Finanza strategica e statica finanziaria - Appunti

Statica e dinamica finanziaria: flussi e fondi

Introduzione all'analisi finanziaria

L'analisi finanziaria si suddivide in analisi fondamentale e analisi tecnica:

• L'analisi fondamentale individua le variabili economiche e finanziarie da cui può dipendere il valore dei titoli azionari;
• L'analisi tecnica, invece, elabora, giornalmente, le statistiche sui mercati azionari, allo scopo di capire se avranno una tendenza positiva o negativa e se tale tendenza rimane più o meno a lungo.

L'analisi fondamentale, a sua volta, si suddivide in due processi conoscitivi correlati:

• L'analisi di scenario di tipo macroeconomico, che studia gli indicatori dell'economia nazionale ed internazionale (come il PIL, l'inflazione ed il costo del lavoro);
• L'analisi di bilancio di tipo microeconomico, che può essere effettuata dal punto di vista statico (considerando i fondi) o dal punto di vista dinamico (considerando i flussi).

L'indagine dinamica può essere:

• Prospettica, se riferita al futuro;
• Retrospettiva, se riferita al passato.

Indagine dinamico-retrospettiva

L'indagine richiede lo studio di una serie di bilanci attendibili, attraverso un criterio conveniente, che può essere:

• Finanziario, se pone il problema della definizione del fattore tempo;
• Tecnico-economico, se individua come elemento discriminante il ciclo operativo aziendale (COA).

Il ciclo operativo aziendale

Secondo il criterio tecnico-economico, quando avviene l'acquisto di beni o servizi a fecondità semplice, si ha un input economico, il cui valore di mercato è detto costo. Dopo l'acquisto, i beni o servizi rimangono per un certo periodo nell'impresa, pari alla loro fase di stoccaggio. In seguito, i beni o servizi sono immessi nella fase di lavorazione, al termine della quale vengono trasformati in prodotti finiti, che, a loro volta, rimangono per un certo periodo nell'impresa, pari alla loro fase di stoccaggio.

Terminata la fase di stoccaggio dei prodotti, i beni o servizi sono immessi sul mercato, per cui si ha un output economico, il cui valore di mercato è detto ricavo. Il periodo di tempo intercorrente tra il sostenimento del costo e il conseguimento del ricavo definisce il ciclo economico ricorrente.

Se, invece, consideriamo i rapporti finanziari tra l'impresa e i fornitori e tra l'impresa e i clienti:

• A fronte dell'input economico si realizzerà un output finanziario, detto uscita;
• A fronte dell'output economico, invece, si realizzerà un input finanziario, detto entrata.

Il periodo di tempo che intercorre tra l'output finanziario e l'input finanziario definisce il ciclo monetario ricorrente.

Con riferimento all'output finanziario, si possono individuare tre casi:

• Se l'input economico si manifesta insieme all'output finanziario, l'impresa rispetta l'impegno finanziario con il fornitore, che, quindi, non deve concedere nessuna dilazione;
• Se, invece, il fornitore concede una dilazione di pagamento, l'output finanziario è posteriore rispetto all'input economico e si parla, allora, di uscita impegnata;
• Se, invece, si ha la concessione di un'anticipazione al fornitore, l'output finanziario è anticipato rispetto all'input economico.

Con riferimento all'input finanziario, invece, si può avere:

• Un'anticipazione dal cliente, quando l'input finanziario è anteriore all'output economico;
• Una dilazione concessa ai clienti, quando l'input finanziario è posteriore rispetto all'output economico.

Il tempo intercorrente tra l'acquisizione di beni o servizi a fecondità semplice e la dilazione concessa ai clienti definisce il ciclo operativo aziendale ricorrente (COA), condizionato dal ciclo economico ricorrente e dal ciclo monetario ricorrente. Il ciclo operativo aziendale (COA) è, quindi, definito come il tempo che intercorre tra il primo contatto con il fornitore e l'ultimo contatto con il cliente.

Le imprese, per ridurre il loro fabbisogno di capitale circolante, cercano di minimizzare il ciclo operativo aziendale (COA), intervenendo sia sul ciclo economico che su quello monetario:

• Per ridurre il ciclo economico, si può diminuire lo stoccaggio dei fattori della produzione oppure i tempi di lavorazione;
• Per ridurre il ciclo monetario, invece, si può cercare di posticipare il più possibile i pagamenti ai fornitori, anticipando gli incassi dei clienti.

Riclassifica tecnico-economica

La riclassifica tecnico-economica divide lo Stato Patrimoniale (S.P.) in quattro quadranti:

• Usi e fonti riferiti al ciclo operativo aziendale (COA)
• Usi e fonti riferiti al ciclo degli investimenti e al ciclo dei finanziamenti

Nel primo quadrante del Capitale Circolante Lordo (CCL), ci sono, ad esempio, i crediti verso i clienti, i crediti verso l'erario, i crediti verso i dipendenti, le rimanenze di magazzino, i ratei e i risconti attivi riferiti al ciclo operativo ricorrente.

Nel secondo quadrante delle Passività Correlate al Capitale Circolante Lordo, invece, ci sono i debiti di regolamento, come, ad esempio, i debiti verso i dipendenti, i debiti verso i fornitori, il fondo di Trattamento di Fine Rapporto (TFR) ed il fondo imposte.

Nel terzo quadrante del Capitale Fisso (CAF), riferito al ciclo degli investimenti, invece, ci sono tutti gli investimenti, come i crediti d'imposta e le immobilizzazioni tecniche nette, pari alla differenza tra le immobilizzazioni tecniche lorde e i fondi di ammortamento.

Nel quarto quadrante dei Finanziamenti Netti (FIN), riferito al ciclo dei finanziamenti, invece, ci sono tutte le fonti di finanziamento interne ed esterne, come i debiti finanziari consolidati, le riserve di liquidità, i mutui passivi e tutte le componenti del Patrimonio Netto (PN), come il capitale di rischio, i dividendi, il capitale di credito e gli utili o perdite d'esercizio.

La differenza tra il primo e il secondo quadrante deve essere pari alla differenza tra il quarto e il terzo quadrante e dà luogo al Capitale Circolante Netto (CCN), che evidenzia il fabbisogno finanziario, generato dalle operazioni ricorrenti. Il Capitale Circolante Netto (CCN), sommato al Capitale Fisso (CAF), invece, evidenzia il complessivo fabbisogno finanziario netto, bilanciato dai Finanziamenti Netti (FIN).

Considerazioni sulla fiscalità

Supponiamo che la società A indebitata (levered) abbia il seguente Stato Patrimoniale (S.P.) e il seguente Conto Economico (C.E.):

Se rapportiamo le imposte al Reddito netto ante imposte, otteniamo un'aliquota fiscale media pari a:

Imposte = 60 / Reddito netto ante imposte = 150 = 0,4 = 40%

Applicando questa percentuale, rielaboriamo il Conto Economico, distinguendo le imposte gravanti sul Ciclo Operativo Aziendale (COA) da quelle relative ad altre gestioni:

* 40% di 300; ** 40% di 50; *** 40% di 150; **** 40% di 30; ***** 40% di 20

A questo punto, bisogna fare una riconciliazione per vedere se la rielaborazione del Conto Economico è coerente con le imposte effettive pari a 60:

Calcoliamo ora il ROI (Return On Investment), il ROD (Return On Debt) e il B (Beneficio Fiscale):

ROI = Reddito Operativo / Capitale Investito = M.O.N. dopo imposte 150 / CI 860 ≈ 17,4%

ROD = Interessi Passivi / Debiti fruttiferi = Oneri finanziari 150 / D 750 = 20%

B = aliquota fiscale media * Debiti fruttiferi = t * D = 0,4 * 750 = 300

Lo Stato Patrimoniale diventa, quindi:

Se calcoliamo il ROE, abbiamo il seguente valore:

ROE = Reddito netto dopo imposte 90 / Patrimonio Netto 410 ≈ 0,22 = 22%

Supponiamo, ora, la società B identica alla società A, ma non indebitata (unlevered) e, quindi, con il seguente Stato Patrimoniale (S.P.) e il seguente Conto Economico (C.E.):

Se rapportiamo le imposte al Reddito netto ante imposte, otteniamo un'aliquota fiscale media pari a:

Imposte = 120 / Reddito netto ante imposte = 300 = 0,4 = 40%

Applicando questa percentuale, rielaboriamo il Conto Economico, distinguendo le imposte gravanti sul Ciclo Operativo Aziendale (COA) da quelle relative ad altre gestioni:

* 40% di 300; ** 40% di 50; *** 40% di 30; **** 40% di 20

Calcoliamo ora il ROI (Return On Investment), il ROD (Return On Debt) e il B (Beneficio Fiscale):

ROI = Reddito Operativo / Capitale Investito = M.O.N. dopo imposte 150 / CI 860 ≈ 17,4%

ROD = Interessi Passivi / Debiti fruttiferi = Oneri finanziari 0 / D 0 = 0%

B = aliquota fiscale media * Debiti fruttiferi = t * D = 0,4 * 0 = 0

Se calcoliamo il ROE, abbiamo il seguente valore:

ROE = Reddito netto dopo imposte 180 / Patrimonio Netto 860 ≈ 21%

Confrontando una società (A) indebitata (levered) con una società (B) identica, ma senza debito (unlevered), si può vedere che:

• Il Patrimonio Netto dell'impresa levered (con debito) è maggiore del Patrimonio Netto dell'impresa unlevered (senza debito), perché è stato perseguito un beneficio fiscale (Bf) commisurato alla deducibilità degli interessi passivi (IP);
• Il ROI della società levered (A) è pari a quello della società unlevered (B), in quanto sono identiche le attività operative adottate dalle due imprese;
• Il ROE della società levered (A) è maggiore di quello della società unlevered (B), perché, a causa dell'indebitamento, gli azionisti corrono un rischio maggiore rispetto a quelli dell'impresa unlevered (B).

Capitolo 2

Configurazioni delle risorse di capitale

Definizione dell'elemento temporale

Il criterio di riclassificazione finanziario distingue il tempo breve da quello non breve. Ci sono tre approcci che evidenziano questa distinzione:

• Il primo criterio fa riferimento al ciclo operativo aziendale (COA), ma non è considerato idoneo a definire il tempo breve, perché ha un'eccessiva variabilità.
• Si considera, quindi, un secondo approccio, secondo il quale il tempo breve è riferito al periodo amministrativo di 12 mesi, cioè a tutto ciò che è realizzabile o esigibile entro un anno.
• Il terzo approccio, quello definitivo, invece, riprende il secondo, ma inserisce, nel tempo breve, anche le disponibilità di magazzino (materie prime, semilavorati, prodotti finiti, ecc.).

Riclassifica finanziaria

Anche la riclassifica finanziaria divide lo Stato Patrimoniale in quattro quadranti:

Il primo quadrante, costituito dall'Attivo corrente (Ac), si suddivide in tre settori:

• Le liquidità immediate (LIM), come le disponibilità di cassa, i conti correnti attivi e i titoli esigibili a vista;
• Le liquidità differite (LID), come i crediti verso i clienti, i crediti verso l'erario credito IVA, i crediti verso gli enti previdenziali e l'erario per le imposte, i ratei attivi e i fondi rischi, come quello relativo alla svalutazione crediti;
• Il divario sistemico (DIS), costituito dalle rimanenze fisiche e da quelle contabili:
  • Le rimanenze fisiche sono, ad esempio, le scorte di materie, di semilavorati e di prodotti finiti;
  • Le rimanenze contabili, invece, sono costi sostenuti nell'esercizio a valere sulla futura competenza economica, come i risconti attivi al netto di quelli passivi.

Nel divario sistemico, inoltre, c'è:

• La concessione di anticipazioni a fornitori per l'acquisto di beni a fecondità semplice, che rappresenta un costo anticipato che incrementa il magazzino;
• L'anticipazione da clienti, che rappresenta un ricavo anticipato che influisce negativamente sulla misura del divario sistemico.

Il secondo quadrante, costituito dal Passivo corrente (Pc), si suddivide in due parti:

• Le esigibilità immediate (EIM), cioè gli scoperti di conti correnti bancari passivi esigibili entro i 12 mesi (come i debiti fluttuanti);
• Le esigibilità differite (ESD), cioè debiti esigibili entro 12 mesi, come i debiti verso fornitori, i fondi imposte sul MON, i debiti verso l'erario debito IVA, i debiti verso dipendenti, i debiti verso l'erario per le imposte, i ratei passivi e la parte corrente dei debiti finanziari consolidati.

Il terzo quadrante, costituito dall'Attivo immobilizzato (Ai), è suddiviso in tre settori:

• Le immobilizzazioni materiali (IMAT), come terreni, impianti e macchinari;
• Le immobilizzazioni immateriali (IMMAT), come le spese di impianto, le spese di ricerca e sviluppo e i brevetti industriali;
• Le immobilizzazioni finanziarie (IMFIN), come le partecipazioni strategiche, i crediti a medio/lungo termine verso società controllate e i crediti commerciali di durata superiore ai 12 mesi.

Il quarto quadrante, costituito dai Mezzi consolidati (Mco), è suddiviso in due parti:

• Il passivo consolidato (Pco), cioè debiti esigibili oltre i 12 mesi, come i mutui passivi, la parte non corrente dei debiti finanziari consolidati e la parte non in scadenza del fondo TFR;
• Il patrimonio netto (PN), composto dal capitale sociale, dal capitale di rischio, dall'utile di esercizio, dalla riserva legale e statutaria, ecc.

Il primo e il secondo quadrante sono detti correnti (perché evidenziano usi e fonti realizzabili o esigibili entro i 12 mesi), mentre il terzo e il quarto quadrante sono detti non correnti (perché evidenziano usi e fonti realizzabili o esigibili oltre i 12 mesi).

Alcune componenti dello Stato Patrimoniale possono essere, al tempo stesso, sia nei quadranti inferiori che superiori: in questi casi, si parla di "giri alle parti correnti" o "spaccature di parte corrente".

Ad esempio:

• La parte esigibile entro 12 mesi dei mutui passivi e del fondo TFR sono rilevati nel secondo quadrante del Passivo corrente, tra le esigibilità differite (ESD), mentre la loro parte esigibile oltre i 12 mesi viene rilevata nel quarto quadrante dei Mezzi consolidati, tra le passività consolidate (Pco);
• La parte corrente dei mutui attivi, invece, è rilevata nel primo quadrante dell'Attivo corrente, tra le liquidità differite (LID), mentre la parte non corrente è rilevata nel terzo quadrante dell'Attivo immobilizzato.

Lo Stato Patrimoniale con la riclassificazione finanziaria è la seguente: