappresenta il flusso di cassa (positivo o negativo) che la OPWC assorbe o genera in un business. Generalmente:

• Aumenta nel magazzino di OPWC generare un requisito patrimoniale (vale a dire "bruciare" denaro contante)
• Diminuzioni di capitale rilascio OPWC (cioè generare cassa)

Other short term assets and liabilities

Il calcolo del working capital è completato aggiungendo e sottraendo altre attività e passività a breve termine. Il totale a cui si arriva è capitale circolante totale, che rappresenta tutto il capitale a breve termine una azienda richiede per le sue operazioni di business giorno per giorno a funzionare (sia operativo e non operativo). Le altre attività a breve termine potrebbero essere:

• Crediti tassati
• Altri crediti

Altre passività a breve termine potrebbero essere:

• Debiti tassati
• Debiti ai dipendenti
• Fondo TFR
• Altre passività

Il cash in bilancio non è parte del capitale di funzionamento, salvo se si tratta di "cassa intrappolata" (depositi per garanzie, bid bond, dei contratti di locazione, etc.) ---> la cassa dello Stato patrimoniale non è calcolata nel Capitale Circolante Netto (CCN), ma è nettato nei debiti ossia Deb.nett = Deb.lordi - Cassa.

Crediti commerciali

Sono la prima componente del capitale operativo. Un credito commerciale è una parte delle vendite la cui monetizzazione è differita nel tempo:

• Potrebbe essere visto come il numero di giorni di vendita "intrappolato" in crediti
• Una volta un credito viene incassato, il capitale viene rilasciato e flussi di cassa nel business generando un effetto monetario
• Solitamente quando una società aumenta il suo fatturato, aumento dei crediti e denaro viene assorbito per finanziare la crescita

In alcuni casi / industrie, le aziende sono in grado di monetizzare immediatamente le vendite al momento del trasferimento del prodotto / servizio (caso ottimale) tecnica adottata soprattutto per i B2B ma in casi anche nei B2C. Il settore retail è "cash and carry" (negozi, supermercati, bar, ristoranti). Aziende che sono in grado vengono pagati in anticipo tramite acconti o reali (società di sviluppo immobili residenziali). Pagamenti di solito sono raccolti tra i 30 e i 120 giorni. In alcuni settori (ad esempio l'assistenza sanitaria in Italia) enormi ritardi sono la norma (280+ giorni).

I crediti commerciali devono essere analizzati e monitorati sia in stock-valori e rapporti specifici, tra i quali:

• Crediti commerciali / Vendite (% di età sales outstanding di pagamento in attesa)
• Crediti commerciali / Vendite * 365 (days sales outstanding)
• Vendita / Crediti commerciali (fatturato crediti / rotazione)

Le vendite dovrebbero essere LTM (ultimi 12 mesi) al lordo dell'IVA.

Il Magazzino

È la seconda componente del capitale circolante operativo. Il magazzino è l’azione che una società produce (o detiene) che non è venduto al mercato, viene vista come sospensione dei ricavi che l’azienda non monetizza nel breve termine. Il magazzino (assorbe capitale) esiste per:

• Materie prime
• Semilavorati
• Prodotti finiti

Potrebbe essere visto come l'ammontare delle vendite legato al magazzino (non monetizzato). Quando il magazzino di prodotti finiti si svuota, avviene un aumento delle vendite e il capitale viene rilasciato, genera cassa. Le società che non sono titolari di magazzino sono generalmente attività di servizio - Airlines, Utilities, ristoranti, ecc. Alcuni aziende operano su una "build-to stock" ---> lavorano per stock di prodotti (al contrario di "build-to-order" ---> ordinazioni su commessa). Questi in genere assorbono più soldi. Just-In-time metodologia produttiva è venuto su per ridurre le scorte di estremamente basso (o nullo) livelli.

Il magazzino deve essere analizzato e monitorato sia in stock-valori e rapporti specifici, tra i quali:

• Magazzino / Vendite (% di età sales outstanding di pagamento in attesa) oi costi di produzione, se SFG o materie prime
• Magazzino / Vendite * 365 (days sales outstanding) / oi costi di produzione se SFG o materie prime
• Vendita / - Magazzino (fatturato / rotazione delle scorte) o di produzione se SFG o materie prime

Le vendite dovrebbero essere LTM (ultimi 12 mesi) al netto dell'IVA. Il magazzino deve essere analizzato in base al tipo di azione, e può variare in modo significativo nel corso del tempo.

Debiti verso fornitori

Sono la terza componente del capitale circolante operativo. I debiti commerciali rappresentano la parte dei costi di acquisto che le aziende ritardano pagamento, più hanno dilazioni nel tempo, più posseggono cassa.

• Potrebbero essere visti come il numero di giorni vale la pena di costi sospesi debiti
• Quando una società paga un debito commerciale, il capitale è necessario e denaro viene utilizzato / assorbita
• Normalmente quando una società aumenta gli acquisti, i debiti aumentano

Molte aziende pagano al momento di acquisto (o in anticipo - caso peggiore):

• Commodities (Mercato a pronti) ---> pagamento immediato per determinate attività, quando azienda paga brucia cassa
• Personale o utenze di servizio (termini di pagamento a breve)
• Aziende in difficoltà finanziarie ---> legate a procedure fallimentari o concorsuali, non si possono avere dilazioni

I debiti devono essere analizzati e monitorati sia in stock-valori e rapporti specifici, tra i quali:

• Debiti / CMV (% dei costi di età eccezionale pagamento in attesa)
• Debiti / COGS * 365 (giorni costa eccezionale)
• COGS / Debiti (CMV fatturato / rotazione)

CMV devono essere LTM (ultimi 12 mesi) al lordo dell'IVA.

Capitale circolante operativo

I crediti commerciali (pagati in precedenza!):

• Vendere credito
• Selezionare clienti
• Fare credito più costoso (incentivare pagamento anticipato)

Il magazzino (ridurre magazzino!):

• Ottimizzazione della produzione (ridurre lotto economico minimo)
• Riduzione del livello servizio (comprendere livello ottimale di magazzino)
• Riferimenti - Ridurre / gamma di prodotti (semplificare l'offerta dell'azienda)
• Ridurre tempo di rotazione del magazzino (time-to-market)

Debiti finanziari (pagare più tardi!):

• Ridurre tempi di pagamento grazie all’aumento dei volumi di vendita (fidelizzazione fornitore)
• Migliorare le condizioni economiche dei prodotti (ad esempio un aumento dei prezzi)
• Cambio dei fornitori
• Classificare e riordinare le forniture, capendo le tendenze della concorrenza e avere un back-up (co-fornitori)

La revisione della supply chain di una società creerà molti dei benefici di cui sopra. La catena della fornitura rappresenta tutte le operazioni che una società ha bisogno per svolgere al fine di offrire un prodotto / servizio sul mercato:

• Stima della domanda
• Programma e pianifica (produzione / appalti)
• Logistica (Inbound / outbound)
• Produzione
• Azione
• Contanti-In (ciclo di raccolta)
• Il Pagamento (ciclo di pagamento)

È un ciclo dei processi che va dai processi interni fino al pagamento: sistema di controllo sofisticato. Il controllo del management avviene attraverso sistemi di segnalazione, è fondamentale (sistemi di controllo di gestione e / contabilità dei costi industriali sono necessari - CFO / Responsabile del Controllo / COO). La revisione della catena di fornitura (ogni 5-7 anni in linea con i cambiamenti radicali interni ed esterni) permette una riduzione OPWC (e guadagni di efficienza che portano a margini più elevati). Ottimizzazione della supply chain è tipico di una società in crescita e aumentando la sua maturità, e permette di ottenere "miglioramento continuo" (vale a dire la creazione di valore), che sarà a tempo indeterminato rimanere con l'azienda.

Piano di incentivazione del management

Al fine di generare cassa, possibilmente riducendo il fabbisogno di capitale circolante, top e middle management dovrà essere adeguatamente motivata. Il CEO e alti dirigenti potrebbero essere motivati facendo i loro interessi economici allineati con la creazione di valore in azienda. Gestione del management intermedio, in aree specifiche, potrebbe essere motivato, tra l'altro, secondo le leve di capitale circolante hanno un impatto direttamente sopra come, ad esempio:

• CFO (Intero OPWC: crediti / inventory / debiti)
• COO (Inventario / debiti)
• CCO (Crediti)
• Head degli appalti (inventario e debiti)
• Head del credito (crediti)

La MIP può affrontare e comprendere obiettivi specifici, ma anche obiettivi globali dell'azienda anche se per l’azienda un programma di questo genere porterà dei costi che dovranno essere minori dei benefici. La realizzazione di un MIP è il primo passo verso il miglioramento operativi destinati alla creazione di valore in azienda.

Esempi pratici

1° Metodo di valutazione: l’azienda mostra un miglioramento ma brucia cassa:

• Magazzino cresce ma in modo minore del fatturato
• Crediti crescono in modo cospicuo rispetto al fatturato
• Debiti rimangono costanti e comunque è una buona notizia (l’aspirazione è che decrescano)

2° Metodo di valutazione - Giorno fornitori:

• Magazzino decresce, ho meno stock quasi di 5 gg
• Crediti li ricevo con 2 giorni di ritardo
• I fornitori rimangono più o meno costanti sui 53 giorni

3° Metodo di valutazione – Tasso di rotazione:

• Magazzino ha un’elevazione di 14,7 volte in più, una rotazione ampia del magazzino significa più vendita
• Crediti ruotano un po’ meno ma non possiamo pretendere molto
• Debiti si mantengono costanti

Il tasso di rotazione deve essere alto in modo tale più casa.

Alcuni esempi del metodo della normalizzazione dei redditi

Volatilità del prezzo delle materie prime. Le aziende che basano la maggior parte del valore dei loro prodotti sulla trasformazione di materie prime, hanno i loro conti soggetti a volatilità dei prezzi di materie prime:

• Per poter ottenere guadagni significativi quando prezzi delle materie prime e scendono i prezzi di vendita dei prodotti non seguire l'esempio o di avere un lasso di tempo o, viceversa, nel caso in cui sorgono
• Per poter essere soggetti a compressione dei margini (nel caso in cui non possono aumentare i prezzi per i clienti)
• Necessità di capire trade-off tra i prezzi di vendita e dei costi delle materie prime ---> capire la differenza che c’è tra il selling cost (prezzo di vendita) e purchase cost (prezzo di acquisto)

La cosa importante da capire è se i prodotti di una società diventano, a tempo indeterminato, le materie prime (da specialità) o viceversa:

• Trasformazione in merci creerà compressione dei margini definitivo
• Trasformazione in specialità creerà espansione del margine definitivo

Perché normalizzare? Il costo delle materie può oscillare nel tempo, non rimangono quindi costanti:

• Se costo delle materie prime sale e i prezzi di vendita non salgono ---> la redditività si comprime
• Se costo delle materie prima e salgono i prezzi di vendita ---> la redditività non si comprime

Potrebbe anche accadere che il prezzo delle materie prime (post innalzamento prezzi di vendita) scende ed allora avremo un incremento ancor maggiore del reddito prodotto ---> si espande la redditività.

Dobbiamo capire se l’oscillazione delle materie prime a cui segue l’oscillazione dei prezzi di vendita, sia temporanea o no ---> rettifica di normalizzazione, l’effettiva redditività che produce-trasforma e vende materie prime:

• Se è permanente, la redditività ---> speciality
• Se non è permanente ---> commodities ossia aziende che compra e vende materie prime

Il valore aggiunto di questo business è la capacità di giostrare i prezzi di vendita in base al costo delle materie prime.

Caso 1 – Introduzione

Società X, attiva nella trasformazione di fosforo giallo utilizzato in olio lubrificante e plastica (di provenienza dalla Cina), ha i suoi conti in modo significativo impatto dal repentino aumento / diminuzione del costo della materia prima. Il prezzo medio di fosforo giallo è stato di circa US $ 2,000 / ton. In tempi recenti (2008 e 2009) il mercato ha subito un straordinario aumento del suo costo. Il prezzo di fosforo giallo, nel suo trend di crescita, ha creato una compressione immediata margini in quanto la Società non è stata in grado di aumentare subito il prezzo dei suoi prodotti di vendita. La Società ha reagito inizialmente in aumento delle scorte e, successivamente, i prezzi dei prodotti chiave di vendita nel 2009 per i suoi clienti.