Appunti Diritto dei mercati finanziari

Il sistema di vigilanza pubblica è un tipo di vigilanza non strutturale (non deve assicurare la struttura ottimale

del mercato), ma prudenziale, infatti gli obiettivi principali devono assicurare: sana e prudente gestione degli

intermediari/operatori e correttezza e trasparenza dei comportamenti degli intermediari sui mercati. La

vigilanza pubblica è svolta da:

• Consob: vigila su garanzia delle regole di trasparenza e osservanza della correttezza degli intermediari

• Banca d'Italia: si preoccupa del contenimento del rischio, monitorando la stabilità patrimoniale degli

intermediari finanziari (non solo banche) e il presupposto per preservare la stabilità, ossia la sana e prudente

gestione

È fondamentale che le due autorità operino insieme, la legge non disciplina questo coordinamento, ma ci

sono Protocolli d’intesa che definiscono i rispettivi compiti e il supporto reciproco. Ci sono 3 tipi di vigilanza:

a. Vigilanza regolamentare. Il TUF stabilisce che Consob e Banca d'Italia possono dettare regole agli

intermediari rispettando certi principi:

Le regole emanate devono essere proporzionali al fine che intendono raggiungere

• Le regole devono comportare il minor sacrificio possibile

• Le regole non possono privare gli intermediari della loro autonomia gestionale

• Devono riconoscere il carattere internazionale del mercato finanziario

• Consapevolezza della competitività, innovazione e concorrenza.

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 È difficile tracciare un confine tra regole prudenziali e di trasparenza, per questo il legislatore ha previsto

che le regole prudenziali siano emanate da Banca d'Italia sentita Consob, viceversa quelle di trasparenza.

Banca d'Italia deve dettare tutte le regole sugli obblighi che hanno le SIM, SGR e gli intermediari in

materia di adeguatezza patrimoniale, contenimento del rischio, organizzazione amministrativa e sistemi di

controllo interni, deposito o sub-deposito degli strumenti finanziari e gestione della liquidità che clienti

affidano agli intermediari per l’esecuzione di operazioni d’investimento. Consob si occupa delle regole su

informazione e trasparenza degli obblighi informativi nella prestazione di servizi d’investimento, gestione

dei portafogli e gestione collettiva dei risparmi, regole su promozioni commerciali e correttezza dei

comportamenti degli intermediari.

b. Vigilanza informativa o d’indagine: Banca d'Italia e Consob, dopo aver dettato le regole, eseguono

attività d’indagine per accertare il corretto adempimento da parte dell’intermediario. Entrambe le autorità

hanno potere informativo e possono chiedere agli emittenti dati e documenti; Consob può anche

chiedere a chiunque la comunicazione di dati e notizie, procedendo anche ad audizione personale verso

chi ha informazioni e le audizioni possono diventare interrogatori (in caso di reati), previa autorizzazione

della Procura della Repubblica.

c. Vigilanza ispettiva: le autorità, avvalendosi della Guardia di Finanza, possono andare dagli intermediari e

fare ispezioni in loco, pretendendo l’esibizione di documenti e atti. L’attività ispettiva è ordinaria, ossia

non entra in gioco solo in caso di violazione, ma spesso si fanno controlli a campione per verificare la

compliance del soggetto vigilato

d. Vigilanza d’intervento: disposizioni specifiche inserite nel TUF dopo MIFID II che riguardano il potere

d’intervento delle autorità, che consente d’incidere direttamente sull’attività degli intermediari. Fra le

disposizioni che autorizzano le autorità a compiere questi atti si ha l’art. 7 TUF che attribuisce la possibilità

a Consob e Banca d'Italia di “convocare gli amministratori, sindaci e personale o ordinare la convocazione

degli organi collegiali o procedere alla loro convocazione se gli organi competenti non hanno

ottemperato”, chiedendo loro informazioni o imponendo condotte, oltre a poter pubblicare avvertimenti

verso l’intermediario così da essere noti al pubblico e poter rimuovere amministratori o soggetti apicali

per il buon funzionamento della struttura.

Esistono anche altre disposizioni che portano all’applicazione di regole che interessano, oltre che

l’intermediario, anche gli esponenti aziendali o soci rilevanti; talvolta impongono requisiti di professionalità,

onorabilità, indipendenza o criteri di competenza e limiti al cumulo di incarichi. Sono regole che disciplinano

il trasferimento di partecipazioni rilevanti al capitale degli intermediari autorizzati, infatti una partecipazione

ad es. del 20% in una SIM o banca non può essere trasferita liberamente, ma bisogna comunicare a Banca

d'Italia l’intenzione di venderle ed essa può vietare l’acquisizione se ritiene che l’operazione non ha

condizioni atte a garantire la sana e prudente gestione. Ci sono anche sistemi di sanzioni che servono a

colpire la violazione delle disposizioni: il potere sanzionatorio può essere esercitato sia nei confronti

dell’intermediario sia dei suoi organi sociali e collegio sindacale, perché nelle sue attività deve effettuare

controlli sulla legittimità dell’attività svolta.

5. Gestione collettiva del risparmio

La gestione collettiva si realizza con organismi d’investimento collettivo del risparmio (OICR), mentre quella

individuale, ossia la gestione di portafogli d’investimento, può essere svolta anche da banche e SIM. La

disciplina che regola le operazioni delle SGR a livello Europeo richiama 2 direttive:

a. Direttiva 65/2009 UCITS: regola la gestione dei fondi aperti

b. Direttiva 61/2011 AIFM: disciplina residuale, si concentra sui gestori dei fondi d’investimento alternativi

(FIA), che gestiscono e/o commercializzano fondi d’investimento alternativi in Europa fissando regole

comuni in materia di autorizzazione, funzionamento e trasparenza.

A livello Italiano, la materia è disciplinata dal TUF, regolata e supervisionata da Banca d'Italia, Consob e MEF:

a Banca d'Italia compete la gestione del rischio, degli intermediari e stabilità patrimoniale, mentre Consob è

responsabile della trasparenza e correttezza dei comportamenti. Entrambe hanno poteri regolamentari,

ispettivi e sanzionatori. L’art. 1 1 comma TUF specifica che la gestione collettiva del risparmio è il "servizio

che si realizza con la gestione di OICR e dei relativi rischi” e l’OICR è “organismo istituito per la prestazione

del servizio di gestione collettiva del risparmio, il cui patrimonio è raccolto tra più investitori con l'emissione e

offerta di quote/azioni, è gestito nell'interesse degli investitori e in autonomia da essi e può essere investito

in strumenti finanziari, crediti, partecipazioni o altri beni mobili/immobili, in base ad una politica

d’investimento predeterminata”. Quindi, elementi chiave della gestione collettiva del risparmio sono che:

1. Deve rivolgersi ed essere predisposto a raccogliere i fondi di più investitori, ma può verificarsi che ce ne

sia effettivamente 1 solo ad affidare i propri risparmi

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 2. La gestione del patrimonio raccolto dagli investitori avviene nel loro interesse, ma con una gestione

spersonalizzata: il gestore segue un programma d’investimento predefinito e standardizzato

3. Il patrimonio del fondo è destinato e non può essere intaccato da debiti di altri fondi dello stesso gestore:

autonomia patrimoniale perfetta

4. Varietà dell’oggetto d’investimento: strumenti finanziari, crediti, partecipazioni o altri beni mobili/immobili

5. Gli investimenti sono eseguiti in base ad una politica d’investimento predeterminata al momento della

creazione dell’organismo e le modifiche sono possibili se accettate dagli investitori; non può essere

derogata e deve dare informazioni specifiche sull’attività che si andrà a svolgere.

Gli OICR hanno con gurazioni diverse, possono essere:

a. OICR aperti o chiusi:

Aperti: consentono ai partecipanti di chiedere il rimborso del loro investimento, nel rispetto di certe

• modalità, con frequenze e forme stabilite nel regolamento (min 1 volta l’anno). L’investitore può uscire

quando vuole, ma la liquidazione della sua quota dipende dal valore del patrimonio dell’OICR al

momento in cui chiede di uscire.

Chiusi: gli investitori non hanno diritto di ottenere il rimborso dell’investimento prima della scadenza, se

• non in certe finestre. Il gestore può restituire volontariamente i conferimenti.

b. OICR in forma societaria o contrattuale.

Societaria: SICAV e SICAF. Hanno veste di natura societaria, contrariamente agli altri che sono di natura

• obbligatoria e il patrimonio equivale al capitale sociale.

Contrattuale: sono diversi da SICAV e SICAF, sono fondi comuni d’investimento. Secondo il TUF, solo le

• SGR sono autorizzate a istituire fondi contrattuali.

c. OICR alternativi o OICVM:

OICR alternativi: sono tutti quelli non compresi nella Direttiva UCITS, ma sono disciplinati dalla AIMFD.

• Possono essere aperti o chiusi e in forma contrattuale o societaria.

OICVM: rientrano nell’applicazione della UCITS, questi OICR aperti possono essere contrattuali o in

• forma di SICAV. Investono solo in azioni o obbligazioni.

5.1 Distinzione tra OICR in forma societaria e contrattuale

Una prima classificazione degli OICR si basa sulla loro natura giuridica, che può essere:

1. Contrattuale: quando si compra una quota di un fondo d’investimento non si diventa soci, si stipula un

contratto d’investimento con quell’organismo che si impegna a gestire i soldi in coerenza con la politica

d’investimento predeterminata, rimborsando il capitale su richiesta nelle finestre previste. Il più tipico

organismo in cui s’investe è a base contrattuale, sono un patrimonio autonomo suddiviso in quote e

affidato alla gestione di un SGR; questo patrimonio è privo di personalità giuridica (non è una società) ed

ha regole organizzative stabilite nel contratto tra partecipante e fondo. La caratteristica qualificante è che

alla base dell’organismo c’è un patrimonio autonomo caratterizzato dal principio di separatezza, infatti

l’art. 36 4 comma TUF sancisce che “ciascun fondo comune d’investimento costituisce patrimonio

autonomo, distinto dal patrimonio della SGR e da quello di ciascun partecipante e da ogni altro

patrimonio gestito dalla società; delle obbligazioni contratte per conto del fondo, la SGR risponde solo

con il patrimonio del fondo e su tale patrimonio non sono ammesse azioni dei creditori della SGR né del

depositario o sub-depositario. Le azioni dei creditori dei singoli investitori sono ammesse solo sulle loro

quote di partecipazione. La SGR non può mai u