Economia dei mercati emergenti, secondo parziale, prof. Marco Angelo Lossani

CRISI BANCARIE: UNA SINTESI (leggere)

Il modello teorico analizzato mostra come – in presenza di alcune caratteristiche, tipiche dei

sistemi bancari emergenti – sia probabile una crisi gemella riconducibile al fatto che

 Sistema bancario domestico è vulnerabile a fenomeni di panico in cui

– creditori esteri chiudono le loro linee di credito, Δ↓

– depositanti «montano» corse agli sportelli, Δ↓↓ ⟹Δ↑↑

 Banca Centrale non dispone di riserve ufficiali sufficienti per mantenere stabile il tasso di

cambio (quando Δ↓ e Δ↑↑ ⟹ Δ↓↓↓ ⟹ Δ↓↓↓ )

⇒ Il deprezzamento del cambio e il credit crunch delle banche si alimentano reciprocamente

conducendo alle crisi gemelle.

La crisi del Far East 1997/98 conferma – in larga parte – tale sequenza di eventi.

Il crollo di riserve ufficiali e del tasso di cambio trovano ragione

 nel rimpatrio – capital reversal - dei prestiti bancari esteri: Δ↓

ma soprattutto

 nel deflusso – capital flights – di capitali domestici (inizialmente investiti in depositi

bancari) innescati dal deprezzamento atteso del tasso di cambio: Δ↑↑ .

⇒

⇒ ⇒

Un risultato che trova supporto empirico. I paesi coinvolti nella crisi del Far East hanno un

crollo delle riserve ufficiali (Δ ) che è

•6 volte il calo delle passività estere delle banche (Δ↓ )

•(quindi) per la maggior parte associato ad incrementi delle attività estere dei residenti

(Δ↑↑ )

Nel tentativo di mitigare le conseguenze negative delle crisi bancarie, i policy makers hanno

fatto ricorso a interventi sia di tipo monetario che fiscale. Anche su questo fronte vi sono

chiare differenze tra EMs e AEs.

 Politica monetaria.

– AEs: tassi di interesse prontamente e intensamente ridotti.

– EMs: tassi di interesse crescono (per via del limitato spazio di manovra, dovuto al

timore di balance sheets effects negativi): Effetto ultimo: deterioramento degli attivi

bancari, in ogni caso. 102

 Politica fiscale.

– AEs: saldo primario tende a peggiorare.

– EMs: saldo primario migliora! (per via del limitato spazio di manovra, dovuto allla

eccessiva quantità di debito già contratto).

La conseguenza dell’uso pro-ciclico delle politiche (monetarie e fiscali) in risposta allo scoppio

di crisi bancarie all’interno di EMs fa si che

 Le crisi bancarie durino più a lungo all’interno di EMs, rispetto a AEs.

Anche se non va dimenticato che

 Le crisi bancarie provocano una maggiore perdita cumulata di output (cumulated output

loss) maggiore nelle AEs, rispetto a Ems, in conseguenza della maggior dimensione e

profondità dei sistemi bancari/finanziari all’interno dei paesi più sviluppati.

Infine, non va dimenticato che nel tempo si manifesta una (abbastanza) regolare sequenza di

eventi tale per cui

 Le crisi bancarie tendono a coincidere o precedere le crisi valutarie e/sovrane. 103

B.6 Emergenti e Crisi sovrane

Rischio sovrano e Immunità sovrana

Questa tabella fa riferimento allo studio su avanzati ed emergenti nel periodo 73-2006.

Fino allo scoppio della crisi finanziaria globale 2007 - 2008 le crisi sovrane erano ad esclusivo

appannaggio nel mondo emergente e in via di sviluppo.

Quante sono le crisi sovrane nel periodo 1973-2006? Zero, quindi questo fenomeno è

squisitamente e esclusivamente confinato al mondo degli emergenti, ovviamente ci sono

anche paesi in via di sviluppo che hanno dichiarato default.

Dal 2007- 2008 iniziano a fare compagnia agli emergenti che hanno dichiarato default anche

alcuni avanzati come la Grecia.

Immunità sovrana e Rischio sovrano

Qual è il vero motivo per cui nascono le crisi sovrane?

Per prenderla alla lontana la questione è bene partire dal concetto di immunità sovrana.

Per immunità sovrana si intende la possibilità che le autorità di governo di un paese possano

regolare le attività che si svolgono all’interno della loro giurisdizione nazionale senza subire

interferenze da parte dei governi stranieri.

L’attività svolta all’interno della giurisdizione nazionale si fa riferimento a una serie di

operazioni svolte dal governo come l’esercizio dell’azione legislativa, giudiziaria e

amministrativa. Immunità sovrana significa che per questi ambiti non esiste la possibilità che

il sovrano che agisce in questa giurisdizione possa avere interferenze da parte di sovrani di

altre economie.

Se partiamo dal riconoscimento dall’esistenza di questa immunità sovrana riusciamo a

comprendere da dove nasce il rischio sovrano, in realtà l’immunità sovrana isola l’azione del

governo da influenze esterne, questo isolamento ha a che vedere con quello che il sovrano può

fare nella propria giurisdizione nazionale. Il sovrano argentino fa quello che vuole nel 104

territorio argentino e riesce anche a fare abbastanza in termini di isolamento da influenza

altrui per quanto riguarda la possibilità di controllare alcuni asset detenuti al di fuori del

proprio territorio nazionale.

In cosa consiste il rischio sovrano che è la diretta materializzazione dell’immunità sovrana?

È l’indisponibilità di uno stato a entrare in un contenzioso legale all’interno di una

giurisdizione che sia diversa dalla propria.

In altre parole, il sovrano di qualsiasi economia (emergente, avanzata o in via di sviluppo la

distinzione non è sostanziale) non è disposto a entrare in un contenzioso legale che si svolga

all’interno di uno stato o nazione diverso dal proprio.

Questa indisponibilità del sovrano ha delle ovvie implicazioni per i problemi di enforcement

(applicazione) dei contratti di debito. In altre parole, per declinare operativamente in cosa

consiste la materializzazione del rischio sovrano possiamo capire che il sovrano di turno che

si trova a fronteggiare una particolare situazione per quanto riguarda l’enforcement per

alcuni contratti di debito che possono essere stati sottoscritti dal sovrano stesso o da cittadini

residenti all’interno della giurisdizione in cui opera il sovrano, ad esempio contratti di debito

sottoscritti o dal governo argentino oppure da residenti all’interno dell’argentina.

Ma questo sovrano si trova a fronteggiare incentivi particolari che lo spingono, in virtù del

fatto che può esercitare l’immunità sovrana, a favorire i debitori residenti sfavorendo,

attraverso scarse tutele, i creditori stranieri e così facendo determina un piano di gioco non

livellato, cioè garantisce un trattamento non equo ai diversi soggetti economici in funzione

della loro residenza.

Questo nasce dal fatto che esiste l’immunità sovrana che da luogo a questo rischio sovrano, ciò

il governo argentino di turno può operare in questo modo tutelando l’interesse di alcuni

cittadini argentini che hanno sottoscritto contratti di debito con una controparte esterna

all’argentina perché tanto sa che se attua comportamenti che creano un dislivello, non potrà

mai essere innescato il contenzioso nei suoi confronti, non potrà mai svolgersi in un tribunale

che ha sede all’interno di una giurisdizione diversa dall’argentina.

Se vogliamo concentrare l’attenzione sul contratto di debito sovrano che è diverso da quello

privato perché è diversa l’enforcement che può essere fatta.

Facciamo riferimento a una comparazione semplice, ma molto chiara.

Qual è la differenza tra un contratto di debito privato (sottoscritto da un’impresa) e un

contratto di debito sovrano? 105

Nel mondo delle imprese i contratti sono fatti rispettare da un’autorità giudiziaria cioè un

tribunale, un impresa non può rifiutarsi di pagare il debito senza subire delle conseguenze.

Qual ora l’impresa tenta di ripudiare il debito normalmente entrerebbe in gioco un tribunale

di competenza che costringerebbe l’impresa a intraprendere tutta una serie di azioni:

• costringerebbe l’impresa a trasferire la proprietà degli asset ai suoi creditori;

• l’imposizione di operazione di ristrutturazione del debito tale per cui si cerca di ricomporre

un accordo tra debitori e creditori, in modo che il debito venga ristrutturato e la situazione

venga risolta;

• caso estremo il tribunale decreta il fallimento e l’impresa viene messa in liquidazione e

seguendo l’iter del caso i commissari liquidatori andranno a liquidare gli asset residui e con

quanto ricavato verranno soddisfatte le richieste dei creditori insoddisfatti.

Questa è la normale procedura che osserviamo quando è l’impresa che cerca di ripudiare il

 debito

Quando ci riferiamo al debitore sovrano, la capacità di fare enforcement del contratto di

debito sovrano è differente per due motivi.

Quando il contratto è sottoscritto tra debitore sovrano e un soggetto che non è residente nella

giurisdizione del sovrano, le due condizioni che creano una diversità di trattamento rispetto al

caso precedente sono queste:

1. Pochi asset del sovrano sono fisicamente disponibili presso giurisdizioni straniere: il

sovrano se vuole non si impegna a trasferire la proprietà dei propri asset esistenti

all’estero a vantaggio dei creditori stranieri, in altre parole diventa difficile l’operazione

che abbiamo ricordato per il mondo delle imprese, tale per cui entra in gioco il tribunale

che costringe il debitore inadempiente a soddisfare le richieste dei creditori disponendo

degli asset che sono ancora di sua proprietà, questo tipo di operazione non può essere

replicato facilmente quando una delle due controparti è rappresentata da un sovrano e

l’altra controparte è rappresentata da un creditore straniero.

2. Vi sono dei principi giuridici che proteggono assets di proprietà del sovrano anche quando

questi assets sono disponibili all’interno di giurisdizioni straniere.

Per arrivare a una conclusione che ci fa comprendere cosa significa rischio sovrano al giorno

d’oggi: se abbiamo un contrato di debito sovrano sottoscritto da un creditore che non risiede

nella giurisdizione in cui il sovrano opera diventa difficile vedere tutelati i propri diritti

quando il debitore risulta essere inadempiente, noi come creditori risultiamo essere incapaci

nel vedere applicato il contratto di debito, non abbiamo la capacità di vedere soddisfatti i 106

nostri diritti nelle opportune sedi perché non esiste un tribunale internazionale della banca

rotta se il sovrano decide di ripudiare il debito e non esiste un tribunale internazionale che

abbia la capac