Appunti strategia e controllo strategico avanzati

FUSIONI E ACQUISIZIONI

Sono due concetti distinti:

• Fusione: due aziende distinte si consolidano in un’unica azienda

• Acquisizione: un’azienda compra un’altra azienda dunque ne incorpora un’altra, l’azienda A

porta l’azienda B all’interno del perimetro delle proprie attività

Le motivazioni possono riguardare:

• La creazione di valore: per aumentare il potere di mercato, raggiungere livelli superiori di

efficienza, avere una redistribuzione delle risorse;

• L’interesse manageriale: come i manager differiscono tra loro nella loro propensione a fare

un’acquisizione, in letteratura si cerca di capire quali sono le caratteristiche dei manager che

spingono di più a voler fare più acquisizioni di un certo tipo, una ragione è legata alle

“compensation” dove l’impresa diventa più grande e dunque molto spesso anche la

remunerazione dell’amministratore cresce; un’altra ragione è più legata all’ambito

psicologico detta “hubris” ovvero l’arroganza, la superbia di pensare che quell’azienda se

venisse gestita da noi otterrebbe risultati migliori, dunque la acquistiamo perché riteniamo

che possiamo fare in modo di estrarre da quell’azienda più valore; (un esempio riguarda le

imprese familiari poiché il fondatore dell’impresa ha più presunzione di sapere come gestire

l’impresa);

• Fattori ambientali: molto spesso condizionano molto le scelte di acquisizione ad esempio

l’acquisto di un concorrente può portare ad una riduzione delle pressioni competitive è il

caso che rispecchia un’incertezza, oppure ci può essere un’alta dipendenza di un’impresa da

un’altra ad esempio un fornitore critico (partner strategico) per l’impresa oppure un’impresa

che è in possesso di determinati asset strategici vitali, di conseguenza si acquista il fornitore

per ridurre tale dipendenza, la regolamentazione influisce le scelte di acquisizione ad

esempio le grandi operazioni di acquisizione sono soggette all’antitrust;

• Caratteristiche dell’azienda: aspetti più specifici che dipendono dalla strategia aziendale

(l’acquisizione è solo un modo di fare execution ovvero di implementare una strategia),

inoltre è necessario analizzare quanto l’esperienza precedente influenza le scelte future

dell’impresa ad esempio il numero di acquisizioni fatte in un certo arco temporale è una

misura di esperienza. L’impresa che abbia o meno esperienza influenza? Bisogna valutare se

33

è solo una routine organizzativa (che può portare ad una visione distorta della valutazione

oggettiva dell’operazione che sta compiendo) o si sono acquisite maggiori competenze.

Alla base delle operazioni di acquisizione c’è sempre lo sfruttamento delle sinergie.

MOTIVAZIONI: TARGET (dal punto di vista di chi vende)

Strategiche:

• ASA marginali (ad esempio si cede un ramo d’azienda marginale)

• Espansione internazionale

• Creazione di alleanze attraverso la cessione di una parte del capitale (majority acquisition)

Finanziarie:

• Fabbisogno di capitale

• Offerta interessante

Personali:

• Mancanza di eredi (business familiari)

• Conflitti nel CDA tra i diversi rappresentanti che rendono l’impresa ingestibile

Conglomerata da correggere: due aziende in settori diversi, non sono necessariamente acquisizioni

per la diversificazione conglomerale, ma possono anche essere diversificazioni correlate. Dunque

sono acquisizioni per la diversificazione. 34

IL PROCESSO

1. Obiettivi

2. Selezione del Target

3. Lettera di intenti (si verifica la disponibilità ad esplorare quell’azione)

4. Due diligence (attività di valutazione dell’azienda finalizzata a dire quanto vale l’impresa)

5. Negoziazione (sinergie, prezzo massimo a cui siamo disposti a chiudere la trattativa)

6. Chiusura del processo

7. Post-acquisizione

DUE DILIGENCE

WHAT ARE WE REALLY BUYING?,WHAT IS THE TARGET’S STAND-ALONE VALUE?, WHERE ARE THE

SYNERGIES?, WHAT’S OUR WALK-AWAY PRICE?

Prezzo di vendita: valore rispetto al quale il proprietario dell’impresa è disposto a cedere (è

§ diverso dal valore intrinseco)

Valore delle sinergie: molto spesso si può comprare oltre al prezzo di vendita perché si stimano

§ anche le sinergie che si possono creare

Valore intrinseco: molto spesso il valore di mercato non è il “valore oggettivo”, ovvero il valore

§ intrinseco frutto della due diligence.

Come si calcola il valore di un’azienda

Quando si compra un’azienda non si può solamente individuare nel bilancio il valore dell’azienda

(capitale sociale, equity), per varie ragioni.

Metodi di calcolo del valore intrinseco (o valore oggettivo):

- Metodo patrimoniale (semplice o complesso, con calcolo separato del valore delle

immobilizzazioni immateriali): se faccio l’operazione di prendere il valore del capitale dato dalla

differenza attivo – passivo = capitale netto, sto applicando una visione patrimoniale

dell’impresa (valori dei beni che possiedo), questo può essere un primo elemento di

valutazione, però vi è il problema che molte poste di bilancio sono scritte al costo storico (non

sono aggiornate e vanno ristimate) e dunque per effetto dell’aggiornamento si modificano

attivo e passivo; c’è un altro problema poiché il bilancio riflette una visione incentrata sulle

immobilizzazioni materiali (aspetto tangibile), dunque una serie di risorse critiche per l’impresa

(immateriali -> competenze, qualità delle risorse umane, valore del brand) nel bilancio non ci

35

sono. Questo metodo è teoricamente debole poiché l’impresa è un sistema di parti legate tra

di loro.

- Metodo reddituale (attualizzazione di flussi di reddito attesi): quanto reddito può produrre

l’impresa. Il liquidatore opera quando l’azienda non esiste più, non produce un reddito, di

conseguenza viene meno il concetto di sistema, rimangono solo diversi beni a se stanti (aspetto

economico).

- Metodo finanziario: attualizzazione di flussi di cassa attesi, quanta liquidità genera questa

attività (reddito spendibile).

- Metodi empirici/multipli: un multiplo indica ce vi sia una relazione tra il valore dell’impresa con

un certo indicatore/grandezza economica, ad esempio il rapporto tra il valore dell’azione e

l’utile dell’azione; Enterprise Value/Sales; Enterprise Value/EBITDA. Il metodo empirico molto

spesso si basa sulle prassi di mercato ad esempio le tabaccherie vengono vendute all’utile lordo

moltiplicato per 5.

- Metodi misti

Dopo l’acquisizione cosa può succedere: integrazione post-deal

Bisogna decidere le alternative:

- È un semplice trasferimento di proprietà: lascio autonomia all’impresa (Loropiana da

Vuitton) -> nessuna integrazione o è minima

- L’azienda viene incorporata -> cambio del management, dei sistemi informativi, il brand

(Omnitel e Vodafone)

Alcuni studi affermano che l’integrazione dovrebbe essere piuttosto rapida, poiché l’orientamento

graduale potrebbe portare a maggiori conflitti interni, dipende sempre dalle situazioni prese in

esame. Il valore oggettivo può essere calcolato da terzi. È utile avere un range di valori entro cui

collocare il prezzo. 36

PERFORMANCE

Cash flow Growth &

Qualità dei nuovi prodotti o servizi

Accounting

ROA/ROE innovation

Espansione in nuovi mercati

performance

Prezzo delle (misure

(mercati serviti)

azioni qualitative)

Capacità innovativa

Tasso di fallimento: 70% - 90% Perché?

LE RAGIONI DEGLI INSUCCESSI

- Prezzo pagato troppo alto

- Errata valutazione delle sinergie ex-ante

- Insufficienti investimenti o incapacità di gestire l’integrazione

- Carenza di competenze nell’impresa acquirente

- Distanza culturale tra le aziende (diverse pratiche organizzative e gestionali)

- Problemi organizzativi

LE STRATEGIE D’INTERNAZIONALIZZAZIONE DELLE IMPRESE

L’internazionalizzazione non coinvolge soltanto la dimensione commerciale dell’impresa

(internazionalizzazione dei mercati di sbocco). L’internazionalizzazione è anche detta

diversificazione geografica. L’internazionalizzazione è un costrutto molto dimensionale.

Area aziendale Motivazioni

•

Commerciale: Maturità del mercato domestico e ricerca di nuovi clienti/sbocchi

• Ordine non sollecitato dall’estero:

• Strategia di nicchia globale: le imprese operano in mercati così specifici che

non possono operare soltanto ad esempio in Italia poiché sarebbe un

mercato troppo ristretto, l’impresa dunque si specializza nel rispondere a

bisogni molto specifici che non hanno un mercato ampio ma che a livello

globale quella nicchia diventa un mercato importante (es: giostre parchi)

• Valorizzazione del brand (e delle competenze aziendali) su scala più ampia

• Imitazione di un’impresa leader (first mover): le imprese molto piccole

spesso seguono i leader del mercato

• Diversificazione del rischio paese (dipendenza da un unico paese)

•

Produttiva (e Vantaggi legati al costo del lavoro e altri vantaggi country- specific in quel

approvvigionamenti) mercato riesce ad approvvigionare risorse più strategiche/produrre a

condizioni migliori ci sono due logiche:

- “market seeking” -> mercati emergenti/di sbocco (mercato potenziale

ad es Ferragamo apre negozi in Cina)

- “resource seeking” (“manufacturing based” produrre in quel paese a

condizioni migliori attività a monte)

• Vicinanza ai mercati di sbocco

• Entrata in mercati che anticipano il progresso tecnologico allo scopo di

acquisire conoscenze e non ‘perdere il passo 37

DIMENSIONI DELL’INTERNAZIONALIZZAZIONE E MISURE

DIMENSIONI INDICATORI

1 INTERNAZIONALIZZAZIONE DEI MERCATI DI - Fatturato estero / fatturato totale

SBOCCO - Assets all'estero / assets totali

- Dipendenti all'estero / numero totale

2 RISORSE ALLOCATE ALL’ESTERO dipendenti

- Numero di filiali estere

3 DISPERSIONE GEOGRAFICA - Numero (e diversità) dei paesi in cui

l’impresa opera

4 ORIENTAMENTO INTERNAZIONALE DEL - Numero di persone con esperienza

MANAGEMENT internazionale

- Anni di esperienza internazionale del

management

- Numero (e importanza) di alleanze e

5 INTERNAZIONALIZZAZIONE DEL BUSINESS partnership internazionali

NETWORK - Quota di mezzi propri e/o debiti facenti

6 IN