Economia monetaria

Indice

I Il quadro microeconomico 1

• 1 La domanda di moneta 2
• 1.1 Detenere la moneta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2
• 1.2 Domandare la moneta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
• 1.3 La domanda di moneta speculativa (Keynes) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5
• 1.4 La domanda di moneta speculativa (Tobin) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
• 1.4.1 La funzione di utilità quadratica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
• 1.4.2 Le curve di indifferenza . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
• 1.4.3 Le scelte dell’investitore . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
• 2 La liquidità 12
• 2.1 La liquidità degli asset . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
• 2.2 Il rischio di liquidità . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
• 2.3 Il sistema bancario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
• 2.3.1 Il ruolo della banca centrale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
• 2.4 The DD approach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
• 2.4.1 Autarchia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
• 2.4.2 Simmetria informativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
• 2.4.3 Asimmetria informativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
• 2.5 Il modello di Diamond-Dybvig . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18
• 2.5.1 Autarchia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
• 2.5.2 Simmetria informativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20
• 2.5.3 Asimmetria informativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22
• Esercizio 1 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24
• Esercizio 2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26
• 3 Il razionamento del credito 27 i
• 3.1 Assunzioni del modello . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27
• 3.2 Moral hazard . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
• 3.2.1 Problema di scelta dell’impresa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29
• 3.2.2 Il rendimento della banca . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
• 3.3 Selezione avversa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 32
• 3.3.1 Problema di scelta dell’impresa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33
• 3.3.2 A 2-type example . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
• 3.4 Il collateral . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36
• Esercizio 3 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39
• Esercizio 4 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
• Esercizio 5 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41

II Il quadro macroeconomico 43

• 4 La struttura macroeconomica 44
• 4.1 La curva di Phillips . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44
• 4.2 La curva di offerta aggregata . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
• 4.3 La curva IS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47
• 4.3.1 Derivazione della curva IS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
• 4.4 La funzione di reazione della banca centrale IT . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
• 4.5 La curva di domanda aggregata . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
• 4.6 L’equilibrio tra domanda e offerta aggregata . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
• 4.6.1 Lo shock dell’offerta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50
• 4.6.2 Lo shock della domanda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51
• 4.7 La credibilità della banca centrale sulle aspettative . . . . . . . . . . . . . . . . 51
• 4.7.1 Lo shock dell’offerta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
• 4.7.2 Lo shock della domanda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
• 4.8 La Taylor Rule . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 52
• 4.9 Zero Lower Bound . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
• 4.9.1 La spirale deflazionistica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
• 4.9.2 Il Quantitative Easing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55
• 5 La politica monetaria in economia aperta 57
• 5.1 La bilancia dei pagamenti . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57
• 5.2 Le riserve ufficiali . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
• 5.3 Il tasso di cambio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
• 5.3.1 Regime di tasso di cambio flessibile . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59 ii
• 5.3.2 Regime di tasso di cambio fisso . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
• 5.3.3 L’unione monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
• 5.4 La curva IS in economia aperta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 60
• 5.5 I movimenti di capitale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 61
• 5.5.1 Tasso di cambio flessibile e bilancia commerciale . . . . . . . . . . . . . . 61
• 5.5.2 Tasso di cambio flessibile e perfetta mobilità di capitali . . . . . . . . . . 62
• 5.5.3 Perfetta mobilità di capitali e politica monetaria indipendente . . . . . . 62
• 6 Regole, discrezionalità e reputazione 63
• 6.1 La curva di Phillips . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 63
• 6.2 Le preferenze della banca centrale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65
• 6.3 Il regime discrezionale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 65
• 6.3.1 L’equilibrio in un regime discrezionale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
• 6.3.2 Il costo del regime discrezionale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67
• 6.4 Il regime di regole fisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 68
• 6.4.1 L’equilibrio in un regime di regole fisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 68
• 6.5 La reputazione della banca centrale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
• 6.5.1 Il banchiere centrale conservatore . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
• Esercizio 6 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
• Esercizio 7 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74
• Esercizio 8 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76

III La politica monetaria 78

• 7 Il sistema europeo delle banche centrali 79
• 7.1 ECB, ESCB e l’Eurosistema . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
• 7.2 L’organizzazione dell’Eurosistema . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 79
• 7.3 La Governance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 80
• 7.3.1 Governing Council . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 80
• 7.3.2 Executive board . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
• 7.3.3 General Council . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81
• 7.3.4 Supervisory board . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
• 7.4 Indipendenza . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 82
• 7.5 Responsabilità . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
• 7.6 I ruoli della BCE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 83
• 8 La strategia della Banca Centrale Europea 84 iii
• 8.1 Obiettivo primario: la stabilità dei prezzi . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
• 8.2 Not only price stability . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
• 8.3 L’approccio dei due pilastri (Two-pillar approach) . . . . . . . . . . . . . . . . . 85
• 8.3.1 L’analisi economica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
• 8.3.2 L’analisi monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 86
• 8.4 Alternative frameworks . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 87
• 8.4.1 Inflation targeting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 88
• 8.4.2 Two-stage strategy . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 88
• 9 Lo schema operativo della politica monetaria 89
• 9.1 Il mercato monetario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
• 9.1.1 La politica monetaria unica . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
• 9.1.2 Il principio base del controllo economico . . . . . . . . . . . . . . . . . 90
• 9.1.3 La yield curve . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90
• 9.2 Gli strumenti dell’Eurosistema . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91
• 9.2.1 Operazioni di mercato aperto . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91
• 9.2.2 Standing facilities . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 92
• 9.2.3 Requisito di riserva minimo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 94
• 9.3 A model of the money market and monetary policy . . . . . . . . . . . . . . . . 94
• 9.4 Interest rate targeting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 95
• 9.4.1 La domanda di riserve bancarie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 96
• 9.4.2 L’offerta di riserve bancarie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 99
• 9.4.3 L’equilibrio nel mercato interbancario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 101
• 9.4.4 Attuazione della politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103
• 9.5 Quantitative Easing . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 105
• 9.5.1 La domanda di riserve bancarie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 105
• 9.5.2 L’offerta di riserve bancarie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
• 9.5.3 L’equilibrio e la politica monetaria nel mercato monetario . . . . . . . . 107
• Esercizio 9 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 109
• 10 I canali di trasmissione della politica monetaria 111
• 10.1 Il simposio dei meccanismi di politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111
• 10.1.1 Il canale dei tassi di interesse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 111
• 10.1.2 Il canale del tasso di cambio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
• 10.1.3 Altri effetti sui prezzi delle attività . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
• 10.1.4 Il canale del credito . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 112
• 10.2 Bank lending channel (Bernanke-Blinder model) . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113 iv
• 10.2.1 Assunzioni di base del modello . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 113
• 10.2.2 Il mercato dei prestiti bancari . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114
• 10.2.3 Il mercato della moneta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 114
• 10.2.4 Il settore reale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
• 10.2.5 Soluzione del modello . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
• 10.2.6 Intervento della politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 115
• 10.2.7 Trappola della liquidità . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 116
• 10.3 Bank lending channel (Klein-Monti model) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 116
• 10.3.1 Assunzioni di base del modello . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 116
• 10.3.2 La funzione obiettivo della banca . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 118
• 10.3.3 L’equilibrio bancario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 118
• 10.3.4 Efficacia politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
• 10.4 Estensione del modello di Klein-Monti . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 120
• 10.4.1 La funzione obiettivo della banca . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121
• 10.4.2 L’equilibrio bancario . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121
• 10.4.3 Efficacia della politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 124
• 10.4.4 Impatto aggregato della politica monetaria . . . . . . . . . . . . . . . . . 125
• 11 Operazioni non-standard di politica monetaria 127
• 11.1 First stage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
• 11.2 Second stage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 128
• 11.3 Asset Purchase Program . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 129
• 11.4 Canali di trasmissione del QE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 130
• 11.5 Limitazioni del QE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131 v

Parte I

Il quadro microeconomico 1

Capitolo 1

La domanda di moneta

Per moneta (M, money) si intende una parte del circolante (banconote e monete) ed un’altra di depositi bancari M = C + D. È emessa dalle istituzioni monetarie e finanziarie (banche centrali e banche) ed è detenuta dal pubblico (famiglie e imprese).

Nelle statistiche della BCE si trovano 3 definizioni di moneta a seconda della scadenza dei depositi bancari:

• M 1 = conti correnti o depositi a vista;
• M 2 = depositi con scadenza intermedia;
• M 3 = depositi con scadenza fino a due anni.

La moneta non va confusa con la base monetaria (BM), che è definita come le passività (liabilities) a vista della banca centrale. Concretamente la base monetaria equivale a BM = C + R, dove:

• 1. Currency (C), banconote;
• 2. Riserve bancarie (R), saldi che le banche detengono presso la banca centrale.

M/BM Il rapporto tra moneta e base monetaria rappresenta il moltiplicatore monetario.

1.1 Detenere la moneta

La moneta viene detenuta perché possiede diversi ruoli nel sistema economico:

• 1. Mezzo di pagamento (medium of exchange)
• 2. Ruolo numerario, unità di misura per misurare il valore (unit of account)
• 3. Riserva di valore (store of value)

2 CAPITOLO 1. LA DOMANDA DI MONETA

Come mezzo di pagamento la moneta deve essere accettata per essere scambiata con altre cose, beni e servizi, altre attività finanziarie. La moneta ha un vantaggio, ovvero non deve scambiare i beni con il baratto, che è problematico per la coincidenza di bisogni tra le due controparti. Però la moneta dipende dalla fiducia dei soggetti, per fare in modo che venga accettata dalla controparte.

Ci sono due aspetti nella fiducia che reggono il meccanismo della moneta:

• Fiducia nel valore nominale della moneta, che dipende dalla credibilità dell’emittente.
• Fiducia nel valore reale della moneta, che dipende dalla stabilità dei prezzi nel tempo.

Con il suo ruolo numerario è possibile definire dei prezzi assoluti. Concettualmente i prezzi assoluti si distinguono dai prezzi relativi come rapporto di valore tra un bene e un altro. La presenza di un numerario ci consente di risparmiare molto in termine di numero di prezzi che il sistema economico deve formulare.

Esempio 1: immaginiamo di avere tre beni (A, B, C), se voglio sapere i rapporti di valore dovrei avere tre prezzi:

• A quante unità di B mi occorrono per comprare una di A; B
• A quante unità di C mi occorrono per comprare una di A; C
• B quante unità di C mi occorrono per comprare una di B. C

Se invece prendo uno dei tre beni, come numerario, come unità di misura, allora posso usare due prezzi assoluti (il valore di A e B in funzione di C). p A Il prezzo relativo di A rispetto a B si calcolerà dal rapporto tra p e p: = . A a b p B B

Una volta dati i prezzi assoluti i prezzi relativi sono ricavabili dal rapporto tra i prezzi assoluti.

Esempio 2: immaginiamo quattro beni (A, B, C, D). Da questi si ricavano 6 prezzi relativi. Se si prende D come numerario si hanno 3 prezzi assoluti in termini di D (quante unità di D mi occorrono per comprare una unità di A, B, C).

Tutti i prezzi relativi (rapporti di valore relativi) sono esprimibili come rapporto tra prezzi assoluti. Il vantaggio è che i prezzi relativi sarebbero 6 e quelli assoluti sono 3.

In generale per n beni si avranno:

• n(n 1) prezzi relativi; 2
• n 1 prezzi assoluti.

Come riserva di valore la moneta è un’attività finanziaria con due caratteristiche particolari:

• 1. La moneta è perfettamente liquida, ovvero può essere convertita istantaneamente in altri beni e servizi senza costi di transazione e costi di liquidazione.
• 2. La moneta ha rendimento nullo o positivo, ma con un rendimento inferiore al rendimento medio ottenuto con altre attività finanziarie. C’è quindi un trade-off tra il rendimento a cui rinuncio per detenere moneta e quello che potrei ottenere sull’attività finanziaria alternativa. La domanda di moneta precauzionale è alla base di questo trade-off.

3 CAPITOLO 1. LA DOMANDA DI MONETA

1.2 Domandare la moneta

Ci sono tre motivi che tipicamente vengono identificati alla base della detenzione di moneta:

• 1. La domanda di moneta legata alle transazioni
• 2. La domanda precauzionale della moneta
• 3. La domanda di moneta speculativa

La domanda di moneta legata alle transazioni definisce che si detiene moneta per comprare altre cose. Questa motivazione è legata al primo ruolo della moneta come mezzo di pagamento. In questo caso la quantità di moneta che definiamo per fare transazioni è dettata dagli sfasamenti temporali, i ritardi tra gli incassi e pagamenti.

La domanda precauzionale della moneta deriva dal fatto che c’è incertezza sul profilo temporale del consumo: nessuno di noi è in grado di capire l’ammontare di denaro che deve spendere domani. Per far fronte alla incertezza abbiamo bisogno di detenere un’attività liquida che è la moneta.

Gli elementi cruciali che spiegano questo tipo di domanda di moneta sono:

• Avversione al rischio = deteniamo moneta per coprirci dal rischio di liquidità,
• Illiquidità delle attività finanziarie = le attività finanziarie non sono prettamente liquide.