Economia del mercato mobiliare, parte pratica con il Professore Dell'Acqua

TASSO DI RENDIMENTO EFFETTIVO A

Si passa ad un altro metodo di valutazione ovvero il

SCADENZA

I cui limiti sono:

Il titolo deve rimanere in possesso per tutta la durata fino alla scadenza, deve essere considerato

il reinvestimento costante nel tempo e che il reinvestimento è continuo e indipendente dalla

durata del reimpiego di ogni flusso. Macaulay Duration

Un metodo di valutazione più efficiente è la nonchè la formulazione originaria

del concetto di duration: misura la vita media residua dei flussi finanziari di un titolo.

Infatti la scadenza di un titolo è inadeguata a valutare correttamente l’elemento temporale

effettivo di un titolo in quanto fa riferimento esclusivamente alla sua data di estinzione

trascurando le informazioni inerenti al valore dei flussi e il loro tempo di manifestazione.

La MCD rapresenta la vita media ponderata di un titolo dove i pesi sono i flussi finanziari

attualizzati

Ha una relazione positiva con la scadenza

Ha una relazione inversa con il tasso di rendimento: duration bassa alto rendimento

Relazione inversa con l’aumentare della cedola: duration bassa implica cedole grandi

La DURATION è utilizzata per individuare la relazione tra variazione del tasso di interesse ed

effetto sul prezzo del titolo. Si propone di individuare l’esposizione al rischio di interesse implicito

in ogni titolo obbligazionario. L’imtemdi della variazione dipende dalle caratteristiche del titolo in

analisi. La duration è una misura oggettiva e indipendente da:

-avversione al rischio

-aspettative di mercato

-posizione lunga o corta dell’investimento

profile: visto che D da la misura del rischio di tasso ovvero quanto varia il prezzo a

Performance

variazioni di tasso: tipicamente se i tassi salgono cercherò titoli con duration più basse. Se i tassi

scendono cercherò titoli con duration più alte perchè l’impatto dei tassi sui prezzi sono minori.

La DURATION MODIFICATA EFFETTIVA: ci fornisce una misura della sensitività di un titolo alle

variazioni del tasso di interesse.

Considerando il prezzo come variabile dipendente del tasso di mercato possiamo calcolare la

derivata rispetto al rendimento. Nonchè dP/dr

Quindi graficamente la duration si approssima ad una retta:

La curva che approssima la duration è la

Convexity che è un attributo oggettivo del

titolo indipendente da :

-avversione al rischio

-aspettative di mercato

-posizione lunga o corta dell’investimento.

La Convexity misura l’accelerazione o

decelerazione dell’aggiustamento del prezzo

alle variazioni di tasso e deriva dall’espansione

del polinomio di taylor. Usando l’espansione di

taylor si parte dal prezzo iniziale noto e si stima

il nuovo prezzo basato sulla variazione

infinitesima del tasso

Il primo passaggio è quello di calcolare il prezzo P (r+dr)

Calcolandone la duration modificata e poi facendo la derivata seconda della funzione di prezzo si

può ricavare la Convexity:

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TITOLI DI STATO

Il più grande segmento dei titoli obbligazionari sono i titoli di stato, lo stock è composto da 1920

miliardi di euro di titoli di stato italiano, che sono 1/4 delle obbligazioni europee e sono ripartiti in

una serie di tipologie

buoni ordinari del tesoro (

BOT- scambiati nel mercato monetario)

Sono titoli zero copuon bond emessi con periodicità mensile da ministero del tesoro. Possono

essere di breve scadenza quindi 3-6 mesi oppure lunga scendenza 12 mesi. È un titolo al

portatore con un taglio minimo di sottoscrizione di 1000€. Essendo zcb dovrebbero essere quotati

sotto la pari e il rimborso pari al valore nominale quindi la remunerazione dovrebbe essere data

dallo scarto di emissione. Tuttavia essendo un periodo di tassi negativi quindi i prezzi di

negoziazione sono quotati sopra la pari. Quindi un titolo acquisito vicino alla scadenza oggi vale il

COMPETITIVA,

valore nominale. Sono emessi con il procedimento dell’ASTA a differenza di altri

titoli emessi con asta marginale.

certificati del tesoro zero copoun (mercato

CTZ- finanziario)

Titoli a rendimento fisso e zcb. Emessi a sconto ovvero sotto la pari. La remunerazione è calcolata

sullo scarto di emissione. Sono titoli al portatore e taglio minimo sottoscrivibile 1000€. Hanno

scadenza 24 mesi quindi sono dei BOT ma con lunga scadenza ed emessi con asta marginale.

del tesoro poliennali (mercato

BTP-buoni finanziario)

Titoli a cedola fissa quindi esposta al rischio di interesse e pagata semestralmente. Il 70% dei

titoli di stato sono BTP per una quantità di 1345 miliardi. Hanno scadenza che varia dai 3,

10,15,30 fino a 50 anni. La remunerazione dipende dalle cedole semestrali e dall’eventuale scarto

di emissione,sono titoli al portatore con taglio minimo di 1000€. L’interesse di questi titoli da

parte del tesoro è che scadenze lunghe con tassi bassi sono vantaggiose. Sono emessi tramite

asta marginale e sindacati di collocamento per titoli con caratteristiche nuove.

di credito del tesoro (mercato f)

CCT-certificati

Titoli con cedola a tasso variabile, con scadenza da 5 a 7 anni, la remunerazione dipende dalle

cedole che sono indicizzate al rendimento dei BOT o al tasso euribor 6 mesi a cui viene aggiunto

lo spread eventuale derivante dallo scarto di emissione. Sono titoli al portatore con taglio minimo

di 1000€ e emessi con asta marginale. Sono titoli appetibili anche per gli investitori internazionali

poichè hanno la caratteristica di essere indicizzati ad un tasso a breve, il tasso cedolare quindi

oscilla in base alle variazioni dei tassi a breve termine. Il prezzo di questi titoli dovrebbe essere

quotati sotto la pari ma nella realtà dei fatti per quanto riguarda i CCT italiani la rischiosità è più

alta poichè lo stato italiano è esposto al rischio di fallimento impattando quindi sulla quotazione

del prezzo. In momenti di instabilità il prezzo e il tasso dipendono dal rischio di default quindi il

prezzo crolla. Infatti lo stato dal 2011 ha ridotto la scadenza dei CCT a 3-5 anni per poi

riallungarla in periodi di stabilità.

buoni del tesoro poliennali indicizzati all’inflazione

BTP€i-

Titoli a cedola e capitale di rimborso variabile. Con scadenze medio lunghe dai 5,10,15,30 anni.

Questi titoli hanno cedole indicizzate all’indice armonizzato dei prezzi al consumo quindi

garantiscono un rendimento reale e indipendente dal livello di inflazione. Sono quotati al corso

secco e negoziati al corso tell quell nel quale il rateo cedolare dipende dal tasso cedolare e

eventuale rivalutazione che dipende dall’inflazione. Il valore di rimborso è dato dal valore nominale

moltiplicato per il coefficiente di inflazione. L’emissione avviene per asta marginale e sindacati di

collocamento.

buoni del tesoro poliennali italia

BTP ITALIA-

La differenza con i buoni del tesoro poliennale indicizzati è che :

1) sono titoli la cui cedola è indicizzata all’inflazione italiana

2) è pensato per la collocazione nel piccolo risparmiatore

L’emissione avviene direttamente nel mercato secondario dei MOT per cui lo stato usa degli

intermediari e colloca il titolo. Quindi non avviene il procedimento d’asta.

Quindi la cedola non è definita al momento dell’emissione ma è presente un range di valori. Se ci

sarà tanta richiesta la cedola attribuità sarà il valore minimo del range mentre se ci sarà poca

richiesta la cedola attribuita sarà il valore massimo del range.

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ALTRI TITOLI OBBLIGAZIONARI

TITOLI STEP UP / STEP DOWN

Obbligazioni che hanno la caratteristica di avere tassi progressivamente crescenti o decrescenti.

La durata delle obbligazioni viene divisa in sottoperiodi nei quali si prevede un determinato livello

del tasso. Il tasso previsto per ogni periodo è diverso per ogni periodo di cedola e può essere

crescente (step up) o decrescente (step down).

REVERSE FLOATER

Obbligazioni con cedola predeterminata (fissa-crescente-descrescente) che a partire da una certa

data si indicizza inversamente ad un parametro come l’inflazione o l’euribor. Molto spesso questi

titoli hanno all’inizii della vita un tasso di interesse molto elevato per renderli più appetibili.

Sono obbligazioni molto rischiose poichè titoli a lunga durata. Per alleviare il rischio sono costituiti

dei floor ovvero livelli minimi garantiti per le cedole ma anche dei cap.

Esempio: titolo con livello cedolare determinato indicizzato inversamente all’euribor

Se i tassi scendono ( in teoria dovrei avere una remunerazione più bassa ma ho indicizzato

qll’inverso quindi ho più rendimento

Se i tassi salgono ( in teoria dovrei avere una remunerazione più alta ma in realtà perdo

DROP LOCK

Titoli assistiti da particolari clausole che scattano in caso di eccessiva variazione dei tassi. Ovvero

obbligazioni a tasso variabile per cui è previsto che in caso venga raggiunta la soglia minima di

rendimento stabilita si convertono automaticamente in titoli a tasso fisso. Queste obbligazioni

possono prevedere anche una soglia massima sopra la quale il titolo si converte automaticamente

in titolo a tasso fisso.

BULL & BEAR

Obbligazioni che possono essere indicizzate a vari parametri e che possono essere rimborsate

sopra o sotto la pari. Sono formate da due transh:

-Bull (toro) per cui il parametro indicizzato è al rialzo

-bear (orso) per cui il parametro indicizzato è al ribasso

Alla scadenza l’investitore in bull prenderà il valore nominale più la performance del parametro

mentre il bear prenderà il valore nominale diminuito della performance del parametro.

Per l’emittente non cambia nulla poichè solo ad uno paga qualcosa in più. La differenza è per i

sottoscrittori o bull o bear poichè anche se sono stati messi dei limiti alle perdite o uno o l’altro

non guadagna sulla performance del parametro.

ASSET BACKED SECURITY (ABS)

Sono strumenti finanziari emessi a fronte di un operazione di cartolarizzazione. Sono titoli con un

sottostante che è titpicamente un credito. Un azienda di solito una banca che ha in portafoglio dei

crediti li cede ad un’altra società veicolo creata appositamente, per ripagare l’acquisto dei crediti

la società veicolo emette delle obbligazioni con lo scopo di collocarle agli investitori finali attratti

dal fatto che vi sono crediti sono posti a garanzia del pagamento delle obbligazioni emesse.

Tuttavia ho elevata probabilità che una parte dei crediti