Finanza aziendale - Appunti

RENDIMENTO RICHIESTO PER ATTIVITA RISCHIOSE

TASSO DI INTERESSE PRIVO DI RISCHIO (RISK FREE) + PREMIO PER IL RISCHIO

Atteggiamento degli investitori nei confronti del rischio :

- AVVERSI;

- PROPENSI;

- INDIFFERENTI;

Il rischio, o premio, può essere calcolato come DISPERSIONE ATTESA DI RENDIMENTO o SCARTO

QUADRATICO MEDIO (SQM o volatilità):

VARIANZA: ( ))

= ×( −

SQM: ( ))

= ×( −

PRINCIPALI FONTI DI RISCHIO

Sugli strumenti di debito:

> RISCHIO DI INTERESSE

- Rischio di tasso

- Rischio di prezzo

> RISCHIO DI INFLAZIONE: può portare ad una erosione del potere di acquisto; solitamente si sostiene

questa tipologia di rischio per operazioni a tasso fisso.

> RISCHIO DI CAMBIO: per attività che avvengono a valuta estera.

> RISCHIO INSOLVENZA: probabilità di non rientrare completamente del proprio investimento più interessi

alla scadenza)

Sulle azioni:

> RISCHIO DI IMPRESA: quando si sottoscrive un'azione si assorbe anche parte del rischio di impresa. Il

rischio legato ad un azione è quello di ottenere DIVIDENDI e VALORE FINALE minori rispetto a quelli attesi.

Solitamente il prezzo dell'azione e i suoi dividenti variano in base a:

- NOTIZIE SPECIFICHE SULL'IMPRESA (es: comunicato stampa con oggetto l'ideazione di un nuovo prodotto);

- NOTIZIE RIGUARDANTI IL MERCATO IN GENERALE (es: notizie riguardanti l'economia nel suo complesso)

Nel primo caso le variazioni di rendimento rappresentano un rischio specifico della singola impresa. Nel

secondo caso le informazioni sull'intera economia influenzano anche se in misura differente tutte le azioni

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presenti sul mercato.

Gli investitori tendono a comporre portafogli con molte azioni differenti, in questo modo DIVERSIFICANO IL

PORTAFOGLIO, riducendo il rischio specifico di impresa, dato che esso perde importanza, o meglio, viene

diversificato. Per il rischio di mercato non c'è diversificazione che tenga.

VALORE ATTUALE

Il Valore attuale (VA) permette di rispondere alla domanda: quanto vale oggi, un attività finanziaria che mi

permette di incassare (x) in futuro? L'operazione di attualizzazione o “sconto” è definita da questa

espressione: = = (1 + )

Il VA rappresenta il valore TEORICO/INTRINSECO/FAIR VALUE di una attività finanziaria. Il tasso di

attualizzazione o rendimento atteso R rappresenta il costo del capitale o il rendimento richiesto

dall'investitore. La CONVENIENZA di un investimento, sia che si riferisca ad ATTIVITA FINANZIARIA che ad

ATTIVITA REALE, dipende dalla sua capacità di creare ritorni superiori ai costi sostenuti.

Il VALORE ATTUALE NETTO (VAN) rappresenta un buon indicatore per confrontare la convenienza tra più

investimenti; questa è la sua espressione : = − + (1 + )

I0 = costo dell'investimento;

Ft = Flussi di cassa;

R = Tasso di attualizzazione = rendimento atteso;

n = numero anni operazione.

VAN = Differenza tra il valore attuale dei flussi di cassa generati dall'investimento ed il costo che

quest'ultimo sostiene per disporre dell'investimento. IN UN MERCATO EFFICIENTE, L'INVESTIMENTO IN

ATTIVITA’ FINANZIARIE HA SEMPRE VAN NULLO. SI ACCETTANO SEMPRE INVESTIMENTI A VAN POSITIVO.

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1 - VALORE DI UNA OBBLIGAZIONE

L’obbligazione, o prestito obbligazionario (in lingua inglese “bond”), è un titolo di debito, che conferisce al

suo possessore il diritto al rimborso del capitale prestato all’emittente alla scadenza, pattuita

contrattualmente, più eventuali interessi.

Una tipica forma di obbligazione sono i Titoli di Stato, obbligazioni emesse del Ministero dell’Economia e

della Finanza, con lo scopo di finanziare il Debito pubblico o direttamente il Deficit pubblico. Il Ministero

emette in circolazione cinque tipologie di Titoli di Stato, che differiscono per scadenza, rendimento,

modalità di pagamento degli interessi dovuti:

Buoni ordinari del Tesoro (BOT): titoli a breve termine 3/6/12 mesi, privi di cedole periodiche, con

 pagamento degli interessi dovuti a scadenza; il rendimento sarà dato dallo scarto di emissione,

quindi dalla differenza tra il prezzo di acquisto dell’obbligazione e il valore nominale (valore

“teorico”/”cartaceo”). Possono essere sottoscritti per un taglio minimo di 1000€. È possibile

acquisire BOT attraverso l’ausilio di intermediari finanziari, i quali sono ammessi alla partecipazione

delle aste, dove viene negoziato il rendimento anziché il prezzo dei titoli.

Buoni del tesoro poliennali (BTP): titoli della durata poliennale, 3/5/10/30 anni con cedole annuali

 pagate semestralmente.

Certificati di credito del tesoro (CCT): titoli della durata di 7 anni, con cedole semestrali a tasso

 variabile, ancorato al tasso Euribor.

Certificati del Tesoro Zero Coupon (CTZ): titoli della durata di 24 mesi, privi di cedole periodiche.

 BTP Italia: titoli poliennali di durata pari a 4 anni.



I titoli di stato sono considerate come le forme di investimento meno rischiose, e conseguentemente anche

quelle con rendimenti attesi minori, data la scarsa probabilità del presentarsi del rischio insolvenza, visto

che consisterebbe nel fallimento dello Stato emittente, evento, sicuramente poco frequente.

Situazioni critiche del debito pubblico portano gli investitori privati a richiedere dei rendimenti maggiori

rispetto a quelli definiti dallo Stato (spread), questo potrebbe portare a scoraggiare il finanziamento del

debito pubblico attraverso la vendita di titoli di stato, arrivando in extremis all’insolvenza. “Credit spread”:

differenziale tra rendimento percentuale di titoli di stato nazionali e rendimento percentuale di titoli di

stato emessi da altre nazioni: se un BTP con una certa scadenza ha un rendimento del 7% e la corrispettiva

Bundesanleihe Tedesca con la stessa scadenza ha un rendimento del 3%, allora lo spread sarà di 7 − 3 = 4

punti percentuali ovvero di 400 punti base. Pertanto lo spread assume indirettamente il ruolo di indice

rappresentativo del rischio finanziario nell’investimento in Titoli, ne consegue che un aumento dello spread

porti ad un aumento del rischio percepito dagli investitori e proporzionalmente un aumento del

rendimento atteso dagli stessi.

Possiamo suddividere le obbligazioni in 3 classi principali :

Zero coupon bond (ZCB): ci riferiamo ad un titolo obbligazionario che non prevede cedole

 periodiche, ma esclusivamente il rimborso del capitale prestato a scadenza più la corresponsione

degli interessi maturati. Il tasso di interesse cedolare è definito all’atto dell’emissione e resta

invariato per tutta la durata dell’obbligazione. Il Valore attuale (VA) o prezzo dell’obbligazione sarà

sempre inferiore rispetto al suo valore nominale.

Fixed rate bond (FRB): ci riferiamo ad obbligazioni caratterizzate da un tasso di interesse cedolare

 fisso, che corrisponde gli interessi periodicamente e la somma prestata a scadenza. A seconda di

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come varia il Tasso di interesse di mercato, questo titolo potrà essere quotato alla pari, sotto la pari

o sopra la pari. Una variazione del Tasso di interesse di mercato (tasso di attualizzazione) comporta

infatti una variazione di prezzo (VA) dell’obbligazione : la relazione prezzo/rendimento è inversa,

cioè ad un aumento del tasso di interesse di mercato (tasso di attualizzazione) diminuisce il prezzo

(VA) dell’obbligazione e di conseguenza diminuisce il rendimento ex post.

Rendimento ex post:

Data una obbligazione di durata 4 anni, che offre un interesse cedolare pari al 5% che coincide con il Tasso

di interesse di mercato, anche questo pari al 5%, allora il (VA) sarà pari all’attualizzazione di tutti i flussi di

cassa al tempo (t0), e che rimborsa un capitale pari a 100 a scadenza :

Anni 1 2 3 4

Flussi di

cassa (F) 5 5 5 105

Fattore di

sconto 0,952 0,907 0,864 0,823

Flussi

scontati 4,762 4,535 4,319 86,384 VA = P0 = 100

Supponiamo ora di intercorrere in una variazione del tasso di interesse di mercato, da 5% a 3%, noteremo

quindi che una riduzione del tasso di attualizzazione provoca un aumento del prezzo (VA) dell’obbligazione :

Anni 1 2 3 4

Flussi di

cassa (F) 5 5 5 105

Fattore di

sconto 0,971 0,943 0,915 0,888

Flussi

scontati 4,85 4,71 4,58 93,29 VA = P0 = 107,43

Supponiamo ora il caso contrario, cioè un aumento del tasso di interesse di mercato, che passa dal 5% al

7%, mantenendo constante al 5% il tasso di interesse cedolare; noteremo che un aumento del tasso di

attualizzazione porta ad una riduzione del prezzo (VA) dell’obbligazione, matematicamente questo è dato

dal fatto che i flussi di cassa vengono scontati da un tasso maggiore (7%), concettualmente la nostra

obbligazione paga meno (5%) di quanto otterremmo con una semplice operazione di deposito a termine.

Tale constatazione si traduce in una riduzione del prezzo dell'obbligazione, che andrà a valere meno sul

mercato a ragione della sua inferiore remunerazione rispetto al mercato.

Anni 1 2 3 4

Flussi di

cassa (F) 5 5 5 105

Fattore di

sconto 0,935 0,873 0,816 0,763

Flussi

scontati 4,67 4,37 4,08 80,1 VA = P0 = 93,23

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Obbligazione quotata sotto la pari, prezzo attuale dell’obbligazione è inferiore al suo valore nominale. Se un

investitore ha acquistato il titolo lo scorso anno, cioè all’emissione e trascorso un anno decide di venderlo,

il rendimento che consegue sarà pari a:

Ft : flussi di cassa incassati : 5 R = F + (P1 – P0) / P0

Da quanto visto sopra, possiamo definire che il RAPPORTO PREZZO/ RENDIMENTO MERCATO, è

INVERSAMENTE PROPORZIONALE, ciò significa che:

> ad un aumento del tasso di interesse di mercato (rispetto al tasso di interesse cedolare) corrisponde una

riduzione del prezzo dell'obbligazione. Concettualmente questa riduzione è dovuta dal fatto che sul

mercato ora è possibile trovare le stesse obbligazioni che offrono un rendimento più alto.

Matematicamente si ha una riduzione del prezzo, perché l'obbligazione viene scontata ad un tasso di

attualizzazione più elevato. Il titolo è quotato sotto la pari.

> ad una riduzione del tasso di interesse di mercato (rispetto al tasso di interesse cedolare) corrisponde un

aumento del prezzo dell'obbligazione. Concettualmente questo aumento è dovuto dal fatto che sul

mercato sono presenti le stesse obbligazioni che offrono un rendimento più basso. Matematicamente il

prezzo aumenta perché l'obbligazione viene scontata ad un tasso di attualizzazione più basso. Il titolo è

quotato sopra la pari.

NB: Valore nominale di una obbligazione è sempre pari a 100.

Floathing rate notes (FRN) : obbligazioni a cedole periodiche, con un tasso di interesse cedolar