Riassunti Corporate Banking

Il rimborso del debito a sconto

Il rimborso a sconto può essere una concreta opzione per diverse ragioni. Soprattutto può essere un'azione con cui si cerca di evitare che la situazione evolva rapidamente verso l'insolvenza. È bene quindi distinguere 2 casi di base: quello del debito bancario e quello del debito di mercato. Nel primo caso, l'eventualità del rimborso a sconto può divenire concreta quando ricorrono 2 condizioni: la prima è che l'impresa abbia un alto numero di controparti bancarie, con posizioni molto differenziate. Tale situazione complica la ricerca dell'accordo sulle soluzioni proposte dal piano finanziario; a questo fine ciò che conta è che vi sia un consenso che rappresenta una quota maggioritaria dell'ammontare del debito in essere, il che può richiedere l'adesione di un numero piccolo di creditori. Una volta definita questa fase, diventa meno importante laricercadi un'adesione più larga: dunque diventa accettabile la soluzione de rimborso, in cui il sacrificio dell'impegno finanziario viene compensato sia dalla possibilità di negoziare un sconto significativo sul valore nominale, sia dal vantaggio di semplificare la struttura finanziaria e la gestione degli interessi in gioco. (debito di mercato: per es. emissioni obbligazionarie Nel 2° caso) vi sono diversi aspetti da considerare. Il 1° è che l'operazione di rimborso a sconto risulta generalmente più semplice e trasparente, soprattutto se i titoli sono negoziati sul mercato e hanno quindi un prezzo corrente; la dimensione dello sconto espresso dalla quotazione corrente rispetto al nominale rappresenta l'incentivo a compiere il buyback. Il 2° aspetto da mettere in evidenza è che le operazioni debt-for-cash non sono ricorrenti nelle situazioni di crisi. Ciò dipende soprattutto dal fatto che per poter procedere è

Necessaria nuova finanza. D'altra parte, lo sconto sistressed (inallarga e diventa un buon incentivo, soprattutto se i titoli sono considerati disofferenza), ma questo è proprio il caso in cui diventa ancora più difficile disporre di cassa. In simili condizioni, è più realistico il ricorso ad operazioni di debt exchange.

9.4.4 LE OPERAZIONI DI DEBT EXCHANGE

I debt-exchange sono operazioni di ristrutturazione finanziaria di una società in crisi che prevedono lo scambio tra i contratti di debito in essere (in tutto in parte) e uno o più contratti di finanziamento alternativi. Lo scopo delle operazioni è quello di ridisegnare una struttura finanziaria che sia sostenibile in relazione alle previsioni di cash flow generato dalla gestione e allocabile a servizio del debito. La casistica prevede che la contropartita dello scambio-offerta ai creditori coinvolti nella ristrutturazione possa essere più o meno articolata:

Altro debito

Capitale azionario

Mix di debito e capitale azionario

Mix di debito, capitale azionario e cassa

Le operazioni debito contro debito (debt-for-debt swap)

In questo caso, agli attuali obbligazionisti viene offerto un rimborso rappresentato da obbligazioni di nuova emissione. Indicativamente il valore nominale della nuova emissione copre il valore di mercato delle obbligazioni in circolazione, rendendo effettiva in questo modo la perdita potenziale a carico degli obbligazionisti. Il disegno di una tale operazione richiede un accordo tra i rappresentanti degli obbligazionisti e l'impresa emittente in ristrutturazione.

Ragioni: Dal lato della società, si tratta di ridefinire il proprio debito, migliorandone la sostenibilità. Dal lato degli investitori, sono da valutare sia i rischi sia i possibili vantaggi economici. Per quanto concerne i rischi, il punto principale riguarda le conseguenze del mancato accordo e soprattutto dell'ipotesi che venga allora attivata una procedura giudiziaria.

Per il debitore può essere un fattore di negoziazione importante per ottenere condizioni "di scambio" più convenienti. Circa i possibili vantaggi economici del debt exchange per gli investitori, questi riguardano principalmente l'opportunità di negoziare condizioni che corrispondono a un recovery ratio più alto rispetto a quello implicito nel prezzo di disinvestimento sul mercato. In conclusione c'è anche da ricordare che vi sono casi più generici in cui il debt-for-debt si evidenzia nel passivo del debitore ma non tocca il creditore.

Le operazioni di debito contro azioni (debt-for-equity swap)

In questo caso, un determinato ammontare di debito della società in crisi viene rimborsato attraverso l'offerta di azioni di nuova emissione. Le banche passano in questo modo dalla posizione di creditore a quella di azionista. Il valore delle azioni offerte è normalmente una frazione del valore nominale del debito rimborsato.

Anche se non è sempre evidente la misura di questo scarto. Basi contrattuali e poteri di negoziazione differenti possono far sì che si arrivi a frazioni di recupero del debito in termini di valore azionario diverse a seconda delle categorie di creditori: più basse per i crediti junior, più consistenti per i crediti senior. In ogni caso i vecchi azionisti vengono diluiti fino anche a perdere il controllo; nei casi di crisi più grave possono essere del tutto esclusi dal nuovo assetto azionario. Dal punto di vista della società in crisi, lo scambio rappresenta un rafforzamento della struttura finanziaria: si sostituisce l'impegno a pagare un servizio del debito fisso con l'impegno residuale e flessibile del contratto azionario. Naturalmente la portata di questo rafforzamento sarà proporzionale a 2 parametri quantitativi: da un lato, la dimensione del debito che viene sottoposto allo scambio e dall'altro, la percentuale di write-off.

applicata sul valore nominale del debito stesso. A parità di condizioni quantitative, è logico che il debt-for-equity swap, rispetto al debt-for-debt, fornisca un contributo più rilevante al riequilibrio della struttura finanziaria in termini di sostenibilità della copertura del servizio del debito. Dal punto di vista delle banche creditrici, queste sono normalmente interessate a evitare che scattino i presupposti per l'apertura della procedura giudiziaria e incentivate dalla possibilità di avere un ruolo più forte nella governance delle società in crisi, se non ad assumerne il controllo. C'è anche da aggiungere che il debt-for-equity swap può costituire uno strumento di finanza straordinaria attraverso la quale si può realizzare l'acquisizione di una società. Per quanto riguarda i fattori che giocano contro invece contro la soluzione del debt-for-equity swap, il punto più

Rilevante è rappresentato dalla posizione in cui vengono a trovarsi i vecchiazionisti. Una crisi di una certa intensità porta ad un drastico ridimensionamento del valore equity della società. Ciò significa che l'emissione azionaria al servizio dello swap con il debito porta a una forte diluizione delle azioni esistenti. Deve quindi essere trovato un punto di equilibrio che favorisca l'accordo anche dei vecchi azionisti ed eviti un contenzioso o comunque un allungamento dei tempi.

Debtexchange con offerta mista

Soprattutto in questi ultimi anni di crisi, si osservano 2 aspetti: il 1° consiste nell'offerta del debitore strutturata in modo da comprendere un mix di nuovo debito, di azioni e di cassa; il 2° riguarda la tendenza verso un drastico ridimensionamento del valore dell'offerta rispetto alle ultime quotazioni di mercato relative al debito in essere. La gravità della crisi e l'incertezza delle prospettive di risanamento

Le difficoltà finanziarie delle imprese si traducono in una probabilità di perdita per i creditori particolarmente alta; aumenta dunque il potere di negoziazione del debitore.

Quanto all'offerta di scambio in diverse componenti, si può osservare come in questo modo si strutturi l'operazione per ricomprendere non solo debt-for-debt, ma anche rimborso parziale e debt-for-equity. Il rimborso rappresenta un piccolo incentivo immediato in un'operazione complessivamente negativa per il creditore.

LE OPERAZIONI DI NUOVA FINANZA

In genere nei casi di ristrutturazione, una componente del piano finanziario è dedicata alla nuova finanza. In linea di principio si può fare ricorso a diverse forme di finanziamento: dal capitale di rischio al credito nelle diverse scadenze e modalità tecniche. La loro negoziazione è strettamente connessa all'attuazione del piano di ristrutturazione nel suo complesso; in più, si tratta di operazioni particolarmente esposte ad

alti rischi in caso di insuccesso. Il 2° aspetto rilevante è quello della funzionalità al piano complessivo. Per esempio, l'apporto di fondi attraverso un aumento di capitale può essere il modo per attuare un riassetto proprietario, facendo entrare nel capitale un nuovo socio industriale o finanziario.

Per quanto riguarda i rischi che il finanziatore assume, in una ristrutturazione negoziale il rischio maggiore è che il piano sia un insuccesso, portando all'insolvenza e alla procedura fallimentare. In linea di principio, chi ha apportato nuova finanza si troverebbe non solo di fronte alle perdite dall'insolvenza, ma esposto a ulteriori rischi economici, e in alcuni casi anche penali. Pertanto possiamo dire che, in generale, la negoziazione di nuova finanza è sempre stata una delle parti più complicate della messa a punto di un piano finanziario; in 2° luogo le normative che si applicano alla gestione delle crisi aziendali sono

Considerando l'ammontare del d