Finanza aziendale

1. T IPO DI PROGETTO

esborso iniziale negativo per poi avere flussi positivi

INV:

TIR come rendimento [TIR>r]

→ FC iniziale positivo per poi avere FC negativi (rimborso prestito)

FIN:

TIR come costo del progetto di finanziamento [TIR<r]

→

Nel tutto ciò non vale. Dipende solo dal suo segno la scelta tra perseguire o meno il progetto

VAN,

ESEMPIO

2. T ASSI DI RENDIMENTI MULTIPLI

Non so quale scegliere davanti a vari TIR e r

A livello di VAN, non ho problemi

➔

Cosa scelgo? Regola di Cartesio

a) Conto cambiamenti di segno tra i flussi di cassa

b) In base a ciò, troverò il numero di soluzioni

c) APPLICO IL VAN

Assenza di TIR: assenza di cambi di segni

ESEMPIO

Ho due cambiamenti di segno, avrò almeno due soluzioni reali positive (TIR)

3. C OSTO OPPORTUNITÀ VARIABILE NEL TEMPO

struttura per scadenza dei tassi deve essere piatta:r deve essere costante nel tempo

Non applico il TIR

Come risolvo?

dovrei fare una media dei tassi ma non conviene

→ continuo applicazione del VAN

→ 4. P

ROGETTI ALTERNATIVI

Devo scegliere tra vari progetti alternativi entrambi profittevoli

VAN: sempre applicabile

Non dipende dall’entità del TIR

Come applico?

calcolo TIR dei flussi incrementali

→

Se applicassimo il TIR, sceglieremmo l’investimento scorretto

ESEMPIO Progetto incrementale1: -200-(-

100)=-100

Progetto incrementale2: 350-

200=150

VAN incrementale: (100 − 150)-

Quindi: conviene investire fino a

200

progetto addizionale partendo dal più piccolo che va verso il più grande

Flussi incrementali:

differenza tra progetto maggiore e quello minore in valore assoluto

→ base di calcolo del TIR o VAN

→

Se TIRincrementale > r, allora progetto incrementale è profittevole

aggiungere inv addizzionale (2) è preferibile

→

NB: se hanno scadenze diverse, faccio la differenza partendo dal progetto a scadenza più lunga

Altro esempio Il progetto incrementale F-E è

accettabile perché il TIR è

50%> 10% costo opportunità

del capitale

Quindi: accettate il progetto F

Altro esempio G-H: differenza in termini di

durata

Indice di reddittività

rapporto tra valore attuale netto e investimento iniziale di un progetto (I_0)

D

EFINIZIONE:

F = −

ORMULA | |

0

I0: rappresenta inv. iniziale

Segno: dipende dal segno del VAN

Se è maggiore di 0, allora l’investimento è vantaggioso

➔ restrizione nella scelta dei progetti

L ’

IMITI ALL UTILIZZO:

E :

SEMPIO

Di solito, si ipotizza che si abbiano risorse disponibili infinite

Qui: RTOTDISP: pari a10 milioni

➔

Devo scegliere tra 3 progetti di investimenti, chi è il più profittevole?

1. Considerati singolarmente, i progetti B e C hanno un VAN inferiore al progetto A.

2. Considerati come un progetto unico, B e C hanno un VAN superiore al progetto A.

Bisogna scegliere i progetti che offrono il maggior rendimento sul capitale investito

Scelta migliore: B+C

il VAN della somma è maggiore

→

Cosa faccio?

Ordinate i progetti in ordine decrescente rispetto all’indice di redditività

➔ Scegliete i progetti con indice di redditività più alto fino ad esaurimento del capitale disponibile

➔

Quindi: accettate i progetti B e C

razionamento di una risorsa che colpisce più periodi

E

SEMPIO:

Strategia migliore: A+D

B+C: VAN=28 tuttavia, considerando D…

T0= uso tutte risorse in A

➔ A, essendo in grado di generare 30 di FC e sommo budget all’T1 riuscendo a coprire D

➔ A+D: scelta migliore

➔ Hanno un VAN maggiore di B+C

o

Perché non funziona l’indice di reddività? Risorsa razionata limitata in più periodi

il razionamento deve coinvolgere una sola risorsa e un solo anno affinchè IR sia utilizzabile

→

2 TIPI DI RAZIONAMENTO DEL CAPITALE

1. non dipende da alcuna imperfezione del mercato

Raz. Debole:

a. Strumento di controllo imposto dalla direzione per garantire un impiego efficiente delle

risorse

2. legato da imperfezione del mercato

Raz. Forte:

a. Il mercato limita la raccolta del $ necessario

La struttura dei flussi di cassa

I MPORTANZA

1. Calcolo VAN

2. Calcolo V di una impresa

Elementi

Ricavi-Costi differenziali: generati da quel progetto specifico

➔ MOL o EBITDA: prima di interessi, tassi e ammortamento

➔ EBIT: dopo ammortamento

➔ Ammortamento: perdita di valore nel tempo delle attività fisse

o

NOPAT: Reddito operativo al netto delle imposte

➔ Raggiunta ammortamenti:

o

Flussi incrementali : FC con progetto – FC senza progetto

E FC

LEMENTI A CUI FAR ATTENZIONE NEL CALCOLO DI

1. Rendimenti marginali vs medi

2. Considerare tutti “effetti collaterali”

3. Costi sommersi

4. Costi comuni

5. Costi opportunità

Condizioni di applicazione del VAN

1. FC: unico elemento rilevante

2. FC stimati su base incrementale

3. Coerente considerazione dell’inflazione

4. Separazione delle decisioni di investimento da quelle di finanziamento

6. inflazione

Rendimenti medi vs marginali

Perché? VAN incrementali possono essere nettamente positivi anche in una divisione in perdita.

Effetti collaterali

1. Positivi: incrementi positivi

2. Negativi: decrementi

Spesso, non è conveniente continuare ad investire denaro in investimento in progetto che ha già dato

buoni risultati.

esaurimento delle possibilità vantaggiose

→

ESEMPIO:

Esempio: Riparazione di un ponte ferroviario

on il ponte la linea ferroviaria continuerebbe funzionare

➔ senza il ponte la linea ferroviaria sarebbe inutilizzabile

➔

NB: Il VAN incrementale del progetto di riparazione deve includere tutti i benefici derivanti dal

funzionamento della ferrovia, ovviamente al netto di tutti gli altri costi e di tutti i lavori di manutenzione

successivi.

Continuazione: la linea ferroviaria sta valutando l’eventuale costruzione di un’ulteriore diramazione

ferroviaria.

Il progetto può presentare un VAN negativo se considerato a sé stante.

Ma la nuova diramazione procurerà anche un traffico supplementare sulla linea principale.

➔ L’incremento di profitto sulla linea principale (al netto di tutti gli altri costi associati) deve essere

➔ incluso nel calcolo del flusso di cassa incrementale del progetto (effetto collaterale positivo).

Altro esempio: La Mitsubishi sta considerando la possibilità di sviluppare una nuova linea di base di veicoli,

al costo di $10,000 in meno rispetto al modello principale .

Se il progetto verrà approvato si registrerà una riduzione nelle vendite del modello principale.

➔ La riduzione delle vendite (e degli altri costi associati) deve essere inclusa nel calcolo del flusso di

➔ cassa incrementale del progetto (effetto collaterale negativo).

Il capitale circolante netto

Molti progetti comportano un .

AUMENTO DEL CAPITALE CIRCOLANTE NETTO

Incrementi del capitale circolante netto all’inizio della vita del progetto rappresentano un flusso di

➔ cassa in uscita che deve essere considerato nel calcolo del flusso di cassa del progetto

CCN: AC-PC

I COSTI SOMMERSI

Secondo la logica dei flussi di cassa incrementali, considero solo valori effettivamente generati dal progetto

di investimento.

Cosa sono? Costi irrecuperabili e irrilevanti al calcolo del FC

Solo costi ADDIZIONALI sostenuti appositamente per quel progetto

➔

E

SEMPIO

I COSTI COMUNI

Se ci sono sia con che senza progetto, non devono essere considerati

sono presenti a prescindere dal progetto

→ secondo logica contabile, dovrebbero essere suddivisi proporzionalmente tra i vari progetti

→ Secondo logica dei flussi di cassa, devono essere considerati solo i costi sostenuti

➔ specificatamente per quel progetto

costo dello staff, affitto, riscaldamento, luce

E

SEMPI:

I COSTI OPPORTUNITA’

Esempio: State valutando la possibilità di costruire un impianto su un terreno libero in vostro possesso. Se

rifiutate il progetto potete vendere il terreno al suo attuale valore di mercato.

Il terreno non è una risorsa ottenuta gratuitamente: presenta, infatti, un costo opportunità corrispondente

alle entrate che avrebbe potuto produrre se il progetto fosse stato respinto e la risorsa venduta o utilizzata

diversamente.

L’inflazione

Necessità di coerenza tra tasso di interesse e sconto del FC

Con FCreali, sconto con i.reale

➔ Con FCnominali, sconto con i. nominale

➔

R = +

ELAZIONE DI FISHER:

(1+ i) = (1+ r)(1+π)

➔

Separazione scelte di investimento e finanziamento

Ipotesi: finanziamento del progetto totalmente dell’equity

Nella realtà non è sempre così: il che implica costi

➔ Per semplificare, ignoro questi cosi

o

Ignorando ciò, vi è separazione tra i due tipi ti progetti

➔

Le imposte

Flusso di cassa in uscita

FC al netto delle imposte

➔

*Ammortamento: non è FC in uscita

comporta solo effetti fiscali che influenzano FC di cassa

→ ragione per cui sono risommati DOPO le imposte

→

Beneficio fiscale: beneficio fiscale

Il rendimento

Considerando generica attività rischiosa

Rischio: probabilità che si verifichi un risultato diverso da quello previsto

➔

R = [ ]

ENDIMENTO ATTESO

i: attività generica

→ misurata dalla varianza o sqm

R

ISCHIO TOTALE:

>preferenza di sqm

misura la volatilità dei rendimenti

➔

*La varianza: valore medio degli scarti al quadrato dalla media

̅̅̅̅̅̅̅

∑( − )^2⁡

2

=

SQM: valore medio degli scarti della media⁡ 2

√

= ⁡

Avversione al rischio w: ricchezza dell’investitore

U(w):

3 situazioni

Avversi

➔ Neutrali

➔ Propensi

➔

In tutti i modelli, i soggetti sono avversi al rischio

➔ : differenza in termini di utilità è

FUNZIONE CONCAVA

maggiore per eventi di decemento del rischio

maggiore sensibilità ad un decremento di utilità

→ significa essere avversi al rischio

→

S - ESEMPI

TRATEGIE DI INVESTIMENTO

A: guadagno sicuro di 100

coincidenza di guadagno empirico con quello reale

➔ meno rischiosa

➔

B: guadagno di 150 oppure 50