Appunti Analisi Finanziaria e Finanza D'Impresa I Modulo

Analisi finanziaria e finanza d'impresa

Dettagli del corso

Orario: 15.30-18.00

Sessione invernale: 21 dicembre – 18 gennaio.

Lezioni rimangono online 5 giorni lavorativi. Esame da frequentante e non frequentante. Esame scritto, a meno che non ci siano pochi iscritti (calcolatrice o buon uso di Excel, fondamentali). L'esame (passato) è valido fino a gennaio del prossimo anno.

Introduzione

Valutare le performance di un’azienda non è sempre la stessa cosa, ma evolve nel tempo. Ecco una slide su come sono evolute nel tempo le KPI (Key Performance Indicator), ovvero gli indicatori chiave del successo di un’impresa. Prima nella valutazione si prendeva tutta la documentazione dell’azienda, bilancio ecc., prima della riforma di borsa del ’74, le uniche cose a cui si poneva l’attenzione erano il fatturato, numero di dipendenti ecc. Le informazioni sulle dimensioni e sul trend (come andava l’impresa) erano considerate informazioni chiave.

Indicatori di crescita e redditività

• Per esempio, ho acquistato macchine, ho assunto dipendenti perché mi servono, allora stai crescendo. Nel bilancio la cosa più importante era far vedere quanto si era cresciuti, quante filiali erano state aperte, quanto personale assunto, quanto è stato investito in sistemi informativi. Tutto questo aveva un senso, se crescere significava stare bene, si dava per buono quel trend.
• Nel tempo, nel periodo degli anni ’80, si iniziò a fare caso all’inflazione, i tassi di interesse in quegli anni erano in media il 27.5%, era considerata la norma all’epoca. Con un investimento guadagnavi in media 12/12.5%. Quindi il criterio del crescere ha funzionato fino a quando l’inflazione e la scarsa competitività dei mercati e la redditività di quei volumi comunque era positiva, perché i margini tra i prestiti presi ed il fatturato generato comunque erano positivi.

Se l’azienda ha un EBITDA (Margine operativo Lordo) basso, l’azienda impiega poco ad andare in bancarotta, ovviamente con un valore alto, l’azienda andava avanti da sola.

Evoluzione degli indicatori finanziari

Come dicevamo, con gli anni, si è passato ad indicatori connessi alla redditività e all’efficienza. La banca ha il Cost/Income nel mondo bancario è il parametro di eccellenza per calcolare la propensione di investimento in una banca in quanto efficiente. È un valore che varia enormemente.

Infine si è arrivati ad una evoluzione di tipo finanziaria, ovvero le aziende erano buone non in base a ROE, ROA ecc, ma indicatori di Rischio e di Creazione di Valore, come il DCF (Discount Cash Flow) ovvero il valore attuale di flussi di cassa futuri legati ad un piano di 5 anni, attualizzare i flussi di cassa futuri ad oggi mi da un approccio della crescita dell’azienda.

• Altri sono RORAC (Return On Risk Adjusted Capital, ritorno su un valore di capitale che ho utilizzato, la cui redditività è aggiustata per il rischio). Quindi al numeratore ho il capitale, ho il suo rendimento ed al denominatore ho il capitale aggiustato per il rischio.
• RAROC: in questo caso aggiusto il numeratore, Risk Adjusted Return On Capital, quindi il rischio aggiustato diviso il capitale utilizzato.

Molti indicatori sono nati da aziende di consulenza.

Scelta delle KPI

Con che criterio scegliere le KPI? Per chi misuriamo le performance? Gli Shareholders (azionisti) e Stakeholders (tutti coloro che non sono azionisti, tutte le classi convergenti).

• Gli Shareholders hanno un interesse in azienda, sono portatori di capitale di rischio e detentori di aspettative rispetto ad esso. Cosa si aspettano? Si aspettano: Dividendi (flusso di interesse monetario, flusso di reddito) o Capital Gain (mi dice se possono avere un rientro dall’azienda).
• Per essere di soddisfazione per gli azionisti questi due valori devono essere costanti e crescenti nel tempo. Qui c’è da precisare che ci sono anni di vita dell’azienda di investimento ed altri di rendimento, questo bisogna farlo capire agli investitori.
• Gli Stakeholders sono portatori di interessi e di correlate aspettative, diversa da quelle legate al capitale. Essi sono i dipendenti, i clienti (vogliono avere qualche KPI per sapere se verranno pagate, per esempio, e fanno rating delle aziende loro stesse), i fornitori, la pubblica amministrazione, tutte le altre classi di interesse quindi.

Ovviamente gli azionisti devono essere contenti, il loro livello di soddisfazione è fondamentale, altrimenti finiscono i finanziamenti degli azionisti.

Principi d’analisi d’impresa – premesse

Ovviamente l’azienda è fatta di dati e numeri. Questi numeri vengono raccolti nella contabilità con un sistema chiamato “Partita Doppia”, che quantifica gli effetti e permette di comprendere l’origine contabile di quei numeri. Questi numeri vanno ovviamente interpretati e bisogna dare delle considerazioni sulle scelte fatte, perché sono state fatte e se è stato sensato farle. Ovviamente tutto ciò vale per chi è dentro l’azienda e per chi è fuori. Di solito, chi vive dentro l’azienda, tende a non guardare i numeri perché si trova già dentro l’azienda, questo è un comportamento sbagliato, perché i numeri ti danno una visione d’insieme ed oggettiva di dove sta andando l’azienda.

I finanziamenti arrivano se i dati ed i rating sono adatti a ricevere il finanziamento, non ci sono scuse.

Criticità delle tecniche di analisi

Per quanto riguarda le tecniche di analisi, che funzionano sui libri, ma che nella realtà non hanno applicazione. Purtroppo alcune di questi indici “non applicabili” sono utilizzati tutt’ora e quindi le aziende lavorano per raggiungere determinati valori per quegli indici commettendo un grave errore, perché come già detto, alcuni di questi indici non sono ritenuti affidabili e veritieri.

Per esempio, le banche italiane, secondo quei parametri (come l’indice di liquidità) hanno dovuto accantonare (a fondi rischi) molto denaro perché alcuni crediti verso clienti erano considerati rischiosi al 17/18%.

Principi d’analisi d’impresa- quattro domande fondamentali

1. Cosa significa “Impresa a rischio”?
2. Cosa significa “Impresa in equilibrio”?
3. Come si misura la “necessità di credito” di un’impresa?
4. Come si misura la “capacità di credito” di un’impresa?

Quali parametri si devono usare per misurarli? Quali livelli devono avere tali parametri? Come devono essere correlati?

L’azienda deve essere portata ad un grado di finanziabilità almeno pari a quello che serve per la vita quotidiana dell’impresa. Non esiste una soglia, un benchmark, ma deve esserci una tipologia di impresa che siano in equilibrio a prescindere dal valore dei dati, non esiste un valore sotto il quale l’impresa non è più in equilibrio, bisogna guardare l’insieme.

Parte prima

Impresa a rischio

Secondo Basilea (2009) Impresa a rischio = impresa con alta Probabilità di Default → (PD). Questo concetto è stabilito dalle normative, non dalla dottrina degli addetti ai lavori. Essendo legge, non ha il giudizio della persona (dell’analista). C’è il rischio che qualche azienda giudicata bene, stia male e viceversa (per esempio, Alitalia). Sono nate delle vie per risolvere in parte questo problema.

Paragrafo 452 dell’Accordo definisce il rischio → Si ritiene che sia intervenuta una inadempienza (“default”) in relazione a un particolare obbligato allorché si verifica almeno uno degli eventi sotto indicati:

1. La banca giudica improbabile, senza il ricorso ad azioni quali l’escussione di eventuali garanzie, che l’obbligato adempia in toto alle sue obbligazioni creditizie verso il gruppo bancario. La banca giudica che l’azienda non può adempiere alle sue obbligazioni, o tramite il modello di rating.
2. L’obbligato presenta verso il gruppo bancario crediti scaduti rilevanti da oltre 90 giorni. Gli sconfinamenti di conto sono considerati alla stregua di crediti scaduti dal momento in cui l’obbligato ha superato l’importo accordato o ha ricevuto notifica di un accordato inferiore al saldo corrente in essere.
   • “Sconfinamento” = rotto il limite dell’accordato di credito bancario, superamento dello scoperto di conto corrente (fido di cassa), ha superato il limite che ti ha dato la banca. Questi sconfinamenti sono considerato come crediti scaduti oppure ha ricevuto un messaggio dalla banca che dice che questo fido accordato sarà più basso rispetto a prima, da quel momento l’azienda ha “sconfinato” viene considerata inadempiente. (Stessa cosa vale per il factoring pro solvendo ed altre anticipazioni commerciali) Se dopo i 90 l’azienda non è rientrata nella linea di credito, l’azienda da soggetto a rischio viene considerata in default, quindi la banca inizia la procedura contro l’azienda. Si sarebbe potuto aumentare la linea di credito, ma facendolo e l’azienda fallisce, sarebbe stata “Incauta concessione del credito”, che è un reato. (Prima era 180 giorni, portato a 90 da inizio 2012)
   • Gli sconfinamenti in realtà possono accadere, per via del rapporto banca impresa dal punto di vista finanziario. Immaginiamo che sul conto ho 5000€, la line adi credito che la banca mi ha concetti (factoring) di 50000€. Immaginiamo che la banca mi anticipa 32.000€ di una fattura presentata (40k), mi ritrovo 32k in più sul conto e li uso. Arriva il 60esimo giorno, i clienti di quelle fatture dovrebbero farmi un bonifico, supponiamo che la metà non paga, quindi incasso 20k invece che 40k. La banca mi addebita 20k, quindi l’azienda va in rosso e sconfina. A questo punto o l’azienda trova il denaro o la banca può rifarsi sull’azienda. Prima anche un piccolo sconfinamento era considerato rilevante, con Basilea il concetto di sconfinamento rilevante è passato dal 5% all’1%, che comunque non ha senso. Stesso vale se la banca decide di abbassare la linea di credito perché ritiene peggiorata la situazione della tua azienda.

Seconda lezione

Paragrafo 453 Fra gli elementi da considerare come indicativi dell’improbabile adempimento figurano le seguenti condizioni:

• La banca include il credito tra le sofferenze o gli incagli.
• La banca effettua una svalutazione o un accantonamento specifico ritenendo che sia intervenuto un significativo scadimento della qualità del credito successivamente all’assunzione dell’esposizione. Ovvero la banca dice che è meglio accantonare una certa percentuale su quel cliente, perché considera l’impresa in condizione di default.
• La banca cede il credito subendo una perdita economica sostanziale dovuta al deterioramento della qualità creditizia.
• La banca acconsente ad una ristrutturazione “per realizzo” del credito ove ciò implichi verosimilmente una ridotta obbligazione finanziaria per il debitore dovuta a remissione sostanziale del debito o al differimento dei pagamenti in linea capitale, interessi o (se del caso) commissioni. All’impresa questo può creare dei danni, perché per la ristrutturazione del credito la banca chiuderà tutte le linee di credito e lascia solo il mutuo, perché l’azienda è considerata nella lista di quelle “sotto osservazione”.
• La banca ha presentato istanza di fallimento per il debitore o ha avviato una procedura equivalente in relazione all’obbligazione creditizia del debitore verso il gruppo bancario.
• L’obbligato ha dichiarato fallimento o è stato posto in stato di fallimento o situazione assimilabile, ove ciò impedisca o ritardi il pagamento dell’obbligazione creditizia verso il gruppo bancario. In questi casi l’azienda è considerata in default.

Soggettiva, vuol dire che la banca giudica l’azienda e decide che non sarà in grado adempiere alle sue obbligazioni, oppure oggettivo, ovvero guardando i numeri, crediti scaduti, sconfinamenti, non è più in grado di adempiere.

Per Non originaria, si intende che quando ho fatto il mutuo, la banca me lo concede, quindi originariamente ero in grado di pagare, dopo due anni non sono più in grado di farlo, è quindi una condizione sopravvenuta.

Nella seconda parte, “a revoca”, gli Accordi di Basilea non si domandano il motivo per cui l’azienda ha sconfinato, ovvero, perché è finanziariamente squilibrata oppure ha un fabbisogno finanziario reale più elevato? Quindi ha dovuto utilizzare più di quanto la banca gli aveva concesso (fino al 2013 erano 180 giorni, perché nella situazione in Italia nel rapporto banche imprese era normale avere sconfinamenti e le banche li concedevano volentieri, alzando il plafond delle linee di credito).

Arriva la legge, che dice che il comportamento che tutti hanno avuto fino ad adesso diventa fuori legge, ovviamente è un problema. Al sistema industriale italiano è stato travolto da questo problema e non gli si è data la possibilità di coprire prima il suo fabbisogno finanziario. Le banche possono tagliare le linee di credito a breve termine (non i mutui perché hanno una data di scadenza a lungo termine con delle rate) e quindi l’azienda si trova in crisi, dato che i modelli di rating diventano vincolanti.

Questo purtroppo ha portato al fallimento di aziende, anche sane, solo perché avevano meno fidi o linee di credito più basse (perché prima il concetto di pianificazione finanziaria non era noto a tutti, quindi si chiedevano linee di credito inferiori a ciò che sarebbe servito in futuro).

Se l’azienda sta crescendo ovviamente avrà un fabbisogno finanziario maggiore, quindi se sconfina non è detto che sia in crisi, ma gli indicatori di rating interni alle banche immediatamente segnalano una situazione di crisi. L’azienda deve pianificare e prevedere un aumento del mio fabbisogno finanziario, perché altrimenti se divento una di quelle considerate a rischio per la banca perché posso superare le linee di credito e non sono più giudicato positivamente per aumentare le mie linee di credito.

Quindi occhio alla pianificazione finanziaria ed al rating.

Impresa in equilibrio

“Teoria dell’Equilibrio d’Impresa”

• Non esiste una unica e universalmente riconosciuta (Basilea ha parlato sono di default).
• Se ci fosse, tutti saprebbero cosa fare.
• Le imprese falliscono quando non hanno i soldi per pagare i debiti o (in misura assai minore) per l’impossibilità di ricostruire il capitale eroso dalle perdite. Se ho soldi per pagare i debiti, non fallirò mai, guarda Alitalia, che però non è sana! Se io chiedo al sistema bancario una quantità di linea di credito superiore al mio fabbisogno finanziario, non avrò problemi a pagare, pagherò fino a quando non avrò tante perdite da non farmi peggiorare il rating e quindi avrò il sistema finanziario che mi dice che non posso più avere linee di credito. Altro caso, patrimonio netto negativo e gli azionisti non possono ricostituire il patrimonio netto, nel caso di una Spa si può arrivare al minimo di 120k, ma se prima avevo milioni di PN, non riuscirò a continuare con la mia attività aziendale.

Visione del finanziamento d’impresa

I mezzi propri (guarda dimensioni) non sono abbastanza per coprire il Capitale Fisso, allora vado a finanziarmi in altri modi, di solito vado in banca, mutui a medio-lungo termine.

Acquisti: quali variabili devo tenere in considerazione? Quanto devo comprare e quando devo comprare, cosa mi serve? Potrei avere delle tentazioni, più compro e più ottengo uno sconto e più appaio efficiente come direttore acquisti, il problema si sposta sul direttore finanziario, che devo trovare più acquisti subito. Secondo problema, quando pago i fornitori?

Produzione

La prima domanda in assoluto è: facciamo tutto noi oppure esternalizziamo le produzioni? La scelta dipende dalle conoscenze tecniche oppure da motivazioni finanziarie, ovviamente se faccio tutto in azienda, dovrò avere risorse umane che mi permettano di farlo. Esternalizzando, trasformo costi fissi in costi variabili, quindi la scelta dipende da me, se voglio un certo break even point (punto di rottura, livello dei costi fissi) più alto o più basso. Fare scelte di politica produttiva, significa fare scelte che impatteranno sulla produzione, ma anche su scelte future, perché producendo in casa potrei aver irrigidito la mia produzione ed avrei dei costi fissi che in caso di crisi mi troverei comunque a sostenere, dipende dalla produzione dell’azienda e dalla gestione.

Vendite

Politica fondamentale, quali mercati, quali clienti. Quali mercati e clienti perché cambiano i tempi di pagamento, la competitività ecc., devo vedere se sono sostenibili per la mia impresa. Bisogna vedere, quindi, se finanziariamente vendere in quel mercato è possibile.

Alla fine dell’anno, in azienda, restano le RIMANENZE. Non tutto ciò che ho acquistato l’ho messo nella produzione, avrò semilavorati e magari prodotti finiti invenduti. DISPONIBILITA’, sono i crediti, ma che si chiamano in bilancio disponibilità perché potrebbero essere crediti, titoli, crediti v/ERARIO (lo Stato mi deve rimborsare l’IVA per esempio). LIQUIDITA’, di solito rimane poca roba, ma potrebbe accadere che rimanga della liquidità.

Come finanzio tutti questi impieghi? Oltre che con i mezzi propri e la banca, con i...