Intermediari finanziari - Appunti

LA DURATION E LA VOLATILITA’

La duration valuta la variazione del prezzo al variare del tasso d’interesse.

Essa fornisce sia misura della vita media di un titolo, sia di un’indicazione

sulla sensibilità del prezzo del titolo al variare dei tassi di mercato. La

variazione di prezzo provocata da una variazione (in aumento) del tasso è

minore di quella provocata da una variazione (in diminuzione) del tasso r.

Macaulay suggeri l’uso di un indice in grado di misurare la durata media

finanziaria di un titolo o la duration che esprime la scadenza media dei

flussi di cassa che l’attività genererà.

La duration risulta funzione dei parametri che definiscono un prestito

obbligazionario quali:

- A parità di cedola e di tasso di rendimento effettivo, la duration è minore

per i titoli con maggiore vita residua

- A parità di vita residua e di tasso di rendimento effettivo la duration è

minore per i titoli con cedola maggiore

- A parità di cedola e di vita residua, la duration è minore per i titoli a

maggiore rendimento effettivo.

Oltre a rappresentare un indicatore di vita media di un titolo, la duration

può essere utilizzata come misura di sensibilità del prezzo al variare del

tasso di interesse. L’indicatore che consente di ottenere questa

informazione è la duration modificata. Il valore della duration modificata

consente di stimare la variazione percentuale del prezzo in corrispondenza

di una determinata variazione del rendimento.

+ I requisiti dei titoli azionari

L’azione è, quindi, un titolo di credito rappresentativo di una quota parte

del capitale sociale di un’impresa costituita in forma di società per azioni,

in accomandita per azioni o in società cooperativa a responsabilità

limitata. Tutte le azioni hanno uguale valore nominale. Per quanto

concerne il prezzo di emissione, le azioni non possono emettersi per

somma inferiore al loro valore nominale. Diversamente dai titoli di debito

per le azioni non è fissata una data di scadenza, né risulta stabilito un

prezzo di rimborso. Il possessore di azioni che voglia liquidare il proprio

investimento prima del rimborso si deve rivolgere al mercato, vendendo

l’azione al prezzo che in quel momento verrà determinato dall’incontro tra

la domanda e l’offerta. I diversi valori dell’azione: valore nominale,

patrimoniale, di mercato (o prezzo), e di emissione.

+ I diritti e le categorie di azioni

+ diritti attribuiti al titolare delle azioni

Le azioni presentano una serie di diritti che determinano sia la facoltà di

intervento nella vita della società, sia le garanzie indipendenti dal

comportamento tenuto e riconducibili alla pura veste di socio. Il diritto di

voto è la facoltà di un socio o di un suo rappresentante di esprimere la

propria opinione, sia in termini di intervento in assemblea, sia in termini di

giudizio di merito, su una particolare questione che può essere definita

direttamente dal codice civile o su richiesta del menagement. Il diritto di

impugnativa la possibilità di impugnare le decisioni prese dall’assemblea

qualora queste possano arrecare danni ingiusti. Il diritto agli utili è uno

degli aspetti di maggior interesse per un investitore i possessori di azioni

hanno il diritto di ricevere, in base alle condizioni stabilite dal codice civile

e dallo statuto, parte dei risultati economici positivi conseguenti

dall’azienda. Il diritto alla quota di liquidazione una volta raggiunta la

scadenza della società il patrimonio rimanente o il risultato finale deve

essere equamente condiviso tra coloro che ne hanno garantito il

raggiungimento. Il diritto di opzione consente agli azionisti di sottoscrivere

nuove azioni in occasione delle operazioni di aumento a pagamento del

capitale sociale in un modo da assicurare la tutela della propria quota di

partecipazione alla società. Il diritto di recesso l’azionista può decidere di

disimpegnarsi dalla società senza subire perdite rispetto al prezzo di

mercato.

+ Le categorie di azioni

Tutte le azioni ordinarie in linea di principio conferiscono ai loro possessori

uguali diritti visto che ognuna comporta un’identica partecipazione alla

formazione del capitale vi sono a fianco di quelle ordinarie, azioni con

diritti diversi, dette speciali.

- Azioni ordinarie sono nominative e pertanto sempre intestate ad una

persona fisica o giuridica con relativa annotazione sul libro sei soci. I

possessori delle azioni ordinarie partecipano pienamente e direttamente

alla gestione della società poiché dispongono di pieno potere di voto sia

nelle assemblee ordinarie che in quelle straordinarie.

- Azioni con diritto di voto limitato (az. Speciale). L’art. 2351 c.c. disciplina le

opzioni in capo alle aziende nella determinazione delle caratteristiche delle

azioni con diritto di voto limitato. Il limite che riguarda le emissioni a voto

limitato è riferito al valore massimo che possono assumere tali titoli. Una

categoria azioni completamente prive del diritto di voto. Una seconda

categoria prevede azioni a voto limitato per argomento per cui gli azionisti

facenti parte di una specifica categoria hanno il diritto di voto. Un’ulteriore

categoria è quella delle azioni con diritto di voto sottoposto a condizione al

verificarsi di alcune condizioni che possono riguardare la persona del

socio, la società, ecc., le azioni di questa categoria assumono il diritto di

voto.

- Le azioni di risparmio. A fronte di un vantaggio patrimoniale, le azioni di

risparmio sono del tutto prive del diritto di voto sia nelle assemblee

ordinarie sia in quelle straordinarie. Esse consentono la partecipazione alle

sole assemblee speciali dei possessori di azioni di risparmio, costituite per

la tutela dei diritti della categoria.

- Azioni con diritti patrimoniali limitati. Un esempio di azioni con diritti

patrimoniali limitati è l’azione correlata, si prevede che la società possa

emettere azioni fornite di diritti economico-patrimoniali correlati ai risultati

dell’attività sociale in un determinato settore.

- Azioni con privilegi di natura patrimoniale. Un esempio di azione

caratterizzata da privilegi di natura patrimoniale è l’azione postergata. In

caso di liquidazione, saranno i primi ad essere pagati.

+ Le valutazioni dei titoli azionari

+ Il modello generale

La remunerazione delle azioni dipende dal livello degli utili netti conseguiti

dalla società e dalla parte di utili che l’assemblea approva in bilancio di

esercizio. il prezzo dei titoli di capitale può essere considerato la risultante

dal processo di attualizzazione dei flussi di cassa futuri, scontati ad un

tasso di rendimento richiesto dal mercato. A differenza dei primi, la

valutazione richiede alcune ipotesi:

- I flussi di cassa (FC) che l’investitore deve attualizzare hanno il valore dei

dividendi percepiti nel corso del periodo di investimento.

- Il periodo t durante il quale effettuare l’attualizzazione dei flussi di cassa.

L’arco temporale da considerare può essere rappresentato dal periodo

durante il quale l’investitore desidera mantenere il possesso del titolo. In

alternativa il periodo di attualizzazione può essere stimato in funzione

della data probabile di liquidazione della società. In quest’ultima

circostanza appare evidente l’aleatorietà della stima.

- Il tasso di mercato richiesto dall’investitore r: occorre tenere in

considerazione non solo la struttura dei rendimenti su titoli non rischiosi

ma anche la rischiosità specifica dei titoli azionari rispetto al titolo

obbligazionario.

+ I modelli del dividendo

Tra i principali modelli indirizzati a valutare il prezzo di un’azione è

possibile rintracciare i c.d. modelli del dividendo. Per stimare i prezzi di

un’azione ci sono due modi il discaunt model e multipli di mercato. Se i

esprime il prezzo del titolo azionario in funzione dei dividendi percepiti nel

periodo di detenzione e del prezzo realizzato attraverso la vendita del

titolo, entrambi attualizzati ad un tasso richiesto pari ad r, si avrà.

Rimane il problema concreto di come poter prevedere i dividendi in un

arco temporale infinito. La soluzione più semplice è ipotizzare che i

dividendi dell’impresa crescano ad un tasso g costante all’infinito, in modo

che la formula per la determinazione del valore dell’azione converga a:

l’equazione anche nota come modello di gordon. Le ipotesi alla base del

modello di gordon sono flusso dei dividendi perpetuo, politica dei dividendi

consolidata e immodificabile; tasso di rendimento superiore al tasso di

crescita dei dividendi.

+ I multipli di mercato

Essi ci dicono se l’azione che vogliamo acquistare è sopra o sotto valutata

dal mercato. i multipli di mercato appartengono alla categoria dei modelli

di valutazione relativi; il valore delle attività è derivato dal prezzo di

attività paragonabili, standardizzate sulla base di una variabile comune

(utili, flussi di cassa, valore contabile, fatturato). Gli indicatori appartenenti

a questa famiglia sono semplici quozienti per i quali uno degli elementi

esaminati (il prezzo dell’azione) è soggetto continue variazioni. La prassi

operativa utilizza diversi multipli di mercato. Tra i principali: price earning

ratio (P/E), price to cash flow dividend yield (DIV/P), rapporto tra prezzo e

mezzi propri (P/MP). Il prince earning ratio è il più utilizzato. Il prince

earning ratio (P/E) b è il tasso di ritenzione degli utili aziendali e con (1-b)

il tasso di distribuzione degli utili aziendali

Tre sono i fattori che determinano un certo rapporto P/E:

- all’aumentare di (1-b) aumenta il rapporto P/E

- all’aumentare di r diminuisce il rapporto P/E

- all’aumentare di g aumenta il rapporto P/E

+ La valutazione del rischio

Anche per i titoli a reddito variabile il rischio è espressione della variabilità

e della volatilità del risultato atteso. È possibile distinguere differenti tipi di

rischio. Vi è il rischio connesso alla performance (condizioni individuali)

della società emittente, detto rischio specifico; in secondo luogo abbiamo il

rischio di settore che, come dice il termine stesso, dipende dall’andamento

del settore economico in cui la società opera. Minimizzare il rischio

specifico e il rischio di settore può essere semplice, tramite un’opportuna

composizione del portafoglio che si concretizza nel diversificare

l’investimento su aziende diverse appartenenti a settori diversi. Gestire il

rischio specifico è possibile non può essere detto per quanto riguar