Case Study Adidas Reebok Michele Laudadio PDF1

Per quanto riguarda il fronte Reebok, nella Borsa di New York, si è registrato un

aumento del listino azionario del 30% con una notevole crescita del prezzo il quale

passa da $ 43,95 a ben $ 57,14.

Reazione dei mercati dopo l'annuncio

180,0

160,0

140,0

120,0

azionario 100,0

80,0

Listino 60,0

40,0

20,0

0,0 Adidas Reebok

Prezzo il 02/08/2005 Prezzo il 03/08/2005

Nonostante l'impatto positivo sul prezzo delle azioni di entrambe le società post-

annuncio, si delinea una diminuzione costante del valore azionario di Adidas

nell'anno seguente il quale (secondo il Financial Report di Adidas del 2006) sarebbe

in linea con l'andamento globale del settore, in particolare a causa dei timori relativi

alla discesa del mercato delle sports goods industry nel Nord America.

2. Do you think the acquisition premium paid has been too high?

L'accordo tra Adidas e Reebok prevedeva un'acquisizione totale della target (Reebok)

mediante pagamento cash di una somma che si attesta su un totale di 3,8 miliardi di

dollari (circa 3 miliardi di Euro); in particolare Adidas acquistava ad un prezzo di

$ 59 per azione corrispondente ad un premio di acquisizione del 34,2% rispetto al

prezzo di chiusura del titolo azionario Reebok il 02/08/2005 che chiudeva a $ 43,95.

Il prezzo negoziato da Adidas era equivalente all'ammontare totale delle vendite di

Reebok degli ultimi 12 mesi, precisamente 11,7 volte il suo EBITDA.

Per valutare l'adeguatezza del premio di acquisizione pagato da Adidas agli azionisti

della target è necessario prendere in considerazione una serie di fattori: in primis

bisogna analizzare le dinamiche del settore di riferimento delle due società cioè le

Sports goods Industry il quale soprattutto nel decennio precedente la data di annuncio

di acquisizione da parte di Adidas, risultava essere dinamico nell'ambito delle M&A

sebbene senza riscontrare, nel complesso, risultati fortemente positivi: ad esempio

Nike acquisisce Converse nel (2003), la stessa Adidas aveva acquisito nel 1997 e

senza avere molto successo il gruppo Salomon specializzato in attrezzature per sport

invernali (poi rivenduto nel maggio 2006) e infine Reebok aveva acquisito The

Hokey Company nel 2004. Inoltre il mercato in questione risulta essere uno dei più

competitivi costituito da pochi players ma di notevoli dimensioni; secondo alcuni

esperti le prospettive di sviluppo di tale mercato sono buone e si attestano sull' 8,9%

nel quadriennio 2004- 2008 sfiorando quota 51 miliardi di dollari il quale rappresenta

una fetta cospicua dell'intero mercato mondiale (47,6%). Da ciò si può intuire che il

mercato garantisce, almeno teoricamente, un trend crescente di sviluppo tale da

permettere ad Adidas e Reebok di avere uno scenario finanziario post merger ideale

per lo sviluppo delle sinergie.

E' necessario inoltre domandarsi se le due società abbiano avuto un trend di sviluppo

regolare nel corso della loro vita o se si siano incagliate in determinati periodi;

emerge infatti che sia Adidas che Reebok si siano trovate in grosse difficoltà negli

anni passati; Adidas si è avvicinata molto al fallimento nei primi anni 90' prima di

essere rivitalizzata dal magnate francese Robert Louis-Dreyfus che ha messo in atto

un cospicuo processo di ristrutturazione aziendale. Dal lato di Reebok, nonostante un

mercato solido e in forte crescita, registrava, sempre negli anni 90', un vistoso calo

del prezzo azionario il quale stagnava sotto i 10 $.

Tutto questo ha permesso al principale competitor Nike di prendere vantaggio

incrementando sempre più la sua quota di mercato la quale nel 2005 registrava un

rilevante 36 % che la poneva come regina indiscussa del mercato delle Sports goods.

Uno dei probabili motivi di un premio di acquisizione “generoso” come quello che

Adidas ha deciso di retrocedere agli azionisti della Reebok sta proprio nella volontà

della società di mettere insieme le forze dei due gruppi per scalzare dalla vetta la

rivale Nike. Alcuni analisti credono che la sfida sia possibile e che la realizzazione

delle sinergie e l'espansione di Adidas nel mercato U.S possa permettergli di

avvicinare se non addirittura superare Nike; tuttavia altri sostengono che sia

un'impresa di difficile realizzazione e che il fatto di aver deciso di mantenere distinti

e separati i due brand con l'annessa struttura operativa e gestionale condizionerà lo

sviluppo delle sinergie.

Un ulteriore motivo che spinge a credere che il premio di acquisizione pagato sia

elevato sta nel fatto che, secondo quanto appreso dallo studio di alcuni analisti, le due

diverse mentalità imprenditoriali saranno difficili da coniugare; se da un lato infatti

Adidas vanta una mentalità orientata al controllo, all'ingegneria e alla produzione,

dall'altro Reebok possiede una vera e propria Marketing driven culture; accanto a

questo occorre considerare il fatto che entrambe le società hanno numerosi overlaps

product che se da un lato possono rappresentare la possibilità di ottenere sinergie di

costo, dall'altro potrebbero rappresentare un rischio di “cannibalizzazione reciproca”.

3. Which dilution effect you can observed in the first years after the merger

looking at the financial statement of Adidas post merger? How long does it take

the buyer ti digest the acquisition?

L'acquisizione di Reebok ha avuto rilevanti effetti contabili sul bilancio del 2006 di

Adidas; in particolare si parla delle conseguenze del Purchase Price Method

contemplata dagli IAS/IFRS (obbligatori per le società quotate) a cui si deve attenere

per l'allocazione del prezzo di acquisizione di Reebok. Una delle conseguenze del

Purchase Price Method e quindi della contestuale Purchase Price Allocation è

chiamata “Effetto diluizione” e consiste nella sensibile riduzione dei principali

parametri di performance dovuta proprio all'allocazione, nel bilancio di Adidas delle

attività di Reebok che ammontano ad un fair value totale di 1,8 miliardi di €; nello

specifico si registra un calo del margine operativo e lordo rispettivamente di 76 e 89

milioni di €; questo sia per i sopracitati motivi contabili e sia per una performance di

Reebok nell'anno 2006 al di sotto della media del settore a causa del processo di

ristrutturazione a cui era sottoposta.

Per valutare con maggiore accuratezza l'effetto diluizione è possibile studiare la

variazione del principale indice di redditività ROI (return on investment) tra il 2005 e

il 2006 osservando i dati del Financial Report di Adidas;

Tabella 1: Confronto dati 2005 – 2006 (milioni di €)

2005 2006 Variazione

Reddito Operativo 655 723 (+)10,40%

Capitale Investito netto 5750 8379 (+)45,70%

ROI 11,40% 8,60% (-)24,56%

Reddito Operativo

( )

ROI = investito netto)

(Capitale

Si nota quindi a livello contabile un aumento sia del reddito operativo che del capitale

investito netto tra gli anni 2005 2006; l'aumento del CIN risulta considerevole a causa

del consolidamento delle attività di Reebok per l'allocazione del Purchase Price;

questo causa una riduzione di quasi 25 punti percentuali del principale indice di

redditività ROI.

L'effetto diluizione ci da anche un'idea del divario che dovrà colmare la gestione

mediante lo sfruttamento delle sinergie post-acquisizione, si deve quindi cercare di

aumentare nel corso degli anni il reddito operativo per fare in modo di recuperare

l'effetto diluizione e riportare i parametri di performance a valori più alti nonostante

sia difficile stimare il tempo esatto affinchè ciò accada; Adidas sostiene che grazie al

manifestarsi di importanti sinergie si riuscirà a vedere un effetto positivo sulle

performance del gruppo già dal 2008.

4. Which is the size of the Goodwill and Specific Intagibles reported relative to

the total asset of adidas before the merger?

Come spiegato in precedenza Adidas utilizza i principi contabili internazionali i quali

impongono l'allocazione del prezzo di acquisto dell'acquisita secondo il sopracitato

Purchase Price Method. E' interessante quindi effettuare un computo dei Total Asset

di Adidas dopo l'acquisizione perchè in tal modo è possibile valutare il peso del

Goodwill e degli Intangibili specifici apportati da Reebok nell'anno 2006.

Il goodwill è un'attività immateriale di fondamentale importanza anche nel calcolo

della congruità o meno del premio di acquisizione in quanto rappresenta il maggior

costo che l'acquirente deve pagare al momento dell'acquisto dovuto proprio alla

capacità dell'azienda acquisita di produrre ricavi superiori al minimo richiesto per

remunerare il capitale, rappresenta quindi il maggior valore attribuito al complesso

aziendale rispetto al suo valore contabile.

Osservando il financial report di Adidas (nella sezione relativa agli asset di Reebok) è

possibile determinare l'ammontare del goodwill e degli intangibili specifici: in

particolare per quanto riguarda la voce “Trademark and other intangible asset net”

abbiamo un ammontare totale di 1,742 miliardi di €, mentre per quanto riguarda il

goodwill (il cui dato emerge solo dopo l'acquisizione) il suo valore è di 1,165 miliardi

di €. Considerando inoltre che i net asset di Reebok alla data di acquisizione

ammontano a 1,8 miliardi di € e sommando il goodwill si ottiene la cifra netta pagata

in cash da Adidas per acquisire Reebok la quale sfiora i 3 miliardi di €.

Con un rapido calcolo è possibile determinare il peso percentuale del Goodwill sul

prezzo di acquisto di Reebok da parte di Adidas.

Tabella 2: Ammontare Goodwill (milioni di €)

Net Asset 1806

Goodwill 1165

Purchase Price in cash 2971

Percentuale Goodwill e Net Asset sul prezzo pagato

Prezzo pagato Goodwill 39% Net Asset 61%

Percentuale Goodwill sul prezzo pagato: 39%

Il total Goodwill di Adidas al 31 dicembre 2006 ammonta a 1,516 miliardi di €

considerando anche il settore TaylorMade Adidas-golf il quale contribuisce al totale

con una cifra di 436 milioni di €; tale aggregato sarà soggetto ad impairment test.

5. Try to explain the financial side of the M&A. In particular how the acquisition

has been originally financed; how the leverage post merger has changed; and in

how much time the buyer has been able to improve his financial position

Per quanto riguarda gli aspetti puramente finanziari dell'operazione, è importante

sottolineare le modalità utilizzate da Adidas per il finanziamento dell'acquisto di

Reebok; nello specifico si è deciso di utilizzare una combinazione di debito ed equity

con pagamento finale mediante cash.

L'acquisto di Reebok infatti ha avuto un impatto