Finanza aziendale

LÕINTERO RISCHIO TOTALE CHE CONTERREBBE IL RISCHIO SPECIFICO Ò

Visto che la security market Line (SML) vale per tutti i titoli, varrˆ anche per i portafogli.

Beta portafoglio beta del portafoglio.

Quindi il rendimento atteso di un portafoglio dipende dal

Quindi in altre parole, il beta del portafoglio • la

media ponderata per il peso dei titoli dei beta

Calcoliamolo: beta dei singoli titoli

Es:

Possiamo calcolare il rendimento atteso del portafoglio in due modi:

1) calcolando i singoli rendimento attesi e poi facendo a media ponderata

rendimento azioni Kraft

" rendimento azioni Boeing

" rendimento atteso portafoglio composto da queste 2 azioni

" Ovvero il 9,25%

2) calcolare il beta del portafoglio e successivamente il rendimento atteso utilizzando il beta

Il CAPM porta quindi a due conclusioni principali:

il portafoglio di mercato • il portafoglio eûciente. Quindi, il rendimento atteso piu elevato per ogni

" dato livello di volatilitˆ • ottenuto da un portafoglio sulla capital market Line, che combina il

portafoglio di mercato con un investimento o un prestito al tasso privo di rischio

il premio per il rischio di qualsiasi investimento • proporzionale al suo beta con il mercato. Quindi,

" la relazione tra il rischio e il rendimento richiesto • data dallÕassicurato market Line.

Questo modello • bastato su ipotesi forti, quindi, visto che alcune di esse non descrivono in modo completo

il comportamento degli investitori, alcune delle conclusione non sono del tutto corrette.

Per esempio, non • vero che ogni investitore detiene il portafoglio di mercato.Tuttavia, gli economisti Þnanziari

trovano che le intuizioni qualitative alla base del CAPM siano convincenti, e quindi il CAPM rappresenta ancora

oggi il modello piu importante • diûuso di pricing del rischio. Anche se non perfetto, • considerato molto utile

per unÕapprossimazione della relazione rischio-rendimento ed • usato da imprese/professionisti come

strumento pratico per stimare il rendimento rischiato di unÕazione e del costo capitale.

Costo del capitale proprio - Per misurare il rischio sistematico di unÕazione,occorre determinare

settori cicili e non ciclici quanto la variabile del suo rendimento • dovuta al rischio sistematico. In

sostanza, bisogna determinare il grado in cui lÕazione • sensibile agli

shock sistematici che colpiscono lÕeconomia nel complesso.

Per determinare questa sensibilitˆ, potremmo osservare il cambiamento medio del suo

rendimento per ogni 1% di cambiamento del rendimento di un portafoglio che subisce

ßuttuazioni dovute solo al rischio sistematico.

Il punto chiave per misurare il rischio sistematico • quello di trovare. Un portafoglio che contenga

solo rischio sistematico. Questo portafoglio • detto eûciente.

eûciente,

Un portafoglio non pu˜ piu essere diversiÞcato, non vi • quindi piu la possibilitˆ di ridurre

il rischio senza ridurne i rendimenti attesi.

Come individuiamo questo portafoglio? Dato che la diversiÞcazione migliora con lÕ aumentare del numero di

azioni detenute nel portafoglio. Un portafoglio eûciente • di grandi dimensioni.

é prassi usare il portafoglio S&P 500 come approssimazione del portafoglio di mercato. Se assumiamo che il

portafoglio di mercato sia eûciente, allora cambiamenti de valore di tale portafoglio rappresentano shock di

sistema dellÕeconomia. Si pu˜ quindi misurare il rischio sistematico del rendimento di un titolo azionario

beta.

calcolando la sensibilitˆ del rendimento del titolo al rendimento del portafoglio di mercato, nota com

la percentuale attesa nel rendimento in eccesso di un titolo azionario per una variazione dellÕ1%

BETA Òé

del rendimento in eccesso del portafoglio di mercato.Ó

Misura la sensibilitˆ di un titolo azionario ai fattori di rischio del mercato, cio• la sensibilitˆ di fatturato e

ßussi di cassa alle condizioni globali dellÕeconomia.

beta medio di un titolo • circa 1%.

Il Questo vuol dire che il prezzo del titolo tende a variare di

circa 1% per ogni variazione dellÕ1% del mercato nel complesso.

le azioni di settori ciclici,in cui fatturato e margini tendono a variare fortemente durante il ciclo

" economico, sono tendenzialmente piu sensibili al rischio sistematico e presentano beta maggiori di 1

mentre le azioni di imprese che operano in settori non ciclici tendono ad avere beta inferiore a 1

"

Possiamo notare come: i beta

1) PG&E (energia), Johnson (farmaceutica), General Mills e Hershey ( alimentare) e Amgen (bio tecnologia)

siano abbastanza bassi. Questi tipi di imprese hanno la tendenza a essere stabili (con prezzi/tariûe e

quindi ricavi regolati), sono quindi poco sensibili alla ßuttuazione del mercato.

2) Oracle, Hewlett, Ketgear, Autodesk e Advanced, ovvero imprese tecnologiche, hanno la tendenza ad

avere un beta molto alto. Gli shock macro-economici hanno un impatto ampliÞcato su queste azioni.

Quando il mercato • in crescita le azioni crescono piu del doppio, ma quando il scende, tendono a

scendere piu di due volte tanto.

3) Tiûany & Co e Coach ( beni di lusso) hanno un beta molto elevato. Le vendite di queste aziende reagiscono

in modo molto diverso alle variazioni del ciclo economico.

4) General motors e U.S Steel, aziende molto indebitate in settori ciclici, tendono ad avere beta elevati

corrispondenti alla loro sensibilitˆ alle condizioni dellÕeconomia.

Ora che siamo in grado di misurare il rischio sistematico di un investimento in base al suo beta, possiamo

premio di rischio

stimare il che gli investitori richiederanno.

Prima di farlo,occorre determinare latitudine al rischio degli investitori. LÕentitˆ del premio di rischio che

richiederanno dipende dalla loro avversione al rischio.

Invece di misurare lÕ avversione al rischio direttamente, • possibile misurarla indirettamente esaminando

il premio per il rischio richiesto dagli investitori per investire in rischio sistematico o di mercato.

Diûerenza tra rendimento atteso e il tasso privo di

rischio

Ò Cos“ come il tasso di interesse rißette la lÕazienda degli investitori e determina il valore temporale del

denaro, il premio per il rischio rißette la tolleranza al rischio degli investitori e determina il prezzo di mercato

del rischio nellÕeconomia. Ò

Premio per é la ricompensa che spetta agli investitori che detengono un portafoglio con un beta pari a 1,

il rischio cio• il portafoglio di mercato.

Ipotesi: Consideriamo unÕopportunitˆ di investimento con beta pari a 2. Ha un rischio sistematico

doppio rispetto al portafoglio i mercato. Quindi, per ogni dollaro investito in questa opportunitˆ,

si potrebbe investire un importo doppio nel portafoglio di mercato, esponendosi allo stesso

rischio sistematico. Visto che il rischio sistematico • doppio, gli investitori richiederanno un

premio per l rischio doppio per investire in opportunitˆ con beta pari a 2.

Quindi, si pu˜ usare il beta per determinare quanto tale investimento contenga il rischio sistematico

equivalente rispetto al portafoglio di mercato. Per compensare gli investitori per il valore temporale del denaro

e per il rischio sistematico che sopportano, il costo del capitale per un investimento con beta di 1, dovrebbe

soddisfare questa formula:

Es: Consideriamo i titoli SothebyÕs (BID) e Procter & Gamble (PG), usando i beta nella tabella precedente.

In base allÕequazione della SML, se il premio per il rischio di mercato • 6% e il tasso di interesse

privo di rischio • del 5%, il costo del capital proprio per ognuna •:

Che cosa accade se unÕazione ha un beta negativo?

Avrˆ un premio per il rischio negativo, quindi avrˆ un ritorno atteso inferiore al tasso privo di rischio.

Anche se questo pu˜ sembrare insensato a prima vista, notate che lÕazione con beta negativo tenderˆ a

dare buoni risultati in condizioni di mercato sfavorevoli, cosi il suo possesso fornirˆ unÕassicurazione contro

il rischio sistematico delle altre azioni in portafoglio.

RICORDIAMO:

Il costo del capitale • il minore rendimento atteso disponibile nel mercato per investimenti con rischio simile.

Il CAMP fornisce un metodo pratico per individuare n investimento con rischio simile. Sotto le imposte del

CAMP, infatti il portafoglio di mercato • un portafoglio eûciente e ben diversiÞcato che rappresenta il rischio

investimenti hanno rischio simile se hanno la stessa sensibilitˆ al

non diversiÞcabile dallÕeconomia, quindi Ògli

rischio di mercato, misurata dal loro beta con il portafoglio di mercatoÓ.

Di conseguenza il costo del capitale di qualsiasi opportunitˆ di investimento • uguale al rendimento atteso

degli investimenti disponibili con lo stesso beta. Stima fornita dallÕequazione della SML del CAMP,la quale

costo del capitale

stabilisce che, dato il beta dellÕopportunitˆ di investimento, il •:

Es:

Nonostante CMG ha una volatilitˆ piu alta e quindi tendenzialmente ha un rischio totale piu alto, la CMG ha

un beta maggiore e quindi un rischio di mercato maggiore.

il rischio di mercato non pu˜ essere diversiÞcato e questo determina il costo del capitale.

" le azioni DIS ha un costo del capitale proprio maggiore di CMG, anche se meno volatile.

" APPROFONDIMENTO

Per applicare il CAMP occorre individuare il portafoglio di mercato. Esaminiamo come viene costruito il

portafoglio di mercato.

Visto che il portafoglio di mercato • lÕoûerta totale di titoli rischiosi, le proporzioni dei singoli titoli dovrebbero

corrispondere ai rispettivi pesi sul totale di mercato. Di conseguenza, il portafoglio di mercato contiene

quantitˆ maggiori di titoli piu grandi e quantitˆ minori di titoli piu piccoli.

LÕinvestimento in ciascun titolo • proporzionale alla capitalizzazione di mercato del titolo, ovvero al valore di

i

mercato delle sue azioni incircolazione

Se concentriamo lÕattenzione sui titoli USA, invece i costruire il portafoglio di mercato da soli, possiamo usare i

vari indici del mercato borsistico che hanno il compito di rappresentare la performance. Del mercato azionario

statunitense. • un indice che rappresenta un portafoglio value-weighted dei 500 maggiori titoli azionari

S&P 500 statunitensi.

Primo indice pubblicizzato ed • il portafoglio standard usato per rappresentare il portafoglio di

mercato quando si usa il CAPM nella pratica.

Sostituisce periodicamente i titoli inclusi nellÕindice ( 20-25 titoli allÕanno ). Un criterio • la dimensione, ma

esso tenta anche di mantenere una buona rappresentazione dei diversi settori dellÕeconomia scegliendo

aziende leader nei rispett