Economia del mercato mobliare

(AAA) (BBB)

8.50% 9.75%

Tasso fisso +1.25%

Libor 6 mesi + Libor 6 mesi +

Tasso variabile +0.25%

0.25% 0.50%

La società alfa ha un merito creditizio più elevato e quindi ha la possibilità di indebitarsi a dei tassi

di interesse più convenienti. Tuttavia, tale vantaggio non è uguale in entrambi i mercati: il

differenziale dei tassi offerti alle due società è pari all’1.25% per i finanziamenti a tasso fisso ed è

pari allo 0.25% per i finanziamenti a tasso variabile. Pertanto il vantaggio detenuto dalla società alfa

rispetto alla società beta è maggiore nel comparto a tasso fisso che in quello a tasso variabile.

Possiamo dunque affermare che la società alfa possiede un vantaggio comparato nel mercato del

tasso fisso.

Si supponga ora che la società Alfa si indebiti al tasso fisso dell’8.50% ma che preferisca il

finanziamento variabile e la società Beta si finanzi al Libor 6m + 0.50% anche se prevede la

raccolta a tasso fisso. Successivamente le due società stipulano uno swap in cui la società alfa si

impegna a pagare il libor a fronte di un tasso fisso al 9% pagato dalla società beta. Quindi abbiamo:

società alfa: - 8.5% - Libor + 9% = - (Libor - 0.5%)

società beta: - (Libor + 0.5%) - 9% + Libor = - 9.50%

L’IRS ha permesso di effettuare un arbitraggio sul punto percentuale, pari al vantaggio differenziale

riducendo il costo dell’indebitamento. Infatti:

- Alfa si finanzia al Libor – 0.5% con un risparmio dello 0.75%;

- Beta si finanzia al 9.50% rispetto al 9.75% del mercato.

Nella realtà però due società non entrano direttamente in contatto tra di loro; infatti per concludere

un’operazione del genere è necessario l’intervento di un intermediario finanziario che assume due

ruoli:

1. Broker: non entra nello swap ma si limita alla ricerca della controparte e il contratto non può

essere eseguito finchè l’intermediario non la trova;

2. Market maker: entra nello swap come controparte dichiarandosi pronto a soddisfare la richiesta

del cliente e quindi assumendosi direttamente le obbligazioni derivanti dal contratto.

In questo caso quindi alfa e beta non entrano direttamente in contatto tra di loro ma stipulano un

contratto con un intermediario finanziario che trattiene una commissione pari al differenziale di

arbitraggio tra i due contratti. Lo spread quindi compensa l’intermediario per il rischio che si

accolla. Come prima il guadagno complessivo è pari all’1%, solo che in presenza dell’intermediario

il beneficio per le due società si riduce:

- L’intermediario incassa uno spread pari allo 0.20%;

- La società alfa si finanzia al Libor – 0.40% con un risparmio dello 0.65%;

- La società beta si finanzia al 9.60% con un risparmio dello 0.15%.

1.3.2 Strumento di copertura

La funzione di copertura mira a minimizzare o addirittura neutralizzare un rischio che nasce da una

variazione dei tassi di interesse. L’hedging è finalizzato ad annullare gli effetti indotti da variazioni

dei tassi di interesse, ovvero cambiamenti nella curva dei rendimenti. L’aspetto rilevante è che la

copertura può avvenire agendo sia sul passivo, sia sull’attivo del bilancio in base alle esigenze del

singolo operatore. In tal senso, l’IRS è da intendersi come uno strumento di asset liability

management, in quanto consente di ristrutturare il bilancio di un’impresa senza intervenire sulle

singole operazioni finanziarie già in essere. L’impiego dell’IRS come asset liability management

può essere maggiormente compreso se si considera la discordanza delle scadenze, tipica di un

intermediario finanziario. Obiettivo dell’utilizzo dell’IRS sarà quello di convertire i flussi di

pagamento da variabili costanti su un arco di tempo il più prossimo possibile alla scadenza delle

attività. La banca potrebbe quindi entrare in un IRS in cui si pone come fix rate payer, che le

consentirà di ricevere un tasso variabile correlato a quello delle proprie passività, immunizzandola

dal rischio di interesse, evitando al contempo di intraprendere laboriose rinegoziazioni. Dal punto di

vista delle attività, l’intermediario potrebbe arrivare ad ottenere un attivo di bilancio che offre il mix

desiderato tra rendimento costante e indicizzato e contemporaneamente essere immunizzato dal

rischio di tasso. Dal lato del passivo invece il ricorso allo swap potrebbe essere dettato dalla

necessità di raggiungere una proporzione ottimale tra debito a tasso fisso e debito a tasso variabile,

allo scopo di minimizzare il costo atteso del capitale di debito. Infine, l’IRS può essere finalizzato

anche alla costruzione di posizioni finanziarie sintetiche, ovvero ricreare attività e passività con

profili di rischio/rendimento non offerti dal mercato.

1.3.3 Strumento speculativo

L’IRS può essere usato con finalità speculative: in questo caso l’obiettivo che giustifica il suo

impiego è rappresentato dall’ottenimento di un profitto da negoziazione pura. La finalità speculativa

è strettamente collegata alle aspettativa dell’operatore sull’evoluzione dei tassi di interesse. La

conclusione di un IRS equivale quindi ad assumere una posizione ribassista o rialzista nei confronti

dei tassi di interesse.

2.1 Aspetti Pratici

Gli swap, come tutti i contratti gestiti da un back office, sono operativamente suddivisi in:

• Una testata del contratto in cui vengono inserite tutte le informazioni generali comuni a

ciascuna fase contrattuale. Le informazioni sono di due tipi:

Le transazioni di cui è composto;

o Le informazioni che devono essere gestite a livello di testata sia per motivi

o informativi che per motivi operativi.

• Tante transazioni quanti sono gli eventi verificabili sullo swap. Le transazioni, in ottica

temporale, coincidono con i diversi momenti di vita di un contratto; se pensiamo ad uno

swap avremo:

Transazione di apertura;

o Transazioni di liquidazione interesse;

o Transazione di unwind;

o Transazioni di chiusura.

o

Le precedenti transazioni in ottica funzionale possono essere anche lette come eventi

finanziari caratterizzanti ciascun contratto.

• Per ogni transazione, n movimenti tanti quanti sono i flussi monetari. I movimenti monetari

descrivono ogni singolo cash flow, classificandolo all’interno di predeterminate categorie:

Capitale nominale;

o Liquidità;

o Interessi;

o Commissioni.

o

Le informazioni devono essere gestite a livello di testata sia per motivi informativi che per

motivi operativi.

Prima di poter inserire un contratto di swap, l’operatore di back office deve inserire le informazioni

di carattere generale necessarie allo sviluppo del piano. Il flusso operativo è il seguente:

• Compilazione master plan (caso IRS)  è necessaria per raccogliere tutte le informazioni

occorrenti allo sviluppo del piano di cash flow. In questa fase l’operatore non si occupa di

inserire dati relativi al contratto. Un IRS non presuppone tra le parti scambi di capitale,

pertanto sarà caratterizzato da:

Una transazione di apertura di tipo nominale, cui saranno associati:

o Un movimento monetaria con importo pari al valore nominale dell’IRS

 relativo alla parte 1;

Un movimento monetario con importo pari al valore nominale dell’IRS

 relativo alla parte 2 di segno opposto.

Una transazione di chiusura di tipo nominale cui saranno associati due movimenti

o monetari invertiti rispetto ai precedenti.

• Sviluppo piano di cash flow;

• Eventuali modifiche;

• Completamento informazioni generali in testata e successivo inserimento.

L’operatore deve inoltre inserire:

- Data contratto;

- Data di scadenza;

- Unwind (commissione di uscita);

- Divisa;

- Importi nominali a pronti e a termine.

- Effective date: data a partire dalla quale incominciano a maturare gli interessi: può

essere diversa tra le parti in base alle caratteristiche dell’IRS.

- First Execution date: data in cui si verifica il primo stacco interessi: viene espressa

quando una o entrambe le parti non seguano la cadenza regolare.

- Instalment date: è la data a partire dalla quale si applica la cadenza regolare per calcolare

le date di stacco interessi.

- Frequenza del piano;

- Piano di frequenza (quando la frequenza non è regolare).

L’operatore deve inoltre inserire le regole relative al calcolo dei giorni da applicare alla formula di

calcolo degli interessi per entrambe le parti.

- Numeratore: la regola indicata serve per calcolare il numero di giorni da applicare al

numeratore per il calcolo di ciascuna rata interessi:

Actual: numero effettivo di giorni tra le due scadenze calcolato secondo il calendario

o civile effettivo;

Rule 30, rule 30E, rule 30E+1: indicano regole particolari di comportamento se una

o o entrambe le date cadono al 31.

- Denominatore: la regola indicata serve per indicare il numero di giorni da applicare

come divisore dei giorni calcolati al numeratore:

360 giorni fissi;

o 365 giorni fissi;

o 365 o 366 varia in funzione dell’anno bisestile.

o

Tutte le regole al numeratore presuppongono l’inclusione dei giorni festivi; possono

esserci casi di deroga.

L’operatore deve inoltre inserire:

a. Il tasso di interesse fisso o variabile da applicare a ciascuna rata. Nel caso d interesse

variabile il fixing della rata in corso è all’inizio della maturazione degli interessi;

b. Come per le frequenze è possibile avere IRS con tassi diversi per ciascuna scadenza;

c. Spread: viene espresso in punti base e concorre con il tasso il tasso variabile a stabilire il

tasso di interesse applicato a ciascuna rata.

d. Up Front: commissioni di contratto a carico delle parti in base a quanto stabilito nel

contratto.

L’operatore deve inoltre inserire:

- Transazioni d’interesse: occorre indicare quale tipologia di transazione d’interesse si

vuole applicare

Transazione di liquidazione interessi: gli interessi vengono liquidati alla scadenza di

o ciascuna rata per entrambe le parti;

Transazione di capitalizzazione: ad ogni scadenza gli interessi non vengono liquidati

o ma capitalizzati. La liquidazione interessi viene regolata alla maturity del contratto.

- Gli interessi possono essere liquidati a scadenza oppure per particolari tipi di IRS o altri

swap in anticipo.

Per il corretto calcolo del piano di cash flow occorre definire le regole per calcolare le date di

pagamento secondo quanto stabilitp dall’ISDA, ossia le Business Day Convention da applicare.

1. Modified Following Business Day Convention (MFBDC): quando la data di un pagamento

cade un fine settimana o un bank holiday, a