Appunti Economia del mercato mobiliare (Strumenti derivati strutturati)

ECONOMIA DEL MERCATO MOBILIARE (STRUMENTI DERIVATI)

Prof. Fandella

Mercato finanziario: luogo di incontro tra soggetti in surplus e soggetti in deficit. Questi ultimi si

presentano sul mercato alla ricerca di fondi tramite l’emissione di certificati rappresentativi del

rapporto tra emittente ed investitore che vogliono originare:

Debitorio

• Partecipativo

• Ibrido o composto

• Indiretto o derivato

•

Questi soggetti possono essere:

1. Imprese private, che possono emettere due classi di strumenti finanziari:

Titoli obbligazionari: rapporto di debito;

• Titoli azionari: rapporto partecipativo (al rischio di impresa) tra investitore ed

• impresa.

2. Stato, che può emettere solo:

Titoli obbligazionari.

•

È importante anche la possibilità di smobilizzare gli strumenti finanziari, cioè di ripristinare la

liquidità dell’investitore (mediante la vendita dello strumento finanziario) prima della scadenza del

titolo stesso (se si tratta di titolo obbligazionario) oppure quando l’investitore desidera vendere

un’azione.

La possibilità di smobilizzare gli strumenti finanziari da origine al partecipano

mercato secondario:

gli investitori interessati alla vendita ed all’acquisto e non i soggetti emittenti.

I soggetti partecipanti al mercato si assumono il rischio di posizione dello strumento finanziario

che possiedono: se un investitore ha acquistato sul mercato primario ad un certo valore di carico,

tale valore può continuamente cambiare perché sul mercato secondario altri operatori negoziano

il titolo determinandone il prezzo.

Il compito del mercato secondario è quello di assicurare che tutte le compravendite avvengano

correttamente (chi vende deve possedere le azioni e chi compra deve detenere le disponibilità

liquide), in pratica si richiede che le posizioni siano coperte:

L’acquirente dei titoli assume una posizione creditoria in titoli ed una debitoria in valuta;

• Il venditore assume una posizione creditoria in valuta ed una debitoria in titoli.

•

Quanti più soggetti partecipano al mercato tanto più diventa essenziale l’esigenza che le

compravendite avvengano correttamente, in particolare si assume che le posizioni debitorie siano

coperte.

In una prima fase il mercato secondario era caratterizzato da una logica operativa molto flessibile

che implicava che le operazioni fossero scandite da un calendario a base mensile e dunque tutte le

operazioni intervenute durante il mese fossero liquidate alla fine dello stesso.

Le conseguenze di tale struttura erano: rischio di regolazione, ossia era facile

forward (a termine)

che si venisse a creare confusione nel sommare posizioni creditorie e debitorie; era possibile

operare allo scoperto perché la regolazione dell’operazione avveniva a fine mese; solo alla fine del

mese era noto se un operatore fosse solvente.

Per stabilizzare le strutture e ridurre le incertezze operative del mercato, le autorità hanno deciso

di adottare la regolazione per cassa:

Gli operatori possono acquistare strumenti finanziari se sul proprio conto sono presenti

• disponibilità liquide;

Gli operatori possono vendere strumenti finanziari se sul proprio conto titoli sono

• disponibili tali strumenti.

In realtà per esigenze tecniche, la liquidazione effettiva avviene entro 2 giorni di borsa.

Gli nascono come esigenza del mercato secondario (non modificano il capitale

strumenti derivati

degli emittenti) di poter assumere delle posizioni a termine mantenendo però l’equilibrio di

trading.

Gli strumenti principali nel mercato dei derivati, in quanto standardizzati sono:

1. Opzioni

2. Futures

Gli invece sono strumenti derivati che non necessariamente sono standardizzati e quindi non

swap

sempre hanno un mercato secondario.

Le opzioni

Lo strumento derivato nasce da una esigenza operativa di negoziazione, cioè di riaprire la finestra

a termine e quindi la finalità speculativa (infatti, non è necessario possedere il titolo in portafoglio

per acquistare/vendere opzioni).

Esistono due tipologie di opzioni:

opzioni di acquisto (call): si acquista il diritto di acquistare un determinato titolo, ad un

§ determinato prezzo e ad una determinata data futura;

opzioni di vendita (put): si acquista il diritto di vendere un determinato titolo, ad un

§ determinato prezzo e ad una determinata data futura.

La modalità operativa delle opzioni può essere applicata su qualsiasi prodotto (sottostante) come

titoli, indici, materie prime, …

commodities,

La data di scadenza è la data finale entro cui il detentore di un’opzione ha il diritto di esercitarla:

opzione americana: può essere esercitata in qualsiasi momento fino alla data finale

§ (inclusa);

opzione europea: può essere esercitata soltanto alla data di scadenza.

§

La scadenza dell’opzione può essere a 1 mese, 3 mesi, 6 mesi o 12 mesi.

Lo opzioni call (di acquisto)

La è un contratto grazie al quale si acquista il diritto di acquistare un determinato titolo, ad un

call

determinato prezzo (strike price) e ad una determinata data futura. Al momento dell’acquisto del

diritto, si fissano le condizioni di esercizio future dell’opzione e tali condizioni non si modificano.

Se un investitore volesse acquistare un titolo ma non ha sufficienti fondi, può acquistare l’opzione

(il cui controvalore è inferiore a quello del titolo sottostante) e dunque opera allo scoperto perché

in futuro potrà assumere la posizione sul titolo (perché possederà i fondi necessari oppure perché

troverà conveniente prendere a prestito i fondi ed esercitare l’opzione). Non solo, anche nel caso

in cui l’investitore possedesse il controvalore per l’acquisto del titolo, potrebbe decidere di

acquistare non il titolo ma tante opzioni su quel determinato titolo quante è possibile comprarne

con quel controvalore ottenendo così a termine la possibilità di assumere non una posizione sul

titolo ma tante posizioni quante sono le opzioni precedentemente acquistate.

Le opzioni put (di vendita)

L’acquirente acquista il diritto di vendere un determinato quantitativo di titoli ad un determinato

prezzo di esercizio entro una certa data e la controparte si impegnerà ad acquistare il titolo.

=>Nel mercato delle opzioni l’acquirente “comanda”. Chi vende l’opzione è soggetto passivo e

quindi per evitare rischi: ossia, a scadenza, se conviene esercitare il diritto,

risposta automatica,

questo viene esercitato automaticamente sui relativi conti.

=>La variabile temporale è una variabile fondamentale nella determinazione del valore

dell’opzione: l’opzione è un titolo ad esaurimento. L’opzione mi consente di posizionarmi sul

mercato senza avere il controvalore.

Operatività con utilizzo delle opzioni:

A. OPERAZIONI SCOPERTE

B. OPERAZIONI COPERTE

C. OPERAZIONI DI SPREAD

D. COMBINATE

Quando il portafoglio è composto da una sola posizione, sia essa di vendita o di acquisto.

A.

Completamente in balia di quella posizione.

Dalla posizione di partenza si modifica il profilo di rischio di ciò che si ha già in portafoglio.

B.

Ci sono varie tipologie:

1. A TIT $10

V CALL (1) TIT $10

Si usa questa strategia quando il mercato è stagnante e quando si pensa che il titolo non

cambi prezzo, non voglio modificare il sottostante e creo profitto mediante la vendita della

call. Gioco sul fatto che la call scada prima di un rialzo del prezzo, e creo profitto.

Se Pm<10 alleggerisco la diminuzione del valore del titolo in portafoglio con l’incasso del

à

premio (+1).

Se Pm>10 l’acquirente della call esercita l’opzione ed io vendo il TIT a 10; il guadagno

à

derivante dalla crescita del valore del TIT va a compensare la perdita per la vendita della

call.

2. A TIT $10

A CALL (1) TIT $10

3. A TIT $10

A PUT (1) TIT $10

Se Pm<10 il TIT perde valore ma sono coperto dall’acquisto della put: esercito l’opzione,

à

consegno il TIT ed incasso 10; tuttavia ho pagato 1 di premio, quindi il payoff finale è -1.

Se Pm>10 non esercito l’opzione e vendo il TIT sul mercato; tuttavia il guadagno

à

diminuisce di 1.

COPERTURE DOPPIE:

1. A TIT $10

V 2 CALL (1) TIT $10

Strategia per quando si pensa che il prezzo del titolo non possa cambiare o che può avere

oscillazioni minime. Ho perdita se sale di molto o scende di molto. Non muovendo il titolo

in portafoglio otteniamo un guadagno se oscilla all’interno del valore stabilito.

Se Pm<10 le opzioni non vengono esercitate ed io subisco la perdita derivante dal

à

prezzo del TIT, ridotta però di 2 (premi delle call).

Se Pm>10 le opzioni vengono esercitate dall’acquirente: devo vendere due TIT a 10; un

à

TIT ce l’ho in portafoglio e l’altro devo comprarlo sul mercato; avendo a disposizione +10

dalla vendita del TIT e +2 dalla vendita delle due call, allora fino a Pm<12 guadagno, ma per

Pm>12 inizio a perdere.

2. V TIT $10

A 2 CALL (1) TIT $10

Mi aspetto che il titolo possa oscillare di molto sia in senso positivo che negativo. La logica

operativa è uguale a prima, solo che il vertice della piramide è rivolto verso il basso ed

indica la mia perdita massima in caso di piccole oscillazioni.

Se Pm<10 non esercito le opzioni e riduco il guadagno derivante dalla vendita allo

à

scoperto del TIT di 2 (premio).

Se Pm>10 esercito le due opzioni: compro due TIT a 10 ciascuno, uno lo vendo a 10 per

à

la mia posizione di vendita del TIT; l’altro lo rivendo sul mercato siccome il Pm>10, prezzo

al quale l’ho acquistato, ma siccome ho speso 2 per acquistare le call, se lo vendo a meno

di 12 avrò comunque payoff negativo, invece da Pm>12 inizio a guadagnare.

3. A TIT $10

A 2 PUT (1) TIT $10

Se Pm<10 esercito le opzioni: un titolo ce l’ho in portafoglio e lo vendo a 10, l’altro lo

à

devo recuperare sul mercato; il mio break-even è in Pm=8, in quanto ho speso 2 per

l’acquisto delle opzioni (-8 -2 e rivendo a 10); per Pm<8 inizio a guadagnare.

Se Pm>10 non esercito le opzioni ed il guadagno derivante dalla crescita del prezzo del

à

TIT che ho in portafoglio si riduce di 2.

4. V TIT $10

V 2 PUT (1) $10

Se Pm<10 l’acquirente delle 2 put esercita le opzioni: io sono obbligato a comprare 2 TIT

à

a 10 ciascuno, il cui Pm è minore. Siccome ho una posizione di vendita a 10, incasso 10 con

la vendita di un TIT; l’altro TIT che ho acquistato a 10 lo rivendo sul mercato al suo Pm; il

mio break-even è in Pm=8, in quanto compro a 10, rivendo ad 8, ma ho incassato 2 per la

vendita delle due put; per Pm<8 inizio a perdere.

Se Pm>10 l’acquirente non esercita le opzioni e quindi l’incasso di 2 mi riduce la perdita

à

derivante dalla crescita del prezzo del TIT; siccome è una vendita allo scoperto inizierò a

perdere da Pm>12, in quanto vendo a 10 ed ho a disposizione +2 di premio.

C. STRATEGIE DIFFERENZIALI O DI SPREAD

Con queste strategie cerco di guadagnare attraverso valori differenti di opzioni.

Il portafoglio è costituito esclusivamente da opzioni, dunque non c’è copertura e la logica è

puramente speculativa.

Prevedono l’utilizzo congiunto di più opzioni della stessa natura (o tutte call o tutte put), ma con

valori diversi. Per poter essere confrontate e definite su differenziali, devono essere opzioni sullo

stesso titolo (sottostante).

Su che base ottengo differenziazione?

Ci sono tre tipi di spread: la variabile che distingue le opzioni è il tempo (T).

Spread orizzontale:

• la variabile è il prezzo di esercizio delle opzioni indicato come E o K.

Spread verticale:

• Il costo dell’opzione CALL è inversamente proporzionale al prezzo di esercizio. C(E-)

Il costo dell’opzione PUT è direttamente proporzionale al prezzo di esercizio. P(E+)

[Si ragiona sulla probabilità di esercizio dell’opzione]

le variabili sono sia T che E.

Spread diagonale:

•

Casi di strategie di spread verticale:

1. A CALL (2) TIT $10

V CALL (1) TIT $12

Per prendere 2 posizioni così in pratica devo investire 1, perché avrò -2 per l’acquisto della

call e +1 per la vendita della put.

Sicuramente la call 10 avrà un costo maggiore per il fatto che la probabilità di esercitare il

diritto è maggiore rispetto alla call 12. Call 10> Call 12.

In questo caso metto in atto una strategia compatibile con una previsione di rialzo dei

prezzi ed ho una disponibilità minima in portafoglio, e non posseggo il titolo. Investo solo 1,

posso guadagnare al massimo 1, ma posso perdere anche al massimo 1.

Una posizione che vede di fatto l’acquisto della call con valore maggiore prevede una

posizione rialzista.

Se Pm<10 nessuna opzione viene esercitata ed avrò un payoff di -1.

à

Se 10<Pm<12 esercito l’opzione che, avendo costo 2, mi permetterebbe di iniziare a

à

guadagnare da Pm>12, siccome però ho incassato 1 per la vendita della call, inizio a

guadagnare da Pm>11.

Se Pm>12 sia io che il mio acquirente esercitiamo le opzioni: io acquisto il TIT a 10, con

à

costo 2, quindi complessivamente spendo 12; la mia controparte acquista da me il TIT a 12,

con costo per l’opzione 1, quindi complessivamente incasso 13; il mio payoff è dunque +13

-12 = +1.

2. V CALL (2) TIT $10

A CALL (1) TIT $12

Come prima l’opzione call 10, in una logica di equilibrio, deve avere un costo maggiore

rispetto a call 12.

Ora la previsione, non è di rialzo, ma ci aspettiamo che il titolo abbia un andamento al

ribasso. Non avendolo in portafoglio, cerchiamo comunque di ottenere un profitto.

Il massimo guadagno è 1 e lo stesso la massima perdita.

Tra 10 e 12 si ha margine di flessibilità.

Una posizione che vede di fatto l’acquisto dell’opzione con valore minore prevede una

posizione ribassista.

Se Pm<10 nessuna opzione viene esercitata ed il mio payoff è dato dalla differenza di

à

prezzo delle azioni: +2 -1 = +1.

Se 10<Pm<12 la call che ho venduto viene esercitata: devo vendere il TIT a 10, il cui Pm

à

è però maggiore; fino a Pm=11 sono coperto in quanto il mio payoff è di +1 per la

differenza di prezzo delle opzioni; per Pm>11 inizio a perdere.

Se Pm>12 entrambi esercitiamo le opzioni: acquisto il TIT a 12 e lo vendo a 10 alla mia

à

controparte; complessivamente ho speso 12 per il TIT, 1 per l’opzione ed ho incassato 10

per il TIT e 2 per l’opzione; payoff: +10 +2 -12 -1 = -1.

3. A PUT (1) TIT $10

V PUT (2) TIT $12

La put 12 > della put 10 , perché è più probabile che il prezzo del titolo possa essere minore

di 12, e quindi è più probabile che possa essere esercitabile rispetto alla put 10 (è meno

probabile che si abbassi a meno di 10).

Vendere la put con prezzo più alto e acquistare quella con prezzo più basso prevede una

posizione rialzista.

Se vendo una put in generale prevedo un’aspettativa rialzista, ossia che il diritto non viene

esercitato ed incasso il premio.

Se Pm<10 entrambe le opzioni vengono esercitate: devo acquistare il TIT a 12 e posso

à

venderlo a 10, per le opzioni però ho incassato 2 e pagato 1, quindi complessivamente il

mio payoff è dato da -12 +10 +2 -1 = -1.

Se 10<Pm<12 io non esercito l’opzione, ma la esercita la mia controparte: devo

à

acquistare il TIT a 12, il cui Pm è minore; siccome la differenza dei prezzi delle opzioni mi

consente di guadagnare 1, fino a Pm=11 guadagno, ma per Pm<11 inizio a perdere.

Se Pm>12 nessuna opzione viene esercitata ed ottengo un guadagno differenziale: +1.

à

4. A PUT (2) TIT $12

V PUT (1) TIT $10

Siccome vendo la put con il prezzo più basso ed acquisto quella con prezzo più alto ho una

previsione ribassista.

Se Pm<10 entrambe le opzioni vengono esercitate: sono obbligato ad acquistare il TIT a

à

10, per la quale opzione ho incassato 1, e ho il diritto di venderlo a 12, per la cui opzione ho

pagato 2; payoff: -10 +1 +12 -2 = +1.

Se 10<Pm<12 solo io esercito l’opzione, ed ho quindi il diritto di vendere il TIT a 12, però

à

inizio a guadagnare se Pm<11, in quanto ho pagato 2 ed incassato solo 1 per i premi; per

Pm>11 perdo.

Se Pm>12 nessuna opzione viene esercitata e la differenza di prezzo delle opzioni mi da

à

un payoff di -1.

Strategia butterfly:

1. A CALL (2) TIT $10

A CALL (1) TIT $12

V 2 CALL (1,5) TIT$11

Questa strategia si può mettere in attimo nel caso in cui non si hanno molti soldi da poter

impiegare. Senza rischiare di incorrere in una perdita ho possibilità di profitto.

Se metto in atto questa strategia prevedo che il prezzo del titolo può oscillare in un certo

intorno di prezzo, in questo caso min. 10 e max. 12. In questo intorno posso guadagnare.

Se Pm<10 nessuna opzione viene esercitata; payoff: +3 -2 -1 = 0

à

Se 10<Pm<11 esercito la call 10: acquisto il TIT a 10 e complessivamente ottengo un

à

guadagno positivo fino a Pm=11 dove ho il massimo guadagno ottenibile (+1).

Se 11<Pm<12 io esercito la call 10 e la mia controparte esercita le sue due call 11: devo

à

obbligatoriamente vendere due TIT a 11 ciascuno, il cui Pm è maggiore; un TIT ce l’ho e lo

pago 10 grazie all’esercizio della mia opzione, e l’altro lo devo recuperare sul mercato; il

mio break-even è in Pm=12, poiché un TIT lo compro a 12, lo vendo a 11, qui