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Figura 3 Caratteristiche del PPP per settore di applicazione

Fonte: A.C.E.N. (2012).

Il finanziamento “project” è una pratica che sta diventando usuale per le Pubbliche Amministrazioni

soprattutto nell’ultimo decennio e sono ancora più ricorrenti per i contraenti della Pubblica

Amministrazione gli altri istituti cosiddetti di Partenariato Pubblico Privato (PPP).

Le iniziative di PPP nascono per favorire e promuovere la realizzazione di un progetto attraverso la

partecipazione e l’assunzione di responsabilità (opportunità e rischi) da parte sia di soggetti pubblici

(Pubblica amministrazione, Stato, Regioni, Autonomie locali), sia soggetti privati (associazioni,

fondazioni, banche di affari, persone fisiche). Il mercato del PPP è composto da una varietà di

applicazioni. Non solo Project Financing, ma anche concessioni, ricerca di partners nella

costruzione di nuove società finalizzate alla realizzazione di specifici interventi (urbani,

imprenditoriali), attraverso la collaborazione dei privati a diversi livelli: finanziari, gestionali, di

fornitura.

Il Decreto Legislativo 152/2008 (III Correttivo al Codice dei Contratti) definisce il PPP nel

seguente modo: “Ai fini del presente codice, i contratti di partenariato pubblico privato sono

contratti aventi per oggetto una o più prestazioni quali la progettazione, la costruzione, la gestione o

la manutenzione di un’opera pubblica o di pubblica utilità, oppure la fornitura di un servizio,

compreso in ogni caso il finanziamento totale o parziale a carico di privati, anche in forme diverse,

di tali prestazioni, con allocazione dei rischi ai sensi delle prescrizioni e degli indirizzi comunitari

vigenti. […] Alle operazioni di partenariato pubblico privato si applicano i contenuti delle decisioni

Eurostat” (art. 3, c. 15-ter). 9

Il problema del coinvolgimento dei privati nei progetti pubblici è stato introdotto nel Regno Unito

più incisiva che in Italia, già dai primi anni ‘90. Il

in maniera motto primo obiettivo è stato quello di

creare le condizioni giuridiche, istituzionali e culturali, che rappresentano il presupposto di un

nuovo sistema di relazioni tra amministrazione e privati. Questa impostazione ha consentito non

solo la realizzazione di alcuni importanti progetti (il primo, sicuramente per dimensione, può essere

considerato il Tunnel sotto la Manica), ma anche la definizione di procedure innovative che

modificano le modalità di collaborazione tra pubblico e privati nell'erogazione di servizi pubblici.

L'insediamento del governo conservatore della Thatcher ha determinato una ridefinizione radicale

del ruolo del soggetto pubblico e di quello dei privati, costringendo la pubblica amministrazione a

rinunciare ad aree di attività interessanti sotto il profilo reddituale e a lasciare uno spazio maggiore

alle capacità e alle iniziative degli operatori privati. Questo processo si è articolato lungo tre

direttrici principali: la privatizzazione delle maggiori aziende pubbliche, l'introduzione su larga

scala del contracting out di certi servizi, il lancio del Project Financing. Quest'ultima consiste

nell'elaborazione di nuove procedure e strutture contrattuali che coinvolgono la pubblica

amministrazione come cliente, acquirente e controllore di servizi pubblici e i soggetti privati nel

ruolo di progettisti, costruttori, finanziatori e gestori di servizi e infrastrutture pubbliche. Questa

vasta operazione ha interessato la Pubblica amministrazione sia nei livelli centrali, sia locale.

La motivazione principale dell'esigenza di un maggiore coinvolgimento dei soggetti privati non era

legato allo stallo degli investimenti pubblici infrastrutturali o al riequilibrio dei conti pubblici, ma

alla consapevolezza della superiorità del mercato come meccanismo decisionale e delle capacità

gestionali del soggetto privato rispetto a quello pubblico. L'attenzione fu concentrata non tanto sulle

fonti di finanziamento quanto sulle sue qualità, il ruolo centrale venne dato alla progettazione non

solo tecnica ma anche economica, finanziaria e gestionale.

Anche in Italia si stanno comunque diffondendo attività volte al sostegno del PPP. Sono stati creati

tre organismi che a vario titolo perseguono l’obiettivo di promuovere la finanza di progetto e il

l’Unità Tecnica di

partenariato pubblico-privato: Finanza di Progetto (UTFP), attiva dal 2000, è il

soggetto istituzionale della Presidenza del Consiglio dei Ministri; il Comitato per la Promozione del

e l’Osservatorio Nazionale sul project Financing, entrambi promossi

Partenariato Pubblico-Privato

dell’economia e Finanze, Unità Tecnica Finanza di Progetto, Unioncamere e altri

dal Ministero

Enti. Questi organismi hanno lo scopo di diffondere, attraverso la raccolta, la discussione e l’analisi

di casi pratici best practices, la cultura del PPP. Maggiori informazioni si possono avere

attraverso la consultazione dell’apposito sito web: www.infopieffe.it.

4. Gli attori in una operazione di Project financing

Un’operazione di PF è costituita da una numerosa platea di attori, data la complessità dello

strumento e delle caratteristiche che lo costituiscono. Finalizzata a chiudere ogni possibile fonte di

rischio (tecnico-economico-normativo), ciascun attore coinvolto nella finanza di progetto ha

specifici ruoli e responsabilità. Di seguito si riporta un elenco delle possibili figure coinvolte:

1. Società di progetto o special purpose vehicle (SPV);

2. Società sponsor o promotori;

3. Banche finanziatrici, altri finanziatori, mercati finanziari;

4. Istituzioni pubbliche;

5. Controparti commerciali: fornitori, costruttori o main contractor, acquirenti potenziali

dell’output del progetto; 10

6. Società di servizi: agenzie di rating, società (studi) di progettazione e ingegneria, consulenti

finanziari e legali.

La società di progetto (Special Purpose Vehicle) permette di determinare la separazione giuridica ed

economica del progetto rispetto alle attività dei promotori. La forma giuridica che assume può

variare, ma sua caratteristica peculiare è la responsabilità limitata. A parte il ruolo operativo, la

è quasi sempre il debitore nell’ operazione di project financing. Vi sono,

Special Purpose Vehicle

però dei casi in cui il debitore è un soggetto giuridico diverso, per offrire maggiori garanzie ai

finanziatori: si tratta del Trustee borrowing vehicle (TVB) o del Security trustee. Il Trustee

borrowing vehicle riceve in prestito i fondi, provvede ai pagamenti dovuti dalla SPV ed è titolare

dei ricavi. Nel caso del Security trustee è, invece, la società di progetto a ricevere il finanziamento e

ad effettuare i pagamenti, mentre il Security trustee può avere un titolo di pegno sui ricavi.

I promotori sono i soggetti a cui compete la gestione imprenditoriale dell’iniziativa, e/o sono

primariamente interessati alla realizzazione del progetto. Essi non sono necessariamente coloro che

hanno avuto l’idea del progetto, ma coloro che lo strutturano dal punto di vista tecnico, giuridico,

operativo e finanziario, ne promuovono l’attuazione, seguendone lo sviluppo dalla fase progettuale

a quella della gestione operativa e commerciale delle opere realizzate (project manager) e che

apportano il capitale di rischio e le altre risorse necessarie alla realizzazione del progetto stesso.

Spesso rappresentano lo SPV. Generalmente si tratta di un gruppo di imprese raggruppate in joint-

venture che versano il capitale di rischio della società di progetto, danno vita ad un progetto, nel

settore specifico in cui operano e si candidano alla sua realizzazione, per sviluppare ulteriormente la

propria attività. E’ centrale la figura consulenziale esterna del financial advisor. Anche soggetti

pubblici, però, possono partecipare come promotori alla realizzazione di un progetto. La loro

partecipazione può essere prevista, con le relative condizioni, nel bando di gara, come elemento

essenziale del progetto o anche come forma di sostegno. Questo spiega perché i finanziatori

pongano un’attenzione tanto accurata alla valutazione professionale dei promotori.

Le Banche, i finanziatori e/o i mercati finanziari hanno il ruolo di finanziare il progetto. Inoltre è

importante sottolineare che le istituzioni finanziarie spesso ricoprono anche ruoli diversi da quello

di finanziatori. La prima figura di finanziatore è quella dell’arranger. Si tratta dell’istituto o degli

istituti che organizzano il prestito. Da un lato si accordano con i promotori ed il financial advisor

sull’importo e sulle condizioni contrattuali del finanziamento, dall’altro si occupano di negoziare il

finanziamento sul mercato, creando un pool di finanziatori. Si impegnano, comunque, a

direttamente un certo ammontare che viene ridotto solo se l’adesione complessiva al

sottoscrivere

finanziamento supera l’importo richiesto. Generalmente il procedimento seguito è quello

dell’underwriting. L’underwriting è il processo di sottoscrizione dei finanziamenti, da parte di uno

o più istituti prima della sindacazione e della firma della relativa documentazione. Si tratta di un

impegno legale sulla base di condizioni concordate tra le parti, contenute in un documento chiamato

term-sheet.

Le autorità pubbliche possono intervenire in diversi modi in un progetto finanziato con ricorso al

Il caso più tipico è quello dell’ipotesi di un bando di gara per l’aggiudicazione di

Project Financing.

una concessione di costruzione e gestione dell’opera. In questo ambito può essere previsto un

sostegno pubblico al progetto. Se un soggetto pubblico desidera sviluppare una determinata

iniziativa, viene affiancato da un advisor per verificare, prima di ogni altra cosa, la fattibilità e la

del progetto. L’advisor

bancabilità assiste il soggetto pubblico anche nella gara per la selezione

Il sostegno pubblico può essere previsto in forme diverse: o con l’impegno

degli istituti finanziari.

di acquisto di determinate quantità per tenere il mercato in equilibrio, o con apporto di capitale nella

Spv della quale l’istituzione pubblica diventa socia insieme ai promotori. Le autorità pubbliche,

comunque, possono influenzare anche diversamente un’iniziativa progettuale, vale a dire

11

modificando la normativa vigente, snellendo le procedure burocratiche, prevedendo sgravi fiscali,

favorire la concessione di maggiori contributi in c/capitale, ecc.

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Per controparti si intendono le controparti commerciali, vale a dire i fornitori delle materie prime, i

costruttori delle opere, gli addetti alla manutenzione e gli acquirenti del prodotto quando sono

priori. Generalmente, in un’operazione di

identificabili a Project Financing, i contratti vengono

conclusi congiuntamente. Questo vuol dire che si fa in modo che ciascun soggetto venga reso

partecipe dell’intero progetto e non solo di quanto di sua competenza. L’affidabilità patrimoniale ed

imprenditoriale di questi soggetti è conditio sine qua non per la riuscita del progetto, non solo da un

punto di vista operativo, ma anche perché, come è intuibile, i finanziatori vi prestano molta

attenzione.

Le società di servizi: agenzie di rating, società (studi) di progettazione e ingegneria, consulenti

finanziari e legali, affiancano e assistono gli attori coinvolti nell’operazione di PF, attraverso la

stesura e l’elaborazione di piani, programmi e progetti, nonché dei contratti, al fine del

perfezionamento dell’operazione stessa. 12

5. Cenni alla normativa italiana sulla Finanza di progetto

Il ciclo del progetto sopra descritto va naturalmente associato alle fasi procedurali previste dalla

8

normativa di riferimento. Le direttive comunitarie distinguono 6 categorie di appalti:

1. Gli appalti pubblici dei lavori che riguardano lo svolgimento dei lavori o la realizzazione di

un'opera;

2. La concessione di lavori pubblici che si differenzia dalla prima solo per il fatto che la

controprestazione consiste nel diritto di gestire l'opera o in tale diritto accompagnato da un

prezzo;

3. Gli appalti pubblici di servizi dove i servizi possono comprendere la progettazione di un'opera;

4. I concorsi di progettazione che sono definite come le procedure nazionali intese a fornire

all'amministrazione aggiudicatrice un piano o un progetto, selezionati da una commissione in

base ad una gara;

5. Gli accordi quadro stabiliti tra l'ente aggiudicatore e uno o pin fornitori, che fissano i prezzi e i

quantitativi previsti degli appalti da aggiudicare nel Corso di un determinato periodo;

6. Gli appalti di forniture che riguardano l'acquisto, il leasing e la locazione di prodotti.

n. 62 del 18 aprile 2005, l’art.

Con la legge comunitaria 25, ha delegato il Governo a recepire le

direttive 2004/18 e 2004/17 imponendo la raccolta in un unico testo normativo, sia della disciplina

degli appalti e concessioni di rilevanza comunitaria, sia degli appalti e concessioni sotto soglia

comunitaria, enucleando le disposizioni comuni e disciplinando in capi separati gli aspetti non

comuni e disciplinando, nel medesimo testo normativo che recepisce le direttive 2004/18 e

2004/17, anche i contratti pubblici di lavori, servizi, forniture, che si collocano sotto soglia, sia nei

settori ordinari che nei settori speciali.

Il Decreto Legislativo n. 163 del 12 aprile 2006 recepisce integralmente le direttive 2004/17 e

2004/18, senza innovazioni radicali per i servizi e le forniture, per le quali già erano state recepite

le precedenti direttive. Viceversa sono riportate significative innovazioni per i lavori, per i quali il

legislatore nazionale, con le precedenti versioni (dalla 109/94 in poi) si era in più punti scostato dal

diritto comunitario. In particolare, rispetto alla legge Merloni, in sede di recepimento della direttiva

2004/18, si è previsto:

 un maggior numero di ipotesi di utilizzabilità della trattativa privata;

 la licitazione privata con scelta delle imprese da invitare rimessa alla stazione appaltante,

limitatamente agli appalti di importo particolarmente elevato;

 la scelta, rimessa alla stazione appaltante, e non predeterminata dalla legge, tra criterio di

aggiudicazione del prezzo più basso e criterio dell’offerta economicamente più

vantaggiosa;

 un regime della verifica delle offerte anomale più rispettoso del diritto comunitario (quanto

a momento della verifica e a oggetto della verifica).

Sono stati, infine, recepiti i nuovi strumenti negoziali previsti dalle direttive e, in particolare,

l’accordo quadro, il dialogo competitivo, la centrale di committenza, le aste elettroniche.

8 La Direttiva 2004/18 unifica la disciplina degli appalti e concessioni di lavori, servizi, forniture nei “settori ordinari”

(vale a dire tutti, tranne quelli c.d. esclusi, che sono disciplinati dalla direttiva 2004/17, e tranne quelli eccettuati da

entrambe le direttive, quali ad. es., gli appalti segretati), mentre la direttiva 2004/17 disciplina gli appalti e concessioni

di lavori, servizi e forniture nei settori c.d. “esclusi”), e che si possono definire “settori speciali” (gas, energia termica,

elettricità, acqua, trasporti, servizi postali, sfruttamento di area geografica). 13

In particolare, il nuovo Codice dei Contratti - D.lgs 163/2006, regola, in via generale, la

e prevede che all’affidamento

concessione di lavori pubblici agli artt. 142 e seguenti delle

concessioni si proceda su iniziativa pubblica con una gara bandita dal committente (artt. 144 e 145)

ovvero su iniziativa privata, con la procedura del promotore, regolata dagli artt. 152 e segg., nella

9

denominata “procedura di project financing”

prassi (Figura 5).

Figura 5 - La Finanza di Progetto D.lgs 163/2006 aggiornato al III correttivo

(D.lgs152/2008).

Fonte: A.C.E.N. (2009). 10

Il altri termini, gli istituti che il nuovo Codice regola sono i seguenti.

Per quanto riguarda il Project Financing, si distingue la:

1. La concessione di costruzione e gestione su proposta della stazione appaltante

2. La concessione di costruzione e gestione su proposta del promotore, può a sua volta essere

mediante:

 procedura con gara singola

 procedura con gara doppia

 procedura in caso di inerzia della PA

9 Per un approfondimento sulle procedure di aggiudicazione contemplate nel III Correttivo al Codice dei Contratti si

veda: Iossa, Antellini Russo (2008); AVCP (2009).

10 Di cui gli ultimi provvedimenti rilevanti trattano l’introduzione del “Contratto di disponibilità” (Legge 135/2012, in

conversione con il cd. Decreto “II Spending Review”); della defiscalizzazione delle infrastrutture strategiche e delle

grandi opere e del “Contratto di rete” (Legge 221/2012, in conversione con il cd. Decreto “Crescita Bis”). 14

Il codice contempla inoltre le altre forme di PPP:

3. Concessione di servizi

4. Altre istituti di PPP:

 Partenariato sociale: S.T.U. e Società miste

 Programmi per la riqualificazione urbana: Contratti di quartiere e Programmi Edilizi

 Sponsorizzazioni

 Leasing immobiliare

 Contratto di disponibilità

 Contratto di rete

6. La gestione dei rischi in una operazione di Finanza di progetto

Esistono diverse tipologie di Project financing, ognuna delle quali suddivide i rischi tra i diversi

soggetti in maniera differente:

 Project financing con garanzie dirette e incondizionate

 Project financing con garanzie limitate

 Project financing con garanzie indirette

 Project financing senza garanzia di rivalsa o puro nell’assunzione dei

Le categorie elencate presentano un impegno decrescente da parte dei promotori

rischi. La prima tipologia è quella più lontana dalla concezione di fondo del Project financing in

quanto attribuisce tutti i rischi ai promotori, l'ultima è invece quella che la concretizza meglio in

quanto l'unica garanzia che fornisce deriva dai cash flow generati del progetto.

L'analisi delle categorie di rischio viene effettuata tramite:

 1'analisi della fattibilità complessiva del progetto

 1'analisi dei rischi specifici che caratterizzano le singole fasi del progetto

Il rischio maggiore in cui si incorre è il rischio di natura economica, dato dalla possibilità che gli

introiti derivanti dal progetto non coprano i costi tecnici e finanziari sostenuti.

Esistono diversi modi per aumentare il livello di certezza dei flussi economici relativi ad un

progetto, cioè per ridurne la rischiosità rendendo 1'operazione maggiormente appetibile per i

finanziatori privati che, contrariamente ai soggetti pubblici, ragionano in una maggiore logica

rischio-rendimento.

La normativa sugli appalti ha reso più certi i flussi reddituali e finanziari negativi connessi alla

realizzazione di un'opera pubblica, escludendo la possibilità di introdurre varianti in corso d'opera

ed obbligando costruttori e progettisti a prestare garanzie e stipulare polizze assicurative che

servono a coprire i maggiori oneri determinati dagli errori commessi da questi soggetti.

Non altrettanto e stato fatto per i flussi reddituali e finanziari positivi, la cui incertezza riguarda i

comportamenti della Pubblica Amministrazione, in quanto quest'ultima promuove la realizzazione

delle opere o 1'affidamento della gestione dei servizi, concede i necessari permessi, stabilisce,

modifica e percepisce le tariffe, eroga i contributi e le relative anticipazioni ai gestori, definisce,

modifica e fa rispettare la normativa generale e settoriale di riferimento. E' necessario, per ridurre

15

l'incertezza del progetto che i soggetti pubblici forniscano determinate garanzie, in altri termini la

Pubblica Amministrazione deve essere vincolata in scelte di ambito privatistico. Questo può essere

fatto obbligando i soggetti pubblici a fornire maggiori certezze, a prestare garanzie, a sottoscrivere

contratti o accordi di programma che li vincolano in forma precisa e specifica.

Le garanzie previste a copertura dei rischi possono essere:

1. contratti TOP, che obbligano il cliente a dei versamenti periodici che devono essere effettuati

anche se il servizio o i l ritiro della merce non viene effettuato. I1 cliente ha comunque dei

vantaggi derivanti dal fatto che le merci o i servizi non saranno soggetti a variazioni di prezzo;

2. contratti THROUGH-PUT, ossia contratti TOP applicati a fornitura di servizi di trasporto;

3. contratti TAP, ossia contratti TOP che non prevedono il pagamento nel caso in cui il ritiro della

merce oil servizio non viene effettuato;

4. politica tariffaria, la stabilità delle tariffe consente la stabilità dei flussi finanziari.

Un'altra categoria di rischi che deve essere presa in considerazione e quella dei rischi ambientali

derivanti dalla localizzazione dell'opera da finanziare e realizzare, questi possono incidere sulla

realizzabilità dell'opera o sul rimborso del progetto. La realizzazione dell'opera potrebbe essere

compromessa dal venir meno dell'impegno delle autorità pubbliche a parteciparvi in quanto

potrebbero sorgere problemi a livello di normativa fiscale, tariffaria, disponibilità di autorizzazioni,

di relazioni sindacali e di relazioni con associazioni ambientalistiche. Potrebbe anche incidere la

dotazione di risorse a disposizione dell'area in cui si realizza l'opera. Per dotazione di risorse si

intendono le infrastrutture locali, le risorse necessarie alla realizzazione e gestione dell'opera, le

caratteristiche geo-morfologiche dell'area.

Il rimborso del finanziamento potrebbe essere compromesso dalla perdita di un credito

internazionale derivante da eventi che sono direttamente o indirettamente sotto il controllo del

governo del Paese verso il quale la banca è esposta, ma che sono al di fuori del controllo del

singolo operatore (rischio-Paese). Nel caso in cui il finanziatore sia un soggetto privato si parlerà

di rischio di trasferimento, se si tratta di un soggetto pubblico si parlerà di rischio sovrano. Il

rischio Paese deriva da una serie di sub rischi che sono di natura politica economica sociale e

ambientale. A fronte della copertura di tali rischi esistono particolari contratti assicurativi. Inoltre

vi sono dei rischi specifici collegati alle fasi di un progetto (fase di progettazione e di esecuzione,

fase di avvio, fase di operatività).

Nella fase di progettazione e di esecuzione si hanno i rischi di mancato sviluppo dell'iniziativa

derivanti dalla possibilità che l'impresa appaltante si rifiuti di realizzare 1'opera anche se ne ha

vinto 1'appalto. Tali rischi vengono coperti tramite 1'utilizzo di BID BONDS (garanzie depositate

dai partecipanti alla gara di appalto) che garantiscano il reale interesse dei partecipanti alla

realizzazione dell'opera. I principali rischi possono essere:

- Rischi di approvvigionamento o fornitura che vengono coperti con contratti del tipo put-or-

pay o supplay-or-pay: qualora il fornitore non rispetti gli accordi, sarà soggetto al

pagamento di una penale.

- Rischi tecnologici, che non vengono coperti da particolari forme contrattuali ma solamente

dalla richiesta di maggiori garanzie agli sponsor.

- Rischi di completamento, legati al rischio di superamento dei costi, ossia alla possibilità che

i costi da sostenere effettivamente sostenuti risultino maggiori a quelli preventivati, e al

rischio di ritardi che generano comunque dei problemi a livello reddituale legati all'effetto

dell'inflazione e al ritardo dei flussi in entrata. Questa categoria di rischi viene coperta

16

tramite contratti del tipo "chiavi in mano" che determinano un prezzo non modificabile e il

pagamento di penali da parte degli appaltatori in caso di ritardi.

Nella fase di esecuzione dell’opera vi possono essere ulteriori rischi legati all’evoluzione del

cantiere. Al fine di contenere possibili fonti di arresto del progetto, possono essere stipulati

particolari contratti, tra i quali:

- la performance-bond: è una garanzia fidejussoria versata dagli appaltatori che viene

e

restituita a quest'ultimi al momento del collaudo se tutto va come stabilito, dunque di

ammontare costante per tutta la durata del progetto.

- l'advance payment guarantee: è versata agli appaltatori al fine di garantire gli esborsi da loro

sostenuti per la realizzazione dell'opera, contestualmente al versamento di tale somma anche

1'appaltatore versa una garanzia di natura fidejussoria il cui importo diminuisce nel corso

dell'esecuzione dell'opera.

- la retention money guarantee è una garanzia a fronte del rischio che al termine dell'opera si

generino dei costi imprevisti; essa consiste nel trattenimento di parte delle somme dovute

all'appaltatore o nel versamento di una somma crescente nel tempo in base alto stato di

avanzamento dei lavori. Al termine dell'opera la garanzia si trasforma in un maintenance

bond che serve a coprire parte dei rischi connessi alla fase di operatività dell'opera.

Altri rischi a cui si può andare incontro durante la realizzazione del progetto sono i rischi di cambio

e quelli connessi alle norme valutarie, che derivano dal fatto che molto spesso i costi o i ricavi sono

denominati in valuta estera, tali rischi vengono coperti tramite strumenti di hedging. Esistono poi

rischi non controllabili dai soggetti che partecipano all'opera, per questo definiti rischi di forza

maggiore.

Una volta che l'opera è terminata si procede alla fase di avvio, ossia la fase in cui si cominciano a

è il

produrre i flussi reddituali; è qui che vi la maggiore concentrazione di rischi: è questo momento

in cui si verifica effettivamente la validità economica del progetto. In un'operazione di Project

financing i debiti contratti vengono rimborsati tramite i ritorni reddituali del progetto. Uno dei rischi

è il

maggiori in cui si può incorrere rischio del rialzo del tasso di interesse sui debiti (questo rischio

e più

ancora accentuato nella fase di gestione). La copertura può essere data da strumenti finanziari

derivati quali: swaps, opzioni e futures sui tassi di interesse.

L’integrazione e l’aggregazione

7. Verso una maggiore massa critica dei progetti. orizzontale

“piccoli

verticale dei project”

nell’introduzione l’evoluzione

Come evidenziato e trattato anche nelle sezioni precedenti,

normativa sulle opere pubbliche, ha consentito e incentivato molte Pubbliche Amministrazioni ad

avviare, attraverso la procedura del bando, molte opere in PPP, e senza la quale configurazione

regolamentare è ancora dubbio che gli stessi Enti avrebbero proceduto con un bando tradizionale di

per la realizzazione di un’opera pubblica e/o di pubblica utilità. Molte di queste

concessione 11

procedure di PPP sono di importo inferiore a 5 milioni di euro . In alcune regioni il valore medio

dell’importo a gara delle opere è addirittura di gran lunga inferiore ai 5 milioni di euro: nella

regione Sardegna la dimensione media delle opere in PPP messe a gara è pari a circa 700 mila euro.

La già nota elevata mortalità di gare in PPP, appare utile in questa sede voler ricordare, dalla fase

11 In base ai dati Cresme (2013), nel 2012 il numero delle gare di importo inferiore a 5 milioni di euro è stato pari a

escluso i bandi per i quali non vi è la segnalazione dell’importo.

92%, 17

iniziale del bando di gara a quella dell'aggiudicazione, quindi al closing finanziario, si concentra a

sua volta nelle iniziative di importo inferiore a 5 milioni di euro.

La Banca Mondiale (IFC, 1999), in effetti, rispondeva, giustificandosi ad una critica sollevata dal

nell’aver speso tutto in progettazione, la somma destinata alla realizzazione di una

Washington Post

infrastruttura in un paese africano: per convincere un finanziatore e portare sul tavolo tutta la

contrattualistica e documentazione necessaria costa. Economie che tendono a incidere tanto più

l’opera è piccola, a parità di altre condizioni.

quanto

Come emerso nel dibattito presso la Commissione sul PF e PPP (2012), infatti, le maggiori criticità

che attraversano le prime fasi di un’operazione di PPP si concentrano in: difficoltà a reperire

finanziamenti (è la mano invisibile del mercato dei capitali a dare questa ovvia e scontata risposta:

tanti “piccoli project” che non trovano tutori, seppure la liquidità si può trovare), difficoltà nel

completamento della giusta documentazione per il closing finanziario (quanto costa approntare una

check-list completa?). Gli oneri burocratici per partecipare alle gare d'appalto costano alle aziende

più di 210 milioni, con una spesa che tra documenti e cauzioni supera in media i 30mila euro per

12

ciascuna impresa che intenda presentare una candidatura .

per il “piccolo projetc”

I diagramma dei problemi (Figura 6) mette in evidenza le possibili cause che

ne determinano il limitato successo, soprattutto nell’individuazione di una idonea struttura di equity

che finanzi simili operazioni.

Può appare chiara una conseguenziale riflessione, se non un invito esplicito, sulla convenienza ad

intraprendere un percorso, da parte della PA, di una procedura di bando in Project Financing di

piccolo importo, conoscendone già dall’inizio, a parità delle altre condizioni, questa ulteriore

criticità insita nell’importo dell’investimento da mettere a gara.

12 “Appalti, il conto pesante delle piccole e medie imprese”, Il Sole 24 Ore, 4 novembre 2012,

http://www.ilsole24ore.com/art/notizie/2012-11-04/lotta-evasione-punto-piano-180234.shtml?uuid=Ab5Gw0zG 18

DIAGRAMMA DEI PROBLEMI PER IL “PICCOLO PF”

Figura 6 - Limitata capacità di finanziare con capitale di

rischio specifici interventi infrastrutturali

EFFETTI Finanziatori e imprenditori trovano

ostacoli a finanziare, costruire e gestire

un’opera di importo limitato (5-10 milioni

di euro).

CAUSE Non esiste nella normativa di riferimento

(D.Lgs. 163/2006 e s.m.i.), una specifica Scarsa dimestichezza nell’uso del

ACB: il TIR finanziario non disciplina che regola il ricorso al Project PF da parte di banche locali e

compensa i costi finanziari Financing (PF) per opere sotto una piccoli imprenditori nella

determinata soglia: governance di progetto, “gestione del progetto” e della PA

diretti e i rischi annessi alla asseverazione analisi economico-finanziaria,

gestione del progetto nella valutazione del PSC.

meccanismi operativo-procedurali della

proposta, ruolo del promotore e

aggiudicatario della gara

Vi sono due elementi da portare all’attenzione a tal proposito: un aspetto teorico, un profilo pratico,

ma che vedono come filo conduttore la redditività attesa da parte del potenziale concessionario. La

recente letteratura economica in materia di analisi costi-benefici ha spostato, soprattutto con

l’acuirsi della volatilità dei mercati internazionali che a partire dalla crisi finanziaria del 2007 ad

di stabilità, il ruolo della valutazione di un progetto, dalla “valutazione del

oggi non ha dato segnali

rischio” alla “valutazione dell’incertezza”. Nella prima, tecniche come “simulazioni Monte Carlo”,

consentivano analisi di sensitività su variabili ritenute strategiche, per gestire al meglio le possibili

implicazioni delle analisi previsionali.

– valutazione dell’incertezza

La combinazione Project Financing (quest’ultima ha alla base la cd.

Teoria delle opzioni reali) è una prospettiva relativamente recente (Pennisi e Scandizzo, 2003;

Maiolo 2012), che promette di estendere le frontiere dei finanziamenti di scopo e, allo stesso tempo,

della gestione del rischio di credito, al di là dei limiti tradizionali della finanza di progetto. La

nuova metodologia delle opzioni reali permette di superare uno dei limiti degli strumenti di

valutazione degli investimenti proposti dalla teoria tradizionale, aggiungendo all’attribuzione di

valore basati sui cash flow attesi, il valore delle opzioni create e distrutte dal progetto, basato non

solo su una stima statica delle probabilità dei diversi stati della natura, ma anche sulla presumibile

evoluzione di tali probabilità nel tempo. Per il Project Financing, in particolare, la combinazione

dell’architettura del credito di scopo e della gestione del rischio, rende molto rilevante il disegno e

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DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea magistrale in economia dei mercati e degli intermediari finanziari
SSD:
A.A.: 2013-2014

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher stemaiolo di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Metodi di valutazione e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Tor Vergata - Uniroma2 o del prof Maiolo Stefano.

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