Impresa e decisioni strategiche - Decisioni di investimento

INVESTIMENTI

L’investimento è un tipo di decisione che caratterizza la vita dell’impresa, che ha come elementi distintivi:

• esborso iniziale di risorse, e generazione di benefici economici nel futuro

• orizzonte temporale di lungo periodo (> 1 anno)

• impatto sulla struttura di Stato Patrimoniale (attivo)

• decisione difficilmente irreversibile e con incertezza dei risultati attesi

Un investimento viene valutato misurando la sua capacità di creare valore economico per l’impresa.

()

+∞

∑

(0) =

La formula generale va però adattata:

=0

(1+)

• il calcolo viene limitato ad un periodo limitato T, scelto in base a:

− vita utile, per un impianto

− possibilità di fare delle stime

• tutti gli impatti successivi a T vengono sintetizzati in un valore residuo V(T) (valore terminale)

Dove:

E ne deriva la formula per il Net Present Value:

V(T): Valore Terminale

() () NCF: Net Cash Flow

= ∑ +

(1 + ) (1 + ) k: costo del capitale *

=0 : investimento iniziale *

() () 0

=0

∑

= + −

Se l’investimento è concentrato all’anno 0 diventa: 0 CF: Cash Flow *

(1+) (1+)

Si accetta l’investimento se NPV ≥ 0. Tra due investimenti alternativi si sceglie quello con NPV maggiore.

*

I Cash Flow includono:

• cash inflows (vendita di nuovi prodotti, erogazione di servizi…)

• cash outflows (acquisto materiali, pagamento del personale, energia elettrica…)

cash flow in e cash flow out ≠ ricavi e costi

() = +

Investimenti:

- investimenti in attivo non corrente (fixed assests): cash flow dovuto ad acquisizione o vendita di

immobili, impianti o macchinari, o intangible assets

- variazione voci attivo non corrente; ∆CCN (capitale circolante netto): variazione scorte, variazione

debiti o crediti commerciali

Il Costo del Capitale (k) è il tasso che esprime quale deve essere la remunerazione minima degli impieghi

dell’impresa affinchè tutte le aspettative dei portatori di capitale vengano soddisfatte.

K = tasso risk free + premio di rischio + eventuale inflazione

tasso risk free: tasso dei titoli di stato nei paesi stabili

premio di rischio: ritorno medio sul capitale investito delle azioni ordinarie di un’impresa 39

Valutazione di un investimento

La valutazione di un investimento è associata ad un processo decisionale:

1. Individuazione delle alternative

2. Verifica della consistenza delle alternative (bundling e unbundling)

3. Identificazione dei confini d’impatto di ciascuna alternativa

4. Valutazione dell’impatto sui differenziali competitivi

5. Stima dei NCF

FASE 1: individuazione delle alternative

In termini economici la decisione può essere obbligata o non obbligata.

In caso di decisione non obbligata l’investimento è opzionale (se non investo non succede nulla) e tra le alternative

viene considerato il caso “non investo”, che rappresenta il caso base. In caso di decisione obbligata invece, l’impresa

deve realizzare l’investimento, e una delle alternative di investimento rappresenta il caso base, in quanto il caso “non

investo” non viene considerato. In caso di non investimento NCF non rimane invariato, in quanto cambia il contesto

esterno; è necessario quindi valutare anche in questo caso gli impatti.

FASE 2: bundling e unbundling

Bundling dei progetti: insieme di altri progetti minori - senza i quali l’investimento non ottiene i risultati attesi - che

accompagnano l’iniziativa e che assorbono risorse aggiuntive.

Unbundling: scompongo il progetto di investimento in componenti indipendenti e autonome.

Il rischio di questa fase è quello di sottostimare l’investimento, dimenticando progetti essenziali all’efficacia

complessiva, o al contrario di considerare integrati progetti non necessariamente indipendenti e sovrastimare

l’investimento.

FASE 3: identificazione dei confini d’impatto di ciascuna iniziativa

Identificare le aree aziendali coinvolte nel progetto.

In termini operativi:

• mappa dei processi aziendali (input, output, attività)

• analisi delle modifiche sugli input necessari per realizzare l’attività (es. cambiano le risorse umane)

• analisi delle modifiche sugli output dell’attività (es. qualità)

• modifiche nella struttura del processo (es. nuovo impianto che esegue due operazioni contemporaneamente)

FASE 4: valutazione dell’impatto sui differenziali competitivi

Configurazione interna: COSTI (attività e risorse).

Configurazione esterna: RICAVI (segmenti di business, clienti, bisogni, prodotti e servizi).

Gli elementi che impattano sui RICAVI sono market share e premium price.

Tre passaggi:

1. valuto l’impatto dell’innovazione sul prodotto/servizio

2. stimo prezzo e market share

3. traduco in misure quantitative

Gli elementi che impattano sui COSTI sono legati ad attività (costi) e risorse. Tre passaggi:

1. valuto l’impatto su costi e risorse

2. stimo costi unitari, efficienza e investimento

3. traduco in misure quantitative

FASE 5: stima del Net Cash Flow (ripresa dopo) 40

Criteri di valutazione degli investimenti

La valutazione degli investimenti è basata su stime, la cui affidabilità impatta sul valore finale. Noi ci

occuperemo solo di criteri deterministici:

• gli investimenti analizzati sono caratterizzati da un livello di rischio comparabile (NCF coincidono

con il loro valore atteso)

• gli investimenti analizzati non modificano la posizione di rischio dell’impresa nel suo complesso (k:

costo del capitale dell’impresa)

I criteri deterministici si dividono in:

• non DCF (senza attualizzazione dei flussi di cassa):

− tempo di Pay Back

− metodi di tipo ROI

• DCF (con attualizzazione dei flussi di cassa)

− Net Present Value

− Profitability Index

− Internal Rate of Return (non li trattiamo)

DCF = Discounted Cash Flow = attualizzati

TEMPO DI PAY BACK ( )

Momento in cui i NCF non attualizzati uguagliano l’investimento.

E’ possibile calcolare il tempo di pay back scontando i flussi di cassa. Funzione di ripagamento:

()

∑

(1 + ) ∗ ∗

Nel caso della valutazione di un singolo investimento, accetto se: < ( : tempo limite definito

dall’impresa).

Nel caso del confronto tra due investimenti scegli quello con minore.

Il tempo di pay back è molto usato, in quanto intuitivo e utile in caso di grande incertezza, ma di contro

analizza solo ciò che avviene prima di , e non cosa accade dopo - può portare a scelte sbagliate nella

valutazione di più alternative - e non tiene conto del valore del denaro nel tempo.

METODI DI TIPO ROI ( )

( / 2)

Investimento singolo: accetto se ROI ≥ k.

Investimenti mutuamente esclusici: scelgo quello col ROI maggiore.

Il problema di questo criterio è che prescinde dalla distribuzione temporale dei flussi di cassa; inoltre è un

indicatore di tipo relativo (sensibile al denominatore). 41

Criteri DCF Net Present Value o Valore Atteso accetto se > 0;

()

= ∑ Netto tra due o più: max NPV

(1 + )

0 () Profitability Index o Indice di accetto se > 1;

0

∑

(1+) Profittabilità tra due o più: max PI

= ()

0

∑ (flussi di cassa in > flussi di cassa out)

(1+)

Internal Rate of Return o Tasso accetto se > k;

()

: ∑ =0 Interno di Ritorno tra due o più: max IRR

(1 + )

0

NPV: misura assoluta di creazione di valore economico; indicazione in euro

PI: misura relativa di creazione di valore economico; indicazione in numero (€ guadagnati / € investiti)

IRR: tasso che annulla il NPV (costo del capitale specifico del singolo progetto che mi porta a pareggio il

NPV) ()

∑ =0

(1 + )

0 42

Stima dei NCF

Le regole nella stima dei NCF sono:

• adottare una logica incrementale

• trascurare i costi affondati

I NCF di un investimento devono essere calcolati in termini differenziali rispetto ad un caso base (“investo” vs “non

investo”).

Bisogna ignorare tutti i costi (e benefici) affondati, ossia tutti i costi per i quali l’impresa si è già impegnata e che

quindi sono irreversibili a fronte di qualsiasi decisione (hanno impatto differenziale nullo).

Esempio di costi affondati: caparra che non può essere restituita (non la recupero a prescindere dal fatto che completi

l’acquisto per il quale l’ho versata o meno).

Stima dei NCF al lordo delle imposte:

CF(t) = ∆R – ∆C ()

dove: = ∑

- ∆R: ricavi differenziali (caso “investo” e caso base) nell’anno t

(1 + )

=0

- ∆C: costi differenziali (caso “investo” e caso base) nell’anno t

NCF(t) = CF(t) – I(t)

dove: Accetto l’investimento se NPV ≥ 0

- I(t): capitale investito nell’anno t

• ruolo delle imposte e l’impatto di ammortamenti, plusvalenze e minusvalenze

Ammortamento: costo non monetario che metto in CE per considerare la perdita di valore dei beni pluriennali. La

dinamica degli ammortamenti in Ce è: maggior ammortamento implica maggiori costi, quindi un minore imponibile e

di conseguenza tasse più basse.

Gli ammortamenti non comportano uscite di cassa, ma incidono sul Reddito Imponibile.

Nella valutazione di un investimento si considera il valore differenziale (tra caso “investo” e caso base) delle imposte

pagate nell’anno t (∆IMP). L’ammortamento va contabilizzato nella voce ∆IMP(t).

∆() = () − ()

Al netto delle imposte il CF viene calcolato come: CF(t) = ∆R(t) – ∆C(t) – ∆IMP(t)

In caso di cessione di un&rsqu