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tramite il modello del CAPM, che sostiene che il rendimento di un titolo sia uguale al rendimento dei titoli di

stato privi di rischio, sommato al coefficiente beta che indica la rischiosità del titolo, moltiplicato per il premio

del mercato, ossia la differenza tra il rendimento del mercato e il rendimento dei titoli di stato privi di rischio.

Il costo del debito, invece, è il rendimento richiesto dagli investitori che immettono capitale di debito

nell’azienda e si trova moltiplicando la somma tra il rendimento dei titoli di stato privi di rischio e il default

spread per (1-t). Occorre, quindi, considerare la deducibilità fiscale degli interessi per quanto riguarda il

debito. Prendendo il costo del capitale di debito e il costo del capitale di rischio si può determinare il WACC,

che rispecchia la rischiosità dell’attività e le fonti di finanziamento utilizzate per finanziarla. L’obiettivo è

tenere al minimo questo costo: il valore dell’azienda, infatti, è massimizzato quando questo è minimizzato.

Ricorrere al debito, inoltre, consente di aumentare il valore dell’impresa, tuttavia, occorre considerare sia i

benefici che i costi relativi al debito: è quello che fa la teoria del trade off.

2.3 Barriere finanziarie: il capitale come ultima risorsa di finanziamento

È in linea con la pecking order theory, la quale afferma che una società, in genere, segue una precisa gerarchia

in termini fi fonti di finanziamento: autofinanziamento, debiti, titoli ibridi e capitale di rischio.

2.4 Come superare le barriere

I costi del debito sono preferibili al capitale quando ciò minimizza il WACC. Le barriere finanziarie vengono

superate quando l’azienda ha raggiunto il livello di debito che minimizza il WACC e massimizza il valore

dell’impresa e quando il rischio default del progetto da finanziarie è più elevato rispetto all’auspicato ritorno

dell’investimento. Emerge che i family business preferiscono allargare il cerchio degli azionisti e non ricorrere

all’indebitamento. Le PMI che vogliono finanziare una veloce crescita, quindi, possono considerare il costo

del debito più alto rispetto a quello del capitale, capovolgendo in questo modo la pecking order theory e

superando la barriera finanziaria.

2.5 Cinque ragioni per superare l’ostacolo

In realtà non esistono barriere finanziarie per le PMI:

 Crescita: nel periodo iniziale, le aziende crescono fortemente e hanno bisogno della maggior quantità

possibile di capitale. Di conseguenza, sia il debito (grazie al prestito bancario), sia l’equity (grazie alle

3F) aumentano.

 Profittabilità e visibilità dei ricavi: le PMI hanno spesso scarsa visibilità sui futuri cash flow, quindi per

loro il debito è più rischioso.

 Valore collaterale degli asset: le imprese con un’alta garanzia tendono ad aumentare

l’indebitamento.

 Protezione fiscale: ad eleati livelli di imposizione fiscale corrisponde un abbassamento del costo del

debito rispetto all’equity.

 Capital intensity: le aziende in forte espansione fanno affidamento sull’equity.

2.6 Una prova diretta

I business in crescita tendono ad affidarsi in modo consistente all’equity, mentre quelli maturi preferiscono

il debito. Le imprese che operano in settori maturi pagano meno il debito, perché si servono dei loro asset

come garanzia. Nei settori maturi, inoltre, è maggiore la visibilità del profitto, quindi l’impresa è finanziato

attraverso il debito.

2.7 La prospettiva ECONOMICA: capitale pubblico o privato

Se il capitale è preferito al debito, ci sono due fonti principali da considerare: privata e pubblica

2.8 Benefici e costi della quotazione in Borsa

Facendo riferimento alle PMI a conduzione familiare:

 Vantaggi: migliorare la reputazione dell’azienda (i dipendenti e i manager vedono con maggior favore

la quotazione in borsa rispetto alle operazioni di capitalizzazione privata. L’impresa, inoltre, riconosce

più facilmente i fornitori, i consumatori e i concorrenti); creare notevole liquidità utilizzabile per

effettuare un’acquisizione o compensare i dipendenti (le azioni sono liquide perché sono sul mercato

e possono essere utilizzate per tutti i livelli gerarchici di dipendenti: lo stock option, ad esempio, sono

solitamente riservate al top management).

 Costi: il processo di quotazione presenta costi diretti e indiretti e anche dopo la quotazione ci sono

dei costi diretti e indiretti. I costi diretti dell’IPO comprendono i compensi alle banche d’investimento 4

(i compensi per la sottoscrizione rappresentano la voce maggiore), ai commercialisti e agli avvocati

(per procedere alla quotazione in borsa è necessario fornire delle informazioni che vengono raccolte

dai revisori e approvate dal regolatore del mercato. Il prospetto informativo, poi, sarà disponibile a

tutti gli investitori) e il tempo speso dal management. Esistono, inoltre, delle quote per l’ingresso nel

listino. Gli altri costi diretti dell’IPO comprendono consulenze legali e finanziare, di auditing e

reporting (per ridurre l’asimmetria informativa) e costi del marketing e delle public relation

(consistono nelle presentazioni e nelle altre iniziative intraprese per invitare il pubblico all’acquisto

di quote). I costi indiretti derivano, invece, dal price discount, misurato attraverso la differenza tra il

prezzo di chiusura del primo giorno di contrattazione e il prezzo iniziale dell’offerta. Esso si aggira

attorno al 10-15% ed esiste una correlazione negativa tra la reputazione del sottoscrittore e il

discount.

Quando un’azienda è entrata in Borsa, inoltre, per rimanere nel listino deve sostenere alti costi: le

aziende hanno obblighi di reporting, devono affrontare cambiamenti significativi nella governance e

occorre comunicare con gli investitori, perché tutti devono avere lo stesso tipo di informazioni e ogni

anno, infine, le aziende devono pagare una quota. I costi di contrattazione riguardano il fatto che chi

acquista le azioni è disposto a pagare di più quando sa che al momento dell’acquisto e della vendita

avrà minori costi di transazione.

2.9 Le barriere economiche: alti costi di transazione

Per le PMI sono due gli ostacoli principali alla quotazione: i requisiti da rispettare, che la maggior parte delle

aziende non soddisfa e gli elevati costi da sostenere.

 Requisiti: una certa percentuale di azioni deve essere in mani pubblica; un certo numero di trading;

pre verifica di tutti i documenti di ammissione da parte dell’autorità borsistica; un livello minimo di

shareholder equity; un livello minimo di valore di mercato.

 Costi di transazione: è importante fornire a tutti gli investitori le stesse informazioni, necessarie per

poter valutare di intraprendere o meno l’investimento. Per ridurre l’asimmetria informativa, quindi,

occorre sostenere dei costi.

2.10 Come superare gli ostacoli

L’AIM permette di superare le barriere finanziarie, ma è in grado di superare anche quelle economiche: i

requisiti richiesti sono pochi e i costi di transazione sono inferiori. Si tratta di un modello basato sulla

reputazione in cui i Nomad svolgono mansioni di consulenti, guardiani e regolatori delle aziende nel listino.

Essi, inoltre, si comportano con la massima correttezza per preservare l’integrità del loro nome di fronte agli

investitori. Grazie a questo modello, quindi, le PMI possono superare due grandi ostacoli: i requisiti (i Nomad

valutano caso per caso se l’azienda ha le caratteristiche per entrare sul mercato) e i costi di transazione

(avvalersi di un Nomad riduce tutti i costi di transazione).

2.11 La prospettiva CULTURALE

Le attitudini e le convinzioni della famiglia e del leader riguardo debito ed equity sono fortemente influenzate

da fattori relativi alla reputazione (l’incapacità di restituire la somma presa a prestito potrebbe danneggiare

fortemente la reputazione dell’impresa) e alla perdita d’informazione. Il minor controllo (il debito può

generare una notevole perdita di controllo dell’impresa e una delle priorità della famiglia è essere

indipendente) esercitato sull’impresa sembra, infatti, avere una particolare rilevanza nel prendere la

decisione di quotarsi in borsa. Le PMI a conduzione familiare, inoltre, vogliono evitare qualunque forma di

costi di agenzia e di conflitti con chi detiene sia il debito, sia l’equity. Le preferenze, inoltre, cambiano al

mutare delle generazioni e anche l’età del CEO influisce. È da ricordare anche che gli scopi di queste imprese

sono complessi da individuare, in quanto implicano valori personali e sono spesso indipendenti da interessi

pecuniari: stile di vita, controllo, sicurezza del valoro e ritorno sugli investimenti dell’imprenditore. L’utilità

del debito, infine, viene valutata in rapporto alle condizioni dell’ambiente esterno, alle esigenze di mantenere

il controllo, alla propensione al rischio, alle norme sociali e al proprio patrimonio personale. Bisogna

considerare, però, che un’alta percentuale dei fallimenti può essere attribuita a errate decisioni di

finanziamento. 5

2.12 Conclusioni

L’utilizzo del public equity come fonte di finanziamento è ostacolato da barriere finanziarie, economiche e

culturali, che possono essere superare, in particolare le prime due, ricorrendo all’AIM.

CAPITOLO 3: Due casi esemplari

Le aziende prese in esame in questo capitolo, per mettere alla prova l’ipotesi che siano le barriere culturali a

frenare le piccole e medie imprese familiari nell’utilizzo del public equity, sono state selezionate tenendo

conto delle seguenti caratteristiche: avere meno di 250 dipendenti; essere un’azienda familiare con uno o

più componenti della famiglia attivamente coinvolti nel management; essere europea; avere prospettive di

crescita con un business plan per i successivi 5 anni e un ritorno atteso superiore all’8% e infine essere idonea

alla quotazione. Su 25 imprese, solo due soddisfano tutti i requisiti: Deltatre e il Gruppo OMCI. Si è scelto di

concentrare l’attenzione sull’Italia, perché qui il ruolo dei Family Business in PMI è cruciale: rilevanza

quantitativa (Il 93% delle imprese sono PMI a conduzione familiare e rappresentano il 98% della forza lavoro);

qualitativa (Sono concentrate maggiormente nei settori delle costruzioni, industria e turismo e nel campo

della salute e del sociale. Molte famiglie, inoltre, sono conosciute a livello internazionale); passaggio

generazionale (Si sta assistendo al passaggio dalla prima generazione alla seconda); controllo (La

concentrazione della proprietà è elevata e l’impresa è fortemente controllata dalla famiglia. Poche sono le

operazioni di private equity, mentre è diffusa la proprietà di un’impresa da parte di un’altra).

3.2 Il Gruppo OMCI

È una media impresa a conduzione familiare, attiva nel settore automotive. La società vanta una forte

tradizione nell’innovazione e può contare su relazioni di lungo termine con una serie di clienti importanti. La

situazione finanziaria del gruppo rappresenta un importante indebitamento, prevalentemente a breve

termine. Il CEO è riconosciuto, inoltre, dai colleghi, è impegnato costantemente e ha grandi capacità tecniche.

Quando il produttore cinese Changhe propone al Gruppo di diventare il distributore in esclusiva per l’Italia di

tre suoi nuovi modelli, si aprono tre strade alternative: sfruttare la disponibilità di una delle principali banche

italiane a finanziare l’investimento; entrare in contatto con un Nomad e infine accettare l’offerta di un amico.

La società, dopo aver rifiutato all’esclusiva, decise di fare un aumento di capitale sottoscritto dalla famiglia e

di accendere un mutuo per la parte restante. Il leader del gruppo pensò che accedere alla quotazione volesse

dire fare uno sforzo troppo grande per cambiare l’organizzazione, non voleva rendere troppo visibile la

società e non voleva dover rispondere ad azionisti esterni all’impresa Perdere il controllo, quindi, era la

preoccupazione maggiore, più per la prima generazione che per la seconda. Possedere il 100% dell’impresa,

inoltre, è percepita come una garanzia che l’impresa stessa verrà trasmessa alle future generazioni.

3.3 Il caso Deltatre

È una società specializzata in IT, applicata al settore sportivo. La concorrenza, inoltre, è limitata a pochi

competitors. Quando decide di espandere il proprio business anche negli USA si trova di fronte e tre

alternative: l’autofinanziamento o l’indebitamento; quotarsi tramite l’AIM oppure accettare la proposta di

un private equity. Si decise la terza alternativa perché l’impresa ha sempre voluto limitare l’indebitamento e

perché il mercato azionario non era visto di buon occhio, nonostante le nuove generazione ne riconoscevano

i vantaggi che si sarebbero potuti ottenere.

3.4 I risultati generali dell’analisi

L’ipotesi di partenenza sosteneva che per le PMI familiari il maggior ostacolo nell’utilizzo di equity pubblico

per la crescita sia costituito dalla barriera culturale. In particolare: anche in assenza di barriere finanziarie, il

decision maker sceglie il debito e anche in assenza di barriere sia finanziare che economiche il decision maker

preferisce l’equity privato o il debito. L’analisi mostra che la debole capitalizzazione delle PMI italiane e l’alto

rischio di un progetto rendono il debito più caro dell’equity. La presenza dell’AIM in Italia, inoltre, riduce i

costi di transazione, rendendo i benefici della quotazione maggiori rispetto all’utilizzo di equity privato e del

debito. Quindi, se nonostante ciò le PMI familiari italiane preferiscono finanziare la crescita attraverso

l’equity privato o il debito, allora è la barriera culturale a bloccare queste aziende nell’utilizzare l’equity

pubblico.

3.5 L’analisi applicata al Gruppo OMCI 6

 Sono state superate le barriere finanziarie?

Il management e i consulenti finanziari concordavano nel sostenere che gli interessi richiesti per

finanziare il progetto erano troppo elevati a causa di tre fattori principali: rischio, valore dei collaterali

e rapporto d’indebitamento. In questo scenario, quindi, non esistevano barriere finanziarie: la scelta

migliore era tra l’equity pubblico o privato.

 Sono state superate le barriere economiche?

Sono mancati gli elementi necessari per capire se i costi della quotazione fossero maggiori dei suoi

benefici, in rapporto anche alle altre fonti di finanziamento. I proprietari, tuttavia, sapevano quali

fossero i benefici derivanti dall’entrata in Borsa.

 Una spiegazione culturale per scegliere il debito

Emerge, quindi, che la barriera finanziaria non fosse un ostacolo, mentre ci sono incertezze riguardo

quella economica. L’elemento culturale, inoltre, ha inciso fortemente nel processo decisionale e sono

stati presi in considerazione i seguenti fattori: il controllo (la quotazione in Borsa avrebbe implicato

una perdita del controllo da parte della famiglia), l’età del CEO (sosteneva che la quotazione in Borsa

avrebbe avuto effetti negativi sul clima interno e, di conseguenza, sulle performance aziendali) e gli

obiettivi familiari (la famiglia è più concentrata sulla successione e sulla durata nel tempo dell’azienda

piuttosto che sul profitto di breve termine). In conclusione la barriera culturale ha impedito al Gruppo

OMCI di utilizzare l’equity come capitale per la crescita; il Gruppo ha preferito finanziare la crescita

con il debito anche se la sua debole capitalizzazione e l’alto rischio del progetto rendono il debito più

costoso dell’equity.

3.6 L’analisi applicata a Deltatre

 Sono state superate le barriere finanziarie?

No, perché il costo del debito era minore al costo dell’equity. Essendo un’impresa con poche attività

fisse, inoltre, dovrebbe avere un rapporto d’indebitamento molto elevato, cosa che invece non

accade.

 Sono state superate le barriere economiche?

La quotazione in Borsa avrebbe portato ad un aumento della reputazione e della visibilità; alla

possibilità di effettuare acquisizioni cedendo azioni e alla crescita del valore dell’azienda.

 Motivazioni culturali per la scelta del private equity

L’opzione migliore, quindi, sarebbe stata il debito. Viene, tuttavia, scelta la proposta del private

equity per le seguenti ragioni culturali: reputazione (ricorrere al debito avrebbe minato la nomina

della società); atteggiamento verso la Borsa (c’erano delle differenze tra la prima generazione e la

seconda, che percepiva maggiori vantaggi dalla quotazione) e perdita del controllo (la società

avrebbe potuto riprendere il controllo al 100% in qualsiasi momento). In conclusione, è la barriera

culturale che ha impedito all’azienda di utilizzare l’equity pubblico come capitale per la crescita. Si è

deciso, quindi, di finanziarla con equity privato nonostante la quotazione in Borsa presentasse costi

minori rispetto all’equity privato o al debito.

3.7 Risultati

L’analisi dei casi OMCI e Deltatre conferma l’ipotesi che per le PMI familiari italiane la barriera culturale è il

principale ostacolo all’utilizzo di equity pubblico come capitale per la crescita. I due casi hanno molto in

comune: la perdita di controllo; le differenze tra le generazioni (la seconda generazione aveva capito che per

crescere è spesso necessario accettare una perdita di controllo ed è più consapevole dei vantaggi derivanti

dalla quotazione); l’approccio passivo (i titolari non sono ben informati riguardo alle migliori fonti di

finanziamento per la loro attività) e l’irrilevanza del rapporto d’indebitamento (le famiglie non conoscono

quello dei concorrenti e nemmeno quello ottimale del settore).

L’AIM esportato in Italia nel 2008 non ha mai ottenuto lo stesso successo riscosso nel Regno Unito.

3.9 Educare all’equity pubblico

La formazione è la strada maestra per superare le barriere culturali che impediscono alle PMI familiari

bisognose di capitale per la crescita di ricorrere al public equity. Il ruolo di educatore deve essere assunto in

primo luogo da università, business school e organizzazioni statali. Agenzie ben organizzate e i portali web,

inoltre, rappresenterebbero un primo step nel tentativo di migliorare la consapevolezza e l’informazione. 7

3.10 Alcuni cambiamenti auspicabili

 Implementare la governance: i family business sembrano essere sistemi chiusi in cui la famiglia

permette solo ad un certo numero di fornitori, clienti e consulenti di entrare. Questa chiusura

impedisce lo scorrimento fluido dell’informazione. Lo Stato potrebbe valutare come spezzare questa

chiusura imponendo membri indipendenti nel CDA.

 Un fondo europeo di venture capital: un venture capital finanziato o posseduto dallo Stato può

costituire un modo di fornire capitale per la crescita delle PMI e rappresentare un modo indiretto per

sostenere lo sviluppo, offrendo una exit strategy attraverso la quotazione in borsa. Potrebbe essere

utile, inoltre, per finanziare i giovani imprenditori.

 Vantaggi fiscali: il mercato inglese presenta più vantaggi di quello italiano, ecco perché è più

attrattivo.

 Requisiti più stringenti: in termini di capitalizzazione.

 Pubblicizzare maggiormente i benefici della quotazione

 Banche: favorire l’upside credit: quando sono chiamate a finanziare progetti di crescita altamente

rischiosi, esse tendono a chiedere garanzie personali come collateral. Questo comportamento è

giustificabile in vista della garanzia del credito, ma produce un effetto distorto, legando il benessere

personale a quello dell’azienda, con il risultato che i titolari tendono a non fare distinzioni tra le due

fonti.

CAPITOLO 4: La quotazione in Borsa e il passaggio generazionale nelle aziende

familiari italiane: analisi teorica

4.1 La situazione attuale

La domanda alla quale cerchiamo, qui, di dare risposta è: la quotazione di un’azienda familiare italiana nella

Borsa Valori facilita il delicato processo di successione generazionale? Il problema della successione riveste

un’importanza fondamentale in quanto il 75% dei family business italiani scompare nel passaggio tra la prima

e la seconda generazione e solo il 15% giunge alla terza. E ancora, al momento attuale, il 40% degli

imprenditori sta affrontando un processo di successione del proprio business.

4.2 Ciclo di vita del family business e differenti stati di natura

È possibile individuare cinque stati di natura, per un family business. Alcune imprese, come quelle di maggior

successo, passano attraverso tutti e cinque, altre si fermano prima. Il passaggio attraverso ciascuno di essi

porta un momento di discontinuità, che è diverso per ogni azienda in termini di durata e impatto sul business.

1. Imprese familiari al primo stadio: c’è un mix totale di business e famiglia. Ognuno svolge il proprio

compito senza un ruolo definito. Inoltre, l’organizzazione e il management dell’attività non creano

problemi particolari.

2. Imprese familiari che cominciano a coinvolgere esterni alla famiglia: in questa fase l’attività del

business cresce ed emerge la necessità di personale esterno che aiuti il fondatore.

3. Imprese familiari con una forma manageriale apparente: la complessità aumenta e l’attività ha,

quindi, bisogno di un processo di delega più complesso, basato sulla fiducia piuttosto che su capacità

professionali. Alcuni individui chiave potrebbero abbandonare l’impresa e ne potrebbero entrare di

nuovi. È il momento in cui si deve decidere se continuare a crescere o vendere. Iniziano i conflitti

interni alla famiglia, perché si possono avere idee diverse su come affrontare le situazioni che si

presenteranno in futuro.

4. Imprese familiari con una forma manageriale evoluta: la crescita è veloce e intensa e la presenza

della famiglia nella proprietà aumenta in termini di numero dei componenti. Questo è il momento in

cui i discendenti del fondatore possono avere successo o fallire e la dirigenza inizia a considerare la

possibilità di usare consulenti esterni per affrontare meglio i problemi. L’impresa, quindi, diventa un

gruppo e in futuro ci potrebbero essere operazioni di fusione e acquisizione.

5. Imprese familiari con una forma manageriale sofisticata: l’impresa è ormai affermata nel settore, è

diventata un punto di riferimento e un modello per gli altri family business. Il management e i

professionisti della compagnia condividono completamente i valori della famiglia, che controlla

ancora la proprietà con molti componenti. Il più delle volte l’impresa è entrata in mercati stranieri e

si è quotata in Borsa. 8

Un family business che voglia sopravvivere oltre la vita del suo fondatore deve confrontarsi con un’altra

discontinuità chiave, oltre a quelli presenti nel passaggio da uno step all’altro: la successione.

4.3 Pianificare la successione: un momento critico da gestire

Il passaggio generazionale è genericamente considerato la più grave minaccia per impresa familiare e la

principale causa del fallimento del business. Occorre, infatti, trasferire la proprietà, il controllo e il potere

decisionale da una generazione alla successiva. La situazione ideale in cui deve essere pianificato e poi

implementato il processo di successione si verifica quando le condizioni del mercato sono stabili e la

compagnia ha raggiunto un certo livello di maturità nei risultati economici. Spesso, però, questa occasione

non viene colta.

4.4 I problemi principali

Le aree critiche sono: proprietà, management, distribuzione del potere e il ruolo dell’impresa nel contesto

sociale di riferimento. È importante, inoltre, il momento in cui avviene il passaggio generazionale e la sua

durata. Sono da considerare, infine, la volontà dei successori e chi scegli quali siano i successori. Altre

questioni sono: l’attaccamento alla famiglia da parte del proprietario (il fondatore lascia con fatica l’azienda);

il potere è accentrato nelle mani del proprietario (la mancanza di un’adeguata struttura manageriale di

supporto al proprietario nelle sue decisioni fa sì che egli sia l’unica persona a conoscere in modo adeguato il

sistema di governance dell’impresa e sia l’unico a possedere le conoscenze chiave per rendere efficaci le

decisioni di gestione); la pianificazione centralizzata della successione (la successione è preparata

unicamente dal fondatore); sottostima dell’importanza della successione (il processo non viene portato

avanti gradualmente e in un lasso di tempo adeguato. I successori, quindi, mancano di riconoscimento e non

sono abbastanza preparati); il proprietario è spaventato dalla sua vecchia e dalla sua morte (non vuole

accettare lo scorrere del tempo e quindi tarda a pianificare la successione); l’idea che il primogenito sia

sempre il successore giusto (i successori, quindi, non sono scelti in base alle loro capacità e comportamenti).

4.5 Il modello a diamante

Le caratteristiche chiave dell’impresa familiare possono essere raggruppate in quattro categorie, ognuna

delle quali presenta i problemi di questa tipologia d’impresa. Vediamo i problemi che hanno impatto

sull’efficacia del processo di successione

1. Profilo del modello di business: si riferisce alle caratteristiche specifiche del modello di business.

 La managerializzazione della compagnia e la capacità di attrarre individui esterni: il fondatore

o il successore devono decidere se lasciare la compagnia solo a familiari, solo ad elementi

esterni o combinare le due alternative. Si potrebbe, inoltre, decidere di vendete l’impresa.

Le PMI, infine, hanno maggiori difficoltà ad attrarre persone capaci dall’esterno, perché

hanno una minor reputazione e sono meno visibili.

 La continuità del nome della famiglia: i successori devono essere in grado di portare avanti il

ruolo che l’impresa aveva prima di loro nel territorio in cui opera.

 Leadership e confusione nell’organizzazione: consiste nell’abilità di pianificare ed eseguire

con efficacia il processo di successione. Sono pochi, inoltre, i componenti della famiglia, che

sono in carica in più posizioni di gestione.

2. Relazione tra famiglia e impresa: include tutti i principali problemi causati dalla sovrapposizione delle

aree di famiglia e di business.

 Sistema di corporate governance: è necessario definire un sistema di corporate governance

per evitare, anche inconsciamente, che si privilegi un’area a scapito dell’altra. Il family

business, generalmente, presenta un sistema di corporate governance insufficiente. L’alto

livello di potere e la sua concentrazione nelle mani del fondatori causano spesso la

suddivisione dei ruoli e delle capacità secondo accordi familiari che, in molti casi, vanno

contro l’interesse o i bisogni dell’impresa. Cresce, così, la necessità del CDA, dei comitati di

gestione e del comitato familiare.

 Gestione della successione e continuità del business: l’autonomia dell’area business da

quella della famiglia è da considerarsi un fattore positivo per un buon processo di 9

successione. Può accadere, inoltre, che la famiglia voglia uscire dall’impresa, quindi bisogna

ricercare persone esterne alla famiglia.

3. Struttura finanziaria e del capitale: si riferisce a tutti i problemi che riguardano la struttura del

capitale dell’azienda e la composizione degli azionisti.

 Confusione tra eredità della famiglia e quella dell’impresa: si usano le risorse della società a

favore della famiglia e si mettono le spese della famiglia in quelle della compagnia. Nel

passaggio tra le generazioni, la struttura della famiglia nel business diventa più complessa e

meno trasparente.

 Fonti finanziare: la reputazione del fondatore gioca un ruolo fondamentale: quando viene a

mancare, quindi, si possono avere a disposizioni minori fonti finanziarie.

 Valutazione del prezzo delle azioni della compagnia: chi intende liquidare valuterà le sue

quote con il metodo che attribuisce ad esse maggior valore. Al contrario, chi è interessato ad

acquistare azioni, utilizzerà il metodo che produce il minor valore. Il DCF ad esempio fornisce

un valore maggiore del metodo dei multipli o di quello dell’APV.

 La condivisione di quote dell’impresa: il fondatore deve decidere a chi lasciare la leadership

e come assegnare le quote ai diversi successori. Se non ci sono bisogna procedere alla vendita

dell’impresa.

4. Rischi del business: riguarda situazioni specifiche che possono minacciare il presente e il futuro

dell’azienda.

 Incapacità degli eredi ad avere successo con il business: è una delle principali cause di

fallimento delle aziende. Le tensioni familiari, inoltre, causano instabilità.

 Continuità dopo il processo di successione: la cattiva gestione del passaggio generazionale

può portare al fallimento. Il fondatore è restio, infatti, a lasciare l’impresa perché la considera

un parte di lui, non sa a chi lasciare l’impresa, e non vuole creare tensioni che saranno difficili

da gestire.

 Competizione intra-familiare: i conflitti intra-familiari, soprattutto tra fratelli, possono essere

molto pericolosi per il futuro dell’impresa, perché inducono a decisioni irrazionali.

 La scomparsa del fondatore: egli gestisce i rapporti con i clienti, i fornitori e i finanziatori,

sulla base di fiducia e stima reciproca. Quando, però, deve lasciare la sua posizione, la

continuità del business corre un rischio evidente.

In sintesi sono quattro le macro aree di problemi che condizionano la continuità del business dopo il

passaggio generazionale:

1. I nodi psicologici del proprietario che influenzano il processo di successione;

2. Problemi che condizionano l’organizzazione, i suoi processi e i sistemi;

3. Problemi del cerchio di famiglia che sorgono durante il processo di successione;

4. Problemi finanziari della società durante e dopo il processo di successione.

4.6 Le cinque mosse per una successione efficace

Prima di iniziare il processo di successione è necessaria una profonda conoscenza dell’ambiente esterno

all’impresa e della situazione interna. Rispondere a domande come: chi sono i principali stakeholder? Quali

interessi hanno sull’impresa? quanto sono forti questi interessi? Permette a chi pianifica la successione di

avere informazioni chiave per svolgere bene il suo difficile compito. Un piano di successo, inoltre, deve

prevedere quanto più possibile i conflitti futuri e preparare i successori ad affrontarli nel migliore dei modi.

1. Costruire un’organizzazione solida: sia dal punto di vista finanziario, che da quello organizzativo. Le

imprese, in questo modo, resistono al passaggio del tempo e delle generazioni. I ruoli e le

responsabilità devono essere assegnati in modo chiaro e la vision e la cultura dell’azienda devono

essere solide, ben comprese e accettate da tutti.

2. Sviluppare la strategia di uscita del proprietario: il leader per primo deve preparare la sua uscita

dall’azienda e poi la strada di coloro che lavorano vicino a lui, per far sì che siano pronti quando lui

se ne andrà. In alcuni casi, quando la struttura organizzativa è complessa, potrebbe essere utile la

creazione di una commissione ad hoc che si occupi di pianificare il processo di successione. 10

3. Minimizzare il rischio per l’organizzazione: troppo spesso l’organizzazione è fortemente legata al

suo proprietario e un suo impedimento improvviso può mettere in serio pericolo la società. Per

ridurre questo rischio è necessario prendere le dovute precauzioni: le polizze di assicurazione e gli

accordi tra azionisti e management riguardo al fatto che ci sia sempre un leader, anche durante il

periodo di successione.

4. Rafforzare il processo organizzativo: un’azienda dovrebbe avere un management forte, inserito nei

processi e nei sistemi interni. Gli step importanti da portare avanti in questa direzione sono:

sviluppare le capacità dei successori; pianificare sistemi e incentivi per attrarre personalità capaci

nell’azienda; facilitare la circolazione di conoscenza e informazioni; formalizzare i processi più

critici; sviluppare un adeguato sistema di controllo per individuare i problemi ed educare alla vision

e agli obiettivi dell’azienda.

5. Trasferire la leadership dell’organizzazione: l’ultimo passo è nominare formalmente il successore,

che può essere interno o esterno all’impresa. Deve, ovviamente, condividere la vision e la strategia

dell’impresa.

4.7 Gli svantaggi della quotazione per un’impresa familiare

 Ampliamento della proprietà: quotare una compagnia comporta un incremento del numero di

azionisti, alcuni con partecipazioni rilevanti, interessati ai dividendi e alla crescita del prezzo delle

azioni.

 Trasparenza e comunicazione delle informazioni: agli analisti finanziati, agli investitori istituzionali e

non e alla stampa.

 Cambiamenti nella corporate governance e nella struttura organizzativa: una volta quotata l’impresa,

anche persone estranee alla famiglia avranno diritti sulla proprietà e sul controllo.

 Distribuzione dei dividendi: oltre alle obbligazioni imposte dai soggetti regolatori ci sono quelle

imposte dal mercato. Se si attendono dei dividendi che non vengono consegnati, il mercato reagisce

con un abbassamento del prezzo delle azioni

 Costi di agenzia derivanti dalla separazione tra proprietà e controllo: sostenuti dai proprietari perché

i loro interessi e quelli del management non sono allineati.

 Vulnerabilità agli acquisti ostili: un investitore può cominciare ad acquistare quote per prepararsi a

fare una scalata.

4.8 I benefici della quotazione per un’impresa familiare

 Fattore di attrazione per nuovi azionisti: per una società non quotata è molto più difficile trovare

nuovi investitori, a causa dell’elevata difficoltà di liquidare subito gli investimenti. I potenziali

investitori, inoltre, potrebbero non credere nella famiglia, possono considerare il business poco

attraente, è difficile reperire informazioni e potrebbero entrare in conflitto con la famiglia.

 Migliori condizioni finanziarie: la trasparenza e le informazioni richieste dai regolatori e dal mercato

possono essere utilizzate anche dalle banche. La trasparenza comporta minori rischi finanziari e

quindi le imprese quotate possono ottenere finanziamenti meno costosi rispetto a quelle non

quotate.

 Separazione tra proprietà e controllo: implica una separazione tra business e famiglia. Il CDA, ad

esempio, deve contenere anche dei membri esterni alla famiglia. Nelle imprese familiari non quotate,

invece, la proprietà e il controllo sono in mano alla famiglia.

 Immagine e visibilità dell’azienda: comporta una migliore relazione con i fornitori e un aumento del

numero di clienti.

 Managerializzazione più semplice: l’impresa quotata risulta essere un luogo di lavoro più attraente

per i dirigenti esterni. La proprietà è della famiglia, la gestione, invece, spetta ai manager, le cui

retribuzioni possono essere legate alle performance aziendali tramite le stock option, ad esempio.

 Facilitare il cambiamento della cultura aziendale: la compagnia si apre ed entrano nuove persone.

 Facilitare le strategie di M&A: i family business quotati possono pagare tramite azioni. 11

 Una strategia di uscita più semplice: gli investitori sanno costantemente il valore dell’equity di

un’impresa quotata. Sono incentivati, inoltre, ad investire perché intraprendono un investimento

estremamente liquido.

 Le ragioni per quitarsi sul Mercato italiano: i risultati di un questionario: per finanziare la crescita

futura e per favorire la crescita esterna; per migliorare la visibilità e per diversificare le fonti di

finanziamento.

4.9 Conclusioni sulla quotazione delle imprese familiari

La quotazione è una scelta importante per tutte le imprese e in particolare per quelle familiari. Bisogna

considerare, inoltre, che le performance di Borsa di un’impresa familiare sono maggiormente

condizionate dai trend finanziari sul mercato. Si possono sfruttare, quindi, i periodi positivi.

4.10 Come lo status di compagnia quotata aiuta a gestire i problemi di successione

Vediamo ora come la quotazione sul mercato potrebbe aiutare un efficace processo di successione,

assicurando la continuità del family business.

 Problemi del cerchio familiare: sono quelli che sorgono nel breve periodo durante il processo di

successione. Grazie alla quotazione possono essere superati. I conflitti nascono perché i

successori sono in disaccordo riguardo alla proprietà e al controllo dell’impresa. Alcuni, inoltre,

potrebbero non essere interessati al controllo della società e preferirebbero liquidare le loro

quote. La quotazione fornisce una soluzione doppia a questi conflitti: ognuno può liquidare le

quote in ogni momento e prima sono azionisti e poi manager. Gli eredi incapaci, infatti, non sono

accettati né dal mercato né dal management, quindi non viene permesso loro di condizionare i

risultati di mercato. Gli eredi, quindi, possono semplicemente comportarsi da azionisti. Invece la

continuità del nome e della reputazione della famiglia sul business nel contesto locale è un

problema che non può essere direttamente risolto attraverso la quotazione, anche se essa aiuta

ad avere una maggiore visibilità.

 Problemi finanziari: possono condizionare la continuità del business dopo la successione, ma

sono risolti completamente nel caso dell’impresa quotata. Valutare una società quotata è facile

perché avviene sulla base del prezzo delle sue azioni. Il rischio di confusione tra società e

patrimonio familiare non c’è nelle imprese quotate e quindi il problema della separazione delle

quote è risolto: ai successori che accettano verranno distribuite le azioni, quelli che non

accettano, invece, verranno compensati tramite la vendita delle azioni a loro destinate. Le

imprese quotate, infine, hanno a disposizione maggiori fonti di finanziamento e possono

risolvere il problema della fiducia che alcuni finanziatori avevano nel fondatore e non nei

successori.

 Problemi organizzativi: la managerializzazione della società è una conseguenza diretta della

quotazione. La separazione tra proprietà e controllo è un incentivo per i dirigenti esterni e

permette di gestire meglio l’uscita del fondatore, perché il management è in grado di aiutarlo.

Se i ruoli sono ben definiti, inoltre, si gestiscono meglio i problemi che si presentano prima e

dopo la quotazione. In un’impresa quotata, infine, gli azionisti devono essere protetti dalla forte

influenza della famiglia e quindi all’interno del CDA devono esserci anche dei membri esterni.

 Problemi psicologici: è difficile capire veramente quale sia la loro estensione e spesso vengono

ignorati o sottovalutati. Il fondatore, in un’impresa quotata, può essere aiutato dagli

amministratori durante il processo di successione e il successore può cedere la quota di

proprietà, mentre il controllo del business rimane nelle mani degli amministratori. La paura del

tempo che scorre, della vecchiaia e della morte, però, non sono problemi che possono essere

direttamente risolti dai benefici di una quotazione. 12


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DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea magistrale in economia e direzione delle imprese
SSD:
Università: Torino - Unito
A.A.: 2015-2016

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher elga.buffa di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Family Business e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Torino - Unito o del prof Bertoldi Bernardo.

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