Economia Intermediari Finanziari

- POSSIBILI VARIAZIONI NEL CORSO DEL TEMPO DEL PREZZO DELLO STRUMENTO

FINANZIARIO

- TASSO DI CAMBIO

- RISCHIO INFLAZIONE

- RISCHIO LIQUIDITA’

15/05/2013

Titoli di Stato italiani. Il rischio delle obbligazioni principalmente è relativo al fatto che il prezzo possa

oscillare facendo perdere valore all'investitore. I mercati obbligazionari: a seconda degli emittenti le

obbligazioni o bond sono:

- corporate, sono obbligazioni emesse da società private quotate o meno e finiranno nello stato

patrimoniale passivo come debiti finanziari

- governative, emesse dagli Stati come government bond o sovereign debt bond, questi titoli

sono nel debito pubblico di uno Stato.

Anche le obbligazioni come le azioni sono quotate su due tipologie di mercati:

- primario, è il mercato nel quale sono allocati ed è attivo sin dal momento dell'emissione

- secondario, tratta titoli già emessi (post emissione) e per convenzione tutti i titoli sono quotati il

giorno lavorativo successivo al giorno dell'emissione.

Componenti di un obbligazione:

- capitale, l'investitore presta all'emittente una quota di capitale restituita alla scadenza

- interessi, è la parte di remunerazione promessa al sottoscrittore a fronte del prestito.

Ʃ

Per calcolare il rendimento di un certo titolo si usa il TRES, P = per i = 1 ad n dei FI / (1+TRES)

0

elevato alla i, + VR / (1+TRES) elevato alla n. Prima si muovono i prezzi e poi i tassi di interesse. La

variazione dei tassi di interesse dipende da:

- durata residua del titolo

- dalla presenza o meno di cedole

- dal tasso di interesse cedolare, che può essere diverso dal TRES.

Esistono due tipi di investitori:

- cassettista, compra il titolo sul mercato primario e lo detiene fino a scadenza, tutti i movimenti

che avvengono sul mercato secondario sono indifferenti dato che è interessato solo al prezzo di

rimborso.

- speculatori, acquistano o vendono il titolo all'interno del mercato secondario, sono anche

investitori istituzionali, la variazione del prezzo sul mercato secondario è molto importante dato

che adattano le proprie operazioni in base ad esso.

Per convenzione le obbligazioni sono quotate su base 100, in basis point che rappresentano il valore di

rimborso. Sul mercato primario abbiamo il prezzo di emissione, mentre nel mercato secondario

abbiamo il prezzo di acquisto di un obbligazione, entrambi i prezzi possono essere:

- sopra la pari, valore superiore a 100

- alla pari, valore pari a 100

- sotto la pari, valore inferiore a 100

Tutti questi prezzi saranno rimborsati a 100 in ogni caso.

I titoli di Stato italiani sono emessi dal ministero delle finanze in cui il creditore è l'acquirente del titolo

ed il debitore è lo Stato italiano, le tipologie di acquirenti spazia dal singolo investitore fino a

investitori istituzionali, a governi o banche centrali. Sono emessi per soddisfare fabbisogni a breve,

come spese correnti o necessità di cassa (pagamento di utenze) o fabbisogni in conto capitale, a medio

lungo termine, come la costruzione di un’infrastruttura. Quelli a breve termine hanno una durata

inferiore ai 18 mesi, mentre gli investimenti a medio termine hanno una durata compresa tra i 18 mesi

ed i 5 anni, quelli a lungo termine hanno una durata superiore ai 5 anni. Per convenzione non faremo

distinzione tra medio e lungo termine. Principali differenze:

- durata, compresa tra 3 mesi e 30 anni

- presenza o meno di cedole

- tasso di interesse, distinguiamo il tasso di interesse cedolare dal TRES che molto raramente

coincidono

- indicizzazione delle cedole.

Principali analogie:

- Tutte le obbligazioni sono detti titoli a reddito fisso, indipendentemente dal fatto che la

remunerazione sia variabile (fixed income)

- la remunerazione è indipendente dalle performance dello Stato

- il rimborso del capitale avviene alla scadenza

- la remunerazione avviene su due linee, la prima è quella delle cedole dove previste, la seconda

linea è quella di capitale data dallo scarto di emissione

- tassazione sulla remunerazione è fissa e pari al 12,5% sia sulle cedole che sullo scarto di

emissione.

Le tipologie di obbligazioni sono:

- Buoni ordinari del tesoro (BOT)

- Zero coupon (CTZ)

- Certificati di credito del tesoro (CCT)

- Buoni del tesoro pluriennali (BTP)

Sono quotate sul MOT per tagli minimi, la seconda sull'MTS orientato solo agli investitori istituzionali.

Sul mercato secondario la data valuta è pari al terzo giorno successivo alla data di acquisto.

BOT:

- scadenze possono essere di 3, 6, 12 mesi

- investimento minimo è pari a 1000 euro e suoi multipli

- non è previsto il pagamento di cedole

- il tasso di interesse cedolare non è presente

- è emesso sempre sotto la pari

- la remunerazione, il suo rendimento, è dato dallo scarto di emissione quindi solo dalla linea

capitale. Il rendimento è conosciuto ex ante

- le imposte sono pagate anticipatamente

Esercizio:

Data di emissione t0, prezzo di emissione 99,09

scadenza tn pari a 6 mesi, valore di rimborso 100

scarto di emissione = 0.91, determinare il TRES

commissione pari a 0,2 euro

Calcolo dell'imposta sostitutiva = 0.91 * 0,125 = 0,114 euro

Il prezzo di acquisto e pari a 99,09 + 0,114 + 0,2 = 99,404 euro

99,404 = 100/(1+TRES) ^ 0,5

TRES = (100/99.404) ^ (1/0,5) - 1 = 1,203%

Ʃ

Duration = per i = t0 a n dei flussi di cassa intermedi (FI) attualizzati a {[(1+TRES)^i] * i}/prezzo di

acquisto = [100/(1+1,203%)^0,5 * 0,5] / 99.404 = 0,5 anni. Per i titoli non provvisti di cedole la

duration è pari alla vita residua del titolo, ci serve per calcolare la duration modificata (DM) = Duration

/ (1+TRES) = 0,5 / (1+1,203%) = 0,494

Delta prezzo = -DM * delta TRES --> Delta TRES = +0,5%, delta prezzo = -0,494 * 0.5 = -0.25%. un

incremento dei tassi dello 0,5% determina una diminuzione del prezzo dello 0,25%. P = 99,404 * (1 -

0,25%) = 99,158. La DM e un indicatore della rischiosità di prezzo. Proprietà della DM:

- a parità di TRES e di durata saranno più rischiosi i titoli senza cedola o con un importo cedolare

più basso, con rischiosi si intende che hanno variazioni più ampie di prezzo rispetto a variazioni

del tasso di interesse

- a parità di TRES e di cedole i titoli con scadenza più lunga sono più rischiosi.

CTZ:

- scadenza fissa di 24 mesi

- investimento fisso pari a 1000 euro e suoi multipli

- non sono previste cedole

- interesse cedolare nullo

- il titolo è emesso sotto la pari

- il rendimento è dato dallo scarto di emissione, conosciuto ex ante

- l'imposta sostitutiva si paga posticipatamente

Esercizio:

Prezzo di emissione 95,02 euro, valore di rimborso pari a 100

Durata 2 anni, nessuna commissione

scarto di emissione = 100 - 95.02 = 4,98 euro

Imposta sostitutiva = 4,98 * 0,125 = 0,623 euro

Valore di rimborso = 100 - 0,623 = 99,377 euro

TRES = [(99,377/95,02) ^ (1/2)] - 1 = 2,27% Tasso annuale netto

Duration = 2, essendo senza cedole e pari alla vita residua

DM = 2/(1+2,27%) = 1,956

Delta TRES = +0,5% ----> Delta prezzo = -1,956 * 0,5% = -0,98%

P = 95,02 * (1+ [-0,98%]) = 94,09 euro

La duration sottostima i guadagni ma sovrastima le perdite, mentre la DM è un indicatore più preciso.

Certificati di credito del tesoro (CCT):

- scadenza fissa di 7 anni

- sono previste delle cedole semestrali

- importo fisso di 1000 euro e suoi multipli

- tasso di interesse cedolare e pari al rendimento del BOT a 6 mesi emesso il mese prima della

scadenza della cedola + 0,15%

- il tasso di interesse è a tasso variabile

- emesso sopra la pari, sotto la pari e alla pari

- il rendimento è dato dalle cedole e dal capitale, se emesso sotto la pari, non è detto quindi che

abbiamo un rendimento capitale dato le diverse modalità di emissione.

Esempio: Prezzo di emissione 97,5 euro, cedola al tempo t0,5 = 2, cedola t1 = 2,05, cedola t2 = 1,97,

cedola t7 = 2,48 + 100 Siccome le cedole sono variabili non si può calcolare il TRES ex ante, per

convenzione si utilizza l'ultima cedola nota facendo finta che sia uguale per tutte le altre cedole.

CCT eu, è identico al CCT nelle caratteristiche tecniche, l'unica differenza è il tasso di interesse

cedolare che è pari all'euribor a 6 mesi.

BTP:

- scadenza di 3, 5, 10, 15, 30 anni, il più famoso è quello a 10 su cui si calcola lo spread con gli

altri titoli

- investimento minimo di 1000 euro e suoi multipli

- cedole semestrali

- a differenza dei CCT il tasso di interesse cedolare è fisso e rimane tale per tutta la durata del

buono, definito ex ante

- può essere emesso sopra, sotto e alla pari

- il rendimento sarà pari alle cedole + la linea capitale se emesso sotto la pari.

BTP euro i, i sta per inflazione, sono identici ai BTP con l'unica differenza che il tasso cedolare è

variabile e indicizzato all'inflazione europea, il valore di rimborso è indicizzato all'inflazione europea.

Esercizio:

BTP con scadenza a 10 anni, cedola pari a 2,5

al tempo 0 si ha prezzo 98,75, al tempo 0,5 avremo una cedola pari a 2,5, t1 cedola = 2,5, t10 cedola =

2,5 + 100

Il tasso si calcola sempre sul valore di rimborso, quindi 2,5% su 100.

Esistono due prezzi:

- corso secco (PCS), prezzo di quotazione sui mercati

- tel quel (PTQ), prezzo a cui viene aggiunto al corso secco il rateo maturato sulla cedola

Il PTQ è sempre maggiore o uguale al PCS.

Supponiamo di voler conoscere il PTQ dopo 3 mesi, t0,25...PCS t0,5 = 99

Rateo lordo = 2,5 * [(0,25-0)/(0,5-0)] - - - > 2,5 * (0,25/0,5) = 1,25 euro

Imposta sostitutiva del rateo = 1,25 * 0,125 = 0,156 euro

Imposta sostitutiva sullo scarto di emissione = [(100-98,75) * (0,25-0/10-0)] * 0,125 = 0,004 euro

PTQ = PCS (99) + Rateo lordo (1,25) - ISR (0,156) - ISSCEM (0,004) = 100,09 euro.

Esercizio:

Americas YIELD RATE PRICE YIELD CHG PRICE CHG

GERMAN 10Y 1,26 99,33 +1,40 -0,12

ITALIAN 10Y 3,87 105,46 +4,18 -0,35

L'interesse cedolare della Germania è inferiore al tasso di interesse cedolare del titolo italiano.

Prendendo in considerazione solo il titolo italiano, come mai il suo tasso di rendimento è positivo

nonostante il prezzo sia sopra la pari? Il tasso cedolare dell'emissione italiana sarà tale per cui al

termine del pagamento di tutte le cedole, al rimborso del capitale, io otterrò un guadagno positivo, alla

lunga mi permette di guadagnare più di quanto si possa perdere grazie alla differenza di prezzo rispetto

al valore di rimborso.

Tasso cedolare = 4,5%

Data di scadenza = 01/05/2023

Prezzo di aggiudicazione = 104,93

Data di regolamento = 02/05/2013

Rendimento lordo = 3,94%

Calcolare:

1) Cedole

2) TRES (3,94 e lordo, vogliamo sapere quel