Gestione Bancaria, prof. Elena Beccalli

2. FATTORI DI AMPLIFICAZIONE DELLA CRISI SUBPRIME

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Entriamo ora in alcuni fattori che non sono necessariamente tipici dell’OTD, ma si innestano sull’OTD e lo rendono problematico. Parlando

di fattori endogeni ed esogeni alla banca abbiamo:

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1. disallineamento degli incentivi, che si determina a diversi livelli e poi vedremo quali

2. mantenimento di ABS/MBS/CDO nei bilanci bancari

3. preferenza per una struttura di capitale orientata molto alla raccolta di breve e alla minimizzazione dell’equity

4. adozione del mark to market nella valorizzazione di alcune poste di bilancio

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1. Disallineamento degli incentivi: problemi di agenzia

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Ci sono 2 livelli a cui si determinano questi disallineamenti di incentivi. Il problema principale-agente lo ritroviamo tra:

! originator (principale) e arranger/investitori (agenti)

• agenzie di rating (principale) e intermediari/investitori (agenti)

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Disallineamento originator e arranger/investitori

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Nel modello tradizionale la banca raccoglie depositi, eroga prestiti. Nel fare questo la sua funzione essenziale è quella di fare screening per

la selezione dei migliori creditori e monitoring una volta che il prestito è stato erogato (attività estremamente costose). Tuttavia pensando a

una banca che opera con il nuovo modello di business dell’OTD, questa eroga il mutuo e fa cartolarizzazioni ogni 6 mesi, cioè ogni 6 mesi

mediamente cede i mutui/prestiti che ha erogato quindi non avrà più incentivo a fare screening e monitoring: questo è un grosso problema.

Questo passaggio all’OTD cambia la stessa concezione di banca e vi spiega perché ad un certo punto le banche americane si mettono a

erogare quantità elevatissime di prestiti subprime, Alt-A, prestiti che probabilmente, se facessi bene il processo di screening, non andrei ad

erogare. Il problema è che state cedendo in molti casi prestiti di cattiva qualità e se il prestito è di cattiva qualità succede che il prenditore

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non ripaga più non riesco a rimborsare gli ABS/MBS non riesco a rimborsare i CDO si innesca quello che abbiamo visto durante la

crisi subprime. Fare screening per bene vuol dire fare affidamento su informazioni quantitative ma anche qualitative sul prenditore, cioè le

cosiddette “informazioni soft”. Raccogliere informazioni soft è molto dispendioso in termini di tempo e costi, allora avviene che tipicamente

le banche erogano crediti essenzialmente facendo affidamento soltanto sulle informazioni quantitative (loan to value e ratings se va bene).

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Allo stesso modo però ricordatevi che tutto questo sistema dell’OTD non è tanto una scelta solo delle banche ma è una scelta politica, per

raggiungere l’obiettivo di dare un’abitazione a tutti gli americani, che vuol dire aumentare il credito in circolazione. Questo non posso farlo

con il sistema classico e quindi è favorita l’adozione di questo nuovo modello di intermediazione. É vero che questo obiettivo è realizzato,

perché se guardate quest’evidenza che vi ho riportato, c’è scritto che i tassi di default erano superiori nelle regioni con più elevato tasso di

cartolarizzazione (quindi è confermato il lato negativo della securitization, se ho più securitization, faccio meno screening e poi falliscono di

più i prenditori) ma quelle stesse regioni erano anche le regioni con elevata domanda latente, dove c’era erogazione minore di credito, cioè

dove c’erano prenditori rischiosi con domande di finanziamento respinte. Allora vedete i due lati con cui intendere l’OTD, il lato positivo è

che mi consente di aumentare i volumi di credito in circolazione, il lato negativo è che se non faccio più attività di screening, quei prenditori

possono fallire con una probabilità più elevata. Perché nessuno se ne rendeva conto? Perché i prezzi degli immobili continuavano a salire e

quindi, anche se nessuno si occupava più di scegliere i migliori prenditori, la garanzia era formata da questi prezzi crescenti. Quindi il primo

disallineamento si ha tra originator e arranger/investitori. Gli interessi sono divergenti perché l’arranger/investitori avrebbe tutto l’interesse

che lo screening si facesse, l’originator però non ha più questo interesse perché viene meno l’incentivo.

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Disallineamento agenzie di rating e intermediari/investitori

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Il secondo disallineamento è tra agenzie di rating e intermediari/investitori. Le agenzie di rating derivano una proporzione altissima del loro

conto economico dai prodotti di finanza strutturata. Nel 2006, quindi nell’anno immediatamente precedente alla crisi, circa il 44% dei ricavi

di Moody’s deriva da prodotti di finanza strutturata, ABS, MBS, CDO. Questo è un dato ancora più rilevante se pensate al fatto che le varie

agenzie di rating tra cui Moody’s negli anni 90 non se la passano molto bene, cioè hanno una fase di conto economico non particolarmente

florida. Allora l’arrivo dei prodotti di finanza strutturata è estremamente positivo per queste imprese perché sono prodotti che riescono a far

tornare le agenzie di rating ad un conto economico molto positivo. Allo stesso tempo la valutazione di questi strumenti, quindi il loro pricing

e la determinazione delle classi di rating è decisamente complessa.

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Il problema in termini di conflitto di interessi, sta nel fatto che le agenzie di rating fossero solo 3 (Moody’s, Fitch, Standard&Poor) e quindi si

è creato una sorta di mercato oligopolistico nell’attribuzione dei ratings oppure c’è qualcosa di ulteriore? Perché dalla stampa, il problema

sembrava proprio che fosse questo. Le agenzie di rating erano comunque solo 3 anche nella prezzatura dei titoli di Stato, delle obbligazioni

corporate, etc. però né su titoli di Stato né su obbligazioni corporate abbiamo trovato in via sistematica dei disallineamenti così importanti.

Il problema sta nel fatto che gli emittenti di questi strumenti, in particolare dei CDO, erano le 5 banche d’investimento. E allora se io sono

Moody’s e su quel comparto che per me conta quasi la metà del mio conto economico ho al massimo 5 interlocutori sarò molto incentivato

a compromettere anche la mia reputazione di lungo periodo pur di non perdere un singolo cliente, in quanto un singolo emittente conta per

una frazione molto elevata (anche perché non tutte le 5 banche emettevano con la stessa intensità, per esempio Goldman Sachs è sempre

stata un po’ fuori da questo mercato). Se invece guardo all’emittente di titoli di Stato, nel mondo sono circa 150. Se parlo di titoli corporate

parlo di migliaia di emittenti. Quindi il problema deriva dal fatto che a pagare quelle commissioni alle agenzie di rating erano poche banche

d’investimento che operavano sul comparto dei CDO. Questo problema oggi è molto diverso perché continuano ad essere le agenzie di

rating a fare il tranching tra le varie banche emittenti ma non sono più così fortemente coinvolte le banche d’investimento perché si tratta di

un processo più diffuso a livello di banche commerciali, per esempio tutte le banche italiane oggi sono coinvolte in questo tipo di processo,

quindi capite che essendo tante viene meno quel problema di concentrazione nell’emissione di strumenti.

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Questo era un problema economico di conflitto d’interessi, poi c’era un problema tecnico. Emettere questi ratings era difficile perché sono

strumenti complessi, se devo prezzare un CDO di secondo livello capite bene che arrivare alla qualità del sottostante è tutt’altro che facile,

ma poi c’è un problema tecnico piuttosto interessante. Se dovete attribuire un rating a uno di questi strumenti, tipicamente la serie storica

che vi serve è molto lunga. Però se siete all’inizio anni 2000 e vi serve una serie storica di 10-15 anni sul comportamento dei crediti per

attribuire la probabilità di non rimborso, c’è un problema perché un conto è il comportamento dei crediti in un mondo OTH (dove ho fatto lo

screening per bene e quindi avrò un certo tasso di rimborso), un conto diverso è il comportamento dei crediti in un mondo OTD (dove non

ho fatto più screening e quindi il loro comportamento sarà decisamente diverso). Le agenzie di rating quando andavano a fare l’attribuzione

dei rating, lo facevano su delle serie storiche che ricomprendevano un mondo OTH e quel comportamento chiaramente non si replicava in

un mondo OTD. Ecco perché oggi per fare l’assegnazione dei ratings oltre alle serie storiche dovete necessariamente introdurre dei modelli

andamentali per introdurre rettifiche. Nel pre-crisi questo non si faceva e quindi le attribuzioni errate di ratings discendono anche da questa

motivazione tecnica. Oltre al conflitto d’interesse tra agenzie di rating e emittenti, c’era anche una complessità tecnica dovuta a questo.

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2. Mantenimento di ABS/MBS/CDO nei bilanci bancari

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Un altro tema che vediamo spesso accadere negli Stati Uniti è il mantenimento di ABS/MBS/CDO nei bilanci, cioè la banca d’investimento

in particolare fa l’emissione di CDO e una parte dell’emissione viene mantenuta in bilancio. É un problema perché si determina un rischio di

concentrazione e ogni volta che vi è un rischio di concentrazione la probabilità di default aumenta. Erano incentivati a mantenerli perché i

rendimenti erano molto più alti rispetto ad altre attività finanziarie con la stessa classe di rating, anche perché in quegli anni negli Stati Uniti

non c’erano limitazioni sull’entità del portafoglio titoli. Rajan, il capo dell’ufficio studi del FMI, sostiene che nonostante la consapevolezza

della rischiosità si fosse determinata una cultura di eccessiva assunzione di rischio tra i banchieri americani. É molto nota la frase di Prince,

CEO di Citi “finché c’è la musica balliamo” quindi la cultura diventa quella di assumere rischio anche se è troppo perché c’è rendimento.

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Nel post crisi continuiamo a ritrovare nei bilanci delle banche che non falliscono ancora molti ABS, MBS, CDO anche senior, quindi non

necessariamente quelli che non erano riusciti a vendere. Nonostante tutto ciò che è successo continuano a mantenere strumenti strutturati

in bilancio, perché? Non più per i rendimenti (ormai il mercato è completamente congelato), ma perché entrano in gioco le banche centrali.

La FED prima e BCE dopo, allargano lo spettro dei titoli che potevano essere dati come collaterali e tra questi rientrano anche i CDO quindi

piuttosto che cederli realizzando una perdita vengono mantenuti anch