Finanza aziendale

DIVIDENDI

L’azienda restituisce soldi agli azionisti sottoforma di:

• Dividendo in contanti

ordinario: più stabile

o straordinario: non viene pagato sempre

o

• Dividendo in azioni: aumento del capitale gratuito (vengono regalate azioni), il vantaggio per

l’azionista che se il dividendo viene mantenuto inalterato, con l’azione in regalo più quella che

aveva, raddoppia la redditività

• Riacquisto di azioni:

Acquisto di azioni sul mercato: di solito avviene dopo un crollo di Borsa per comunicare al

o mercato che la crisi sarà passeggera oppure se il crollo delle azioni è dovuto solo ad un

momentaneo problema di Borsa, l’azienda ha più informazioni rispetto agli investitori e può

decidere di acquistare azioni e poi rivenderle.

Offerta di acquisto agli azionisti: qualcuno sul mercato sta accumulando azioni, l’azienda gli fa

o un’offerta per farlo togliere di mezzo.

Negoziazione diretta (Green Mail): l’azienda paga tutti coloro che detengono le azioni

o restituendo soldi agli azionisti senza per forza dover elargire dividendi.

• La maggior parte delle aziende che tendono a pagare dividendi continuano a farlo

• Meno aziende lo aumentano

• Poche aziende lo riducono

La decisione di distribuire i dividendi

Lintner:

Fatti evidenziati da

• Le imprese hanno obiettivi di lungo termine circa il rapporto di distribuzione degli utili.

• I manager sono più concentrati sulle variazioni dei dividendi rispetto al loro livello assoluto.

• Le variazioni dei dividendi seguono le variazioni dei profitti sul lungo periodo, piuttosto che le

variazioni dei profitti sul breve periodo

• I manager sono riluttanti a modificare i dividendi per non rischiare di dover fare marcia indietro.

• Le imprese effettuano un riacquisto di azioni solo quando hanno accumulato un grande eccesso di

liquidità indesiderata, o quando vogliono modificare la loro struttura finanziaria aumentando la

percentuale di debito.

Tre scuole di pensiero

1. Se non ci sono svantaggi fiscali associati con i dividendi e le società possono emettere azioni a

i dividendi non contano e

nessun costo per aumentare il capitale quando ne hanno bisogno,

la politica dei dividendi non influisce sul valore.

2. Se i dividendi creano uno svantaggio fiscale per gli investitori piuttosto che i capital gain (nata alla

i dividendi sono cattivi e incrementare i

fine del 1900 perché le imposte erano elevate),

dividenti ridurrà il valore.

3. Se i dividendi creano un vantaggio fiscale per gli investitori piuttosto che i capital gain e gli azionisti

amano i dividenti (per ragioni fiscali o sociologiche perché sono anziani e a basso reddito e

i dividendi sono buoni e incrementare i dividendi

desiderano pagamenti costanti),

incrementa il valore dell’azione.

Proposizione di irrilevanza di Miller-Modigliani

Dato che gli investitori non hanno bisogno di dividendi per convertire le azioni in contante, essi non sono

la

disposti a pagare prezzi più elevati per aziende che distribuiscono dividendi maggiori. In altre parole,

politica dei dividendi non incide sul valore dell’azienda, in ottica di massimizzazione del

valore della stessa.

I dividendi aumentano il valore dell’impresa

Imperfezioni del mercato ed effetto sulla clientela:

1. esistono clienti naturalmente

inclini ai dividendi ad alta remunerazione, ma ciò non significa che una qualunque specifica impresa

possa trarre beneficio dall’aumento dei propri dividendi. I clienti interessati a simili dividendi hanno

già a disposizione un’ampia varietà di azioni a dividendi elevati fra i quali scegliere. Tali soggetti

determinano l’innalzarsi del prezzo delle azioni a seguito della loro domanda di azioni che pagano

dividendi.

I segnali forniti dai dividendi:

2. l’aumento dei dividendi costituisce una buona notizia circa

flussi di cassa e guadagni. Poiché una politica di alta remunerazione dei dividendi risulta

dispendiosa per un’azienda che non dispone del flusso di cassa per supportarla, l’aumento dei

dividendi segnala il buon andamento dell’impresa e la fiducia dei suoi manager nei futuri flussi di

cassa.

Gli aumenti di dividendi danneggiano gli obbligazionisti a favore degli

3. azionisti: quando vengono pagati gli aumenti di dividendi è un danno per i prestatori

(obbligazionisti) perché c’è un trasferimento di ricchezza dalla società ai portatori di capitali di

rischio.

I dividendi riducono il valore

Conseguenze delle politiche fiscali

Le aziende possono convertire i dividendi in capital gain variando le politiche dei dividendi. Se i dividendi

fossero maggiormente tassati dei capital gain, gli investitori soggetti al pagamento delle imposte

dovrebbero veder di buon occhio una simile mossa e valutare più favorevolmente l’azienda.

In tale contesto fiscale, il flusso di cassa totale trattenuto dall’impresa e/o detenuto dagli azionisti risulta

più elevato rispetto a quando vengono pagati i dividendi.

Politiche dei dividendi in Italia

• orientati ai mercati

Sistemi (USA, UK, Canada): politica dei dividendi più conservatrice e quindi

più restia a modificare i dividenti.

• orientati agli intermediari

Sistemi (Germania, Giappone, Italia, Francia): maggiore variabilità

nel corso del tempo dei dividendi distribuiti.

In Italia:

• Settore tecnologico: bassi dividendi

• Utilities: alti dividendi

Il futuro dei dividendi

Con l’aumento della trasparenza sulle vicende societarie viene meno l’esigenza di segnalare al mercato con

i dividendi l’efficacia dell’azione del management.

È probabile quindi che nei prossimi anni assisteremo ad una diminuzione ulteriore dell’importanza della

distribuzione dei dividendi.

AUMENTI DI CAPITALE

• Gli aumenti di capitale in una piccola SRL servono per togliere la maggioranza a chi la detiene.

• Di solito vengono chiamati dal management allineato con il socio di minoranza o dal management

che è anche socio di minoranza per ricostituire il capitale sociale dopo perdite artificiose e liberarsi

del socio di maggioranza o spingerlo a svendere la partecipazione.

• Gli aumenti di capitale nelle piccole SRL sono una specie di ridistribuzione delle carte tra i soci

• venture

Spesso in maniera positiva gli aumenti di capitale possono permettere l’entrata di un

capitalist, ma anche in questo modo c’è sempre una ridistribuzione di carte perché raramente il

venture capitalist accetta di stare in minoranza.

Venture capital: fondi investiti per finanziare una nuova impresa.

Dato che il successo di una nuova impresa dipende in gran parte dall’impegno dei manager, le società di

venture capital pongono delle restrizioni agli stessi manager e di norma erogano i fondi per fasi successive

al conseguimento di un dato risultato prestabilito.

Prima offerta pubblica (IPO)

• Offerta primaria: nuove azioni vengono vendute per raccogliere liquidità.

• Offerta secondaria: gli azionisti esistenti scelgono di vendere parte dei titoli detenuti

Dalla quotazione in borsa derivano diversi vantaggi, infatti il prezzo delle azioni fornisce informazioni più

dettagliate circa l’andamento di un’impresa e permette di compensare il team manageriale attraverso le

stock option. Inoltre, poiché le informazioni sono più dettagliate e facilmente reperibili, per l’impresa è più

facile e meno costoso finanziarsi.

La quotazione in borsa, però, presenta anche molti svantaggi come i vincoli burocratici, i costi associati e lo

stretto controllo sul management.

I sottoscrittori forniscono assistenza legale e finanziaria, comprano le azioni per poi rivenderle alle banche e

al pubblico.

Poiché in un’emissione la maggior parte dei costi è fissa lo spread diminuisce all’aumentare dell’emissione.

Perché un manager dovrebbe quotarsi in borsa?

Underpricing delle IPO

• Se il prezzo di emissione valore delle azioni regalo degli azionisti esistenti ai nuovi azionisti

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• È molto difficile stimare il valore vero e a volte anche se ci si riesce si hanno dubbi sulla consistenza

della potenziale domanda

• Molti pensano che l’underpricing faccia aumentare il prezzo successivo dell’azione e aumenti la

capacità dell’impresa di raccogliere ulteriore capitale.

• Winner’s course: il maggior offerente in un’asta, il vincitore, molto probabilmente ha

sovrastimato il valore dell’oggetto, finendo per pagare un prezzo troppo elevato.

• Alla fine, gli azionisti esistenti non protestano per l’underpricing ai nuovi azionisti perché si

riscoprono più ricchi di quello che pensavano se l’azione va al rialzo.

Quotazione in Borsa italiana

• OPV = offerta pubblica di vendita di azioni esistenti

Esempio (USA): un’azione è quotata 10 euro, ci sono 800.000 vecchie azioni in circolazione, il valore

dell’azienda è pari a 8 milioni di euro. Si ipotizzi una OPV di 1 milione di euro mediante l’emissione

di 200.000 azioni a 5 euro cadauna. Valore dell’azienda dopo il collocamento: 9 milioni di euro (8

milioni + 1 milione). Azioni in circolazione dopo il collocamento 1 milione (800.000 + 200.000).

ovvero i vecchi soci

Prezzo di una azione dopo il collocamento 9 milioni / 1 milione = 9 euro,

perdono 1 euro (10 – 9) mentre i nuovi soci guadagnano 4 euro per azione (9 – 5).

Complessivamente la perdita dei vecchi soci è uguale al guadagno dei nuovi

soci.

Trasferimento di ricchezza.

• OPS = offerta pubblica di sottoscrizione di nuove azioni

Esempio (con prelazione in Italia): ai vecchi azionisti e solo a loro è concesso il diritto di

sottoscrivere 1 azione nuova ogni 4 azioni possedute (800.000 / 200.000). Se i vecchi azionisti

sottoscriveranno le nuove azioni compenseranno utili sulle nuove azioni

(1 nuova azione 4 euro di utile) con le perdite sulle vecchie azioni (4 azioni 1 euro di perdita).

× ×

Se i vecchi azionisti non vorranno partecipare al collocamento potranno vendere in borsa i diritti di

prelazione a nuovi azionisti o a vecchi azionisti desiderosi di aumentare la loro partecipazione.

• OPVS = entrambe insieme (parte delle azioni è esistente e parte è nuova)

Le imprese italiane si quotano quando altre imprese del loro stesso settore mostrano elevati rapporti di

prezzi di mercato/mezzi propri.

Il capitale raccolto purtroppo viene utilizzato per rimborsare debiti piuttosto che per varare nuovi

investimenti produttivi e questo porta ad una significativa riduzione della profittabilità dopo la quotazione.

Book Building: negli USA va per la maggiore. I potenziali acq