Finanza Aziendale 3 - Prof. A. Del Giudice

DCF.1.1. Il rapporto P/E price/earnings

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approfondisce il P/E rapporto prezzo/utilidell’impresa che è uno degli indicatori più noti ed utilizzati ed è un indicatore equityside perché fondamentalmente con questo vado a comparare il valore esclusivamentedell’equity e non dell’intera impresa. Rapporto il prezzo del titolo che nei nostri casi èquotato, rispetto agli utili conseguiti e quindi ovviamente nel rapporto P/E se l’impresaè perfettamente comparabile con un set di altre imprese che ha quindi stessarischiosità, dimensioni, tassi di crescita comprabili, allora l’impresa con P/E più basso èquotata in modo meno costoso.Il P/E quindi è uno degli indicatori importanti per capire la costosità del titolo incomparazione agli altri.Gli altri molto spesso, insieme al rapporto prezzo utili, sono usati per la stima del CV.Accade che questi multipli vengono usati alla fine del periodo di previsione esplicitaper dare il CV

Utili di oggi, bensì a quelli previsti per il periodo successivo.

1.2. EBITDA multiples

Differenti criteri contabili possono influenzare il rapporto P/E. Tra le voci maggiormente rilevanti abbiamo l'ammortamento. Inoltre, differenze nelle strutture finanziarie possono portare a differenze negli interessi attivi e passivi. La correzione di queste differenze è laboriosa e per ovviare a questo problema spesso si affidamento ai multipli basati sull'EBITDA, che per definizione non risentono di questi problemi.

Cash flow multiples

I multipli basati sull'EBITDA sono chiamati anche e sono ottenuti dividendo l'EV delle società comparabili per il loro EBITDA. Altri multipli sono quelli assets side, tra cui EBITDA, ho una valutazione complessiva dell'impresa; se dico che un'impresa vale 7 volte EBITDA, sto dicendo che l'EV = valore che è 7 volte ebitda che impresa produce, l'ebit poi devo trovarlo per differenza togliendo da questo.

Non quotate allo scopo di rivenderle dopo 3/5/7 anni o di quotarle in borsa; allora fa queste valutazioni sull'EBITDA: se la compro a un multiplo di 7 e la vendo tra 5 anni allo stesso multiplo, ci guadagno solo se faccio crescere EBITDA, oppure il guadagno più grosso che fanno è comprarla a 7 e rivenderla a 10 ma facendo anche crescere l'EBITDA; quindi se io in 5 anni ho una società che ha un EBITDA di 100 e la pago un multiplo di 7, facendo costante il debito, ho un impresa che vale 700 e se nei prossimi 5 anni ristrutturo il business dell'impresa in modo da esaltarne la marginalità, allora tra 5 anni la posso rivendere a 10 e l'EBITDA da 700 l'ho portato a 1000 e la rivendo poi a 10.000. Il PE fa questi ragionamenti perché è sostanzialmente un asset manager che gestisce dei soldi con una certa aliquota di rischio a fronte di asset owners che sono gli investitori che gli hanno dato i soldi e chiedono rendimenti del 20/25%.

Sales multiples (multiples basati sul fatturato) sono calcolati dividendo l'fatturato. Sono usati per valutare società che non hanno utili attesi per il prevedibile futuro (es. società da ristrutturare o start-up in forte crescita). Sono usati anche per valutare società per le quali non si dispone di informazioni affidabili sui costi.

Poi ci sono società che non hanno ancora delle strutture di costo abbastanza stabili da poter determinare con una certa affidabilità qual è l'EBITDA giusto, come ad esempio le start-up companies o le società che comunque sono da ristrutturare come business.

Se tu hai una società che ha superato i primi screen ed è in fase di lancio, non ha un EBITDA stabile su cui puoi fare i conti, allora vai a vedere i previsionali delle vendite; è di nuovo un multiplo assets side perché riguarda tutto l'attivo dell'impresa e molto spesso è

comparabili.Nel modello di valutazione, se dico che la società ha un patrimonio contabile di 100 e il rapporto price to book delle comparabili è 1 ovviamente il valore azionario sarà 1x100, perché stai stimando che il valore di mercato sia sostanzialmente coincidente con quello contabile.

Un altro multiplo spesso utilizzato è il price-to-book ratio, che mette in relazione il valore di mercato dell'impresa con il suo valore contabile. P/B ratios possono essere calcolati come rapporto tra il valore di mercato dell'azione EV diviso il valore dell'azione diviso il suo valore contabile, o anche come rapporto tra il valore di mercato dell'equity e del debito netto.

2. Multipli e CV

Abbiamo già detto che i multipli possono essere usati per stimare il CV. La competizione porta a comprimere margini e opportunità di crescita nel lungo periodo, e performance cattive portano ad azioni correttive. Questo implica che nel lungo periodo, le performance

il multiplo forward dell'anno 3 quindi previsionale elo moltiplico per EBITDA anno 3 per uno 1 g perché comunque ebitda che mi interessaparte sempre dall'anno successivo rispetto al momento di valutazione.

Se valuto una cash cow a P0 questo è uguale al dividendo 1 diviso r, cioè se valuto at0 il flusso che diventa rendita è dell'anno successivo, quindi se valuto all'anno 3 l'FCFche diventa rendita e il 4 che quindi è l'FCF 3 per 1+g.

Molto spesso capita che si usano i multipli perché in questo modo si può anche andare implicitamente a trovare una stima di g, quindi se dico che vado a stimare ultimo anno attraverso un multiplo EBITDA, e ho tutti i parametri per poterlo fare tranne g (wacc, fcf, ebitda, M); risolvendo quell'equazione potrei trovare qual è il g implicito dei modelli di valutazione DCF, quindi fai sostanzialmente un approccio ricorsivo. È usatapoco questa roba, però

qualche volta può capitare