Riassunto esame sistema finanziario, docente Corvino, libro consigliato " Istituzioni e Mercati finanziari", Mishkin-Eakins: Il mercato obbligazionario

Collocamento attraverso asta: utilizzato per i titoli di Stato, ci sono due tipologie:

o l’asta marginale e l’asta competitiva. L’asta prevede che vengano fissati i volumi ma

non il prezzo, il quale scaturisce dall’interazione fra l’offerta e le proposte. Questo

incide sul costo del finanziamento per l’emittente, che nel caso di eccesso di domanda 3

riesce a ridurre l’onere collocando i titoli a un prezzo più alto. Durante la richiesta,

giungono le proposte, le quali sono ordinate in modo da privilegiare le offerte a prezzi

più alti. Il prezzo di aggiudicazione è unico per tutti i partecipanti, ed è pari al prezzo

dell’ultima offerta soddisfatta, quindi il più basso. Nell’asta competitiva, la diversità

sostanziale sta nel fatto che ogni investitore assegnatario di una quota pagherà il

prezzo offerto e non quello dell’ultima richiesta soddisfatta. In questo caso non esiste

un prezzo unico per l’emissione. Al termine dell’asta viene calcolato il PMP (Prezzo

Medio Ponderato), ponderando i diversi prezzi per le quantità aggiudicate. Gli

intermediari sono incentivati a offrire prezzi più bassi, perché sanno che quello sarà il

prezzo che dovranno pagare. Questo fenomeno si trasforma in un vantaggio nel

momento in cui gli intermediari devono soddisfare le richieste dei clienti e non

possono correre il rischio di non risultare assegnatari della quota necessaria per farlo.

Obbligazioni degli enti pubblici territoriali

Le obbligazioni degli enti pubblici territoriali sono titoli obbligazionari di medio-lungo

termine: BOC (Buoni Ordinari Comunali), BOP (Buoni Ordinari Provinciali) e BOR (Buoni

Ordinari Regionali). I ricavi ottenuti vengono utilizzati per finanziare opere pubbliche

destinate a erogare servizi le cui tariffe seguiranno criteri di determinazione: economicità,

equilibrio tra finanziamenti raccolti e investimenti effettuati, capacità reddituale

dell’investimento. Le caratteristiche dei titoli sono definite per legge: devono essere al

portatore; devono avere una durata non inferiore a 5 anni; devono essere collocati alla pari;

possono fruttare tasso fisso o variabile. Il loro rendimento non può essere superiore al

rendimento lordo dei titoli di Stato di pari durata emessi nel mese precedente maggiorato di

un punto percentuale. Negli Stati Uniti il ricorso al municipal bond è una pratica ormai

consolidata, che ha dato vita a un mercato di particolare spessore, liquidità e ampiezza. I titoli

locali e regionali in Italia non godono della garanzia dello Stato, anche se il governo può

intervenire a ripianare i debiti. I meccanismi di pagamento delle rate e degli interessi

assicurano il rimborso del prestito in condizioni di normale operatività dell’ente emittente,

benché possano rivelarsi insufficienti in caso di grave crisi economico finanziaria. A tenere

basso il rischio associato ai prestiti obbligazionari contribuisce l’assenza di legame con la

redditività dell’investimento che finanziano. La loro remunerazione non è collegata ai risultati

di tali investimenti. Il ricorso diretto al mercato dei capitali quale modalità di

approvvigionamento finanziario da parte delle amministrazioni locali è risultato limitato, in

rapporto al fabbisogno degli enti emittenti sia in termini assoluti di dimensione,

Obbligazioni Societarie

Sono titoli emessi da imprese private e pubbliche operanti nei vari settori di appartenenza.

Negli Stati Uniti la maggior parte delle obbligazioni ha valore nominale 1000. Sono spesso

callable, cioè l’emittente, dopo una data definita, può rimborsarle anticipatamente. Il

contratto obbligazionario stabilisce i diritti e le facoltà del creditore e gli obblighi del debitore.

In Italia per poter emettere un prestito obbligazionario le imprese devono essere costituite

nella forma di società per azioni o società a responsabilità limitata (soggette a vincoli

stringenti). Il rischio di insolvenza dipende dalle condizioni economiche e patrimoniali

dell’azienda. Il tasso varia con il livello del rischio e dipenderà dalle sue caratteristiche.

Poiché l’emissione di obbligazioni costituisce un’operazione gravosa, a tutela degli

obbligazionisti gli emittenti devono rispettare obblighi informativi e dimensionali. Si

distinguono:

Banche

o 4

Società le cui azioni sono quotate e le cui obbligazioni saranno oggetto di quotazione

o Altre società

o

Per le prime due in Italia non è previsto limite dimensionale, mentre per le altre società il

valore non può superare il doppio dei mezzi propri. Le società emittenti sono tenute alla

pubblicazione del prospetto informativo su organi di stampa a diffusione nazionale, realizzato

sulla base di requisiti imposti dalla CONSOB, deve contenere tutte le informazioni relative

all’emittente e al prestito obbligazionario.

I responsabili finanziari vengono assunti e retribuiti a discrezione del Consiglio di

Amministrazione. I responsabili sono più interessati alla tutela degli azionisti che non a quella

dei possessori di obbligazioni. È necessario definire alcune regole e limitazioni, le clausole

restrittive (restrictive covenant). Esse rappresentano un patto accessorio con cui il debitore

si impegna a tenere comportamenti correlati alla garanzia della restituzione della somma

erogata. Tipicamente vincola il debitore a mantenere determinati quozienti di bilancio,

imponendo un obbligo di informazioni in modo che sia possibile verificare il comportamento

del soggetto. Le clausole restrittive possono considerare anche parametri qualitativi (es

divieto di disinvestire). Possono vincolare la politica dei dividendi, al fine di evitare

trasferimento di ricchezza dai creditori agli azionisti tramite riduzione dei mezzi propri. Le

clausole più diffuse riguardano i tempi di pagamento di cedole e quote capitale.

Molte obbligazioni includono una clausola detta diritto di rimborso anticipato (call

provision), che autorizza l’emittente a costringere il possessore delle obbligazioni callable ad

accettarne il rimborso. Tale diritto prevede un intervallo tra il momento in cui l’obbligazione

viene emessa e quella in cui può essere richiamata. Il prezzo pagato ai possessori delle

obbligazioni in caso di rimborso equivale al valore nominale delle stesse o è leggermente più

alto. Se i tassi diminuiscono, il prezzo dell’obbligazione aumenterà; se i tassi scendono, il

prezzo supererà quello di chiamata e la società richiamerà l’obbligazione. Gli investitori non

gradiscono queste clausole, dato che pongono un limite all’importo che i possessori possono

guadagnare. Una ragione per cui gli emittenti delle obbligazioni, includono i diritti al rimborso

è rendere possibile il riacquisto. Secondo fondo di ammortamento (sinking fund). Una

clausola di fondo d’ammortamento (sinking fund provision) rappresenta una condizione

secondo la quale la società è tenuta ad accantonare ogni anno una parte dell’obbligazione

emessa. Risulta interessante per i possessori delle obbligazioni, perché riduce la probabilità di

insolvenza alla scadenza del titolo e la società può ridurre il tasso di interesse da pagare. Un

terzo motivo è che potrebbero essere costrette a ritirare un’emissione di obbligazioni qualora

le sue clausole restrittive impedissero di esercitare una determinata attività che potrebbe

essere nell’interesse degli azionisti. Un’azienda potrebbe decidere di richiamare le

obbligazioni qualora desiderasse modificare la struttura del proprio capitale. Una società con

un’eccedenza di flusso potrebbe volere ridurre il proprio debito. Le obbligazioni richiamabili

devono avere un rendimento maggiore rispetto a quelle non richiamabili con caratteristiche

paragonabili.

Obbligazioni convertibili

Alcune obbligazioni possono essere convertite in azioni ordinarie. Il fatto che l’impresa

conceda all’investitore ulteriori opzioni rende questi titoli più appetibili, e ciò consente di

ridurre il rendimento che deve essere riconosciuto agli investitori. Il valore dell’obbligazione

sarà influenzato dall’andamento di determinati titoli azionari. La convertibilità delle

obbligazioni consente ai loro possessori di partecipare all’incremento di prezzo dell’azione. La

maggior parte delle obbligazioni convertibili prevede che ciascuna possa essere convertita a

discrezione del possessore del titolo in un certo numero di azioni ordinarie. Il tasso di

conversione sarà tale che il prezzo delle azioni dovrà aumentare prima che questa possa 5

avvenire convenientemente. L’emissione di obbligazioni convertibili è un modo per l’azienda

di evitare di trasmettere un segnale negativo al mercato. Viene interpretato dal mercato come

indicazione che il prezzo dell’azione è relativamente elevato. Esso ritiene che i manager siano

più interessati a proteggere gli interessi degli azionisti e che non abbiano vantaggio a

emettere azioni quando sono sottovalutate. Se i manager pensano che l’azienda darà buoni

risultati potranno emettere obbligazioni convertibili. Nel caso il prezzo dell’azione aumenti, i

possessori le convertiranno in azioni a un prezzo elevato. In caso contrario, i possessori

avranno la possibilità di non convertirle. La facoltà di conversione viene sottoposta a vincoli

che rendono le obbligazioni molto differenti tra loro. Si può avere una conversione diretta o

indiretta. Nel primo caso l’obbligazionista potrà convertire le proprie obbligazioni in azioni

della società emittente. Nel caso di conversione indiretta, l’investitore avrà la possibilità di

convertirle in azioni di una società diversa da quella emittente. È previsto un arco di tempo

entro il quale la conversione può essere effettuata, così come intervalli entro i quali la facoltà

di rimborso viene sospesa. Può essere prevista la facoltà di rimborsare anticipatamente i

titoli, riconoscendo all’investitore anche gli interessi maturati sino a quel momento. Tale

clausola può essere soggetta ad alcuni vincoli: temporali, riguardanti il prezzo dell’azione

sottostante, avvenimenti che influiscono sull’emittente delle obbligazioni. Il prezzo di

emissione non può essere inferiore al valore nominale, che rappresenta il valore di rimborso

se non si esercita l’opzione. Un primo vantaggio è dato dalla priorità di rimborso del valore

nominale del prestito convertibile rispetto al capitale in caso di fallimento. Il rischio di un

investimento in un’obbligazione convertibile è inferiore a quello dell’azione in compendio; la

struttura ibrida del titolo preved