Economia dei mercati finanziari

Economia dei mercati finanziari

I mercati

Si tratta del luogo, non necessariamente fisico, nel quale domanda e offerta si incontrano. È necessario che ci siano regole organizzative e prassi operative finalizzate ad assicurare lo scambio di attività finanziarie o più tecnicamente “asset class”. A seconda dell’asset class che viene negoziata è possibile identificare diverse tipologie di mercati:

• Monetario: mercato nel quale vengono negoziati strumenti di breve durata, di liquidità, assimilabili al denaro contante.
• Obbligazionario: mercato all'interno del quale sono negoziate le obbligazioni.
• Azionario: strumenti azionari negoziati.
• Degli strumenti derivati: valutario, dove vengono tipicamente negoziate valute.

Il mercato è l’architrave sia dell’intermediazione diretta che dell’intermediazione indiretta; nell’intermediazione diretta si ha perfetta coincidenza tra offerente e richiedente fondi con riferimento a natura del finanziamento, durata, tipologia ecc. Nell’intermediazione indiretta è necessario l’intervento di un terzo operatore, tipicamente l’intermediario finanziario.

Il mercato mobiliare

Il mercato mobiliare si suddivide in:

• Primario: dove hanno luogo le emissioni.
• Secondario: dove si scambiano strumenti finanziari emessi in precedenza.

La dicotomia primario-secondario è strettamente relazionata al tipo di intermediari e investitori che vi si muovono, ad esempio il primario potrebbe essere accessibile solamente ai grandi investitori.

Più nel dettaglio

Nel mercato primario l’emittente emette dei titoli e i risparmiatori sottoscrivono i titoli. Le principali tecniche d’emissione sono:

• Il meccanismo dell’asta.
• La sottoscrizione mediante consorzi, sia pubblicamente o privatamente (private placement).
• Gli aumenti di capitale.

Nel mercato secondario semplicemente avviene la negoziazione di strumenti precedentemente emessi.

Perfezione ed efficienza nel mercato

Uno dei punti focali del funzionamento di un mercato è il grado di perfezione ed efficienza. Nel mercato perfetto tutti gli operatori all’interno del mercato sono perfettamente informati, assoluta omogeneità di informazioni; si tratta ovviamente di un tratto puramente idealistico. Il mercato è imperfetto e ciò è dovuto ad asimmetrie informative.

Con riguardo all’efficienza esistono due forme di efficienza:

• Valutativa: i prezzi degli strumenti finanziari corrispondono al loro effettivo valore intrinseco.
• Informativa: riferita alle informazioni che sono alla base della formazione dei prezzi sul mercato, è possibile individuare tre differenti forme di efficienza informativa:

• Efficienza in forma debole: i prezzi degli strumenti finanziari si formano basandosi esclusivamente sulle informazioni storiche degli strumenti finanziari stessi, non consente all’investitore di migliorare la propria capacità previsiva sull’evoluzione futura dei prezzi.
• Efficienza in forma semi-forte: oltre alle informazioni storiche vi è un set di informazioni di dominio pubblico, si tratta di un tipo di efficienza migliore di quella debole che consente, almeno in minima parte, sulla base di informazioni macroeconomiche pubbliche di prevedere l’andamento di un asset finanziario.
• Efficienza in forma forte: i prezzi si formano tenendo conto delle informazioni storiche, delle informazioni di dominio pubblico e di tutte quelle informazioni che sono a disposizione di poche persone, dette informazioni privilegiate. Il TUF punisce l’abuso di informazioni privilegiate.

Un mercato, per funzionare in maniera efficiente, deve rispettare tre requisiti:

• Spessore: all’interno del mercato non ci dovrebbero essere vuoti tra domanda e offerta.
• Ampiezza: gli scambi che avvengono all’interno del mercato devono essere anche di importi rilevanti, tale requisito unito a quello dello spessore permette di stabilizzare i prezzi.
• Elasticità: il mercato è in grado di generare tempestivamente nuovi ordini, chiusa una negoziazione, un’altra può essere immediatamente aperta; in altre parole, la negoziazione deve essere continua.

L’assetto organizzativo dei mercati

Al fine di permettere a un mercato di funzionare in modo efficiente è necessario che sia predisposto un assetto organizzativo altamente formalizzato. È possibile individuare quattro tipologie di modelli organizzativi:

• Mercato a ricerca autonoma: si tratta della forma organizzativa più semplice, non è previsto l’intervento di intermediari per la negoziazione dei titoli. Il prezzo che scaturisce è, ovviamente, imperfetto in ragione della diversa forza contrattuale. Non vi sono costi di negoziazione, il prezzo pagato è puro. Si tratta di un mercato nel quale avvengono poche negoziazioni per le quali la chiusura non è sempre garantita.
• Mercato dei brokers: il broker ha come unico scopo di mettere in contatto domanda e offerta, riceve l’offerta e le sue condizioni e riceve la domanda e le sue condizioni, il match di domanda e offerta compete al broker. Il prezzo formato in questa forma organizzativa di mercato è di qualità superiore, tuttavia vi sono dei costi di commissione che il broker richiederà sia al lato dell’offerta che della domanda. È bene tuttavia osservare che nemmeno in questo mercato è garantita la conclusione della negoziazione, inoltre non è possibile conoscere ex-ante il prezzo al quale si chiuderà la negoziazione. Un esempio tipico di mercato dei broker è il mercato gestito dalle agenzie immobiliari.
• Mercato dei dealers: sono degli intermediari i quali però negoziano per conto proprio, possiedono un proprio portafoglio, compra e vende per sé stesso. Nel mercato dei dealers vi è la certezza che la negoziazione si chiuderà, non dovendo cercare un accordo tra le parti, inoltre, di conseguenza, si ha certezza del prezzo al quale si chiuderà la transazione, essendo reso noto dal dealer. È bene tuttavia osservare che il prezzo che si forma non è perfetto in quanto dipende dalle proposte degli intermediari. Il dealer opera esponendo al cliente due prezzi:

• Il prezzo denaro prezzo il quale il dealer è disposto a comprare lo strumento finanziario.
• Il prezzo lettera prezzo al quale il dealer è disposto a vendere lo strumento finanziario.

La differenza prende il nome di “spread denaro-lettera” e rappresenta il guadagno per il dealer. Un’altra figura appartenente al mercato dei dealers è il “market-maker” che ha l’obbligo di fare mercato, cioè di esporre con continuità prezzi denaro e lettera, questa figura ha lo scopo di sopperire alle mancanze del dealer, il quale non è soggetto all’obbligo di esporre con continuità prezzi denaro e prezzi lettera; in modo da garantire al mercato continuità.

Il mercato ad asta: può essere considerato l’evoluzione del mercato dei brokers. Consente la negoziazione in un unico “luogo” di tutti gli ordini di compravendita sulla base del meccanismo dell’asta, non solo sulla base del prezzo offerto, ma eventualmente anche sulla base della celerità degli ordini e della loro dimensione.

Modelli organizzativi nei mercati

In relazione al tipo di modello organizzativo è possibile individuare due fattispecie di mercato:

• Mercato “order driven”: nel quale il prezzo non è definito dall’inizio ma scaturisce dal fluire degli ordini da parte di compratori e venditori, dall’incontro di domanda e offerta; ad esempio il mercato dei brokers o ad asta.
• Mercato quote driven: il prezzo è quello proposto dagli intermediari e accettato dagli eventuali compratori e venditori; ad esempio il mercato dei dealers.

Cenni di evoluzione normativa dei mercati

In particolare la direttiva MIFID 2004 ha introdotto: eliminazione della concentration rule, ossia le regole che impedivano di innescare concorrenza tra le borse. Prima del 2004, se un titolo veniva comprato su Borsa Italiana doveva nuovamente essere venduto su Borsa Italiana. Questa eliminazione della concentrazione si è mossa su due fronti: da un lato ha introdotto delle nuove piattaforme alternative ai mercati regolamentati.

Secondariamente ha introdotto la “best execution” ossia un insieme di regole provenienti dall’Unione Europea che deve consentire di ottenere il miglior risultato possibile per gli ordini dei clienti, individuando la miglior piattaforma di negoziazione, garantendo effetto a lungo termine, quindi in generale il miglior risultato possibile per il cliente. La best execution deve tenere conto di:

• Prezzo dello strumento.
• Costi di esecuzione (piazzamento, negoziazione, ecc.).
• Rapidità e probabilità di esecuzione, fortemente legata allo sviluppo della tecnologia.
• Natura del cliente.
• Tipologia dell’ordine e dimensioni.

Mercato regolamentato e mercati alternativi

I mercati secondari si articolano su tre livelli:

• Mercato regolamentato: distinto dalle tipologie di contratto che in esso vengono negoziati, ossia tutti i contratti standardizzati. Tutti i contratti negoziati sul mercato regolamentato sono identici per tutti i soggetti per tutte le condizioni, quantità, prezzo, scadenze, ecc. All’interno del mercato regolamentato la forza contrattuale delle parti è nulla, è semplicemente possibile accettare oppure no il contratto che il mercato offre. Anche se l’autonomia sembra ridotta, in questo mercato vi è un’elevata succedaneità dei contratti. Vista l’omogeneità i soggetti che eseguono i controlli post-transazione sono agevolati. Un mercato regolamentato è gestito da una società di gestione del mercato, la quale è una SPA che definisce le regole per operare nel mercato, ad esempio, Borsa Italiana SPA è la società di gestione del mercato che si occupa del mercato italiano, a sua volta vigilata da Consob.
• MIFID ha introdotto le multilateral trading facilities: ossia mercati regolamentati e vigilati, i quali non sono appannaggio esclusivo di SGM ma possono essere gestiti anche da altri soggetti abilitati al servizio, ad esempio SIM e non necessariamente società di gestione del mercato. Negli MTF è possibile negoziare sia strumenti quotati sia non quotati, si tratta quindi di una piattaforma.
• Mercati non regolamentati (over the counter): i contratti negoziati in questi mercati sono personalizzati, la quale può avvenire per ogni elemento del contratto, prezzo, quantità, scadenze, ecc. In questo mercato, quindi, la forza contrattuale tra le parti ha rilevanza; secondariamente, i costi per costruire questi contratti possono essere particolarmente elevati; infine, in questi mercati non ci sono garanzie, ossia, vista l’eterogeneità dei contratti, non vi sono soggetti a controllo post-transazione.
• Internalizzatore sistematico: si tratta di una piattaforma gestita da intermediari abilitati che in modo organizzato, frequente e sistematico, negoziano per conto proprio eseguendo gli ordini dei clienti al di fuori di un mercato regolamentato o MTF. Potenzialmente tutte le banche di grosse dimensioni possono essere internalizzatori sistematici.

Post trading

Quando un investitore impartisce un ordine su un mercato regolamentato, internalizzatore sistematico o MTF occorre predisporre un set di servizi e procedure che assicurano il buon fine delle operazioni di negoziazione sui mercati e la conservazione degli strumenti.

Attività di post trading:

• Clearing e Settlement: ad esempio Cassa di Compensazione e Garanzia, si tratta di un soggetto che si occupa di verificare che il soggetto che interviene nella negoziazione possieda le risorse per liquidare gli strumenti negoziati e della liquidazione stessa.
• Custody: ad esempio, nel panorama italiano, Monte titoli SPA. In tutti i mercati dove intervengono questi sistemi di post trading sono pressoché esenti dal rischio di controparte.

Alcuni rischi di negoziazione

Rischio di liquidità: assoggettato alla probabilità che il soggetto non ha la disponibilità economica per regolare la transazione conclusa. Assente sui mercati regolamentati e presente sugli OTC.

Rischio di credito: ossia la probabilità che la controparte si renda inadempiente nei confronti della prestazione oggetto del contratto.

Rischio di capitale: la parte inadempiente rispetta i propri impegni senza ricevere la controprestazione pattuita.

Rischio di mercato: il contratto deve essere sostituito con un altro a condizioni di prezzo presumibilmente differenti.

Un’attenzione del tutto particolare merita il rischio sistematico, ossia il rischio insito nel mercato, che nessun investitore può mai eliminare; si tratta di un rischio che presenta la particolarità di propagarsi in fretta nel sistema.

Borsa Italiana

È nata dalla privatizzazione dei mercati di borsa nel 1998, prima di questo evento esistevano diverse borse. Nasce Borsa Italiana SPA come soggetto di borsa unico privato, il quale ha altresì costruito un’infrastruttura che permette l’accesso ai capitali internazionali. Dal 2007 Borsa Italiana è entrata a far parte del London Stock Exchange Group.

I mercati gestiti da Borsa Italiana:

• MTA: mercato telematico azionario, è un mercato regolamentato in cui si negoziano azioni, obbligazioni convertibili, diritti di opzione e warrant.
• AIM Italia: alternative investiment market, è l’MTF dedicato alle piccole e medie imprese italiane che vogliono investire nella loro crescita.
• MIV: mercato degli investiment vehicles, si tratta del mercato regolamentato creato per i veicoli di investimento.

Mercati obbligazionari:

• MOT: mercato telematico delle obbligazioni, nato nel 1994, è l’unico mercato regolamentato obbligazionario italiano.
• ExtraMOT: è un sistema multilaterale di negoziazione (MTF) nato per permettere agli operatori ed investitori di ampliare la gamma di strumenti obbligazionari in cui investire.
• ExtraMOT PRO: si tratta di un segmento di ExtraMOT, riservato a soggetti professionali, nato per offrire alle PMI un primo accesso ai mercati dei capitali semplice e veloce.
• SeDex: security delivery exchange, nel quale vengono negoziati i certificati e i covered warrant, nel loro insieme securitised derivatives, denominati su SeDex operano continuamente market-makers.

Mercati degli ETP (exchange trader product):

• ETFplus: è il mercato dedicato alla quotazione degli ETF (exchange traded fund), ETC (exchange traded commodities), ETN (exchange traded notes) e fondi aperti.

Mercati dei derivati:

• IDEM: italian derivatives market, si tratta dell’unico mercato regolamentato italiano per gli strumenti finanziari derivati, su questo mercato vengono negoziati futures e opzioni plain vanilla.
• IDEX: mercato italiano dei derivati energetici.
• AGREX: mercato italiano dei derivati sul grano duro.

Mercato telematico italiano MTA

Si tratta del mercato regolamentato che accoglie azioni, obbligazioni convertibili e warrant. Per poter accedere al mercato MTA, Borsa Italiana richiede dei requisiti, tra questi sono fondamentali:

• Un flottante, ossia la percentuale di azioni del CS che può essere liberamente scambiato sul mercato, il quale deve essere almeno il 25% (35% nel caso di STAR).
• Una capitalizzazione minima di 40 milioni di euro, ossia il numero di azioni messe in circolazione sul mercato moltiplicate per il loro valore, questo valore deve essere uguale o superiore a 40 milioni di euro.
• Devono essere stati depositati almeno 3 bilanci, di cui almeno l’ultimo deve essere certificato da una società di revisione.

Sono requisiti sostanziali raccomandati:

• Una chiara visione strategica.
• Un buon posizionamento competitivo.
• Sostenibilità finanziaria.

All’interno del MTA vi è un segmento STAR (segmento titoli alti requisiti), per il cui accesso sono richiesti:

• Una capitalizzazione minima compresa tra 40mln € e 1mld €.
• Un flottante del 35%.
• In aggiunta a ciò vi sono una serie di requisiti sostanziali che nel segmento STAR diventano obbligatori.

MTA: gli indici

• FTSE Italia all-share: rappresenta tutte le società quotate all’interno dell’MTA, ad esclusione dei titoli sottili, ossia aventi scarsa liquidità sul mercato e scarsamente scambiati.
• FTSE MIB: rappresenta le 40 società più importanti quotate sul mercato MTA, per dimensione e liquidità. In gergo queste società sono dette “Blue Chips”, in riferimento alle più fisches da casinò di più alto valore. L’attributo Blue Chips è riferito alla capitalizzazione, la quale deve avere un valore minimo di 1mld €.
• FTSE Italia Mid Cap: rappresenta le 60 società per dimensione e liquidità, escludendo quelle che sono già parte del FTSE MIB.
• FTSE Italia Small Cap: rappresenta le restanti società quotate ad esclusione, di quelle facenti parte del MIB e del Mid Cap. si tratta comunque di imprese per i cui titoli vi è una certa domanda e offerta.
• FTSE Italia Micro Cap: rappresenta tutte le società non contenute per scarsità di domanda e offerta di azioni nell’All-Share.
• FTSE Italia STAR: rappresenta le azioni delle società appartenenti al segmento STAR.