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Nella prassi la banca d’ Italia aveva introdotto dei massimali al credito che non consentivano alle

banche di finanziare soggetti meritevoli perché avevano superato il massimale di credito perciò si sono

diffusi i crediti di firma che sono una modalità che aggira il vincolo, ovvero un cliente facoltoso della

banca che aveva denaro da investire procedeva ad effettuare finanziamenti alle imprese e la banca

assicura che qualora l’ impresa fosse divenuta insolvente avrebbe coperto la perdita.

Crediti di firma, accettazione bancaria, polizza di credito commerciale, cambiale finanziaria non sono

più utilizzati perché sono stati eliminati i massimali. tutt’ ora e si distingue

2. Prestiti di firma che hanno effettivamente un obiettivo di tutela dei terzi, sono

tra:

 Fideiussione sono utilizzate in ambito nazionale;

 Garanzie autonome sono utilizzate in ambito internazionale (operazioni di finanziamento

internazionali);

In entrambi i casi si parla di contratti accessori a un negozio sottostante principale. Hanno una natura

accessoria cioè si legano a un obbligazione principale.

La differenza tra la fideiussione e le garanzie autonome è data dalla parola “autonoma”; una garanzia è

autonoma se è svincolata dagli problemi del contratto sottostante. Le fideiussioni non sono autonome, quindi

la sorte delle fideiussione è condizionata da tutti gli eventuali problemi del rapporto giuridico sottostante.

Nell’ ambito di operazioni che

Da un punto di vista bancario sono sempre preferibili le garanzie autonome.

vedono coinvolte un’ azienda italiana lo stato estero potrà chiedere alla banca italiana il pagamento della

garanzia (bisogna pagare la garanzia, poi si valuterà se si ha ragione o meno).

Casi di fideiussione obbligatoria per legge: le imprese che costruiscono un immobile possono ricevere dai

(per l’ impresa sono debiti). Se l’ impresa dovesse fallire il privato che ha versato l’

privati degli acconti

acconto non avrà né l’immobile né il denaro, quindi è obbligatorio per le imprese di costruzione produrre una

fideiussione che garantisca il privato; la fideiussione verrà emessa dalla banca al fine di tutelare il terzo che

ha contratto con l’ impresa.

Se l’ impresa dovesse fallire, per effetto della fideiussione il privato verrà tutelato e la banca gli

corrisponderà gli acconti versati (solo acconti espliciti, quelli in nero non saranno coperti). Le imprese sono

obbligate a chiedere delle fideiussioni, ma le banche non sono obbligate a concedergliele; la banca concederà

solo quando c’è fiducia nei confronti dell’ impresa. Ci sono anche casi di fideiussione in cui l’

le fideiussioni

imprenditore (persona fisica) garantisce la propria impresa (la fideiussione verrà sottoscritta dall’

imprenditore).

Un contratto di firma particolare sempre autonomo è il credito documentato e viene utilizzato nel commercio

internazionale.

Strumenti di finanziamento a breve termine

1. Aperture di credito

L’ apertura di credito è un contratto tipico, in quanto é disciplinato dal codice civile. “É

Def: il contratto con

il quale la banca si obbliga a tenere a diposizione dell’ altra parte una somma di denaro per un dato periodo

di tempo o a tempo indeterminato”.

La prima caratteristica del contratto è che può avere una scadenza oppure essere a tempo indeterminato nel

senso che non ha una scadenza esplicita e quindi la banca può uscire dal contratto dando un preavviso al

L’ apertura di credito può essere:

cliente.

 c/c dell’ impresa con

Semplice: consiste in un importo monetario versato direttamente dalla banca sul

scadenza a breve termine (3/6/12 mesi). Su questo versamento matureranno gli interessi e a scadenza il

cliente dovrà restituire il denaro. In genere viene utilizzata per le imprese che hanno una certa

stagionalità. Spesso questa modalità viene definita come sovvenzione bancaria oppure hot money

perché maturano interessi su tutta la somma e per tutto il periodo anche se il cliente ne dovesse

utilizzare solo una parte. 56

 c/c dell’ impresa, copre una parte

In conto corrente: è la modalità più utilizzata e si innesta sul normale

piccola delle necessità a breve termine dell’ impresa. Consiste nella possibilità per l’ impresa di fare

pagamenti (assegni, bonifici) che portano il saldo del conto corrente da avere a dare. Si tratta delle

possibilità di fare pagamenti oltre alla propria disponibilità. Quando viene concessa questa possibilità

la banca definisce l’ importo massimo che l’ impresa può utilizzare per fare pagamenti in saldo dare.

Diversamente dall’ apertura di credito semplice si pagano interessi soltanto se si effettuano pagamenti

che portano il saldo del c/c da avere a dare e solo sulla somma utilizzata e per il tempo in cui la somma

rimane in saldo dare.

Esempio: saldo avere per 1.000 e affidamento massimo 10.000

Descrizione Operazione Saldo Contabile

Dare Avere Dare Avere

Ripresa a saldo per il cliente 1.000 1.000

Bonifico 5.000 € verso fornitore 5.000 4.000

Pagamento stipendi 5.500 9.500

Un conto di questo ti tipo si dice scoperto perché ci si muove all’ interno dell’ affidamento (10.000), ma in

saldo dare.

Descrizione Operazione Saldo Contabile

Dare Avere Dare Avere

Ripresa a saldo per il cliente 1.000 1.000

Bonifico 5.000 € verso fornitore 5.000 4.000

Pagamento stipendi 5.500 9.500

Bonifico 1.500€ 1.500 10.500

Stando ai termini contrattuali non si potrebbe fare il bonifico di 1.500, ma la banca li tollera. I 600€ sono uno

sconfinamento. Bisognerebbe ricevere un pagamento almeno di 600 perché si elimini lo sconfinamento.

nello scoperto ci si muove dentro all’ affidamento che ci è stato

Differenza tra sconfinamento e scoperto:

accordato, mentre nello sconfinamento è quello oltre all’ affidamento (la banca lo tollera, ma vengono

avviati dei segnali). Le banche tollerano lo sconfinamento, ma lo tollerano in termini di commissioni e di

L’ apertura di credito è uno strumento pensato per consentire all’ impresa di avere una certa

interessi.

flessibilità nella gestione dei propri incassi/pagamenti.

saldo dare dell’ impresa si ricostituisce la provvista

Se si ricevono dei pagamenti che diminuiscono il per fare

Alle banche non piace il fatto che l’impresa sia prossima ai 10.000€ perché è uno

ulteriori pagamenti.

strumento che ha concesso con l’ obiettivo di far gestire la dinamica uscite/entrate, se si è stabilmente vicino

ai 10.000 significa che l’ azienda sta utilizzando lo strumento con modalità diverse da quelle pattuite.

Se il contratto è a scadenza il cliente quando arriva alla scadenza dovrà far arrivare sul conto il denaro in

l’ utilizzo del saldo dare.

modo tale da azzerare Se la durata è indeterminata la banca può recedere dando un

certo preavviso al cliente per rientrare, definito contrattualmente. La banca può richiedere al cliente di

eliminare un saldo dare con un incasso quando ci sono dei segnali che indicano che il cliente sta diventando

Le banche in genere concedono l’ apertura di credito un po’ a scadenza e un po’ a tempo

insolvente.

indeterminato.

Il poco gradimento dello strumento da parte della banca è dovuto al fatto che:

bassa percentuale del fabbisogno finanziario dell’ impresa è coperto dall’ apertura di credito

1. Solo una

quindi la banca deve comunque tenere a disposizione tutta a somma anche se l’ impresa ne utilizza solo

una parte.

2. Ha dei tassi applicati dalla banca più elevati rispetto ad altre forme di finanziamento, a parità del merito

cercherà di disincentivare l’

creditizio del nostro soggetto, la banca uso di questa formula prevedendo

dei tassi più alti.

3. Assenza di garanzie esplicite. che si caratterizzano per l’ astrattezza e l’ autonomia.

4. Alcuni pagamenti avvengono mediante assegni 57

dell’ effettivo utilizzo. Da un punto di vista dell’ impresa l’

Costo operazione: questo viene parametrato all'

operazione è economica perché si andrà a pagare interessi solo su ciò che viene utilizzato.

Oltre al tasso di interesse, fino al 1993 erano applicati dalle banche anche gli usi, ma fino al 1993 l' uso che

veniva applicato si riferiva alla cosiddetta Commissione di Massimo Scoperto. La banca si impegnava a

€. La

mettere a disposizione del cliente, andando a saldo dare, un importo fino a 100.000 banca si faceva

remunerare, applicando una commissione relativa alla disponibilità concessa al cliente, era una percentuale,

in genere sullo 0.125%, applicata trimestralmente sul massimo scoperto, cioè sul massimo saldo dare che era

stato raggiunto nel trimestre.

Se di quei 100.000€, l' impresa ne utilizza 10.000€, la commissione si applica sui 10.000€ (es. se il cliente ne

usa 90.000, si fa 90.000 x 0.250). Questa percentuale remunerava il fatto che la banca rendeva disponibile in

denaro. Questa percentuale era molto scomoda agli imprenditori, dal loro punto di vista questa commissione

non era corretta. Nel 2012 il governo ha vietato la Commissione di Massimo Scoperto, nessuna banca può

più applicarla. In realtà il governo ha introdotto contestualmente la possibilità per le banche di applicare una

commissione di disponibilità fidi, cioè l' impegno che la banca si assume per tenere il denaro disponibile

da ogni singola banca, su quei 100.000€ di affidamento, viene

deve essere remunerato. Con modalità previste

applicata una commissione che remunera la disponibilità della banca. Il governo ha stabilito un limite

massimo di percentuale che è lo 0.5% trimestrale. All'epoca poteva essere al massimo 0.5% trimestrale,

questo equivale circa al 2.5% annuo. Quando i tassi erano alti, questa percentuale era pressoché irrisoria,

oggi che i tassi sono molto bassi, questa percentuale è notevole.

Queste nuove disposizioni normativa hanno peggiorato la situazione a quelle imprese che usavano poco il

saldo dare, che lo usava molto non ha subito ulteriori aggravi.

Lezione 9, apertura di credito in conto corrente

Esempio di apertura di credito in c/c

La L. 8-4-2016 impone che gli interessi debitori siano conteggiati, con periodicità annua, il 31 dicembre e

dell’anno successivo.

che divengano esigibili dal 1° marzo

Gli interessi creditori sono calcolati al 31 dicembre e sono accreditati insieme alle spese con valuta 31

dicembre. intestato all’impresa Bianchi, movimentato con le

Estratto conto e staffa relativa al conto corrente seguenti

operazioni nel periodo 1/1/2017 - 31/12/2017:

1/1/2017: ripresa saldo a debito per il cliente (6.000 Euro).

18/7/2017: l’impresa Bianchi dispone un bonifico a favore di un fornitore per un importo di 5.000

Euro.

8/8/2017: viene versato un assegno bancario di 13.000 Euro (valuta applicata 3 giorni).

12/8/2017 viene addebitato sul c/c un Assegno Bancario emesso in data 9/8/2017 a favore di un

fornitore per un importo di 3.000 Euro.

20/9/2017: viene ricevuto un bonifico da parte di un cliente per un importo di 4.000.

L’importo delle competenze da accreditare (o addebitare) sul c/c avviene tenendo conto delle seguenti

condizioni praticate dalla banca:

Tasso applicato su saldi dare: 7,5%;

Tasso applicato su saldi avere: 0,3% (ritenuta d’acconto 26%);

Costo per ogni operazione: 0,4 Euro;

Spese fisse di chiusura: 15 Euro; 58

Estratto conto al 31/12/2017

Estratto conto scalare al 31/12/2017

La grossa parte dei finanziamenti a breve termine è finanziata dalle banche ricorrendo agli strumenti di

smobilizzo. Il loro scopo è smobilizzare, rendere liquido, il denaro che è bloccato o in una posizione

creditizia, come i crediti, oppure una posizione come il magazzino. Il denaro viene reso disponibile in modo

anticipato.

2. Strumenti di smobilizzo pag. 308

È evidente dal loro nome qual è il loro scopo. È smobilizzare, cioè rendere liquido il denaro che è bloccato o

in uno strumento creditizio, o una posizione legata all’azienda. Quindi il denaro che è bloccato in queste due

voci viene reso disponibile in modo anticipato per le imprese. 59

Smobilizzo legato ai crediti

Queste operazioni, nel gergo bancario, sono anche definite operazioni autoliquidanti o linee commerciali.

di smobilizzo sono legati ad un’ esiste un’

Gli strumenti operazione di incasso del credito, quindi operazione

è già avvenuta da parte dell’

commerciale che impresa.

L’ impresa ha venduto le merci e concesso un credito di fornitura dilazionato a 90 giorni a tal proposito la

banca si rende disponibile a smobilizzare in modo anticipato quella somma, a renderla disponibile in modo

l’

tale che impresa possa fare ulteriori pagamenti.

Lo strumento essendo legato all’incasso di crediti, le forme tecniche con le quali avviene lo smobilizzo, sono

dall’

strettamente legate allo strumento di incasso scelto impresa.

In funzione dello specifico altrimenti di incasso, ci sarà una corrispondente forma di finanziamento la cui

logica sarà sempre di smobilizzo anticipato, ma avranno delle particolarità tecnico giuridiche diverse infatti

abbiamo: Il credito che l’ impresa A ha nei confronti dell’

1. Sconto di Cambiali: impresa B a cui ha venduto della

al termine dei quali ci sarà l’

merce, è rappresentato da una cambiale, questa ha una scadenza a 90 giorni,

incasso. L’impresa A vuole disporre in modo anticipato della somma allora si reca dalla propria banca

che ha vantato prioritariamente il merito creditizio e gli consente di fare un operazione di sconto di

cambiali. Vengono portate una o più cambiali alla banca, questa si rende disponibile a scontare cambiali

questo è l’

per un importo massimo che si chiama Castelletto di Sconto, importo massimo che la banca

concede all’ impresa A di portare allo sconto.

Il Castelletto di sconto è un importo rotativo, quando una cambiale va a scadenza e viene pagata, il

corrispondente importo può essere utilizzato nuovamente per fare ulteriori sconti di cambiali, è un

importo predeterminato, ma che di per se non ha una scadenza. Portare a sconto la cambiale significa

consegnare fisicamente il titolo di credito alla banca che lo trattiene e questa andrà tra 90 giorni a

trasmettere alla banca del compratore la cambiale. Se tra 90 giorni il soggetto B pagherà in modo

puntuale la propria cambiale, il soggetto B otterrà il titolo di credito ed avrà adempiuto alla propria

obbligazione. Queste operazioni sono definite in gergo bancario delle operazioni autoliquidanti perché se

l’ operazione si chiude in modo fisiologico e non patologico, la banca che ha anticipato ad A il relativo

importo della cambiale, troverà soddisfazione delle proprie ragioni creditorie in un pagamento non

A a rimborsare il prestito dell’

effettuato da A ma effettuato da B, non sarà importo anticipato, ma sarà

L’ operazione è autoliquidante

B, pagando la relativa cambiale. perché è un operazione che si chiude

fisiologicamente da sola, con il puntuale pagamento del debito da parte di B. La banca che si è vista

consegnare allo sconto una cambiale, calcolerà uno sconto, applicherà questo sconto alla cambiale,

pertanto accrediterà la differenza sul conto dell'impresa A. A vedrà aumentare il proprio saldo avere e

potrà con quella somma effettuare pagamenti.

La differenza sostanziale con l’ apertura di credito è che in questo caso gli interessi li paga su tutta la

somma e per tutto il periodo ( lo sconto ).

Se B a scadenza non paga? Per attivare la natura esecutiva del titolo Protesto, la banca fa protestare la

cambiale non pagata, la somma della cambiale più le spese di protesto e commissioni viene riaddebitata

ad A con valuta originaria. L'operazione è pro-solvendo, l'operazione non vede il trasferimento definitivo

del rischio del credito dal cliente alla banca, il rischio ricade ancora sul venditore. A questo punto A

andrà avanti nella procedura esecutiva, precetto, pignoramento e vendita all'asta. L'unico rischio che la

banca si assume è quello legato al castelletto di sconto, cioè l'importo massimo che la banca si rende

disponibile a scontare, perché nel momento in cui va a riaddebitare l'eventuale insoluto, ci deve essere la

disponibilità, questo rischio è assunto sul cliente A.

Il presupposto è che A vende della merce a B, poiché l’ operazione commerciale

2. Anticipo su Ri.Ba

sottostante avviene mediante l’ incasso al momento dell’ emissione della fattura, emette

di una Ri.Ba,

anche la Ri.Ba che però non viene subito messa a disposizione di B perché avverrà solo quando B avrà

effettivamente pagato. Le banche concedono alle imprese dei finanziamenti legati alle Ri.Ba e vi è

60

sempre la definizione di un importo massimo di Ri.Ba che le banche vanno ad anticipare, ma

tecnicamente l’ operazione non è di sconto di un titolo, ma è di anticipo di effetti attraverso il Conto

Corrente, quindi è un operazione innestata sul Conto Corrente.

Esercizio anticipo su Ri.ba salvo buon fine

Esempio di sbf con accredito in c/c

1/1/2017: ripresa saldo a credito per il cliente del c/c per 1.000;

6/1/2017: il cliente presenta all’incasso una ricevuta bancaria di 9.800 euro in scadenza il 12/2/2017

(la valuta dell’operazione è determinata aggiungendo

fuori piazza 20 giorni fissi scadenza convenzionale

4/3/2017);

12/1/2017: il cliente ordina alla banca un bonifico a favore di un suo fornitore per 9.000 euro;

20/1/2017 il cliente presenta all’incasso una ricevuta bancaria di 11.900; la ricevuta bancaria è a vista

piazza (la valuta dell’operazione è determinata aggiungendo →

pagabile su 15 giorni fissi scadenza

convenzionale 4/2/2017); dell’effetto presentato in data 6/1/2017; provvede

20/2/2017: la banca ha notizia del mancato buon fine

dunque ad addebitare il conto corrente con valuta 12/2/2017;

Redigere estratto conto, staffa e prospetto competenze e spese al 31/12/2017.

Estratto conto al 31/12/2017 –

Estratto conto scalare per il periodo 1/1 31/12/2017

Prospetto competenze e spese

L’importo delle competenze da accreditare (o addebitare) sul c/c avviene tenendo conto delle seguenti

condizioni praticate dalla banca:

Ritenuta fiscale 26%;

Tasso applicato su saldi dare: 7,5%;

Tasso applicato su saldi avere: 0,3%;

Costo per ogni operazione: 0,2 Euro;

Spese fisse di chiusura: 15 Euro; 61

Le modalità con cui le somme anticipate sono poste a disposizione del cliente possono essere distinte in:

 l’ ammontare della Ri.Ba

Accredito diretto sul conto corrente viene accreditato direttamente in c/c

con data contabile pari a quella di registrazione e data valuta fissata come data di scadenza della

ricevuta maggiorata di giorni banca. In tal modo si generano degli scoperti per valuta.

 Utilizzo di un conto fruttifero salvo buon fine gli effetti sono accreditati su tale conto con valuta pari

alla scadenza maggiorata dei giorni banca e contestualmente addebitati con data valuta pari a quella

di effettuazione dell’ operazione in contropartita dell’ accredito in c/c. il cliente automaticamente

paga interessi su tutta la somma e su tutto il periodo.

Conto corrente

Accredito

effetti SBF Accredito diretto in c/c

Data valuta:

scadenza +

gg banca Conto corrente

Conto fruttifero sbf

Addebito Accredito Accredito effetti

effetti sbf effetti SBF sbf Accredito con utilizzo de conto fruttifero

Data valuta: Data valuta: Data valuta: data sbf.

Data scadenza + gg contabile

contabile valuta

Particolarità e differenze rispetto allo sconto di cambiali interessi, in questo caso l’

Nello sconto di cambiali ci viene accreditato un importo al netto degli operazione

è diversa perché l’ intero importo della RI.BA viene accreditato salvo buon fine, ma questa operazione

produrrà interessi positivi per il cliente solo a partire dalla data di scadenza convenzionale della Ri.Ba.

Si produrrà uno sfasamento tra saldo contabile è saldo liquido nel senso che dovremo riordinare le operazioni

per data valuta, si genererà uno scoperto per valuta, quindi uno scoperto di conto che non viene evidenziato

dal saldo contabile che rimane sempre in avere, ma sarà uno scoperto per valuta, un saldo liquido dare. La

logica dell'operazione è che la banca mi accredita è mi rende disponibili queste somme subito ma

produrranno interessi positivi solo dalla scadenza. Il cliente può fare pagamenti per un importo superiore di

quello che aveva in precedenza, facendo comunque rimanere il saldo in avere. Il momento in cui le somme

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vengono utilizzate è quando il cliente andrà a fare dei pagamenti. Se io non faccio pagamenti, non avrei

avuto utilizzo del credito è non avrei dovuto pagare interessi. Se la Ri.Ba va in insoluto viene riaddebitata

della scadenza originale. L’

con data valuta operazione è costosa solo nel momento in cui il soggetto va a

fare un pagamento e sopratutto solo sull'importo effettivamente utilizzato.

Data Data valuta Descrizione Importo Saldo

contabile Dare Avere Dare Avere

6/01 4/3 Accredito sbf 9.800 9.800

6/01 6/01 Giroconto 9.800 9.800

C/C Saldo precedente: 1000 (lo abbiamo supposto noi)

Data contabile Data valuta Descrizione Importo Saldo

Dare Avere Dare Avere

6/01 6/01 Giroconto 9.800 10.800

Sul conto corrente dell’impresa viene ricevuto l’accredito della relativa somma. Sempre in data 6 gennaio

l’importo viene girato sul conto dell’impresa. In questo modo l’impresa si vede accreditare la somma sul

conto corrente, aumenta il saldo avere, e può usare queste somme per fare dei pagamenti.

Qual è la differenza tra credito diretto e conto anticipi? La differenza è il fatto che sul conto anticipi si genera

uno scoperto per valuta. Quindi non c’è scoperto di tipo contabile perché accredito, e poi porto a zero. È per

valuta perché quando andremo a fare il calcolo degli interessi sul conto anticipi vedremo che la valuta di

addebito (6/01) porta il saldo liquido del conto anticipi in dare; e rimarrà in dare fino al 4/03. Quindi per tutto

il periodo e su tutta la somma matureranno interessi passivi. L’impresa pagherà su tutta la somma e per tutto

totalmente o parzialmente.

il periodo indipendentemente che questa somma sia usata dall’impresa

Se fossi un’impresa preferirei il metodo diretto perché costa meno, in quando pagherà interessi in saldo dare

solo se è in saldo dare. Se la banca concede tale modalità, è una sorta di trattamento di favore nei confronti

dell’impresa. Può chiedere esercizio.

Questo strumento di smobilizzo si usa se c’è Ri.ba. Però la Ri.ba non è più l’ unico strumento usato per

la

l’incasso crediti, perché le parti potrebbero aver convenuto un pagamento posticipato basato su un bonifico.

Riba chi inizia l’operazione é il creditore, mentre nel

1° aspetto: Nel caso della caso del bonifico è il

debitore. È diversa l’iniziativa.

2° aspetto: non essendoci la Ri.ba, verrà utilizzato uno strumento di smobilizzo basato su una caratteristica

tecnica diversa. Quindi non parleremo di anticipo su Ri.ba, ma anticipo su fatture.

L’anticipo su fatture presuppone che a scadenza il debitore paghi o con assegno (difficile che accada) o con

Si usa l’ anticipo su fatture quando è un bonifico.

bonifico.

genere nell’anticipo su fatture si usa la tecnica del conto anticipi: quindi si pagano interessi su tutta la

In

somma e per tutto il periodo ma le banche in genere non anticipano il totale importo, ma anticipano solo una

parte (70-80%).

Anticipo su fatture, su Ri.ba e sconto cambiario sono modalità che vanno a smobilizzare anticipare il credito.

Strumenti di smobilizzo del magazzino (pag. 309)

L’anticipazione garantita, come dice la parola, si ha quando, a fronte della

Si parla di anticipazione garantite.

concessione (anticipazione) del credito vi è la costituzione di una garanzia. In diritto privato esistono le

garanzie tipiche: pegno, ipoteca e fideiussione. Parlando di anticipazioni garantite, non si fa riferimento alla

fideiussione e ipoteca, ma solo al pegno. 63

Pegno e ipoteca sono garanzie di tipo reale perché basate su un bene. La fideiussione non è una garanzia

reale perché rappresenta un impegno nei confronti del beneficiario.

Il pegno può avvenire su due categorie principali di beni mobili:

l’anticipazione su merci non può essere

1. Merci: fatta su tutti i tipi di beni, ma può avvenire solo su

beni che siano di uso comune, facilmente vendibile in tempi brevi dalla banca in caso di mancato

rimborso del debitore. Quindi un bene con caratteristiche molto specifiche non può essere concesso

in pegno.

Il pegno su merci lo possiamo avere in caso di prodotti agricoli che non si deteriorano in modo

veloce oppure prodotti oggetto di invecchiamento o stagionatura.

Differenza fondamentale tra pegno e ipoteca: al di là del trattamento giuridico, è legata al fatto che il pegno

l’ipoteca

riguarda i beni mobili, mentre riguarda beni immobili.

 L’ipoteca non presuppone lo spossessamento del debitore. Nel caso di beni mobili invece

presuppone lo spossessamento del bene, ovvero il debitore deve perdere la disponibilità del bene.

 Secondo elemento richiama un principio del codice civile: il divieto del patto commissorio. Patto con

cui due soggetti, creditore e debitore, si accordano nel caso di inadempienza del debitore, che il bene

diventi proprietà del creditore. Il creditore non può diventare proprietario del bene. Questo per

tutelare la parte debole (debitore).

In caso di inadempimento il creditore andrà a vendere le merci. Ha necessità di merci che non abbiano

caratteristiche particolari, ma che siano facilmente vendibili. Essendo, la banca, nella disponibilità del bene,

deve sostenere i rischi legati alla conservazione del bene. Il rischio se lo assume la banca, i costi di

conservazione vengono anticipati dalla banca, ma poi vengono addebitati al debitore. Da questo punto di

vista, oltre al costo dell’interesse, c’è il costo dell’assicurazione.

Per la banca è più rischioso un anticipazione garantita o operazione di anticipo sui crediti? Quella sui crediti

e oltretutto c’è uno scarto di garanzia

perché in caso di pegno ho un bene fisico che posso facilmente vendere

La banca non riceve l’incasso diretto del credito, ma può

molto elevato. facilmente vendere i titoli o merci.

oppure dell’impresa.

2. Titoli: possono essere dell’imprenditore

Factoring pag. 317

Premessa: In generale esistono due modalità che vanno a definire in modo dicotomico la relazione che

riguarda la concessione di credito tra impresa e banca. Queste due modalità sono definite:

 Transaction banking é una modalità di impostazione del rapporto, basata sulla singola transazione, in

di volta in volta l’impresa

pratica che necessita di finanziamento o consulenza va a mettere in

le diverse banche. In questo modo l’ impresa

concorrenza va a vedere quale delle diverse banche offre,

a parità di servizio, il minor prezzo.

Le imprese che tendenzialmente hanno dimensioni più sostenute, tendono a non avere una banca con

rapporti privilegiati, ma scelgono di volta in volta quelle con servizi meno costosi. Questa modalità di

svolgimento del rapporto non è solo il risultato di una scelta della singola impresa, infatti, molto

spesso, tale comportamento è voluto dalle stesse banche, sotto l’aspetto del credito. Se la banca non ha

grandi dimensioni non può andare a finanziare totalmente l’impresa. Le banche sono costrette a

finanziare l’impresa per una quota piccola e ad obbligare l’impresa ad avere rapporti diversi con altre

un’impresa è affidata presso diverse banche e ciò

banche. Questa tecnica è detta multi affidamento:

impone all’impresa che non identifichi una sola banca ma diverse banche.

 rapporto duraturo, nel corso del tempo, tra impresa e banca. Un’impresa

Relationship banking è un

sceglie, una o poche banche, che sono destinatarie della richiesta dell’impresa in termini di credito e di

tutti gli altri sevizi. Privilegia più che il prezzo, il fatto di avere un rapporto duraturo con la banca.

Saper che se ci saranno delle difficoltà, quella banca, per effetto del rapporto duraturo, sarà più

morbida nell’andare a concedere delle facilitazioni. 64

In generale il relationship banking porta a dei vantaggi per entrambe le parti, nel senso che se esiste

un rapporto duraturo, la banca conoscerà meglio l’impresa. Saranno canalizzate, su quella banca,

tutte le operazioni di incasso. Oltre a ciò la banca si fa idea della complessiva operatività

dell’impresa e va a risolvere il problema delle asimmetrie informative. A questo punto, la banca,

essendoci un rapporto duraturo, conoscerà bene l’impresa e sarà in grado di fare un prezzo adeguato.

Questo per le imprese di piccole/ medie dimensioni.

Il factoring, nel contesto anglosassone, è stato pensato come una modalità di svolgimento del rapporto

orientata verso il relationship banking, si voleva risolvere il problema delle asimmetrie.

Nella tradizione anglosassone il factoring si è sviluppato come un rapporto tra banca e impresa, molto più

ampio e completo, perché oltre al servizio di anticipo, il servizio di factoring prevede ulteriori servizi legati

ad esempio alla fatturazione.

imprese non provvedono in autonomia all’emissione

Grazie al factoring le della fattura e alla gestione del

credito, ma lo esternalizzano al factor, in questo modo il factor aggiunge a un servizio finanziario di anticipo

una serie di servizi gestionali. Il vantaggio del factoring è che le imprese si liberano dei costi amministrativi

legati a questi profili, infatti avranno dipendenti che si occupano di queste attività.

In Italia il factoring nasce negli anni 80, le prime società di factoring erano operatori autonomi privati non

appartenenti al circuito bancario; si parla di operatori parabanacari perché svolgevano servizi di tipo

finanziario (anticipo) senza essere banche. Essendo operatori privati non legati alle banche, un soggetto se

aveva esaurito le possibilità di credito da parte della propria banca, aveva una via alternativa per finanziarsi.

Quindi il factoring è stata visto come via alternativa di finanziamento delle imprese rispetto al circuito delle

banche.

Poiché in Italia, per ragioni storiche, la parte gestionale aveva già presidio forte rappresentato dal

l’attività di factoring si è sviluppata in particolare sulle operazioni di

commercialista, nel nostro contesto,

anticipo, e non quella gestionale perché quella gestionale era assunta dai commercialisti.

Le società di factoring non raccogliendo risparmio, fornivano servizi di anticipo grazie ai finanziamenti

ottenuti dalle banche, ma a causa di ciò i clienti delle società di factoring subivano la doppia

per il capitale raccolto tra il factor e la banca e l’ altro

intermediazione, ovvero un doppio carico dei costi uno

rappresentava il costo gestionale del factor. Il Factoring ha un costo più elevato.

Essendo un’operazione atipica, lo schema giuridico che caratterizzava i primi contratti di factoring era quello

della cessione di credito, quindi il credito veniva ceduto dall'impresa alla società di factoring a fronte di

anticipo dell’importo. Solo dopo anni è stata fatta una legge apposita 52/1991, che ha disciplinato nello

specifico la cessione di crediti d’impresa. In particolare, se non diversamente pattuito, la cessione del credito

civilistica è pro soluto, quella delle imprese è pro solvendo.

Differenza tra pro soluto e pro solvendo: la cessione pro soluto libera il cedente (il creditore) da ogni

ulteriore rischio che il debitore ceduto non vada ad adempiere in modo corretto alle proprie obbligazioni.

Quella pro solvendo in caso di inadempimento il cessionario (la società di factoring) va a rivalersi sul

concedente.

La cessione dei crediti d’impresa prevede in generale lo schema della cessione pro solvendo, ma il factor, a

differenza della banca offre un servizio in più: servizio di cessione dei crediti pro soluto.

Un ulteriore servizio di tipo gestionale che veniva proposto è legato al fatto che operatore di factor non

essendo un operatore bancario pertanto non era tenuta al segreto bancario, quindi poteva fornire informazioni

sulla solvibilità di possibili clienti.

Il TUB ha introdotto il principio di despecializzazione delle banche, quindi le banche potevano andare a

fra le quali anche l’attività di

svolgere tutta una serie di servizi e attività che in precedenza non erano svolte

factoring.

Tutte le banche si sono mosse andando non a svolgere direttamente l’attività, ma andando ad acquisire la

partecipazione in società di factoring, già nate e attive, che avevano già clientela. Il vantaggio era quello di

avere un’operatività già in essere e di non avere la doppia intermediazione. 65

Sarà direttamente la banca a finanziare un soggetto senza applicare rincari. Le società di factor bancarie

avevano un vantaggio competitivo rispetto a quelle esterne che dovevano per forza passare per la doppia

intermediazione.

Il termine usato per documentare il segreto bancario fa riferimento al termine Chinese wall (muraglia

cinese): cioè anche se io sono operante per una banca, la banca nell’esercizio della propria operatività

ma l’entità legale banca è tenuta al segreto bancario, e gestionalmente devono

acquisisce delle informazioni,

essere previsti i chinese wall affinché l’informazione detenuta da un operatore della banca non vada a essere

trasmessa a un operatore del factor.

Il servizio di factoring è molto più completo di quello bancario a livello di terminologia, poiché il factoring

fa derivare dall’operatività anglosassone anche il modo in cui il servizio viene erogato e le condizioni. In

particolare noi possiamo avere :

l’accezione più completa di sviluppo del rapporto fra una società di factor e

1. Full factoring é

un’azienda.

2. Maturity factoring è privo del servizio di tipo finanziario é presente solo quello gestionale.

3. Invoice discounting il servizio è soprattutto finanziario, poco il resto.

in cui l’accessione dei crediti avviene solo salvo buon fine, cioè pro solvendo.

4. Record factoring

L’international factoring

5. che fa riferimento a operazioni di factoring in cui cedente e ceduto

appartengono a due stati diversi. ( si scambiano informazioni commerciali).

Strumenti di finanziamento a medio lungo termine

Lo strumento di finanziamento a medio lungo termine (per finanziare le immobilizzazioni):

Mutuo tradizionalmente fornito dalle banche (circuito indiretto);

Leasing;

Obbligazioni (circuito diretto);

Mutuo pag. 311

La maggior parte delle persone vede il mutuo come uno strumento destinato alle famiglie, ma in realtà non è

così. Il mutuo è uno strumento finalizzato al finanziamento di tutte le imprese.

Disciplina giuridica del mutuo:

Il mutuo trova disciplina sia nel codice civile (disciplina civilistica) sia nel TUB. Nel TUB, il mutuo viene

disciplinato nell’ambito del credito fondiario.

Il credito fondiario era una particolare tipologia di finanziamento destinato a imprese agricole che andavano

Nel contesto degli anno 30 c’era una netta

ad acquisire terreni nei quali svolgere la propria attività.

quindi c’erano banche che potevano erogare finanziamenti

distinzione tra credito a breve e credito a lungo, a

breve e altre che erogavano a lungo.

La forma tipica con la quale veniva erogato il credito a medio lungo era rappresentato dal credito fondiario,

questo è rimasto fino a quando è stato emesso il TUB. Il TUB ha eliminato la distinzione tra operatività delle

banche a breve e delle banche a lungo, quindi ogni banca poteva erogare sia credito a breve che a lungo. In

particolare c’è stata nuova vita per il credito fondiario, nel senso che diventa lo strumento giuridico con il

quale vengono a essere erogate la maggior parte dei prestiti a medio lungo termine.

l’

Il credito fondiario prevede erogazione di prestiti a medio/lungo termine garantiti da ipoteca su immobile.

Da un punto di vista giuridico, i mutui possono essere classificati come:

Fondiari, che sono disciplinati da TUB (disciplina giuridica o fondiaria);

1. Chirografari, sono sprovvisti di ipoteca. Non rientrano nella categoria di credito fondiario perché il

2. credito fondiario presuppone la presenza dell’ipoteca. Questa tipologia di mutuo non è concessa alle

famiglie. (Disciplina civilistica);

Ipotecari, sono mutui a medio/lungo termine garantiti da ipoteca e disciplinati dal codice civile;

3. 66

Il credito fondiario

= “Il credito fondiario ha per oggetto la concessione, da parte di banche, di finanziamenti a medio-lungo

Def di primo grado su immobili”.

termine garantiti da ipoteca

Ipoteca di primo grado: Vuol dire essere, da parte del creditore bancario, il primo il classifica nella

garantiti da quell’immobile.

successione di soggetti che sono

Per essere qualificato come credito fondiario, non è sufficiente ipoteca di 1° grado su immobile, ma è

necessario un secondo requisito stabilito dal CICR: il fatto che si vada a determinare un rapporto tra il valore

dei beni ipotecati e il valore massimo dei finanziamenti da erogare. Quindi se noi facciamo un rapporto fra

questo rapporto non può essere superiore all’80%.

valore del prestito e valore della garanzia

È possibile da parte di una banca l’erogazione di prestiti anche con rapporto tra prestito e garanzia superiore

all’80%, non è vietato, ma non saranno crediti fondiari e quindi saranno trattati con la normativa civilistica.

Il valore del rapporto tra valore del finanziamento e valore della garanzia viene definito nella termine

anglosassone come loan to value.

L’80 percento definito dal CICR si basa proprio sul fatto che il finanziato non si presenta alla banca

totalmente privo di denaro per l'acquisto dell'immobile, ma si presenta dalla banca avendo già acquisito il

20% dell’ immobile ( quel soggetto è stato in grado in passato, di risparmiare).

Nel contesto statunitense questo vincolo non esiste, e sono state erogate nell'epoca d'oro mutui con dei loan

cio’ significa

to value pari a 120-130% che le banche non andavano soltanto a finanziare l'acquisto

dell'immobile, ma anche l'arredamento. Quindi andavano a finanziare dei soggetti che nel passato non

avevano dimostrato capacità pregressa di risparmio.

Il credito della banca relativo a finanziamenti con clausole di indicizzazione è garantito fino a concorrenza

dell’importo effettivamente dovuto per effetto di queste clausole. Nel momento in cui si va a iscrivere

ipoteca è necessario anche indicare il valore complessivo del credito e, per clausole di indicizzazione non è

possibile, a priori, definire quale sarà il suo ammontare definitivo.

È possibile ridurre il valore dell’ipoteca per ogni quinto di prestito originario rimborsato.

Clausole di risoluzione del contratto: La banca può invocare come causa di risoluzione del contratto il

ritardato pagamento quando lo stesso si sia verificato almeno sette volte, anche non consecutive.

Costituisce ritardato pagamento quello effettuato tra il 30esimo e il 180esimo giorno dalla scadenza della

rata.

Con la risoluzione del contratto, la banca può richiedere l’integrale rimborso del prestito al mutuatario e se

questi non ha il denaro disponibile, la banca può iniziare il procedimento esecutivo di espropriazione

immobiliare (avendo la garanzia ipotecaria) con successiva vendita all’asta, ottenendo il ristoro del credito

ancora dovuto. Tutto questo fino al 2016, perché nel 2016 è stata recepita nel TUB la direttiva MCD.

La direttiva si è posta l’obiettivo di definire un quadro comune a livello europeo per quanto riguarda i

contratti di credito ai consumatori relativi a beni immobili residenziali. Uno degli aspetti più controversi

riguarda il divieto per gli Stati di impedire alle parti di convenire che la restituzione o il trasferimento della

garanzia reale siano sufficienti a rimborsare il credito.

Come è stato gestito questo problema? una possibilità poteva essere quella di andare a modificare il codice

civile eliminando il divieto del patto commissorio. L' alternativa che invece è stata approvata, che è stata

recepita nel TUB per i mutui residenziali, è l'introduzione del patto Marciano, non espressamente vietato

mentre è vietato il “patto

dalla disciplina civilistica, e ritenuto legittimo dalla giurisprudenza prevalente,

commissorio”.

Differenza tra patto commissorio e patto marciano:

- Patto commissorio: creditore e debitore convengono che, in caso di mancato pagamento, il bene dato in

pegno o in ipoteca passi in proprietà del creditore è vietato ed è un limite posto a tutela del debitore,

perché il valore della garanzia è, in genere, più elevato di quello del prestito. 67

- Patto marciano: in caso di inadempimento del debitore il creditore diventa proprietario del bene

ricevuto in garanzia, prevedendo, tuttavia:

 L’obbligo di stima del bene;

 versamento al debitore, da parte del creditore, dell’eventuale differenza tra il valore stimato

Il

del bene e il credito residuo;

L’applicazione del patto marciano è possibile in caso di inadempimento di

Recepimento del patto marciano:

18 rate.Il ritardato pagamento (compreso tra 30 e 180 giorni) non costituisce inadempimento.

Vi è l’obbligo di stima da parte di perito scelto di comune accordo dopo l’inadempimento e il creditore deve

versare al debitore l’eventuale differenza tra il valore del bene e il credito residuo.

C’è il mantenimento dell’alternativa procedura esecutiva (esproprio e vendita all’asta) per il ritardato

pagamento di almeno 7 rate.

Poiché per iscrivere l’ipoteca è necessario un atto pubblico o una scrittura privata

Forma del mutuo:

autenticata, quindi il contratto di mutuo deve avere quella forma. La forma di atto pubblico o scrittura privata

autenticata consente di attribuire al contratto la caratteristica di esecutività. Essendo esecutivo non è

necessario passare per il tribunale, è sufficiente la forma esecutiva per consentire lo sviluppo della procedura

esecutiva.

Estinzione anticipata: ha subito dei cambiamenti nel corso del 2007. I debitori possono estinguere

anticipatamente, in tutto o in parte, il proprio debito corrispondendo esclusivamente un compenso

onnicomprensivo per l’estinzione contrattualmente stabilito.

Il debitore ha interesse a rimborsare prima per risparmiare interessi. Per sfruttare tale possibilità il debitore

doveva pagare una penale (2-3% del valore del mutuo). Questa norma rimane, ma convive con la legge

40/2007 (“Decreto Bersani”), secondo la quale è nullo ogni patto che preveda a carico del mutuatario

prestazioni per l’estinzione anticipata o parziali di un mutuo immobiliare stipulato, per l’acquisto di unità

immobiliari adibite:

a) ad abitazione;

b) allo svolgimento di attività professionali od economiche da parte di persone fisiche.

Il combinato disposto delle norme prevede quindi ancora compensi onnicomprensivi per le persone

giuridiche in caso di estinzione anticipata.

Legge 40/2007 (“Decreto Bersani”), incorporata nel TUB, ha

Portabilità del mutuo: La introdotto la

possibilità di trasferire senza oneri il proprio finanziamento da una banca a un’altra che offra condizioni

ritenute migliori.

Quindi in caso di mutuo, apertura di credito o altri contratti di finanziamento bancari e finanziari, la

non preclude al debitore l’esercizio delle facoltà dell’art. 1202 del codice civile,

pattuizione di un termine “il debitore che prende a

ovvero, la surrogazione per volontà del debitore. La surrogazione si ha quando

mutuo una somma di denaro o altra cosa fungibile al fine di pagare il debito, può surrogare il mutuante nei

diritti del creditore, anche senza il consenso di questo”.

La surrogazione comporta il trasferimento del contratto di mutuo esistente, alle condizioni stipulate tra il

l’esclusione di penali e altri oneri di qualsiasi natura.

cliente e la banca subentrante con

In caso di surrogazione, il mutuante surrogato subentra nelle garanzie accessorie, personali e reali al credito

.

In caso di surrogazione non si applica l’imposta

surrogato. sostitutiva

E’ nullo ogni patto con cui si impedisce o si rende oneroso per il debitore l’esercizio della facoltà di

surrogazione. 68

Frazionamento del mutuo: Per la costruzione di immobili di dimensione significativa, le imprese edili

ottengono mutui di tipo fondiario, garantiti da ipoteca sul terreno e sull’immobile da costruire.

Le somme di questi mutui vengono erogati al raggiungimento di determinati SAL (Stati Avanzamento

Lavori) pattuiti con l’impresa edile.

In caso di immobili residenziali suddivisi in diverse unità, l’impresa può ottenere il frazionamento del mutuo,

definendo in quale misura il debito (e l’ipoteca) vengono ripartiti tra le diverse unità. Dopo il frazionamento

.

il mutuo iniziale risulterà suddiviso in tanti mutui indipendenti, riferiti a ogni unità

L’accollo del mutuo stipulato dal costruttore L’accollo è un istituto giuridico disciplinato dal codice civile.

E’ un contratto tra il debitore (accollato) e un terzo (accollante) col quale quest’ultimo assume a proprio

carico l’onere di procurare il pagamento al creditore (accollatario) L’adesione

Il creditore può aderire alla convenzione rendendo irrevocabile la stipulazione a suo favore. del

creditore determina la liberazione del debitore originario solo se ciò costituisce condizione espressa nella

pattuizione o se il creditore dichiara espressamente di liberarlo.

Si può verificare in caso di acquisto dal costruttore di un’unità abitativa. Con l’accollo cambia il debitore del

mutuo, poiché al costruttore subentra l’acquirente dell’unità abitativa.

Spesso i costruttori spingono per l’accollo, perché consente loro di ripartire sugli acquirenti una quota delle

spese sostenute per la concessione del mutuo iniziale.

impresa edili nel momento in cui vende l’immobile di libera dalla corrispondente quota di mutuo che ha

L’

in precedenza frazionato.

Disciplina civilistica del mutuo

il mutuo è il contratto con cui una parte consegna all’altra

Def: una certa somma di denaro o di altre cose

fungibili e l’altra si obbliga a restituire altrettante cose della stessa specie e quantità. Salvo diversa volontà

delle parti, il mutuatario deve corrispondere gli interessi al mutuante, se sono convenuti interessi usurari la

clausola è nulla e non sono dovuti interessi.

Restituzione rateale: Se è stata convenuta una restituzione rateale delle cose mutuate e il mutuatario non

adempie l’obbligo del pagamento anche di una sola rata, il mutuante può chiedere l’immediata restituzione

dell’intero. Ciò significa che nella disciplina civilistica anche solo un mancato pagamento può determinare

causa di risoluzione. Nel fondiario prima del 2016 erano 7 rate e dopo CMD 18 rate.

Se il mutuatario non adempie l’obbligo del pagamento degli interessi, il mutuante può chiedere la risoluzione

del contratto.

Nel complesso, la disciplina del credito fondiario è più tutelante nei confronti del mutuatario rispetto a quella

civilistica.

Mutui indicizzati a tasso variabile

E’ possibile realizzare l’indicizzazione finanziaria di un mutuo legando l’andamento degli interessi praticati

a un paniere di tassi riportati nel contratto come parametri di indicizzazione.

Esempio: EURIBOR + spread.

Per la banca non si pone necessità di coprirsi dal rischio di tasso:

Attivo: tasso variabile

Passivo: tasso variabile

E’ importante conoscere l’intervallo temporale tra la variazione del parametro e il momento di effettivo

la periodicità dell’adeguamento (es: adeguamento mensile; ogni mese

adeguamento contrattuale, nonchè

cambia la rata).

Gestionalmente per la banca è abbastanza comodo erogare mutui a tasso variabile perché per la banca non si

pone un rischio di tasso. 69

nell’attivo abbia solo dei mutui. Se eroga mutui a tasso fisso per 20

Mutuo a tasso fisso:Immaginiamo che

anni i sui ricavi saranno rappresentati da un flusso di interessi.

Come le banche fanno a proteggersi dal rischio di tasso nell’erogazione di mutui a tasso fisso?

Nei mutui a tasso fisso, la banca fissa il tasso tenendo conto del tasso IRS (Interest Rate Swap) sulla stessa

scadenza.

Il tasso IRS è il tasso legato a un contratto derivato, con il quale 2 controparti si scambiano periodicamente,

L’IRS è una

per un arco temporale convenuto, flussi calcolati a tasso fisso e flussi calcolati a tasso variabile.

particolare tipologia di contratto SWAP. Il contratto swap è un contratto che in generale ha una durata nel

tempo, è un contratto prolungato. In particolare l’IRS presuppone che ci siano due controparti, banca small e

banca big che per una certa durata decidono di scambiarsi dei flussi di cassa. Flussi di cassa che vengono

calcolati su un certo capitale. Tale capitale è detto capitale nozionale, è un capitale che non sarà mai oggetto

di scambi, serve solo a calcolare dei flussi di interesse. Quindi il capitale nozionale ci dà la dimensione del

contratto, ma è solo un riferimento per il calcolo degli interessi.

Se la banca presta a lungo (mutuo) a tasso fisso, vuole potersi finanziarsi a tasso fisso su una scadenza

corrispondente.

Stipulando un IRS con una controparte, la banca paga il tasso fisso e incassa il tasso variabile (euribor).

La controparte è spesso rappresentata da grandi banche internazionali attive nell’assunzione del rischio di

tasso, che si finanziano prevalentemente a tasso fisso con emissioni di obbligazioni.

che si siano due banche: una di grande dimensione e l’altra di piccola dimensione.

Immaginiamo La banca di

piccola dimensione non vuole assumersi il rischio di interessi e quindi usa un contratto derivato per trasferire

ad un altro soggetto che invece vuole assumersi il rischio, una certa quantità di rischio ti tasso.

Il tasso fisso dell’IRS sulla scadenza convenuta è la base per il pricing del mutuo a tasso fisso. Al tasso IRS

la banca aggiunge lo spread legato alla remunerazione della propria attività e al rischio di insolvenza. Il tasso

IRS può essere considerato una stima aggiornata delle aspettative sui tassi nel lungo termine.

Con IRS la banca vuole avere entrate a tasso variabile e uscite a tasso variabile e lo fa aggiungendo nello

stato patrimoniale entrate a tasso variabile e uscite a tasso fisso. In tale modo, la banca ha trasformato una

posizione originale di fisso-variabile in una posizione che di fatto è variabile- variabile. A questo punto la

banca small andrà a sottoscrivere un contratto derivato con X tale da generare delle entrare calcolate a tasso

variabile e uscite a tasso fisso. Con chi fa il contratto? Con banca che invece vuole volutamente assumersi e

speculare sui tassi. Quest’ultima avrà entrate a tasso fisso e uscite a tasso cariabile.

Stipulando un IRS con una controparte (banca big), la banca paga il tasso fisso e incassa il tasso variabile. La

internazionali attive nell’assunzione del rischio di tasso,

controparte è spesso rappresentata da grandi banche

che si finanziano prevalentemente a tasso fisso con emissioni di obbligazioni

L’obiettivo della banca small è attuare una trasformazione di matching in cui aveva entrate a tasso fisso e

uscite a tasso variabile, andando a aggiungere nello stato patrimoniale uscite a tasso fisso e entrate a tasso

variabile in modo da compensare i redditi derivanti dal mutuo con il costo del contratto IRS. Quindi per

effetto dell’IRS

effetto del muto ho entrate a tasso fisso per ho uscite a tasso fisso. Per effetto della raccolta

variabile, per effetto dell’ IRS variabile. Cos’è successo? Un

avrò uscite a tasso ho delle entrate a tasso

matching tra i tassi. 70

Logica sottostante al processo: nei contatti IRS la banca big paga interessi a tasso variabile incassati dalla

small, e la banca small paga interessi a tasso fisso alla banca big.

Quali sono i tassi variabili e fissi?

Il variabile deve variare nel tempo e legato al costo della raccolta cioè tasso euribor a sei mesi applicato al

capitale nozionale. È flusso che dalla big va nella small.

Il tasso fisso invece per definizione sarà fisso per tutta la durata del rapporto. È oggetto di negoziazione tra

banca small e big.

caricherà su se stessa delle uscite a tasso fisso. L’uscita sarà sempre la stessa perché calcolata

La banca small

sul capitale di nozione, a tasso fisso.

Perché tutto questo? Cosa rivela ai fini del mutuo? In questo modo a banca sa sempre a quale tasso fisso

saranno le sue uscite e, a questo punto, deciderà il tasso sul mutuo sulla base del tasso IRS. Il tasso IRS

costituisce il tasso per costituire il prezzo di mutuo a tasso fisso.

La scelta tra tassi fissi e variabili: Per il mutuatario (impresa o persona fisica) è più rischioso un tasso di

interesse fisso o variabile? Poiché le entrate del mutuatario (stipendi, ricavi) sono slegati dall’andamento

generale dei tassi, il tasso fisso consente la minimizzazione del rischio. Spesso le banche nei periodi con

cercano di proporre mutui a tassi variabili: le rate sono più “appetibili” per il cliente, tassi ridotti

tassi ridotti

consentono di aumentare il volume del prestito concesso mantenendo il valore delle prime rate a livelli

“accessibili per il cliente”. I successivi rialzi dei tassi di interesse (connessi al ciclo macroeconomico)

possono portare il mutuo e le rate a valori insostenibili per il cliente.

Mutui ibridi: rata fissa e tasso variabile, cap, floor, collar

In ogni periodo si calcola la quota interessi tenuto conto del nuovo livello dei tassi e del debito residuo,

mentre la rata è fissa, in ogni periodo muta la quota interessi e la quota capitale (calcolata per differenza). Se

i tassi aumentano, aumenta la quota interessi e diminuisce la quota capitale rimborsata. Se i tassi si riducono,

si riduce la quota interessi e aumenta la quota capitale rimborsata

Se il livello medio dei tassi si mantiene a un livello superiore a quello in essere al momento della stipula del

mutuo, il rimborso diviene più lento e giunti alla scadenza originale rimane ancora del debito da rimborsare.

Per estinguere il mutuo si effettua un versamento finale (debito residuo) oppure si continua a pagare la

medesima rata fino a quando non si annulla integralmente il debito residuo.

Se invece i tassi si sono mediamente ridotti il rimborso del capitale avviene in modo più veloce rispetto alla

scadenza originaria. Nell’ambito dei mutui a tasso variabile una modalità utile per limitare il rischio di

Mutuo con cap e/o floor:

tasso subito dal mutuatario è rappresentata dal cap, ovvero di un limite massimo del tasso di interesse.

La presenza di un cap rappresenta un beneficio per il debitore che deve riconoscere alla banca (in genere il

costo del cap viene incluso nello spread creditizio). Il beneficio da riconoscere alla banca è il costo di un

contratto derivato (chiamato cap) da attivare per coprirsi in caso di crescita dei tassi oltre al livello massimo

definito. In genere oltre al cap è prevista la presenza di un floor, ovvero di un livello minimo di tasso.

Il floor rappresenta un beneficio per la banca che deve essere riconosciuto al cliente. In genere si abbina un

floor a un cap per ridurre il costo di quest’ultima opzione a carico del cliente. Un mutuo che prevede sia il

cap, sia il floor è definito collar. 71

Le altre componenti di costo di un mutuo

1. Imposta sostitutiva (sostituisce le imposte di bollo, di registro, ipotecarie e catastali): 0,25% su tutti i

finanziamenti con durata superiore a 18 mesi; in caso di mutuo per immobile abitativo e il proprietario

non abbia i requisiti per usufruire delle agevolazioni “prima casa” l’imposta sostitutiva è pari al 2%.

Costo dell’istruttoria:

2. per la concessione del prestito la banca deve impiegare tempo e risorse per

compiere una istruttoria per verificare la capacità di credito e di rimborso del cliente; queste spese sono

addebitate al cliente. è rappresentato dal costo del perito incaricato di valutare l’immobile dato

3. Costo della perizia di stima:

in garanzia dell’ipoteca; la cancellazione dell’ipoteca avviene per i

4. Spese notarili: onorario del notaio, iscrizione

mutui bancari senza l’intervento del notaio

5. Costo delle polizze assicurative: spesso le banche richiedono polizze assicurative sul bene dato in

garanzia o assicurazioni sulla vita del mutuatario. Si tratta di una politica commerciale scorretta.

Benefici fiscali Per le persone fisiche, se ci sono i presupposti per le agevolazioni prima casa, è possibile

detrarre annualmente il 19% della quota interessi dal totale delle imposte in sede di compilazione della

dichiarazione dei redditi (max 4.000 euro di interessi all’anno).

Per le imprese gli oneri finanziari sono deducibili (cioè riducono l’imponibile sul quale l’impresa paga le

imposte), ma sono deducibili solamente ai fini IRES, non ai fini IRAP.

ISC

La delibera del CICR del 4/3/2003 impone alle banche di indicare nei contratti finanziari un indicatore

sintetico di costo comprensivo degli interessi e degli oneri che concorrono a determinare il costo effettivo

dell’operazione, rimandando alla Banca d’Italia il compito di determinare tale tasso. La Banca d’Italia col

“Provvedimento in materia di trasparenza delle operazioni e dei servizi bancari” (provvedimento del 2003

integrato da successivi aggiornamento) prevede che l’ISC per i mutui fondiari sia calcolato in modo

conforme al TAEG (Tasso annuo effettivo globale).

Leasing (locazione finanziaria) pag. 313

Si tratta di uno strumento dedicato sia alle imprese che alle persone fisiche. un’

Per le aziende di piccola e media dimensione il leasing rappresenta alternativa al mutuo per il

finanziamento a medio lungo termine delle immobilizzazioni.

E’ un contratto col quale un soggetto (locatore) si impegna a cedere in

Def= locazione un bene da questo

prodotto o acquistato da un fornitore contro pagamento di canoni periodici da parte di un altro soggetto

(locatario) che al termine del contratto ha la facoltà di acquistarlo a un prezzo prefissato al momento della

stipula del contratto.

Differenza tra il leasing (locazione finanziaria) e una locazione: la differenza risiede nella presenza di

un’opzione di riscatto finale che manca nella locazione (affitto). Quest’opzione è presente invece nel

leasing, che va a costituire cosi una delle differenze principali. Nei contratti di leasing vi è la possibilità,

alla fine del contratto, di diventare proprietario del bene. La struttura tipica prevede momento di stipula

del contatto, una serie di canoni periodici e al termine del periodo contrattuale, l’opzione di riscatto.

Differenza tra il leasing (locazione finanziaria) e vendita con riserva di proprietà: nel leasing finché non

si esercita l’opzione di riscatto finale, il proprietario è il locatore (quindi la società di leasing), nella

vendita con riserva di proprietà la proprietà è del venditore finché non viene pagata ultima rata. Non è la

non si versa l’ultima rata abbiamo inadempimento contrattuale.

stessa cosa perché nella vendita a rate se

Nel leasing il riscatto è una vera e propria opzione. 72

Nel contatto di leasing il locatore rimane proprietario del bene e a seconda della tipologia del contatto di

leasing potranno essere previsti a carico del locatore una serie di servizi legati alla manutenzione del bene

che diversamente, se fosse finanziato con mutuo, sarebbero a carico del locatario.

Il successo del leasing è dovuto alle formule di assistenza, alle formule flessibili, e per i vantaggi fiscali.

Esistono diverse tipologie di leasing:

1. Operativo: Si tratta di un contratto di natura bilaterale stipulato tra locatore e locatario, dove il locatore

rappresenta il produttore del bene stesso, oppure è una finanziaria facente parte del gruppo del locatore.

prevale l’obiettivo di fornire, oltre che la

In questa tipologia di leasing disponibilità del bene, una serie

di servizi aggiuntivi.

I contratti di leasing operativo hanno durata tra i 4/5 anni. Al termine del periodo stipulato vi è la

possibilità di riscattare il bene, oppure lo si può restituire.

2. Finanziario: é contratto trilaterale, in quanto vi è il fornitore del bene (chi lo produce), un locatore

un locatario (gode dell’utilizzo del bene).

(società di leasing) e Si tratta si un contratto che realizza un

collegamento negoziale, in quanto vi sono due contratti distinti ( locatore acquista dal fornitore il bene

e poi lo concede in leasing al locatario..). In questa tipologia di leasing prevale lo scopo di far acquisire

al locatario la proprietà del bene, ciò fa si che si tratti effettivamente di una modalità alternativa al

mutuo. Non è prevista una componente legata ai servizi e la società di leasing svolge attività

finanziaria.

Durante il contratto, la mera titolarità giuridica del bene rimane al locatore, ma tutti gli oneri (costi di

impianto, di collaudo, manutenzione) e gli altri rischi vengono assunti, in deroga ai principi giuridici

della proprietà, dal locatario e quindi i canoni pagati sono paragonabili alla rate del mutuo (deroga res

perit domino).

L’obiettivo dell’operazione è fornire uno strumento alternativo al mutuo, ma caratterizzato da un

vantaggio fiscale.

Al termine del contratto il locatario può riscattare il bene pagando il prezzo convenuto al momento

della stipula, in genere ampiamente inferiore al corrispondente valore di mercato. Poiché la quota di

riscatto è modesta e inferiore al valore di mercato, in genere il locatario riscatta il bene (pur non

essendo contrattualmente obbligato).

Il vantaggio fiscale del leasing rispetto al mutuo

Ipotesi di acquisto di un bene attraverso il mutuo: dal reddito annualmente si deducono gli interessi la quota

di ammortamento.

Ipotesi di acquisto di un bene attraverso il leasing: dal reddito si deduce il canone purché il canone di leasing

pari o superiore alla metà dell’ammortamento

sia ordinario del bene. Immaginiamo un bene con quota

ammortamento annua del 20%. Durata 5 anni. Affinché i canoni siano fiscalmente deducibili, il contatto di

leasing deve avere durata di 2 anni e mezzo.

Il vantaggio fiscale del leasing, rispetto all’operazione di acquisto finanziato col mutuo, è rappresentato dalla

più veloce deducibilità dei canoni rispetto alle quote di ammortamento che si potrebbero dedurre dal reddito

in caso di acquisto diretto del bene finanziato col ricorso al mutuo. La più veloce deducibilità consente, a

parità di condizioni:

 ridurre l’imponibile nei primi di possesso del bene, e quindi,

Di di ridurre le imposte.

 Quando il contratto di leasing si sarà concluso, un minor carico fiscale rispetto a quello che si

avrebbe avuto in caso di acquisto diretto finanziato con mutuo.

 Un vantaggio di tipo finanziario è relativo al pagamento di imposte in modo differito, ma non si

riduce il carico fiscale complessivo.

 Miglioramento degli indici di bilancio perché fino al riscatto non ci sarà il bene iscritto nello SP e

a differenza del mutuo (CE → interessi SP→

non comparirà il debito nel passivo passivi, mutuo). 73

Per i beni immobili il periodo è stato minimo di 8 anni rispetto ad un periodo di ammortamento ordinario di

33 anni, in quanto l’aliquota per l’ammortamento degli immobili è tra il 3 e 4 %.

E puo’ essere:

3. Leasing immobiliare: è tipicamente finanziario.

 se oggetto del contratto sono immobili già esistenti. E’ una

Leasing immobiliare costruito:

normale operazione di leasing finanziario, in cui il proprietario dell’immobile (alienante) è il

fornitore del bene. C’è compravendita seguita da contatto di leasing;

 l’immobile non esiste ma deve essere fatto costruire dalla

Leasing immobiliare costruendo:

società di leasing. È un contratto di appalto.

4. Leasing abitativo. Introdotto dalla legge di stabilità del 2016. Si tratta di uno strumento finalizzato a

l’acquisizione dell’abitazione e prevede

favorire una serie di agevolazioni per far sviluppare tale

strumento.

proprietario è la società di leasing, in caso di inadempimento non c’è la necessità di escutere il bene e

Il

andare all’asta perché la proprietà rimane alla società di leasing, quindi la procedura prevista è lo

sfratto; è un’ anticipazione del patto marciano.

Vantaggi fiscali: sono possibili 8000 euro deducibili all’anno con aliquota 19%.

Credito ai consumatori

Il TUB obbliga a indicare il TAEG e il tasso nominale (TAN) nel contratto e nelle proposte pubblicitarie

relative al Credito ai consumatori.

“una persona fisica che agisce per estranei all’attività imprenditoriale

Consumatore: scopi o professionale

eventualmente svolta”

“contratto con cui un

Contratto di credito: finanziatore concede o si impegna a concedere a un consumatore

un credito sotto forma di dilazioni di pagamento, di finanziamento o di altra analoga facilitazione

finanziaria”.

Le norme relative al “credito ai consumatori” non si applicano, tra gli altri, ai finanziamenti:

 “destinati all'acquisto o alla conservazione di un diritto di proprietà su un terreno o su un immobile

edificato o progettato”.

 “garantiti 5 anni”.

da ipoteca su beni immobili aventi durata superiore ai

Il TAN è il tasso nominale del prestito ovvero il tasso sulla base del quale sono calcolati gli interessi sul

finanziamento. Il TAN rappresenta il costo percentuale annuo del credito in relazione alla sola componente

di interessi. La concessione di un prestito è però spesso accompagnata da ulteriori oneri (spesa di istruttoria,

assicurazioni, perizie etc, oneri fiscali etc.) che innalzano il costo effettivo del credito.

Il TAEG rappresenta il costo percentuale annuo effettivo del credito ai consumatori, comprensivo non solo

degli interessi (già compresi nel TAN) ma anche di tutti gli altri oneri accessori. Se un’operazione non

prevede interessi, è detta “a tasso zero” (cioè ha TAN pari a zero), ma può prevedere altri oneri; questo

comporta un TAEG diverso da zero. La formula per calcolare il TAEG è quella del TIR sia per operazioni

infrannuali, sia pluriennali, ed è basata sulla attualizzazione composta. In generale, viene a ricomprendere gli

oneri relativi a:

1. Interessi (e rimborso del capitale

2. Spese di istruttoria e apertura della pratica

Spese di riscossione per l’incasso delle rate

3.

4. Spese per assicurazioni e/ o garanzie imposte dal creditore

Costo dell’attività di mediazione svolta da un altro soggetto

5.

L’inclusione di tali costi (effettivamente sostenuti per avere accesso al credito) determina l’incremento del

costo % annuo dovuto all’utilizzo di un capitale altrui. 74

Il TAEG è comprensivo degli interessi e di tutti i costi, inclusi gli eventuali compensi di intermediari del

credito, le commissioni, le imposte e tutte le altre spese che il consumatore deve pagare in relazione al

contratto di credito e di cui il finanziatore è a conoscenza, escluse le spese notarili.

Nel TAEG sono inclusi i costi, di cui il finanziatore è a conoscenza, relativi a servizi accessori connessi con

il contratto di credito e obbligatori per ottenere il credito o per ottenerlo alle condizioni offerte. Il calcolo del

TAEG è fondato sull’ipotesi che il contratto di credito rimarrà valido per il periodo di tempo convenuto e che

il creditore e il consumatore adempiranno ai loro obblighi nei termini ed entro le date convenuti nel contratto

di credito.

E’ il tasso incognito (i) che rende nullo il VAN:

Il primo flusso (F0 ) è positivo e rappresenta l’accredito del finanziamento al netto degli oneri accessori. I

successivi flussi sono negativi e rappresentano le rate per il rimborso del prestito (comprensive degli

interessi, del rimborso del capitale, e delle spese accessorie).

Il credito ai consumatori è volto a finanziare l'acquisizione di beni di consumo da parte delle persone fisiche.

Il credito al consumo è separato nel TUB rispetto al credito fondiario, il credito fondiario ha una sua

specifica normativa, mentre un altra sezione del TUB è destinata al credito ai consumatori.

In generale noi possiamo identificare tre macro categorie di beni di consumo:

1. Beni di consumo durevole: sono beni che hanno un ciclo di utilizzo particolarmente protratto, non si

parla propriamente di beni di investimento però è sempre un bene di consumo che ha un orizzonte

temporale di utilizzo particolarmente durevole.

2. Beni di consumo semi-durevoli: l'utilizzo di questi beni è ripetuto nel tempo, ma su degli orizzonti

temporali più ridotti, sono beni di questo tipo tutti quelli del settore tecnologico, le auto.

3. Beni di consumo immediati: sono i beni che esauriscono la loro utilitàà nel momento in cui vengono

utilizzati, per esempio la benzina, il cibo, un biglietto del cinema, le vacanze.

Anche se noi parliamo, utilizzando la vecchia terminologia, di beni di consumo, lo strumento nasce per

finanziare beni di consumo durevole o semi durevole e in qualche misura per finanziare beni di consumo

immediato.

Origine: Il credito ai consumatori si è sviluppato solo recentemente in Italia mentre in altri contesti esisteva

da molto, questo è dovuto all’ offerta bancaria e

già al comportamento delle persone.

l’ obiettivo era quello

Le banche hanno per molto tempo malvisto strumenti di questo tipo perché di andare a

finanziare le imprese con strumenti di finanziamento a breve termine e non le persone fisiche, infatti per

molto tempo le persone fisiche, salvo per qualche piccola eccezione, non venivano finanziate dalle banche

nel momento in cui queste si rivolgevano alle banche per scopi diversi dall' attività professionale.

Negli anni 1970, chi andava a chiedere un finanziamento per un auto, anche se la utilizzava per lavoro, non

era ben visto dal sistema bancario, aveva difficoltàà ad ottenere quel finanziamento perché era un contesto

che non vedeva di buon occhio lo strumento di credito ai consumatori. Esisteva solo uno strumento molto

antico, che è la cessione del quinto dello stipendio.

Nel contesto anglosassone gli strumenti di credito ai consumatori sono stati utilizzati molto prima rispetto al

nostro contesto sia per la predisposizione delle banche, ma anche per la predisposizione delle persone fisiche.

Le generazioni passate erano molto più inclini al risparmio rispetto a quelle odierne, quindi la maggior parte

persone era molto vicina all’ idea di risparmiare che non all’

delle idea di farsi finanziare il consumo. Non

c’era offerta e non c'era neanche tantissima domanda. 75

La sobrietà dei consumi e la presenza di opportunità lavorative nella propria zona avevano limitato un po'

l'esigenza del ricorso a questi strumenti.

bancario era poco propenso all’

Il contesto utilizzo di questi strumenti, quindi sono nati solamente negli anni

1980 seguendo lo schema del factoring e del leasing. Come già visto per il leasing e il factoring, i clienti

della società di credito al consumo subirono il problema della doppia intermediazione, nel senso che non

potendo raccogliere direttamente il risparmio presso il pubblico, dovevano rifornirsi presso altri intermediari

e quindi ciò si traduceva in un più elevato costo di questi strumenti rispetto a quello che poteva essere offerto

dal sistema bancario.

Negli anni 1980 sono nati molti operatori, inizialmente l'iniziativa è stata sopratutto di tipo francese e poi

sono nati anche di tipo italiano, ma quando il TUB ha reso possibile anche ad operatori bancari fornire questi

strumenti, c'è stato un consolidamento nell'ambito del settore.

Il credito al consumo mantiene ancora una diffusa parte di società indipendenti che si rivolgono

principalmente a persone fisiche che nel passato si sono rese cattivi pagatori, questo ovviamente ha dei costi

del credito più elevati rispetto al costo offerto dal sistema bancario tramite le società da queste controllate.

Una recente modifica in questo senso c'è stata con la direttiva CMD, che è quella che ha introdotto il patto

marciano. Questa direttiva parla proprio di consumer mortgage directive, quindi è una direttiva che è

destinata ai consumatori nel momento in cui ottengono dei mutui ipotecari.

Cosa è necessario illustrare con riferimento alle forme tecniche del credito ai consumatori. Una prima

importante distinzione è fra:

 Credito finalizzato o credito collegato: è un prestito collegato a un particolare bene. Quando andiamo

da un concessionario a comprare un automobile e ci viene concesso un finanziamento, si tratta di un

finanziamento specificatamente collegato all’ acquisto di un determinato bene.

 Credito non finalizzato o credito non collegato: è un prestito personale che viene erogato ad un

consumatore, senza l’ esplicitazione di un particolare scopo o un particolare collegamento ad un bene,

quindi il finanziato può utilizzare per qualunque obiettivo, può far fronte ad un emergenza, non c'è un

particolare scopo del finanziamento Nelle pubblicità spesso si utilizza la formula " Diamo un prestito

per fare quello che volete"..

Nel credito non finalizzato viene erogato direttamente sul conto corrente una somma che si può utilizzare per

gli scopi che si ritengono opportuni, mentre nel credito finalizzato la somma non viene erogata direttamente

al consumatore perchéé quella somma serve specificatamente per acquistare un determinato bene.

Il finanziamento finalizzato viene erogato da una società di credito al consumo direttamente al venditore del

bene, questo è autorizzato a stipulare un finanziamento.

Il venditore può far stipulare il contratto di finanziamento, le firme vengono apposte nei locali del venditore,

ma l'erogazione del credito non è da parte del venditore, ma da una società di credito ai consumatori.

Per quanto riguarda le forme tecniche in cui le operazioni di credito al consumo possono essere erogate,

distinguiamo:

Mutuo: Il credito rateale, ossia un finanziamento di importo determinato che prevede un piano di

quantificate sin dall’ origine.

rimborso definito e con rate

L’ apertura di credito rotativo (revolving), in cui il soggetto finanziatore mette a disposizione del

consumatore una somma di denaro predeterminata che lo stesso può utilizzare a sua discrezione. Il

consumatore è libero di definire il piano di rimborso con il solo vincolo di assicurare il pagamento di

una rata minima mensile.

Mutuo non finalizzato Gli strumenti sono:

 l’

Il prestito personale, non è finalizzato ed è tipicamente erogato in una forma rateale, quindi prevederà

erogazione di una somma al tempo zero e la restituzione secondo uno schema di tipo rateale, a tasso fisso

e a rata fissata. 76

Le durate massime sono di 48 mesi. Sarà più elevato il tasso percentuale su un prestito personale anziché

su un credito fondiario perché privo di garanzia anche se a soggetti non particolarmente affidabili, spesso

viene chiesta una garanzia di tipo fideiussorio. Anche per questo strumento vi è l'obbligo di esposizione

dei fogli informativi e nel contratto del TAN e TAEG.

 Cessione del quinto dello stipendio: è uno strumento che risale agli anni 1950 e che trova fondamento in

due decreti del presidente della repubblica che ne esplicitano le modalità di svolgimento, questo era uno

dei pochi strumenti di credito al consumo disponibili pre TUB.

Si chiama cessione del quinto dello stipendio perchè si riteneva che gli altri quattro quinti servissero alla

persona per vivere. Uno poteva al massimo mettere a disposizione di chi erogava prestiti un quinto dello

stipendio. banca fa delle valutazioni sull’

Quando la importo erogabile ad una persona fisica come mutuo fondiario,

la banca utilizza una regola molto di buon senso che pone al massimo una rata pari a un terzo dello

stipendio.

Questo strumento è molto formale perchè vede il coinvolgimento diretto del datore di lavoro, in quanto è

il soggetto che direttamente versa alla società di credito al consumo la somma di denaro. Quindi la

somma non viene prelevata dal Conto Corrente, ma viene trattenuta direttamente dal datore di lavoro e

che ha finanziato l’

versata al soggetto operazione.

Inoltre era prevista l’ assicurazione contro il rischio di morte, questo perchè non c'era una garanzia di

come si poteva avere nell’

tipo immobiliare ambito del credito fondiario, quindi in una cessione del

quinto l’ unica tutela è rappresentata dallo stipendio, se il soggetto muore, viene a mancare la totale

l’

garanzia, infatti era uno strumento abbastanza costoso proprio perché vi é da conteggiare anche

assicurazione. in un unica soluzione all’

Immaginiamo che il premio sia erogato inizio del contratto, il capitale

disponibile viene ad essere ridotto dell’ importo corrispondente, il nostro TAEG quindi aumenta.

Fino al 2005 era un operazione possibile solo nell’ambito dei dipendenti privati, poi è stata allargata

anche ai dipendenti pubblici e ai pensionati, quindi il datore di lavoro è diverso, ma lo strumento non

varia. Purtroppo questo strumento è stato utilizzato da tantissimi pensionati come uno strumento di

integrazione delle magre pensioni perchè si sono trovati con una buona disponibilità iniziale ma non è

uno strumento che genera guadagno, genera degli oneri finanziari, quindi si che inizialmente genera delle

disponibilità, ma poi arrivano anche i costi e i necessari rimborsi. Se le società di credito al consumo

eccedono nel fornire strumenti di credito del consumo, chi è in difficoltà ne approfitta, ma poi i risultati

si vedono.

Anche la cessione del quinto non è un prestito finalizzato, nel senso che una somma viene erogata e

l’utilizzatore può fare quello che ne ritiene opportuno, il rimborso avviene tramite delle rate fisse.

Mutuo finalizzato gli strumenti sono:

 Rateale Classico: è il tipico finanziamento che viene erogato a fronte dell’ acquisto di immobili,

arredamento, auto, moto, sempre con una struttura di rimborso rateale.

Il contratto viene stipulato tipicamente presso i locali del venditore ed è il venditore che ottiene

l’erogazione di denaro a fronte delle quali cede il bene.

Un problema che è emerso, prima del 2010 quando c’è stata la riforma del codice del consumo, era

legato a beni che non erano immediatamente disponibili, ma beni che venivano costruiti o prodotti sulla

base di caratteristiche specifiche richieste dal cliente. Il caso tipico è l’arredamento della casa. Fino al

2010 poteva accadere che un consumatore oggi si recava nel punto vendita, ordinava la cucina, sceglieva

un metodo di pagamento non basato sull’immediato versamento di denaro, ma ricorreva ad uno

strumento di finanziamento rateale. La cucina però doveva essere ancora prodotta e magari aveva una

tempistica di produzione di 4 o 5 mesi. 77

Dal momento della stipula del contratto di acquisto del bene e contestuale stipula del contratto di

finanziamento al momento in cui la cucina era pronta, poteva accadere che il venditore si rendesse

inadempiente. Il problema è che il venditore già qualche giorno dopo la stipula del contratto di

finanziamento incassa l’intero importo, il venditore poi si rendeva inadempiente e il nostro acquirente si

trovava senza la cucina, ma con il debito in essere, ovvero lui avrebbe dovuto continuare a pagare il

finanziamento ed eventualmente partecipare al fallimento del venditore e dopo tantissimo tempo

prendere il 2% di quanto aveva dovuto pagare. In una situazione di questo tipo, cadeva sul finanziato il

rischio di inadempimento del venditore del ben.

La direttiva europea sul credito al consumo è venuta in soccorso ai consumatori stabilendo che il rischio

di inadempimento del venditore gravi sul finanziatore.

Oggi stipuliamo il contratto, compriamo la cucina e vi è la contestuale stipula del contratto di

finanziamento, qualora il fornitore si rendesse inadempiente, il finanziatore deve rimborsare al nostro

compratore tutte le rate già pagate.

L’ onere di andare a recuperare il denaro grava sul finanziatore, lui eventualmente deve agire per

recuperare la somma che è già stata erogata al venditore. Questo perché il finanziatore è un operatore

professionale e deve saper misurare il rischio della controparte alla quale ha concesso la possibilità di

stipulare dei contratti.

 Leasing concesso a privati: sono una serie di canoni periodici, generalmente proposte dalle case

automobilistiche che danno la possibilità, dopo un tot di tempo di riscattare l’auto oppure di non

proseguire nel contratto. →

Apertura di credito, non finalizzato Gli strumenti sono:

 Finanziamenti revolving: gli strumenti Revolving, assomigliano alle aperture di credito in conto

corrente nel senso che la società di credito al consumo consente l’ utilizzo di una certa somma a

discrezione del nostro debitore; il debitore nel corso del tempo provvederà al rimborso del

finanziamento concesso. Più è veloce e meno interessi paga, più è lento e più interessi paga nel corso

del tempo.

I finanziamenti revolving sono in genere collegati all’utilizzo di una carta di pagamento, specialmente

legato alle carte di credito. Nel caso nella carta di credito, noi abbiamo una duplice tipologia di credito:

a) Quello non oneroso, legato alla normale dilazione di pagamento legata alla carta di credito, ho

una carta di credito e l’addebito avviene all’inizio del mese successivo, questo non è oneroso,

non produce interessi;

b) Con formule, questa tipologia di credito è molto facilitata dall’ utilizzo del web, in pratica si

può andare a richiedere un finanziamento innestato sulla carta di credito, che tipicamente è

revolving, quindi non si paga alla fine del mese successivo l’importo della carta di credito, ma

si ottiene un finanziamento su una certa durata ( 6mesi, 8 mesi o 1 anno) ed entro il termine

devo saldare l’importo che si avrebbe dovuto pagare dopo il mese.

In sostanza è un finanziamento che va ad agganciarsi ad una carta di credito. Gli interessi

proposti per questo strumento sono abbastanza elevati perché il rischio è più elevato, ovvero vi

é il rischio che il soggetto, utilizzando la carta di credito, si sposti verso un utilizzo di questo

credito destinandolo all’acquisto di beni di consumo immediato o poco durevole. Una volta

consumato il bene non c’è più niente, una volta esauritasi la vacanza questa se ne è andata.

È uno strumento che essendo più rischioso, comporta tassi di interesse più elevati. Ci sono stati

diversi casi in Inghilterra, di persone che utilizzando più carte di credito è più prestiti

revolving, erano arrivati a indebitamenti come 40.000 dollari.

 Comodo di cassa: questa è un’ operazione tipicamente bancaria, si tratta di finanziamenti in genere di

importi ridotti che le banche concedono a soggetti nei confronti dei quali nutrono una certa fiducia,

quindi sono soggetti tipicamente in saldo avere, ma che spesso per motivi legati alle valute (incasso

78

posticipato rispetto al pagamento) si creavano degli scoperti di conto per 4 o 5 giorni, ma non erano

operazioni strutturali.

Il comodo di cassa é una sorta di finanziamento informale che le banche concedono a clienti che

ritenevano abbastanza solvibili, concedendo 4 o 5 giorni di scoperto dare, senza una istruttoria

particolarmente laboriosa.

Questi scoperti che si originavano sul conto corrente, erano particolarmente penalizzanti sottoforma di

tasso di interesse applicato e di commissioni applicate.

Lo strumento del credito ai consumatori dovrebbe essere utilizzato per far fronte a emergenze, ma se il

problema è economico, non c’è soluzione finanziaria che tenga. Se ho un problema di ricavi-costi che

sfasano, non c’è una soluzione di tipo finanziario. Se il nostro pensionato non ha una pensione sufficiente, o

riduce i consumi o aumenta i ricavi, se vuole risolvere con uno strumento finanziario un problema che è di

tipo economico, non fa altro che prolungare l’agonia e aumentare il danno. Questi strumenti devono risolvere

un problema finanziario.

Tutele che la direttiva sul credito ai consumatori ha introdotto nel 2010:

1. Recesso dei consumatori: il consumatore è tipicamente la parte debole. I consumatori possono subire

delle iniziative commerciali aggressive da parte di banche e altri operatori. La normativa europea, poi

incorporata nel TUB ha stabilito la possibilità di recedere entro 14 giorni dalla stipula del contratto. La

comunicazione del recesso deve avvenire mediante raccomandata.

2. Un altra forma di recesso riguarda i contratti a tempo indeterminato, tipicamente con una forma

revolving, il consumatore ha diritto di recedere in qualunque momento, con un preavviso di un mese da

parte del consumatore.

Immaginiamo un credito innestato su una carta, può dare entro un mese la disdetta all’utilizzo di quel

credito e ovviamente deve rimborsare la somma dovuta. Se il recesso avviene da parte del finanziatore, il

preavviso deve essere di due mesi; il finanziatore vedendo la crescente rischiosità del nostro soggetto,

può decidere di uscire dal contratto dando due mesi di tempo al nostro finanziato per rimborsare il

dovuto.

3. Rimborso anticipato: Vi è la possibilità di rimborso anticipato, ovviamente un soggetto può decidere di

chiudere in modo anticipato un contratto di finanziamento per risparmiare interessi. Se il soggetto

risparmia interessi, significa mancati guadagni per la società di credito al consumo, quindi il legislatore

ha un po’ contemperato i due elementi prevedendo, in caso di rimborso anticipato, un indennizzo

dell’1% della somma ancora dovuta se l’operazione aveva ancora una durata superiore a 1 anno, oppure

lo 0.5% se l’operazione aveva ancora una durata inferiore ad un anno.

Molti contratti di credito ai consumatori sono erogati per il tramite degli intermediari del credito. La

normativa ha introdotto la terminologia degli intermediari del credito per indicare gli agenti o i mediatori

creditizi, delle persone fisiche, che agiscono per conto delle società di credito al consumo, recandosi

fisicamente dai nostri consumatori e agiscono per conto delle società di credito al consumo per cui lavorano.

L’agente è un operatore che lavora esclusivamente per un soggetto mentre il mediatore creditizio non ha

alcun vinicolo di esclusiva. La normativa impone che nel calcolo del TAEG sia compreso anche il costo

della mediazione di questi soggetti.

La banca tipicamente offre di suo solo lo strumento di comodo di cassa, tutti gli altri strumenti vedono come

finanziatore una società di credito al consumo a d’hoc che eroga il proprio prodotto per il tramite della rete

bancaria, ma il creditore è rappresentato dalla società di credito ai consumatori.

Riassunto: 79

Intermediazione Mobiliare pag. 191

Analizziamo gli strumenti che presuppongono un rapporto diretto tra unità in surplus e unità in deficit.

Titoli di stato (government bond) l’articolo 81 della Costituzione,

La legge che consente allo Stato di indebitarsi questo articolo è stato

cambiato nel corso del 2012 e quindi trova una nuova formulazione.

Il cambiamento fu necessario perché il dettato costituzionale del precedente articolo non era particolarmente

chiaro, in sostanza uno dei comma più oggetto di dibattito affermava che: " Ogni altra legge che importi

nuove e maggiori spese, deve indicare i mezzi per farvi fronte". Questa espressione non era per niente chiara

su cosa intendesse per "mezzi", ci sono state diverse sentenze della corte costituzionale che hanno nel corso

degli anni via via ampliato le possibilitàà che venivano concesse ai governi di ricorrere al debito pubblico

perché una versione restrittiva di quell’articolo 81 avrebbe visto come unici mezzi le entrate rappresentate da

imposte.

Risale agli anni 1960 la possibilità per lo Stato di indebitarsi senza violare, secondo l’interpretazione

costituzionale, l’ art. 81. L’emissione di titoli di debito pubblico è regolata dal DPR 398/2003, questo è il

Testo Unico del Debito Pubblico, nel senso che è il corpo normativo che regola l’emissione di titoli da parte

dello stato.

Il nuovo articolo 81 della costituzione è molto più moderno perché parla di sostenibilità del debito, di debito

complessivo delle pubbliche amministrazioni e quindi si è rimediato a quella eccessiva semplificazione che

era nel precedente articolo.

Il Testo Unico del Debito Pubblico prevede che nel bilancio di previsione dello stato, approvato annualmente

dalle camere, si autorizzi il tesoro a emettere una serie di decreti ministeriali o decreti direttoriali che nei

l’ emissione di

limiti del bilancio di previsione consentano una certa quantità di titoli per coprire il deficit e il

debito.

 Il deficit misura flusso, è la differenza tra le entrate che ha lo stato rispetto le uscite che ha lo stato nel

corso di ogni anno.

 Il debito è un valore stock, è l’ammontare complessivo di indebitamento che si è generato anno dopo

anno.

Tradizionalmente, le banche centrali sono nate con l’obiettivo di andare a fare delle anticipazioni di cassa per

far fronte al deficit annuo che però poi andava in scadenza e quindi poi veniva consolidato ricorrendo a

forme di finanziamento a medio-lungo termine.

Lo Stato, tramite il bilancio di previsione e i decreti ministeriali, durante ogni anno provvede a una serie di

distribuite nel corso dell’ anno e finalizzati

emissioni a coprire il deficit prodottosi durante l’anno e un po’

sono destinate a coprire quei titoli che sono andati in scadenza e che devono essere rifinanziati con nuove

emissioni.

I titoli, sia di stato sia obbligazionari, sono titoli di credito di massa perché il passaggio del documento,

quando era cartaceo, determinava il passaggio di tutti i diritti.

Sono titoli di credito di massa anche per il fatto che esistono diverse emissioni, di stato o obbligazionari, e i

all’interno di una singola emissione hanno

titoli le medesime caratteristiche giuridiche.

Si differenziano i titoli in relazione alle diverse emissioni, quindi l’emissione fatta in un determinato mese

avrà le caratteristiche definite dal bando di emissione.

Ogni emissione è caratterizzata da un certo ISIN ( International Securities Identification Number ). 80

Mercati

I titoli di stato vengono quotati in Italia in due mercati principali:

 MOT→ mercato obbligazionario telematico, gestito da Borsa Italiana.

 MTS → mercato telematico dei titoli di stato

 MTA→ mercato telematico azionario

Il MOT e MTS sono due mercati nei quali i titoli vengono quotati. La caratteristica fondamentale dei rapporti

diretti è la necessità per il sottoscrittore di un titolo di avere un mercato nel quale possano con grande

velocità e con ridotti costi di transazione, comprare o vendere titoli.

È importante che i titoli di stato siano quotati in borsa perché ciò consente all’ unità in surplus che ha

investito in un certo titolo, di poter uscire anticipatamente dall’operazione, questa possibilità è importante

perché l’unità in surplus e l’ unità in deficit hanno delle tempistiche di investimento e di finanziamento

assolutamente diverse.

Lo stato italiano, per andare incontro alle esigenze sia delle UD che delle US, fa emissioni sia a breve

termine che a medio-lungo termine, ma chi investe in un titolo a medio-lungo termine deve sempre avere la

possibilità di uscire anticipatamente dall’operazione. Se non vi fosse questa possibilità l’ unità in surplus non

sottoscriverebbe il titolo perché sarebbe un impegno troppo gravoso.

Differenza tra il MOT e l’MTS: fa riferimento alla dimensione degli operatori, nel senso che MTS è

destinato a operatori di grossa dimensione, tipicamente banche e imprese, è un mercato all’ingrosso. Il MOT

invece è un mercato al dettaglio dove possono operare anche operatori di più ridotte dimensioni come i

privati.

Lo stato italiano emette, con un certo calendario, dei titoli che vengono acquisiti o da grandi investitori, o da

piccoli investitori. I titoli vengono emessi secondo il calendario e il sottoscrittore è il soggetto che acquista i

titoli in sede di emissione, quel soggetto potrà poi detenere i titoli fino a scadenza oppure se dovesse avere

una necessità o un obiettivo diverso potrebbe cederlo anticipatamente facendolo transitare sul MOT, uscire

anticipatamente dall’operazione, ma l’uscita anticipata non comporta nessun esborso allo stato,

semplicemente un investitore cede un titolo ad un altro soggetto che è interessato a entrare nell’operazione,

questo a prezzi che rifletteranno le condizioni di mercato in essere in quel momento.

I titoli di stato sono in genere definiti come titoli fixed income, con questo termine si indica che sono già

prefissate le modalità di calcolo del rendimento, quindi non che il titolo è a tasso fisso perché nell’ambito del

fixed income possiamo avere anche titoli a tasso variabile.

Questi titoli si contrappongono concettualmente ai titoli azionari, per i quali la componente di rendimento è

assolutamente non prefissata perché il dividendo ci potrà essere come non essere, dipenderà dalla presenza di

utile, dalla presenza di una decisione del CdA di distribuire gli utili, quindi nei titoli azionari la componente

di rendimento non è prefissata, solo se ci sarà utile distribuibile si provvederà alla distribuzione dei

dividendi.

Quotazione dei titoli di stato:

Nei mercati i titoli sono quotati al Corso Secco, poi per ogni singola operazione si deciderà il Rateo. Il

prezzo dei titoli obbligazionari e dei titoli di stato è espresso su base 100, di un titolo di stato noi possiamo

individuare diversi valori:

 Valore di emissione o prezzo di emissione: è il prezzo al quale il titolo viene sottoscritto dai primi

investitori. → è quanto lo stato introita.

 Valore nominale: per convenzione viene espresso su base 100, ci serve per il calcolo degli interessi.

 Valore di rimborso: è quanto si impegna a rimborsare lo stato quando il titolo andrà in scadenza, in

genere è pari a 100, salvo casi di indicizzazione.

 Valore del mercato: È a quanto in un certo istante gli investitori hanno scambiato determinate

quantità di titoli. Durante la giornata si formano tantissime transazioni e quindi per ogni transazione si

forma un certo prezzo. Durante la vita di un titolo di stato particolarmente quotato, si formeranno

tantissimi prezzi, tantissimi valori di mercato. Il valore di mercato è qualcosa che cambia di fatto nel

81

continuo perché è il prezzo al quale degli investitori hanno recentemente scambiato un titolo. Ma ci

sono anche diverse tipologie ed emissioni di titoli, quindi i determinati prezzi di mercato riguardano

una specifica emissione, un altra emissione avrà un prezzo diverso, quindi noi abbiamo in relazione

alle diverse emissioni di titoli la formazione di molteplici prezzi.

Per ogni emissione ci sarà un certo prezzo di emissione, un certo valore nominale, un certo valore di

rimborso, conosciuto o meno. Quanti valori di mercato avremo? Infiniti, durante la vita del titolo, per effetto

della domanda e dell’offerta, si formano tantissime transazioni.

I titoli sono quotati in termini di prezzi, vengono fatte delle offerte di acquisto sul prezzo del titolo. Se poi

voglio calcolare il rendimento devo utilizzare la formula del TIR, cioè il livello di tasso promesso da un

titolo si calcola con la formula del Tasso di Rendimento a Scadenza ( TRES ), cioè eguaglio il prezzo di oggi

alla sommatoria di tutti i flussi che saranno prodotti nei tempi successivi, attualizzati a un certo tasso

incognito i, che è il nostro TRES.

Se si verifica, rispetto alla situazione in essere al momento dell’emissione, un ribasso dei tassi di mercato

calcolati sulla base dei prezzi e dei flussi di ogni singolo titolo, il prezzo aumenta. extra rendimento, un

guadagno in più derivante dal movimento dei tassi.

Se il tasso si fosse alzato, il prezzo scende. questa tipologia di rischio è un rischio di prezzo, che è

determinato dal movimento dei tassi di interesse.

I titoli a tasso fisso non possono modificare il tasso, l’unico modo per allinearsi a livello dei tassi in essere

sul mercato, è variando il prezzo in salita piuttosto che in discesa.

Funzione dei mercati:

È importante che ci sia un mercato nel quale il soggetto possa comprare o vendere titoli, i mercati sono una

modalità organizzata per lo scambio di titoli. Borsa Italiana è uno dei soggetti che in Italia è autorizzato a

gestire i mercati, quindi istituisce dei mercati.

I mercati sono importanti perché rappresentano un luogo fisico o virtuale nel quale si vanno a concentrare le

transazioni. In particolare le funzioni del mercato sono:

Trasferimento delle risorse finanziarie: sul mercato si trova la controparte, ovvero l’ US o l’ UD.

1.

2. Semplificazione degli scambi, in quanto sul mercato vi sono innumerevoli operatori.

3. Contenimento dei costi di transazione: non bisogna sostenere elevati costi di ricerca della controparte.

Formazione dei prezzi data dall’ incontro tra domanda e offerta.

4. I prezzi riassumono le caratteristiche del

titolo.

Informazioni si riduce l’ asimmetria informativa.

5. →

Lezione 11 Tassi su titoli di stato

Caratteristiche generali dei Titoli di Stato

I titoli di stato li classifichiamo in base:

• Scadenza: per i titoli di stato si considera a breve termine ciò che ha scadenza pari o inferiore ai 12 mesi e

si considera a medio-lungo termine ciò che ha scadenza superiore a 12 mesi.

• Presenza o meno di remunerazioni periodiche: possiamo avere dei titoli con cedola ( BTP o CCT) oppure

titoli privi di cedole (BOT o CTZ), in questi titoli non è prevista una remunerazione periodica. Nei zero

coupon bond, la remunerazione per il nostro investitore deriva esclusivamente dalla differenza tra il

prezzo di emissione e il valore di rimborso.

• Modalità di calcolo della remunerazione: possiamo avere titoli a tasso fisso o titoli indicizzati, la cedola se

prevista puto essere predeterminata, quindi a tasso fisso, oppure possiamo avere delle cedole indicizzate.

82

• Modalità di calcolo del valore di rimborso: la maggior parte dei casi prevede un rimborso pari al valore

nominale, quindi 100, ma si possono avere anche dei titoli che hanno un valore di rimborso indicizzato,

quindi un valore di rimborso che non è pari a 100 ma che è legato all’andamento di determinati parametri.

In questo caso, oltre alla componente di remunerazione derivante dalle cedole, vi sarà una remunerazione

che deriva dalla differenza tre il prezzo di acquisto o sottoscrizione e il valore di rimborso, anche se lo si

tiene per tutta la sua vita.

Emissione dei titoli di Stato

L’emissione dei titoli di stato avviene mediante un meccanismo di asta; il ministero del tesoro emette tutta

una serie di decreti che fissano caratteristiche dei titoli da emettere. Il meccanismo di emissione prevede, in

quasi tutti i casi, l’ asta.

L’asta è organizzata per conto del ministero del tesoro, dalla Banca d’Italia. A queste aste partecipano gli

intermediari finanziari autorizzati. Il singolo investitore, la persona fisica, non può partecipare all’asta quindi

i titoli di stato sono emessi mediante un meccanismo di asta, alla quale partecipano gli intermediari finanziari

autorizzati (banche o società di investimento).

Se un risparmiatore volesse sottoscrivere dei titoli di stato di nuova emissione deve recarsi in una banca e far

presente l’intenzione di sottoscrivere un titolo di stato, a questo punto, quando la banca andrà in asta, terrà

conto di tutti gli ordinativi che sono stati a lei comunicati da parte dei propri clienti. Il titolo viene

sottoscritto dalla banca, ma i rischi sono a capo dell’ investitore.

Le banche formulano delle offerte per la sottoscrizione dei titoli di nuova emissione, titoli che saranno

assegnati con modalità differenti, a chi fa le migliori offerte. In relazione al quantitativo di titoli che viene

emesso dallo stato, saranno soddisfatti via via gli intermediari finanziari che fanno le migliori proposte.

Lo stato, classifica come migliori proposte quelle che hanno il prezzo più alto, perché il prezzo è l’importo

che lo stato introita. Più il prezzo proposto dall’intermediario è alto e più lo stato introita, quindi da questo

punto di vista gli intermediari da un lato con questo meccanismo di asta, se vogliono sottoscrivere i titoli,

devono fare delle proposte a dei prezzi più elevati. Da questo punto di vista, il cliente sottoscriverà titoli al

prezzo che nel concreto è stato proposto dalla banca, più una commissione pagata alla banca per il servizio

offerto.

I titoli di stato non sono più emessi in modo cartaceo, ma esiste un regime di dematerializzazione nel senso

che il titolo conserva le proprie caratteristiche giuridiche, ma non avviene più il passaggio cartaceo dello

mediante iscrizioni contabili. Quest’ ultime

stesso, ma il trasferimento dei diritti avviene sono gestite dalla

Montetitoli che è il soggetto che ha l’ufficialità di occuparsi delle registrazioni contabili, della proprietà dei

titoli. Montetitoli è un intermediario finanziario che però svolge solo quel tipo di attività.

Quando un titolo viene trasferito, il trasferimento viene iscritto nei registri informatici della Montetitoli,

funzione importantissima perché questo permette di determinare chi è che possiede la ricchezza, le iscrizioni

contabili della Montetitoli sono molto sensibili.

Taglio dei Titoli di Stato

Ogni emissione è caratterizzata da specifiche caratteristiche, ogni emissione ha un proprio ISIN, sono titoli di

credito di massa, quindi ogni emissione viene suddivisa in un numero molto elevato di titoli con

caratteristiche tra loro identiche, il taglio minimo è 1000 €. Quando noi andiamo a fare un a transazione sul

mercato dei titoli di stato, la facciamo con riferimento a titoli che hanno un valore nominale minimo

corrispondente minimo a 1000 €, il valore nominale non ci serve solamente per il calcolo degli interessi, ma

Le operazioni si fanno per valori nominali di 1000€ o multipli,

ci serve anche per dimensionare l’operazione.

i prezzi fanno riferimento al valore nominale di 100 ma il taglio in euro di un titolo è di 1000€. 83

Titoli di Stato

BOT

I BOT (buoni ordinari del tesoro) sono titoli privi di cedola ciò significa che non sono previste delle

remunerazioni periodiche, quindi il guadagno per il sottoscrittore è dato unicamente dalla differenza tra il

valore di rimborso e il prezzo di emissione.

Vengono emessi con scadenze a 3, 6 o 12 mesi e vengono trattati sul mercato monetario. Ricordiamo che

esistono anche sul mercato dei BOT di 5 mesi, ovvero sono titoli che sono già stati emessi, sottoscritti da

certi investitori, e che successivamente questi investitori hanno deciso di venderli sul mercato.

Sono emessi sotto la pari, quindi il valore nominale è pari a 100e il prezzo di emissione sarà inferiore nel

caso di tassi di interesse positivi.

La particolarità del BOT è rappresentata dal fatto che le offerte in sede di asta sono espresse in termini di

tassi e non di prezzi. Quindi l’intermediario finanziario non andrà ad offrire 99, ma andrà ad offrire 0.9%.

poi sulla base di quel tasso si calcola il relativo prezzo (particolarità tipica del contesto americano).

Su tutti i titoli di stato grava una ritenuta fiscale sulle cedole piuttosto che sul differenziale di prezzo del

12.5%.

Il BOT è un titolo particolarmente gradito dagli investitori perché la scadenza è a breve termine, quindi

consente di essere in una posizione non troppo rischiosa con riferimento ai tassi (se io continuo a

sottoscrivere BOT a 3 mesi, di fatto rimango più o meno sempre costantemente allineato al livello generale

dei tassi perché andrò di volta in volta ad ottenere un tasso di interesse allineato a quello presente sul

mercato, nel momento di rimborso e successivo reinvestimento di questa somma). Per persone poco esperte

nell’ interpretare le dinamiche di mercati, il BOT rappresenta una soluzione molto semplice, sia nel gestire il

rischio di tasso perché si é costantemente allineati con il mercato, sia perché non c’è la cedola, quindi io oggi

metto 99 e tra 6 mesi ottengo 100.

In questo senso, il BOT è il primo modo con il quale gli italiani si sono spostati dai depositi a risparmio e si

sono avventurati verso un titolo di mercato, quindi hanno cominciato a sottoscrivere titoli. Gli italiani erano

definiti BOT people, questo termine è un gioco di parole legato ai BOAT PEOPLE, che sono quelle navi

cariche di persone, una massa.

Immaginiamo di avere una prospettiva di tassi crescenti, ma di non essere particolarmente coraggiosi, il

vantaggio del BOT, se investiamo a scadenze brevi, è quello di essere trascinati al rialzo dei tassi, senza

assumere un particolare rischio. Il BOT ci consente di seguire l’andamento dei tassi crescenti, senza prendere

particolare posizione perché se io investissi in un titolo a tasso fisso, nella prospettiva di rialzo dei tassi, farei

una cosa poco opportuna perché sui alza il tasso e scende il prezzo. Il BOT funziona allo stesso modo in uno

scenario di discesa dei tassi.

Se tutti investono in BOT, come è accaduto in questi anni, c’è molta domanda sui BOT, il prezzo di alza e al

limite si annulla o addirittura diventa negativo lo scarto.

Oggi, sul mercato abbiamo molti casi di emissione di BOT con scarti negativi (tassi di interesse negativi), in

pratica lo Stato introita più di ciò che va a rimborsare, questo perché non saranno tanto gli investitori privati

a trainare verso il basso il guadagno dei tassi, ma saranno le banche che hanno quel problema di gestire

quella massa di liquidità che la BCE ha reso loro disponibile, lasciarle sui depositi presso la BCE vengono

penalizzati di più e quindi riversano molte masse di denaro nei titoli di stato, spingendo i tassi a livelli

negativi.

Aumentando la durata aumenta il rischio, e da questo punto di vista un po’ la domanda si assottiglia e quindi

è più probabile che i tassi siano positivi, su un BOT a 12 mesi che su un BOT a 3 mesi. 84

CTZ

I CTZ (certificati del tesoro zero coupon) sono titoli privi di cedola, quindi il guadagno sarà dato

esclusivamente dalla differenza tra il valore di rimborso e il prezzo di emissione.

Vengono emessi con una scadenza pari a 24 mesi ed è possibile trovare sul mercato dei CTZ a 6 mesi che

sono semplicemente stati venduti.

Le offerte in sede di asta sono espresse in termini di prezzi. La ritenuta fiscale è del 12.5%.

Si tratta un titolo molto simile al BOT, ma un po’ più rischioso perché si ha una scadenza più protratta,

quindi anche i tassi saranno più elevati.

BTP

I BTP (Buoni del Tesoro Poliennali) sono titoli a medio-lungo termine con scadenze 3, 5, 10, 15 e 30 anni.

Maggiore è la durata, maggiore è il tasso di interesse, questo perché è maggiore il rischio che viene assunto

dall’ investitore.

In generale ci sono più emissioni sulle scadenze brevi, 3 o 5 anni, ogni tanto c’è anche qualche emissione a

15 o 30 anni, ma sono più rare.

Il BTP è un titolo a tasso fisso, tipicamente prevede due cedole semestrali e la convenzione di calcolo degli

interessi è Actual On Actual ( Effettivi su effettivi ), questa serve per il calcolo dei giorni nel calcolo delle

cedole. Il punto è che non tutti i mesi hanno le stesse durate, quindi a seconda del semestre del mese di

emissione, le cedole si calcolano in modo differenziato.

In sostanza, se noi andiamo a fare le cedole del periodo 1/5 e 1/11, questa cedola copre quel periodo, il

problema è calcolare il rateo di interessi. Il nostro periodo di godimento della cedola è 1/5 e 1/11, la nostra

transazione avviene il 20/8. C’è la necessità di passare dal corso secco al corso tel-quel e mi serve il rateo di

interessi, questo viene calcolato con la formula dell’interesse semplice quindi 100*( tasso cedolare /2)*gg.

La convenzione è la Actual on Actual, giorni effettivi su giorni effettivi, si include il giorno della transazione

( 20/8 ) e si esclude il 1/5 ( l’ultimo giorno di godimento della cedola precedente ), quindi il giorni sono 111,

sull’intero semestre 184. In questo caso la cedola viene calcolata effettivi su effettivi, questo non impatta sul

valore della cedola perché è 184 su 184 o 181 su 181, ma il metodo di calcolo del rateo è basato sugli

effettivi su effettivi.

Rateo = Cedola * giorni giorni = ( giorni passati/giorni totali )

Cedola 1/5-1/11 1/5 1/11

20/08

Calcolo rateo interessi 100 x 9% x 111 gg

2 184

30 + 30 + 31 + 20 = 111

30 + 30 + 31 + + 31 +30 +31 +30 +31 + 1 = 184 gg

oppure puo’ essere 360/360 o 365/360

Il BTP è tra i titoli di stato, il più rischioso in termini di tasso perché non potendo mutare il tasso di interesse,

sconta la variazione dei tassi non nel tasso cedolare, ma nel prezzo, quindi è il titolo di stato che più si muove

in termini di prezzi, si muoverà tanto di più quanto maggiore è la durata. Tanto più il titolo ha una scadenza

protratta, tanto più si muove il prezzo a fronte di una certa variazione dei tassi di interesse. 85

CCT

I CCT (Certificato di Credito del Tesoro) sono titoli a medio lungo termine con durate a 7 anni. Si tratta di

un titolo con cedole variabili, semestrali indicizzate. Tradizionalmente era indicizzato al tasso dei BOT a 6

mesi + Spread perché essendo più a rischio a causa della durata si necessitava di un incentivo.

Tradizionalmente si andava a definire una cedola semestrale, questa cedola è quella necessaria anche in caso

di vendita del titolo per calcolare il corso tel-quel, quindi bisognava sapere qual era il valore della cedola

prima che iniziasse il periodo di godimento, perciò si andava a prendere il tasso dei BOT a 6 mesi dell’ultima

asta prima dell’inizio del periodo di godimento della cedola del CCT, in questo modo quando si apre il

periodo di godimento della cedola, il tasso cedolare è conosciuto perché fa riferimento a un dato passato.

Ogni 6 mesi cambiava il tasso di interesse cedolare perché faceva riferimento al tasso dei BOT a 6 mesi

dell’ultima asta di emissione dei BOT stessi.

La convenzione di calcolo è la Actual on Actual, come i BTP, la ritenuta fiscale è del 12.5%. Il vantaggio del

CCT era quello di avere un titolo a tasso variabile, cioè un titolo che contrattualmente rifletteva nel tasso

l’andamento del mercato dei BOT, noi avevamo nel caso dei CCT, un titolo allineato al livello generale dei

tassi. Un BTP è molto più rischioso, il prezzo si muove molto di più sia in positivo che in negativo,

tendenzialmente il CCT ha un prezzo abbastanza stabile ( tra 98 e 102 ) perché la variabilità è già inserita nel

tasso di interesse.

Domanda: ci aspettiamo uno scenario di rialzo dei tassi di interesse, scegliamo il CCT perché ci accompagna

nella salita dei tassi. Se invece scegliessimo un BTP il tasso fisso viene penalizzato complessivamente per

effetto dell’incremento dei tassi di interesse.

Domanda: ci aspettiamo uno scenario di ribasso dei tassi di interesse, scegliamo un BTP perché il tasso è

fisso e io godo di un tasso più elevato quando il livello dei tassi si sta abbassando, se scegliessi un CCT sarei

trascinato verso il basso nella dinamica dei tassi di interesse.

Questo vale se voglio speculare, ma indubbiamente la scelta sempre meno rischiosa è il CCT perché siamo

sempre allineati al livello generale dei tassi, sia nelle fasi di salita che nelle fasi di discesa.

Nel 2011 c’è stata un impennata dei tassi dei BOT, il CCT, in quanto legato ai BOT, ha avuto una dinamica

dei tassi dello stesso tipo, quando c’è stato un forte innalzamento del rischio creditizio italiano, si è alzato il

tasso del BOT, si è alzato anche il tasso dei CCT, perché ad esso legato.

CCTeu

Da qualche anno, lo stato italiano non emette più CCT di questo tipo, ma ormai emette solamente CCT eu, la

logica è la stessa, ma non prevede come meccanismo di indicizzazione un legame rispetto al tasso dei BOT a

6 mesi, ma è legato all’Euribor a 6 mesi.

Tra il 2011 e il 2014 c’è stato un significativo scostamento tra i tassi dei BOT e il tasso Euribor perché il

mercato ha percepito una rischiosità molto più elevata tra il tasso dei BOT e il tasso Euribor, il differenziale

di tasso che è uno spread incorpora il rischio di credito che in quel periodo è stato percepito sull’Italia.

Tendenzialmente il tasso Euribor è un tasso che è privo di componente di rischio di credito, e incorpora solo

un rischio di base legato alla dinamica inflazionistica.

Nel CCT tradizionale la componente rischio di credito era inserita nel tasso dei BOT, nel CCTeu la

componente del rischio di credito non è inserita nel tasso Euribor.

È possibile emettere CCTeu con lo stesso spread rispetto ai CCT tradizionali? No, perché nei CCTeu la

componente variabile è priva del rischio di credito.

La differenza è che nei CCT tradizionali il rischio di credito è variabile, aumenta il rischio di credito aumenta

il tasso dei BOT e quindi si é più remunerati. Nei CCT eu, poiché la componente variabile è priva del rischio

di credito, l’unica modalità per remunerare il rischio di credito è attraverso lo spread che però una volta che

il titolo è stato emesso non cambia. 86

( CCT→ spread 0.15%. CCT eu →

Lo spread nei CCT eu è più elevato rispetto a quello tradizionale spread

0.75% ), ma ha una componente di tasso più bassa perché la componente tasso è priva della parte del rischio

di credito che viene ad essere remunerato solo dallo spread che però deve essere più elevato di quello che era

in essere sulle versioni in essere precedentemente.

I nuovi CCT eu sono tipicamente caratterizzati da spread più elevati rispetto ai CCT tradizionali.

BTP i €

I BTPi€ (Buono del Tesoro Poliennale indicizzato all’inflazione Europea) sono dei titoli a medio-lungo

termine, le durate tipiche sono 5, 10 e 30 anni.

È un titolo indicizzato nel capitale in termini reali, quindi il valore di rimborso è legato all’andamento

dell’inflazione europea. L’obiettivo di questo titolo è coprire l’investitore dal rischio inflativo.

Quando l’inflazione è alta c’è un meccanismo di adeguamento del valore di rimborso che accelera, più è

elevata l’inflazione e più è elevato il valore di rimborso. È finalizzato a coprire il capitale dal rischio inflativo

in riferimenti all’inflazione europea, non italiana.

Questi titoli prevedono anche un tasso cedolare sulla base del quale vengono pagate delle cedole semestrali

posticipate, la particolarità è che il tasso è molto basso perché la componente inflativa è già coperta dal

meccanismo di rivalutazione del capitale, quindi è un tasso reale che viene applicato non sul valore

nominale, ma sul valore rivalutato, il tasso cedolare viene applicato sul capitale rivalutato. L’obiettivo di

questo strumento è tutelare il potere d’acquisto.

Uno strumento di questo tipo dovrebbe essere il primo da utilizzare da parte di un investitore che si pone

l’obiettivo minimo di tutelare il proprio capitale, purtroppo in Italia non c’è molta consapevolezza su questo

tema e quindi non ci sono molte emissioni di questa tipologia di titolo.

BTP Italia al BTP i€,

I BTP Italia sono titoli molto simili hanno una scadenza a 4 anni, condivide le stesse

caratteristiche di base del BTP i€, quindi indicizzazione del capitale in termini reali, tasso cedolare fisso. Il

rimborso di norma avviene sopra la pari, ma in caso di deflazione avviene alla pari.

rispetto al BTP i€,

Le principali differenze oltre alla durata, sono:

1. È indicizzato ad un indice inflativo italiano, ovvero il FOI (Famiglie Operai e Impiegati), è un tasso

inflativo che è più simile a quello effettivamente subito dalle persone italiane, rispetto a quello

europeo, è più vicino alla nostra dinamica inflativa.

2. Vi è l’assenza del meccanismo di asta, per questo titolo non è prevista alcuna asta, l’emissione non

avviene per il tramite di offerte di prezzo da parte degli intermediari, perché il BTP Italia viene

sempre emesso a 100 (il valore nominale), e poi c’è il meccanismo di rivalutazione in funzione

dell’andamento dell’inflazione, quindi rivalutazione reale. Questo strumento è tipicamente destinato

alle famiglie, alle persone fisiche le quali se sono desiderose di sottoscrivere questo titolo, ne

daranno comunicazione alla propria banca e se la domanda sarà superiore alla complessiva offerta di

questo titolo, lo stato potrà prevedere un apposito incremento dell’offerta oppure si va a sorteggio.

La logica di entrambi questi titoli è sopratutto destinata non a investitori professionali ma a persone fisiche

che vogliono tutelare il capitale dall’andamento dell’inflazione, se l’andamento dell’inflazione è tutelato dal

meccanismo di rivalutazione, il tasso reali va a coprire il rischio di insolvenza. 87

Obbligazioni societarie o corporate bond (pag. 199)

Le società per raccogliere risorse finanziarie, finalizzate a finanziare con una durata a medio lungo termine le

proprie esigenze di investimento reale, emettono obbligazioni societarie. Le durate sono in genere inferiori a

quelle dei titoli di stato, la durata tipica è compresa tra 4-6 anni.

Le obbligazioni sono titoli di credito di massa, quindi i titoli appartenenti a una specifica emissione

avranno le medesime caratteristiche giuridiche. I titoli quando vengono a essere quotati sono caratterizzati da

un certo ISIN che va a definire in modo specifico una certa emissione, un certo titolo. In genere l’ emissione

di titoli obbligazionari non avviene così di frequente, quindi solitamente c’è una grossa emissione di titoli, in

pratica il prestito viene frazionato in tanti singoli titoli.

Il titolo obbligazionario come i titoli di stato fa parte dei cosiddetti fixed income, quindi sono titoli per i quali

sono già state determinate le modalità di calcolo della remunerazione; eventualmente nell’ ambito di queste

modalità potranno essere previsti legami con altri parametri esterni al contratto con i meccanismi di

indicizzazione.

Disciplina giuridica: è contenuta sia nel codice civile che, infatti, disciplina sia in generale i titoli di credito,

che le obbligazioni con specifici articoli, sia nel TUF. I titoli obbligazionari possono essere emessi anche da

banche, quindi vi è una disciplina specifica per le banche dettata dal TUB.

Emittenti di titoli obbligazionari:

 Società per azioni;

 Società in accomandita per azioni;

 Società a responsabilità limitata, ma possono essere sottoscritti solo da investitori professionali;

 Società cooperative;

 Banche che possono avere la forma societaria di una s.p.a o di una società cooperativa;

Per le società che hanno titoli quotati in mercati regolamentati non ci sono limiti dimensionali in relazione

all’ emissione di titoli obbligazionari, mentre se una società emette dei titoli obbligazionari, ma questi non

sono quotati in un mercato regolamentato c’è il limite massimo del due volte il capitale sociale + le riserve.

Questi limiti derivano dal codice civile, se però un titolo è diffuso in maniera rilevante presso il pubblico

interviene tutta la normativa che deriva dal TUF.

Il TUF prevede che se un titolo obbligazionario viene emesso e ha le caratteristiche per essere configurato

come titolo diffuso in maniera rilevante fra il pubblico, la redazione obbligatoria di un prospetto informativo.

Il prospetto informativo è particolarmente corposo perché va a raccogliere tutta una serie di informazioni che

sono legate alle caratteristiche tecnico giuridiche del titolo e tutta una serie di informazioni legati all’

emittente. L’ obiettivo è quello di informare adeguatamente soggetti non professionali sui rischi che

comporta la sottoscrizione del titolo e sui rischi che vanno a influire sulla possibilità di non perfetto futuro

adempimento da parte delle imprese, quindi tutti i rischi che riguardano l’ impresa emittente, le attività da

questa svolte, le prospettive future dell’ azienda.. in sostanza i prospetti informativi sono documenti che

vanno a mettere a sistema diversi profili di analisi (elementi di strategia, marketing, analisi di bilancio,

finanziari, giuridici..). I prospetti informativi hanno l’ obiettivo di rendere consapevole dei rischi che si

vanno ad assumere andando a sottoscrivere titoli obbligazionari.

Negli strumenti di depositi non vi sono i prospetti informativi proprio perché questi riguardano soltanto le

operazioni in cui il rischio viene assunto dal sottoscrittore. Tali prospetti sono documenti di circa 300-400

pagine e sono leggibili solo da operatori professionali, quindi benché la legge preveda il prospetto

informativo la complessità delle tematiche che sono affrontate che consentono di farsi effettivamente idee sul

rischio non sono concretamente fruibili dalla maggior parte delle persone.

Ci sono alcuni particolari emissioni di titoli obbligazionari che sono escluse dalla redazione del prospetto

informativo:

Alcune obbligazioni emesse da banche, ovvero quelle obbligazioni che abbiano caratteristiche

contrattuali non complesse. Quest’ esenzione ha fatto si che nel concreto, in riferimento ai certificati di

88

depositi e la loro progressiva sostituzione con le obbligazioni bancarie, l’ assenza del prospetto

informativo comportasse che il rischio percepito dall’ investitore fosse assolutamente analogo a quello

dei certificati di deposito, ma con un importante variazione, ovvero, che le obbligazioni non sono

depositi e come tali non sono coperti dal fondo di garanzia interbancario; la struttura tecnica può essere

anche analoga, la struttura tecnica più semplice è quella relativa al BTP in quanto è un titolo che

prevede a t la sottoscrizione, una serie di cedole periodiche a tasso fisso e il valore di rimborso a

0

nominale. Questa struttura a tasso fisso, valore di rimborso a nominale è detta struttura plain vanilla, si

tratta della struttura più semplice che si possa ipotizzare (semplice non significa privo di rischio ma

contrattualmente più semplice), il BTP ha una struttura plain vanilla.

Un titolo è diffuso in maniera rilevante tra il pubblico se siano previsti almeno 200 sottoscrittori e l’

emittente abbia un patrimonio netto superiore ai 5 milioni, pertanto, salvo alcuni casi di esenzione,

obbligatorietà della consegna all’ interessato del prospetto informativo.

L’ investitore interessato si reca presso la banca dove ha avuto notizia di emissione di titoli obbligazionari e

gli viene consegnato il prospetto informativo dopo averlo letto darà ordine alla banca di sottoscrivere il titolo

(spesso si sottoscrive il titolo contestualmente alla ricezione del prospetto, senza essersi adeguatamente

informato sui rischi).

Anche per l’ emissione di titoli obbligazionari il singolo investitore non può sottoscrivere i titoli direttamente

con i soggetti interessati (imprese), ma è richiesto sempre l’ intervento degli intermediari finanziari.

Vengono coinvolti gli intermediari finanziari di grandi dimensioni che si impegnano un po’ a sottoscrivere e

un po’ a vendere i titoli.

L’ emissione di titoli obbligazionari avviene sempre, nel caso di emissione fra il pubblico in maniera

rilevante, con l’ intervento di un consorzio di collocamento, quindi ci sono più intermediari (perché possono

raggiungere in modo più capillare una molteplicità di clienti) che si impegnano un po’ a sottoscrivere titoli e

un po’ a farli sottoscrivere alla propria clientela. La partecipazione a un consorzio di collocamento è prevista

dal TUF come servizi di investimento.

Classificazioni di obbligazioni:

1. In base al mercato/valuta/emittente:

 Obbligazioni domestiche sono emesse da una determinata azienda in un mercato nazionale domestico

con valuta di emissione del prestito, nazionale. Vi è coincidenza fra natura dell’ organizzazione dell’

emittente, del mercato e valuta utilizzata (Azienda italiana/ MOT/ euro)

 Obbligazioni internazionali/estere: un’ azienda di una determinata nazionalità emette un titolo in un

mercato diverso dal proprio e con valuta di quel mercato ( mercato londinese, il titolo è quotato a

Londra), non vi è coincidenza tra la nazionalità dell’impresa e la nazionalità del mercato.

 Euro obbligazioni o euro bond prevedono un’ azienda italiana che emette su un mercato estero in euro

o in dollari (divisa che non è di quel mercato).

Le euro obbligazioni nascono negli anni 50 quando l’ Europa per effetto del piano Marshall è stata

inondata di dollari. I dollari erano disponibili in gran quantità sul mercato europeo tant’è che molte

imprese americane hanno cominciato a finanziarsi in dollari su mercato estero (Euro sta per Europa non

per euro). Spesso le euro obbligazioni vengono emesse in certi paradisi fiscali (Isole Cayman,

Lussemburgo, Liechtenstein), contesti nei quali gli investitori possono trovare un’ applicazione di

Il tipico sottoscrittore delle euro obbligazioni è il “dentista belga” soggetto

ritenute fiscali minime.

denaroso che fa uscire il proprio denaro dal contesto nazionale attraverso la sottoscrizione di euro

obbligazioni.

Lo stesso termine euro bond si utilizza nel mercato per andare a qualificare un qualcosa che ancora

non esiste, ovvero l’ emissione di euro bond che in questo caso sono emissioni obbligazionarie che

secondo alcuni andranno a finanziare il debito pubblico di diversi stati europei. 89

Non ci sono ancora perché non c’è ancora la volontà di emettere euro bond perché significherebbe

andare a caricare sulla Germania, Finlandia, Olanda il debito pubblico generale dei paesi mediterranei.

2. Struttura del prestito obbligazionario con riferimento all’ incorporazione o meno di aspetti contrattuali

assimilabili a quelli dei contratti derivati. Vi sono:

 Obbligazioni semplici (plain vanilla), quindi tasso fisso, valore di rimborso a nominale.

 Obbligazioni strutturate vanno a incorporare nella struttura del contratto riferimenti a parametri esterni

al contratto (es. obbligazione indicizzata che lega l’ esito del contratto a tutta una serie di parametri

esterni al contratto stesso).

In senso restrittivo le obbligazioni strutturate sono tutte quelle obbligazioni che oltre ad elementi plain

vanilla vanno ad inserire nel contratto elementi legati a contratti derivati, quindi parte della

remunerazione è legata all’ andamento di un particolare contratto derivato che è stato inserito nell’

obbligazione stessa.

Più si inseriscono elementi relativi a profili di guadagno/perdita legati a strumenti derivati più l’

obbligazione strutturata diventa al di fuori della portata della maggior parte degli investitori.

L’ obbligazione strutturata prevede un’ obbligazione plain vanilla sulla quale vengono inseriti degli

elementi di guadagno/perdita legati a particolari contratti derivati.

Es. obbligazione tasso fisso 2% → (plain vanilla)

Valore di rimborso = Valore nominale x (10% dell’ andamento dell’ indice azionario FTSE MIB).

L’ esito dell’ operazione non viene legato solo al 2% prefissato, ma anche a un particolare contratto

derivato che con forme più o meno complicate viene inserito nell’ obbligazione plain vanilla.

3. Struttura delle cedole che possono essere:

 Assenti quindi zero coupon bond, non diffuso nei titoli obbligazionari;

 Presenti e le cedole possono essere:

a. A tasso fisso: la cedola é già predeterminata (indipendentemente dall’ andamento effettivo dei

tassi); Nell’ ambito delle cedole predeterminate abbiamo la possibilità di un tasso fisso (flat/plain

vanilla) oppure le cosiddette Step up o Step down. Quest’ ultime sono sempre a tasso fisso, ma il

tasso si differenzia nei diversi anni, quindi per ogni anno è già stato predeterminato il tasso però

non è sempre lo stesso durante la durata contrattuale.

I tassi sono già stati prefissati e non sono flat (piatti), ma incorporano una struttura crescente o

decrescente. Step Up Step Down

1 anno 2% 1 anno 5%

2 anno 3% 2 anno 4%

3 anno 4% 3 anno 3%

4 anno 5% 4 anno 2%

b. Cedola indicizzata che può essere legata a indicizzazioni di tipo reale (inflazione) o avere

indicizzazioni di tipo finanziario (parametro del mercato finanziario per es. al tasso di interesse).

Ci sono cedole che possono essere indicizzate all’ andamento di un particolare comparto del

mercato azionario oppure la cedola dipenderà dall’ andamento del mercato delle valute.

Valute, mercati azionari, tassi sono le tipiche modalità di indicizzazione delle cedole. Le cedole

indicizzate possono essere:

Titoli floater sono i normali titoli indicizzati che potranno essere reali, legati ai tassi, azionari ecc.

Esempio floater: Euribor a 6 mesi + 1% di spread, ha un meccanismo di indicizzazione diretto.

Titoli Reverse floater

Esempio reverse floater: 4% - Euribor 6 mesi , le cedole saranno calcolate partendo da un tasso. 90

Analisi del rischio di tasso di interesse (in ordine di rischio):

 Titolo floater aumenta il tasso di interesse generale di mercato, aumenta anche il tasso di interesse delle

cedole. Il prezzo di questo titolo avrà poco movimento del prezzo perché la variazione dei tassi e l’

allineamento alla situazione generale di mercato è già prevista contrattualmente, non c’è la necessità di

perché si adatta all’ incremento

grosse variazioni del prezzo. Il Titolo floater ha il rischio minore e al

decremento dei tassi ed é il titolo che ha meno movimenti di prezzi;

 Titolo plain vanilla, i tassi aumentano il prezzo cala, i tassi diminuiscono il prezzo si alza perché

contrattualmente il tasso non si muove e quindi per adeguarsi al livello generale dei tassi di mercato si

muove il prezzo.

 Titolo reverse floater: i tassi si alzano e la cedola si abbassa, quindi il prezzo si deve muovere di più

perché dal momento in cui i tassi si alzano la cedola non solo non si adegua al rialzo, ma addirittura si

abbassa. È il titolo più rischioso per allinearsi al livello generale dei tassi necessita di ulteriori

movimenti di prezzo. Il rischio può essere inteso anche positivamente, ovvero quando c’è un ribasso

dei tassi in quanto l’ effetto di aumento del prezzo è duplice sia perché il titolo rende più del mercato

che per il fatto che la cedola aumenta

Stesso meccanismo riguarda non solo le cedole, ma anche il valore di rimborso in termini di indicizzazione

(reale, legato ai parametri finanziari..), altrimenti si può avere un semplice al valore nominale.

4. Grado di subordinazione:

Nell’ ambito del debito ci sono dei creditori privilegiati rispetto ai creditori chirografari.

La subordinazione in generale fa si che in un eventuale insolvenza e successivo fallimento dell’ impresa i

vari creditori possano essere soddisfatti con maggior o minor priorità.

Nell’ ambito del debito i creditori privilegiati sono soddisfatti prima rispetto ai chirografari, ma quando

si parla di grado di subordinazione, si parla soltanto dei creditori chirografari.

Il grado di subordinazione si ha quando in una singola emissione possano essere previsti dei gradi di

subordinazione nel rimborso, quindi che alcuni creditori della stessa emissione siano soddisfatti prima di

altri. Non sono creditori che il codice civile qualifica come privilegiati, ma sono tutti chirografari che per

effetto del contratto che sono andati a sottoscrivere accettano un eventuale grado di subordinazione. La

distinzione classica è tra:

a. Obbligazioni Senior sono le obbligazioni che vengono rimborsate con priorità, sono meno rischiose;

b. Obbligazioni Junior il rimborso avviene solo dopo aver rimborsato le senior. Nell’ ambito di queste

obbligazioni junior si possono prevedere tutta una serie di Tranche: tranche A, tranche B, tranche C..

e le quali avranno a propria volta dei gradi di subordinazione, pur essendo junior.

Le obbligazioni subordinate junior genereranno un rendimento atteso superiore rispetto a quelle

senior (rischio-rendimento).

5. Modalità di rimborso:

 Bullet: il valore di rimborso avviene per tutta l’ emissione obbligazionaria alla fine del periodo

contrattualmente definito (tutta l’ emissione in unica soluzione a scadenza).

 Con sorteggio: l’ impresa si impegna a rimborsare ogni anno una parte del valore nominale es. VN

100.000, durata 5 anni, ogni anno l’ impresa si impegna a rimborsare 20.000 (100.000/5anni). Questo

rimborso non riguarda tutti i soggetti, ma solo coloro che sono stati pescati, quindi ogni obbligazione

avrà un numero di serie e il notaio estrarrà una certa sequenza di titoli di serie che saranno rimborsate

(un tot di investitori saranno rimborsati il primo anno ecc.).

 Callable l’ azienda che ha previsto questa opzione può a sua discrezione rimborsare in anticipo il

prestito, quindi non rispettare la data contrattuale definita, ma se esercita questa possibilità può

91

rimborsalo prima della scadenza. La callable è un vantaggio per l’ azienda, quindi all’obbligazionista

verrà riconosciuto un tasso di interesse più elevato.

 Puttable: l’ investitore può richiedere il rimborso anticipato, considerato questo vantaggio dovrà

rinunciare a una parte del tasso di interesse.

La più diffusa è la bullet con l’ opzione di rimborsare in anticipo. Vantaggi del rimborso anticipato per

l’azienda:

 Risparmio di interessi;

 Prestito emesso a 7 anni quando il livello dei tassi era del 6%, e che dopo tre anni i tassi di interessi

siano scesi al 2%; l’ azienda emette un nuovo titolo a condizioni più vantaggiose (2%) e con l’introito

ottenuto si va a rimborsare in modo anticipato il primo prestito;

Applichiamo la stessa condizione alla modalità “con sorteggio”: sottoscrittore al 6%, oggi i tassi sono scesi

al 2% il prezzo del titolo è aumentato quindi si ha un titolo che rende al 6% quando tutti i titoli rendono il

2%, non si sarà contenti di essere estratti perché il prezzo del titolo verrà rimborsato a valore nominale (titolo

vale 120 e verrà rimborsato a 100, esito negativo). La soluzione migliore è che prima del sorteggio il titolo

venga monetarizzato. Esito positivo del sorteggio → Rialzo dei tassi il rimborso a 100 di un titolo che

presumibilmente è sotto la pari (vale 90 rimborso 100).

Obbligazioni bancarie

Le obbligazioni emesse da imprese (corporate bond) in genere sono Bullet a tasso fisso. Tutte le varianti

viste (meccanismi di indicizzazione, floater, step up..) sono tipiche delle obbligazioni emesse da banche,

quindi c’è molta più varietà rispetto alle obbligazioni emesse da imprese.

Se l’ obbligazione emessa da una banca rispetta una struttura Bullet e tasso fisso e non sono previste

subordinazioni o elementi legati a titoli derivati, quindi non sono strutturate e sono nella formula più

semplice possibile il TUF esenta le banche dall’ emissione del prospetto informativo (solo nel caso di

struttura plain vanilla con assenza di gradi di subordinazione), in tutti gli altri casi la banche sono obbligate

alla redazione del prospetto informativo.

Le banche hanno progressivamente sostituito la raccolta dai certificati di deposito in obbligazioni bancarie

sia per il fatto che una volta c’era un miglior trattamento fiscale (12,5%) sia perché non c’era la tutela del

fondo interbancario di garanzia (in assenza della tutela non erano tenute a versare il denaro al fondo

interbancario).

Le banche emettono continuamente prestiti obbligazionari e molti di questi non sono quotati in un mercato

regolamentato, quindi eventualmente il cliente che volesse cedere il titolo in modo anticipato non può andare

sul mercato per venderle, ma dovrebbe cercarsi un soggetto interessato; nello specifico le banche erano loro

stesse che compravano i titoli, c’era una transazione diretta tra la banca e il cliente, in questo caso la banca

era in una posizione di conflitto di interessi perché transava su un suo titolo in relazione diretta con il cliente.

In molti casi i prezzi praticati non rispecchiavano quello che poteva essere il prezzo di mercato (le banche

applicavano prezzi non equi).

Oggi le obbligazioni bancarie sono viste come titoli ad alto rischio perché non sono quotati (prima erano

considerate a basso rischio perché si era a conoscenza del fatto che la banca li avrebbe acquistati). 92

Rating (pag. 180) .

Il Rating è una modalità per valutare il rischio emittente (rischio di insolvenza) Vi è una prima distinzione

tra:

Rating interno viene prodotto dalla banca ai propri fini gestionali e andrà a incidere in primo luogo sulla

decisione di erogare o meno il prestito e sulle decisioni di confermare o meno prestiti esistenti.

Assolutamente non pubblicizzato. Il costo della produzione del Rating interno ricade sulla Banca che dedica

tempo, strutture, persone alla produzione di questo indicatore.

Rating esterno è prodotto da agenzie e sono comunicati agli investitori attraverso i siti internet dell’ agenzia

di rating.

Il rating esterno è un modo sintetico per andare a sintetizzare tutte le informazioni che sono contenute nel

prospetto informativo.

Il rating esterno é assegnato dall’ agenzia di rating ed è continuativo nel tempo, in quanto esiste un

monitoraggio da parte di queste agenzie sulla qualità creditizia degli emittenti dei titoli, mentre il prospetto

informativo è prodotto da chi colloca i titoli nel momento in cui c’è in essere un emissione obbligazionaria,

sono due soggetti diversi.

Le agenzie di rating comunicano questi giudizi perché gli investitori non hanno spesso la capacità di leggere

e cogliere tutte le informazioni al momento di emissione del titolo e durante la vita del prestito. A partire dal

900 negli Stati Uniti la scarsità di informazioni su questi emittenti ha fatto emergere la necessità da parte

degli investitori di avere un metodo sintetico per giudicare la qualità dell’ emittente di titoli, quindi il rating

agevola il processo da parte di soggetti che non hanno accesso a tutte le informazioni. Un’ impresa che vuole

emettere un prestito obbligazionario data la nostra normativa è obbligata a produrre il prospetto informativo,

ma nella logica dei mercati se non avesse il rating troverebbe molta difficoltà ad emettere e a trovare dei

possibili sottoscrittori aldilà dell’ obbligo normativo. Il rating nasce come prassi di mercato e non come

obbligo normativo perché agevola il processo di valutazione di uno dei rischi che concettualmente è molto

facile da intendere (rischio che l’ emittente non mantenga i propri impegni), ma nella realtà è il più difficile

da misurare.

Le agenzie di rating sono contattate dalla società che vuole emettere titoli, esiste il mandato che viene

sottoscritto dall’ impresa affinché l’ agenzia di rating vada a valutare l’ impresa. I costi di valutazione

ricadono sul soggetto valutato e l’ obiettivo che si pone l’ emittente è quello di sostenere il costo del rating,

ma avere un vantaggio in termini di riduzione dal tasso di interesse (propone un tasso agli investitori e si

spera che il giudizio di rating sia buono e possa essere più basso di quello che sarebbe necessario riconoscere

in assenza di rating).

Il tema di sostenere il costo del rating si lega all’ asimmetria informativa, in quanto l’ impresa sostiene il

costo con l’obiettivo di andare a meglio informare i possibili sottoscrittori del titolo, quest’ ultimi per effetto

della maggiore conoscenza su quest’ impresa chiederanno un tasso di interesse inferiore; il vantaggio del

rating è proprio quello di farsi conoscere per ridurre i costi legati alla remunerazione.

Gli aspetti che vengono presi in considerazione dall’ agenzia di rating sono tutti quelli legati al rischio

emittente. Se consideriamo un’ impresa ci saranno aspetti legati al business svolto (prospettive del business,

rischi del business..), al bilancio, in particolare il livello di indebitamento dell’ impresa o se è in grado o

meno di sostenere gli oneri finanziari, alle prospettive perché l’ impresa rimborserà il denaro non con quanto

è stato già fatto, ma con denaro che si genererà nel futuro.

Come metodologia viene dato inizialmente un giudizio sulla parte di business che prende in considerazione il

posizionamento competitivo, ciclo di vita.. quindi si dà prima un giudizio sulla parte di prospettive ed

evoluzione del ramo di business successivamente il giudizio che viene dato sulla parte di business viene

corretto a ribasso o confermato in caso di indici e situazione di bilancio deteriorata o rischiosa.

I rating non vengono assegnati solo alle imprese, ma anche agli Stati, in quanto emittenti di titoli. Se di un’

impresa si valuta il business di uno Stato si valuterà:

1. In primis la sua situazione politica 93

2. Situazione sociale (un regime dittatoriale viene tipicamente penalizzato)

3. Situazione economica che riguarda in primo luogo lo stato di salute della nazione e successivamente

lo stato di salute dello Stato (entità legale). Considerando la nazione si farà riferimento al PIL, all’

inflazione, al sistema economico nel quale è inserito lo Stato, invece considerando lo Stato si farà

riferimento al Bilancio dello Stato.

Un peggioramento della situazione politica (instabilità/terrorismo) peggiorerà il giudizio di rating perché

situazione instabile a livello politico significa situazione più instabile a livello sociale ed economico di

conseguenza si avranno minori entrate per lo Stato e minor capacità di rimborsare il debito.

Immaginiamo di considerare la Francia e un’ impresa francese: ci sarà per quest’ azienda francese un

giudizio sul business, ma il giudizio sulle prospettive del business dipenderà anche inevitabilmente dalla

situazione politica, sociale ed economica della Francia; il giudizio dello stato sarà molto influente nel

definire il giudizio sull’ impresa (se lo stato francese dovesse dichiarare default inevitabilmente tutto il

contesto francese in modo più o meno intenso ne risentirà).

In generale se consideriamo uno Stato e un’ impresa nel contesto occidentale si ritiene che sia più rischioso

sottoscrivere un titolo di un’ impresa o di uno Stato?

Sempre di un’ impresa perché sono due ordini di grandezza e di rischio diversi. Le imprese svolgono un’

attività rischiosa e quindi sono molto più soggette al fallimento rispetto a uno Stato, la situazione di uno stato

può deteriorarsi, ma è molto meno frequente l’ evento default di uno Stato rispetto all’ evento default di un’

impresa.

Nella scala di formulazione del rating si utilizza la stessa scala alfanumerica sia per lo Stato che per l’

impresa quindi se consideriamo lo schema a pag. 182 l’ agenzia di rating S&P utilizza per i soggetti meglio

valutati la tripla AAA poi AA+, AA, AA-. Le peggiori sono valutate C e poi c’è la D che indica che si è

vicini allo stato di insolvenza. Si utilizza la stessa scala sia per le imprese che per lo Stato (migliore AAA e

peggiore D), ma se abbiamo un titolo di Stato AA+ e un titolo di impresa AA+ a parità di giudizio espresso

su questa scala il titolo dell’ impresa è molto più rischioso di un titolo di Stato.

Esiste una regola che si sono date le società di rating che hanno rispettato per molto tempo salvo pochissimi

casi e consisteva nel fatto che il giudizio attribuito all’ impresa non potesse mai superare quello dello Stato;

un caso in cui non è stata rispettata questa regola è Toyota, si tratta di un’ impresa che ha vendite e

produzione distribuite su tutto il territorio mondiale, quindi il rating di Toyota è stato tradizionalmente più

alto di quello del Giappone (è sempre più rischiosa Toyota ovviamente), proprio perché si diceva in sostanza

che Toyota per tipologia di business, per la diversificazione dei mercati e della produzione aveva un rischio

diverso da quello inerente alle imprese che operavano solo nel Giappone, era un rischio mondiale.

Se si abbassa il rating dello Stato si abbassa anche il rating di tutte le aziende di quella nazione.

Si parla sempre di un giudizio che è soggettivo, l’ agenzia di rating valuta soggetti in tutto il mondo e avrà un

processo strutturato per commesse nel senso che per ogni impresa si attribuisce un team di lavoro, composto

da persone della nazionalità di quell’ impresa, con il compito di attribuire un giudizio su quell’ impresa.

A ogni stato, ogni impresa si dedica un certo team di lavoro, quest’ ultimo può lavorare anche su più soggetti

però ogni impresa è legata a un certo team creato dalla società di rating.

Il giudizio emerge e viene comunicato dalla società di rating sulla base di quanto viene comunicato da quello

specifico team di lavoro, quindi i componenti del singolo team sono sempre potenzialmente soggetti ad

errore e a corruzione, mai rating nonostante questi problemi sono sempre apprezzati perché statisticamente

funzionano.

% di default si tratta di una percentuale di insolvenza a 1 anno. La percentuale assegnata a un BBB+ è dello

0.13% ciò significa che lo 0.13% di tutte le imprese che sono state classificate in un certo momento di queste

dopo un anno andranno in insolvenza lo 0.13%. 94

Nelle imprese tripla A ci sono delle percentuali di default che non sono nulle (0.01%) quindi anche le

imprese classificate con la tripla A per motivi di errore o di corruzione possono andare in default, ma la

percentuale, se si scorre tutta la classifica, aumenta al peggiorare del rating.

La validità del rating non è sul singolo giudizio, ma è su un portafoglio di titoli, se un soggetto ha sbagliato

politica di investimento cioè ha concentrato tutta la sua ricchezza in un unico titolo avrà perso tutto se invece

ha attuato una politica di portafoglio le posizioni che sono andate male sono una percentuale minima.

Il giudizio di rating è utile non a livello di singola impresa, ma è utile quando si costruisce un portafoglio

adeguatamente diversificato e le statistiche ci dicono che le imprese caratterizzate da più bassi livelli di

rating statisticamente falliscono di più e la classifica con le percentuali associate lo conferma.

I rating sono apprezzati perché nell’ ambito di portafogli adeguatamente diversificati statisticamente sono

affidabili pur nella consapevolezza che il singolo giudizio possa essere sbagliato perché i giudizi sono

sempre soggettivi e assegnati da un team i cui componenti sono inevitabilmente soggetti a errori o a

corruzione.

I titoli CC verranno acquistati anche se considerati molto rischiosi proprio per politiche di alto rendimento,

ma con portafogli adeguatamente diversificati (non quanti titoli CC comprare, ma quanto della ricchezza

complessiva dedicare a questi titoli).

Grecia → titoli altamente rischiosi, ma ci è stato il cosiddetto hair cut che in sostanza sono state delle

riduzione di valore del prestito per rendere possibile l’ alta sostenibilità.

A livello di classificazione un importante linea di demarcazione è quella fra i cosiddetti (che ad esempio per

Fitch si posiziona tra il BB- e il BB+):

 Titoli investment grade sono titoli che pur avendo una scala di merito creditizio differenziata, quindi

probabilità di default diversa, sono titoli che sono in generale adatti a politiche di investimento

sicure; é un titolo che si presta a politiche di investimento più sicure e ciò non vuol dire che è

possibile evitare la diversificazione di portafoglio, ma vuol dire semplicemente che un titolo

investment grade è caratterizzato da ridotti livelli di rischio.

 Titoli non investment grade al di sotto della soglia predefinita i titoli vengono definiti non

investment grade o speculative quindi titoli altamente speculativi (più in giù nella classifica) e si

prestano a politiche di investimento caratterizzate da un maggior rendimento atteso e da un maggior

rischio. e alto rendimento vengono definiti “high yield” che

Politiche di investimento in titoli ad alto rischio

sta per “tassi”, ovviamente in questo caso è assolutamente indispensabile una politica i

diversificazione.

I titoli posizionati molto in basso nella scala di rating sono i cosiddetti junk bond (obbligazioni

spazzatura), termine coniato negli anni 80 perché c’erano investitori specializzati nel comprare titoli

ad alto rischio che generavano alti rendimenti (gli alti rendimenti compensavano le perdite che si

generano sugli alcuni titoli presenti nel portafoglio) e con percentuali di default a un anno dal 10%

al 30%.

Supponiamo di avere un’ obbligazione subordinata, viene emessa dallo stesso soggetto che ha emesso l’

obbligazione senior, però sono due tranche diverse quindi da questo punto di vista bisogna sempre

distinguere l’ issuer rating dall’ issue rating.

L’ issuer rating è il giudizio sull’ emittente, ovvero chi emette il titolo, mentre l’ issue rating è il giudizio

sulla singola emissione caratterizzata da un certo ISIN. Se ci sono diverse tranche e obbligazioni subordinate

ci saranno giudizi differenziati tra l’ issue rating e l’ issuer rating, quindi l’ obbligazione subordinata avrà

sempre un rating peggiore perché prima saranno rimborsati gli obbligazionisti senior e poi eventualmente gli

obbligazionisti junior (maggior rischio e maggior rendimento). Distinzione tra il rating dell’ emittente e il

rating assegnato alla singola emissione, se è senior coincideranno se l’ emissione è junior l’ issue rating sarà

peggiore dell’ issuer rating. 95

Risparmio gestito pag. 212

Il risparmio gestito è uno dei diversi ambiti in cui si sviluppa l’ intermediazione mobiliare. Il nostro

ordinamento non parla di intermediazione mobiliare, ma di servizi di investimento (TUF), quest’ ultimi sono

tutta una gamma di attività che possono essere svolte con riferimento all’ intermediazione mobiliare, fra

questi la sottoscrizione di titoli e la gestione del risparmio.

La gestione del risparmio è una modalità con cui gli intermediari vanno a prestare un servizio agli investitori,

in quanto questi non hanno capacità, tempo e accesso al mercato.

La gestione del risparmio consiste nel delegare un altro soggetto affinché questi decida come investire il

denaro, con che modalità, in quali titoli, per quanto tempo ecc. Essendo nel circuito diretto il rischio dell’

investimento ricade sull’ investitore, quest’ ultimo non essendo in grado di fare delle scelte opportune delega

un altro soggetto affinché faccia queste scelte. Se l’ investitore non volesse assumersi il rischio dovrebbe

evitare investimento diretto e rivolgersi al circuito indiretto cioè prestare direttamente alla banca.

La gestione del risparmio presuppone sempre una delega a un altro soggetto per la gestione del denaro. La

gestione del risparmio può essere classificata in due macrocomparti:

 Gestione individuale significa affidare una parte più o meno significativa del proprio patrimonio a un

soggetto autorizzato che decide sulla base della delega ricevuta come investire questo denaro.

 Gestione collettiva un soggetto aggrega molteplici patrimoni che gli sono stati conferiti da diversi

soggetti e li gestisce come se fossero un unico patrimonio.

La gestione individuale presuppone investimenti specifici differenziati per ogni singolo patrimonio gestito,

invece la gestione collettiva presuppone l’ aggregazione di molteplici patrimoni e la gestione di quest’

aggregazione come se fosse un unico patrimonio.

Il TUF definisce chi può svolgere queste attività, in Italia i servizi di investimento possono essere svolti da:

 Banca;

 Impresa di investimento (è un intermediario finanziario creato per svolgere servizi di investimento);

La gestione collettiva del risparmio non può essere svolta da un’ impresa di investimento perché è un’

attività riservata ai cosiddetti OICR (organismi di investimento collettivo del risparmio).

Gli OICR possono assumere la forma del fondo comune di investimento o di SICAV (società di investimento

a capitale variabile).

La banca e l’ impresa di investimento possono fare solo la gestione individuale del risparmio.

Quali sono le motivazioni che fanno si che molti soggetti rinuncino a fare investimenti diretti?

1. Asimmetria informativa: non si ha accesso alle informazioni;

2. Razionalità limitata: pur avendo le informazioni non le so elaborare;

3. Costi di transazione: Le politiche di investimento in titoli presuppongono sempre diversificazione di

portafoglio, ma se supponiamo si avere un capitale di 2.000€ si riuscirà a fare diversificazione di

portafoglio? No perché non si ha un capitale sufficiente, in quanto bisognerà andare a ripartire questo

capitale su molteplici titoli sostenendo tutti i relativi costi di transazione. Quindi il grado di

diversificazione di portafoglio presuppone sempre un capitale sufficientemente capiente e la maggior

parte delle persone fisiche non ha un capitale adeguato a fare diversificazione di portafoglio perciò tali

soggetti o rinunciano all’ investimento e prestano solo alla banca o accettano l’ investimento collettivo e

se non seguono nessuna di queste possibilità faranno una politica di investimento inevitabilmente

sbagliata perché saranno capitali non adeguatamente diversificati e si andranno ad assumere dei rischi

che avrebbero potuto evitare. Si può diversificare il capitale anche avendo una piccola quota di ricchezza

andando a sottoscrivere quote di fondi comune di investimento o di SICAV;

La gestione di un portafoglio oltre alla misurazione del rischio presuppone sempre due scelte:

 quali titoli;

Stock picking→

 Market timing→ quando comprare o vendere i titoli; 96

Politica di investimento non diversificata: può presupporre di dedicare una parte del proprio patrimonio a

investimenti a basso rischio nella speranza che i titoli facciano una sovra performance (le cose potranno

andare bene o male a seconda della scelta fatta e del timing, ovvero se ho indovinato il momento giusto per

comprare/vendere).

Se un soggetto non è in grado di scegliere i titoli e non sa leggere i momenti del mercato sarebbe meglio che

evitasse investimento diretto e andasse ad affidare le scelte a un soggetto che si occupa di gestione de

risparmio.

Se un soggetto ha le capacità di scelta, ma un patrimonio non particolarmente ampio può scegliere di

metterlo a rischio tutto oppure dedicare una piccola porzione del portafoglio a investimenti ad alto rischio

sperando che questi titoli facciano delle sovra performance (il soggetto sta rinunciando alla diversificazione

perché comprerà pochi titoli che potranno andare bene o male).

La politica di investimento consigliata è sempre quella della diversificazione.

Soggetti che sono previsti come OICR

1. Fondi comuni di investimento: il fondo comune di investimento è il patrimonio autonomo, suddiviso in

quote, di pertinenza di una pluralità di partecipanti, gestito in monte, quindi è il risultato dell’ aggregazione

di molteplici patrimoni conferiti da diversi soggetti e gestito a monte come se fosse un unico patrimonio.

I partecipanti assumono il nome di quotisti perché ognuno di essi ha un certo numero di quote, questi

soggetti destinano una parte della propria ricchezza (diversificazione) e la affidano a una SGR.

La SGR (società di gestione del risparmio) è un intermediario finanziario che ha lo scopo di istituzione e

gestione di fondi comuni di investimento.

Ogni SGR crea molteplici fondi comuni di investimento perché ogni fondo comune di investimento avrà una

propria logica di investimento differenziata (alcuni fondi si occuperanno di titoli di stato altri invece di titoli

azionari ecc.).

Il gestore raccoglie i capitali, li aggrega attraverso l’ istituzione di fondi comuni di investimento. La SGR è

un intermediario finanziario, ma non è una banca perché è un soggetto che può svolgere solo due tipologia di

attività:

1. Istituzione dei fondi comuni di investimento, quindi gestione collettiva del risparmio;

2. Gestione individuale del risparmio;

I partecipanti non sono creditori della SGR perché non c’è un rapporto di tipo creditizio tra il partecipante e

la società la stessa. La SGR crea un patrimonio che viene via via sottoscritto da diversi soggetti. I vari

partecipanti conferiscono delle quote della propria ricchezza che andranno a costituire un patrimonio unico.

I fondi comuni di investimento si classificano in due principali categorie:

1) Fondi comuni di investimento aperti: la SGR istituisce il fondo e i quotisti conferiscono una parte del

proprio patrimonio acquisendo delle quote del fondo comune di investimento.

I quotisti possono chiedere in ogni momento il rimborso delle quote sottoscritte. È possibile in

qualunque momento entrare o uscire dal fondo e non attraverso atti di vendita/acquisto.

Il fondo comune riceverà denaro da parte dei quotisti, lo si aggregherà per acquistare dei titoli

seguendo il principio di base di diversificazione del portafoglio. I fondi comuni di investimento

aperti hanno sempre la necessità di tenere un po’ di liquidità non investita in modo tale da poter

rimborsare le quote ai soggetti che vogliono uscire

2) Fondi comuni di investimento chiusi: la SGR istituisce il fondo e dà una certa tempistica di raccolta

delle adesioni, chiuso il periodo di istituzione e di raccolta delle adesioni il fondo ha una certa scadenza

e per quel periodo il fondo sarà gestito dalla SGR, la quale deciderà quali titoli comprare, quali titoli

vendere, gestirà l’ incasso delle cedole e l’ incasso dei dividendi per tutto il periodo, giunti alla

scadenza la SGR distribuirà il patrimonio (liquiderà il patrimonio così gestito). 97

La caratteristiche dei fondi comuni di investimento chiusi è quella di non consentire una libera entrata e

uscita dal fondo da parte dei quotisti, quindi il fondo durante la vita non rimborserà nulla, ovvero, non è

possibile uscire dalla posizione se non attraverso la cessione della propria quota ad un altro soggetto

che vuole subentrare.

I fondi di investimento chiusi presuppongono: 1) Istituzione 2) Versamento delle quote 3) Gestione per

il periodo definito 4) Distribuzione del patrimonio alla fine della gestione ai quotisti originali o a coloro

che hanno acquisito la quota. Il rischio gestionale è assunto dai quotisti.

Fondo Chiuso → uscita con atto di vendita

Fondo Aperto → uscita con azione di rimborso ed entrata con azione di sottoscrizione

Ogni giorno nel fondo comune saranno inseriti dei titoli che cambieranno di valore. Il valore complessivo dei

titoli che fanno parte del fondo viene definito NAV (Net Asset Value).

Il NAV cambierà giornalmente e si può trovare il valore delle singole quote facendo NAV/numero di quote.

Ogni giorno il fondo comune di investimento vedrà il suo NAV mutare e la SGR calcolerà giornalmente il

NAV complessivo e il NAV/quote consente di comprendere a chi ha fatto un investimento se ci sta

guadagnando (valore dei titoli compreso nel fondo aumenta) o perdendo (valore dei titoli complessivamente

si sta riducendo).

Esempio: € 500€ a ciascuno titolo (investimenti)

Quote Capitale complessivo

10€ Titolo A 20€ → 500/20 = 25 titoli A

100 1.000 (100x10) Titolo B 100€→ 500/100 = 5 titoli B

NAV = 1.000

Il giorno successivo il valore dei titoli è variato:

Titolo A 22€ → 22€ x 25 = 550

Titolo B 104€ → 104€ x 5 = 520

NAV 1.070

Valore della singola quota → 1070/100 = 10,7€

Inizialmente sono state acquistate 6 quote a 10€ quindi 10 x 6=60 dopo un giorno il fondo comune dovrebbe

rimborsare 6 quote x 10.7€ = 64.2€

Come fa il fondo comune a rimborsare al quotista 64.2€? Si restituiscono vendendo titoli.

I fondi comuni di investimento aperti hanno sempre la necessità di tenere un po’ di liquidità non investita in

modo tale da poter rimborsare le quote ai soggetti che vogliono uscire ( in questo modo non sarebbero

costretti a vendere titoli in un momento in cui non vogliono farlo). Anche il fondo chiuso comunicherà di

volta in volta il NAV per le contrattazioni.

Fonti di reddito per il partecipante al fondo:

Il valore della quota può aumentare per effetto:

1. Incremento valore dei titoli è un guadagno non definitivo (guadagno potenziale, non è effettivamente

incassato);

2. Cedole / Dividendi: le cedole vengono incassate direttamente dal fondo comune e aggregati alla

ricchezza in esso contenuta, eventualmente le cedole possono essere mantenute sottoforma di

liquidità o essere a propria volta investite (guadagno effettivo);

3. Plusvalenze/Minusvalenze che derivano dall’ investimento e si ottengono dall’ acquisto e successive

rivendita dei titoli (guadagno effettivo); 98

Attori del fondo comune

1. Partecipanti

2. SGR

3. Fondo comune di investimento

4. Banca depositaria

Da un punto di vista giuridico esiste un quarto soggetto rappresentato dalla banca depositaria. La banca

depositaria è il soggetto presso il quale sono custoditi i titoli e le disponibilità liquide del fondo comune di

investimento.

Ogni fondo comune di investimento dovrà prevedere nel suo regolamento presso quale banca saranno

depositati i titoli e le disponibilità liquide. La banca depositaria svolge un ruolo di tutela nei confronti dei

depositanti nel senso che la SGR decide come investire, ma materialmente le operazioni di acquisto e di

vendita sono svolte per il tramite della banca depositaria su input della SGR, in sostanza la banca depositaria

ha il compito di verificare l’ effettiva esistenza dei titoli e delle disponibilità liquide e oltre a ciò provvede

giornalmente al calcolo del NAV. Quindi la banca depositaria ha principalmente il compito di tutelare i

partecipanti dal fatto che la SGR rispetti sempre gli impegni assunti e tutti i vincoli normativi che

eventualmente sono stati definiti dalla legge. Non tutte le banche svolgono questa funzione, ma nei fatti ci

sono grandi operatori che non svolgono attività bancaria, ma si limitano a svolgere questa funzione per conto

dei fondi comuni di investimento (banche specializzate in quest’ attività).

La legge prevede una netta separazione fra il patrimonio della SGR e il patrimonio dei singoli fondi comuni

che questa istituisce. Il patrimonio del fondo comune di investimento è separato sia dal patrimonio della SGR

che da quello dei singoli partecipanti.

Le banche non possono istituire fondi comuni di investimento, ma possono collocare per conto della SGR i

fondi comuni da questa prodotti. Nel corso degli anni 90/2000 ogni gruppo bancario ha costituito la propria

SGR, tradizionalmente il mercato dei fondi comuni di investimento è stato dominato dalle banche, quest’

ultime proponevano ai loro clienti i fondi comuni istituiti dalla propria SGR, quindi la banca non poteva

essere gestore (SGR), però era controllante di una SGR all’ interno del proprio gruppo bancario.

vengono dette “captive”, quest’ ultime

Le SGR appartenenti a un gruppo bancario si sono mostrate

tradizionalmente sottoperformanti rispetto a operatori indipendenti. Le deboli performance hanno

determinato un certo abbandono da parte dei risparmiatori dei fondi comuni di investimento dopo una fase di

grande crescita. Con la discesa dei tassi di interesse si è assistito a un affluire di molte masse di denaro

presso i fondi comuni di investimento, ma le deboli performance dei gruppi bancari hanno comportato in

quest’ ultimi 10 anni da parte delle singole banche l’ offerta non solo dei propri fondi comuni di

investimento, ma anche fondi comuni di investimento proposti da altri gruppi internazionali che si sono

dimostrati a livello di performance molto migliori.

Seconda classificazione fa riferimento alla tipologia di investimento

3) Fondi azionari: per essere un fondo azionario deve investire il 70% in titoli azionari. Nell’ ambito dei

fondi azionari le singole SGR possono avere come oggetto titoli azionari “Italia” oppure titoli azionari

quotati in Italia, ma solo di imprese di grandi dimensioni oppure azionari in Italia piccola dimensione,

azionario Italia high tech, azionari in Italia banche, quindi ogni singolo fondo comune anche se fa parte

della categoria generale dell’ azionario può avere un focus su una particolare tipologia di titoli. Ci sono

diverse possibilità di investimento più focalizzato su un certo segmento di mercato pur rispettando il

minimo del 70%. Se il fondo è aperto dev’ essere mantenuta un po’ di liquidità circa il 5%.

4) Fondo bilanciato: un fondo è bilanciato se mantiene una percentuale di investimento in titoli azionari

che varia tra il 10-90%. Il discrimine è dato dai titoli azionari perché sono quelli che hanno la maggior

volatilità di prezzo. Nell’ ambito dei bilanciati possiamo avere dei bilanciati che privilegiano

soprattutto l’ obbligazionario o soprattutto l’ azionario. Il bilanciato vuole essere una via di mezzo tra

un grosso rischio e grosso rendimento e un minor rischio e minor rendimento. 99

5) Fondi obbligazionari: investono soprattutto in titoli obbligazionari quindi 0% investimento in titoli

azionari.

6) Fondi di liquidità: non prevedono azionari (0%) e investono in titoli a breve termine.

7) Fondi flessibili: non hanno particolari limiti nell’ investimento in azionario e decideranno di volta in

volta, di periodo in periodo, quanto e se investire nel mercato azionario; quando il mercato azionario

sarà tendenzialmente crescente aumenteranno l’ esposizione sull’ azionario e viceversa. I fondi

flessibili concedono maggior delega al gestore per sfruttare al meglio le proprie conoscenze. Nel fondo

obbligo del 70% anche quando le “cose vanno male”, da questo punto di vista il fondo

azionario c’è l’

azionario pone più vincoli gestionali alla SGR mentre nel fondo flessibile il mandato é più ampio.

2. SICAV: la SICAV è stata introdotta nel nostro ordinamento prendendo spunto dall’ esperienza francese.

La SICAV per molti aspetti assomiglia a un fondo comune di investimento aperto, quindi è possibile il

continuo ingresso e uscita del Capitale con l’ unica differenza rappresentata dal fatto che nel fondo comune

ci sono i quotisti mentre nelle SICAV gli investitori sono rappresentati da azionisti.

Gli azionisti conferiscono quote del loro patrimonio e che determinano l’ acquisizione di titoli azionari. La

SICAV nel momento in cui riceve nuovo capitale da parte degli investitori aumenta il proprio Patrimonio

Netto, essendo a capitale variabile il meccanismo di entrata e uscita libero comporta una riduzione del

Capitale ogni volta che vi é la richiesta di rimborso da parte del soggetto uscente; i partecipanti in quanto

azionisti non hanno solo diritti patrimoniali, ma anche diritti amministrativi che fanno riferimento alla

partecipazione ala gestione della SICAV. Nel nostro ordinamento ogni soggetto azionista ha un solo diritto

di voto indipendentemente dal numero di azioni possedute, quindi le SICAV da questo punto di vista

assomigliano a una cooperativa.

I diritti di voto sono necessari per definire la scelta del soggetto gestore della SICAV stessa, quindi i voti

degli azionisti serviranno per definire la scelta del soggetto gestore che tipicamente sarà rappresentato da una

SGR.

Nel fondo comune di investimento i quotisti non hanno nessun potere amministrativo, ma subiranno le

decisioni della SGR e l’ unico modo che hanno per esercitare il loro dissenso è quello di lasciare il fondo.

Sia che si tratti di una SICAV sia che si tratti di un fondo comune di investimento il gestore cioè la SGR

viene remunerata per l’ attività svolta andando direttamente a prelevare le commissioni pattuite dal

patrimonio del fondo comune di investimento, quindi il fondo comune viene periodicamente ridotto dalle

commissioni; concetto legato ai costi di transazione perché il gestore dev’ essere remunerato sia in caso di

capitali piccoli che in caso di capitali rilevanti, ovviamente peserà molto di meno sui partecipanti la stessa

commissione se il costo può essere ripartito su molteplici soggetti; quanto più le dimensioni del fondo sono

rilevanti, tanto meno viene a incidere la commissione di remunerazione del gestore, quindi è assolutamente

premiante nel risparmio gestito la dimensione. Nel risparmio gestito c’è una naturale tendenza alle grandi

dimensioni proprio perché si riesce a ripartire il costo del gestore su un patrimonio ampio; avendo un

patrimonio più ampio si riesce ad attirare i gestori migliori.

La SGR e la SICAV gestiscono per conto dei quotisti / azionisti tutti i diritti amministrativi legati ai titoli da

questi gestiti nell’ ambito dei fondi comuni, quindi la SGR gestisce per conto della clientela tutti i diritti

amministrativi quindi i diritti di voto delle persone fisiche che hanno investito in un fondo comune di

investimento sono gestiti dalle SGR, all’ assemblea degli azionisti vanno i rappresentanti delle SGR da

questo punto di vista la conseguenza della gestione dei diritti amministrativi è che le più grandi imprese

hanno nel loro azionariato una presenza stabile e significativa di gestori di fondi comuni. In questo modo i

gestori diventano una parte importante della governance delle grandi imprese, quindi il capitale delle grandi

imprese è nelle mani di fatto dei gestori di fondi. 100

Attività assicurativa (pag. 400)

L’ obiettivo degli strumenti assicurativi è la gestione dei rischi puri. Distinzione:

I rischi speculativi sono tutti quei rischi tipici dell’ intermediazione mobiliare in cui a fronte dell’

incertezza vi può essere un esito positivo (sovra rendimento) o un esito negativo (perdita); l’ attività

finanziaria è basata sulla gestione dei rischi speculativi.

L’ attività assicurativa è finalizzata a gestire i rischi puri, cioè rischi che possono generare una perdita

per il soggetto, quindi un soggetto vuole tutelarsi contro un evento negativo.

Ci sono tre modalità principali per affrontare i rischi puri:

La prevenzione è lo strumento più efficace. Il corretto comportamento è sempre la prima modalità per ridurre

l’ impatto o la probabilità dell’ accadimento dell’ evento negativo. La prevenzione non può eliminare sempre

il caso fortuito perciò esistono anche altri strumenti rappresentati dal risparmio e dall’ assicurazione.

Il risparmio è necessario per fronteggiare eventi fortuiti/negativi legati alla vita del singolo soggetto o allo

svolgimento delle attività aziendali (es. una persona risparmia perché vuole tutelarsi da possibili infortuni

futuri che possano compromettere la sua capacità lavorativa oppure vuole risparmiare per far fronte alle

spese mediche necessarie per eventuali malattie ).

Il risparmio presenta una problematica, ovvero quella di formarsi in modo lento, per piccoli importi , infatti

“risparmioso” sia in grado in tempi brevi di accumulare il capitale necessario per

non è detto che un soggetto

far fronte ad eventi dannosi.

La modalità di risparmio è una modalità per fronteggiare gli eventi negativi futuri è può essere accumulato

per via interna (ogni singolo soggetto risparmia una certa somma nel corso del tempo) oppure ci possono

essere delle forme di risparmio realizzate per via esterna ad esempio la mutualità. L’

La mutualità è un gruppo di persone che si organizza a fronte di una medesima tipologia di rischio.

organizzazione consiste nel fatto che tutti contribuiranno a fronteggiare il danno che potrà occorrere a uno

dei componenti di questa comunità.

La mutualità può prevedere o la presenza di un fondo mutualistico (denaro già versato) oppure un solo

impegno a far fronte al danno subito da uno dei partecipanti a questa collettività.

Si parla di risparmio in ambito di mutualità perché è il patrimonio dei singoli che viene messo a fattor

comune per fronteggiare le conseguenze negative di un evento. Anche in caso di risparmio non si evita il

danno, ma si fronteggiano le conseguenze economiche che derivano dall’ evento negativo.

L’ assicurazione , il ricorso a un’ impresa assicurativa rappresenta la terza modalità per gestire i rischi puri.

Oggi si parla di impresa assicurativa perché varie direttive europee hanno stabilito che nell’ ambito dell’ UE

l’ attività assicurativa è un’ attività d’ impresa e pertanto deve generare Utili.

La logica assicurativa si basa sulla stessa logica della mutualità, ovvero non tutti gli assicurati/collettività

subirà l’ evento negativo, ma l’ evento verrà subito solo da uno o pochi soggetti e in questo modo si va a

ripartire le conseguenze economiche dell’ evento su una molteplicità di soggetti rendendo più sostenibile l’

evento accaduto dal singolo. La sostanziale differenza rispetto alla mutualità sta nel fatto che nella mutualità

è la collettività che si assume questo impegno mentre in un contratto assicurativo le conseguenze negative

vengono trasferite contrattualmente dal soggetto che viene ad assicurarsi all’ impresa di assicurazione

(trasferimento tramite il contratto assicurativo delle conseguenze negative, il rischio rimane a carico del

soggetto).

Def. Civilistica: “É il contratto con il quale l’ assicuratore verso il pagamento di un premio si impegna a

rivalere l’ assicurato entro i limiti convenuti del danno a esso prodotto da un sinistro, ovvero a pagare un

umana”.

capitale o una rendita al verificarsi di un evento attinente alla vita

Da questa definizione emergono i due ambiti di operatività delle imprese assicurative: Vita e Danni. 101

I contratti assicurativi si occupano di sinistri generando tutta una serie di contratti che vengono definiti

contratti assicurativi del Ramo Danni oppure eventi attinenti alla vita umana e in questo caso abbiamo i

contratti assicurativi del Ramo Vita. Il ramo vita si occupa dei rischi demografici, quindi il decesso o la

sopravvivenza a una certa data.

Nell’ ambito dell’ impresa assicurativa vi è la normativa d. lgs. 209/2005 (codice delle assicurazioni private).

In generale il meccanismo assicurativo si basa sulla legge dei grandi numeri quanto più un campione è ampio

tanto più il risultato che esprime sarà vicino a quello dato dalle probabilità teoriche, quindi se si costruisce un

portafoglio di esposizione a un certo rischio e queste esposizioni sono tendenzialmente fra loro indipendenti

si riesce ad avere dei risultati effettivi che approssimano quelli teorici.

L’ assicuratore svolge correttamente il suo lavoro se riesce a prevedere un certo risultato molto prossimo al

risultato che effettivamente si manifesterà, però è necessario che ci siano esposizioni fra loro omogenee e

indipendenti.

L’ impresa assicurativa per effetto della legge dei grandi numeri riesce ad aggregare un portafoglio di

esposizione, a stimare un risultato di perdita attesa e distribuire questo risultato atteso su una molteplicità di

soggetti.

Un’ impresa assicurativa riesce a trasformare dei rischi che sono singolarmente puri in un grosso rischio

speculativo perché si ha una serie di eventi che sono singolarmente rischiosi e l’ evento può accadere o non

accadere al singolo, ma con l’ aggregazione di tutte le esposizioni e sfruttando la legge dei grandi numeri si

riesce a stimare quello che sarà il risultato atteso (perdita attesa del portafoglio di esposizione), il risultato

effettivo potrà essere superiore o inferiore. Se il modello sarà attendibile il risultato effettivo sarà molto

prossimo a quello teorico, c’è sempre il rischio che sia superiore o inferiore a quello teorico.

Uno degli output del processo assicurativo è quello di trasformare un insieme di rischi puri in un rischio

speculativo, quindi da questo punto di vista la compagnia assicurativa è un soggetto che svolge attività di

intermediazione finanziaria.

La seconda caratteristica dell’ attività assicurativa è l’ inversione del ciclo costi-ricavi. Un’ azienda normale

prima sostiene i costi e poi ottiene i ricavi, mentre in un’ impresa assicurativa si hanno prima i ricavi e poi si

sostengono i costi perché prima riceve i premi e solo successivamente andrà ad erogare i risarcimenti dovuti

a chi ha subito un danno, quindi incassando prima rispetto al momento di liquidazione dei sinistri

tipicamente l’ impresa assicurativa ha costante disposizione di capitali che solo in un momento successivo

saranno destinati a liquidare i sinistri, perciò questi capitali presuppongono un’ attività di investimento.

Anche questa logica di inversione costi-ricavi determina tutto un ambito di operatività finanziaria per l’

impresa assicurativa.

Il premio è l’ importo che viene pagato dagli assicurati e che consente di distribuire su tutti gli assicurati,

secondo il principio della mutualità, le conseguenze economiche negative derivanti da un certo evento,

quindi attraverso il pagamento del premio tutti gli assicurati partecipano al danno subito da pochi.

Il premio viene determinato prima della manifestazione degli eventi, quindi viene calcolato in modo

anticipato sulla base di due ipotesi:

 Ipotesi statistico attuariale: prevede di stimare su una certa collettività di assicurati la probabilità di

accadimento dell’ evento e il costo medio del sinistro.

Quest’ ipotesi fa riferimento ai rischi puri non a quelli legati alla vita dell’ uomo. Si ha un certo evento

che va ad agire su un certo insieme di persone e che non colpirà tutti, quindi bisognerà definire la

probabilità di accadimento (quanti soggetti colpirà) in un periodo di tempo tipicamente annuo e il costo

medio per sinistro (onere medio a fronte dell’ evento).

Per quanto riguarda il ramo vita (eventi legati alla vita umana) gli elementi tipici che formano l’ ipotesi

statistico attuariale sta nella probabilità di sopravvivenza o di morte a una certa data.

 L’ incasso

Ipotesi finanziaria: ha un impatto limitato nel ramo danni e più intenso nel ramo vita.

anticipato dei premi rispetto al momento di accadimento degli eventi negativi, fa si che ci sia un certo

l’ impresa assicurativa

capitale costantemente disponibile che potrà investire e ottenere degli utili. 102

Parte di questi utili verrà riconosciuta agli assicurati traducendosi in un minor premio, in quanto viene

scontato il premio per gli introiti attesi che l’ impresa assicurativa si aspetta di ottenere dall’

quei premi (si va a ridurre il premio che deriva dall’ ipotesi statistica).

investimento di

L’ ipotesi statistica genererà un certo premio e questo sarà oggetto di uno sconto legato al fatto che l’

dovuti all’ investimento dei premi

impresa assicurativa otterrà degli introiti e riconoscerà parte di questi agli

assicurati. Questo effetto è più intenso nel ramo vita che nel ramo danni perché i contratti ramo danni sono

tipicamente annui mentre i contratti ramo vita hanno durate molto più lunghe.

La somma dell’ ipotesi statistica attuariale e dell’ ipotesi finanziaria viene a determinare il premio puro, a

quest’ ultimo si aggiungono altre componenti che vanno a determinare quello che effettivamente viene fatto

pagare (premio di tariffa).

I premi potranno essere adeguati al rischio sopportato e al livello di effettiva manifestazione dei sinistri

oppure potranno essere non adeguati, quindi rispetto ai sinistri effettivi il totale dei premi incassati dall’

assicurazione potrà essere maggiore o inferiore.

Il rischio speculativo potrà avere due dimensioni o i premi incassati sono superiori ai sinistri da pagare

oppure l’ opposto. Premio di Tariffa = Premio Puro (2 ipotesi) + Caricamenti

L’ incidenza finanziaria è più intensa nel ramo vita perché vi è una distanza forte tra il momento di incasso

dei premi e l’eventuale liquidazione del capitale, mentre nel ramo danni non c’è una distanza così forte

perché i contratti sono annuali.

Caricamenti:

1. I caricamenti sono delle maggiorazioni per tener conto del rischio di aver sbagliato l’ ipotesi

finanziaria o statistica; è un margine per tutelarsi e tutelare tutti gli assicurati (non sempre è legato

all’ errore perché le cose mutano nel corso del tempo).

2. Caricamento necessario per far fronte alle spese amministrative in questo caricamento di costi

gestionali sono incluse le commissioni pagate agli agenti che veicolano i prodotti assicurativi

(distribuzione e collocamento dei prodotti assicurativi).

3. Remunerazione del capitale dell’ impresa assicurativa, in quanto si tratta di attività di impresa e

come tale bisogna remunerare il capitale.

Lezione 12: Esercizio calcolo premio assicurativo

Un’impresa assicurativa deve calcolare il premio annuo di tariffa da applicare a un contratto assicurativo

volto a far fronte alla responsabilità civile connessa al possesso di cani di grossa taglia:

 Numero di assicurati: 48.000

 Incidenza % (annua) di sinistri = 1,5%

 Valore medio del sinistro = 5.000 €

ipotizza che i sinistri si distribuiscano uniformemente nell’anno e che l’impresa assicurativa consegua un

Si sui propri investimenti.

ritorno dell’1%

Calcolare il premio puro e il premio di tariffa tenendo conto dei seguenti caricamenti:

 amministrativi = 15 €

Caricamento per costi

 Caricamento per provvigioni ad agenti = 10 €

 Caricamento per remunerazione del capitale = 6 € 103

Soluzione

Numero di eventi annui = 48.000 · 1,5% = 720

Costo totale sinistri = 720 · 5.000 = 3.600.000

Premio puro (hp statistica) = 3.600.000 / 48.000 = 75 l’anno (circa 2 al

Premio puro (con hp finanziaria) = Gli eventi si distribuiscono uniformemente durante

giorno).

Il capitale raccolto dall’impresa di assicurazione rimane mediamente disponibile per 6 mesi.

Si applica lo sconto al premio puro con il tasso di rendimento ipotizzato (1%):

 Premio puro (con hp finanziaria) = 75 · (1+1%)-0,5 = 74,63

Premio di tariffa = Premio puro + Caricamenti = 74,63+ 15+10+6 = 105,63 3

Polizze on-line lo sconto che applica la polizza on-line è legato alle provvigioni. Le polizze on-line

presuppongono un rapporto che viene stipulato direttamente fra l’ impresa assicurativa e l’ assicurato cioè va

a eliminare il costo legato dell’ agente, va a incidere principalmente sui costi amministrativi.

L’ obiettivo dell’ assicurazione on-line è quello di far risparmiare i soggetti andando a ridurre l’ incidenza

dei costi, ma spesso per far esaltare uno sconto più evidente vanno a lavorare sulle clausole rendendole meno

tutelanti rispetto a quelle proposte dagli agenti (rischio rendimento). Nelle polizze on-line viene meno per l’

assicurato la tutela rappresentata dall’ agente stesso. Per l’ agente il cliente è l’ assicurato mentre l’

assicurazione è il fornitore.

L’ agente se non vuole perdere i clienti medierà fra un approccio molto stringente sulla tutela applicato dall’

impresa assicurativa (che cerca di limitare il più possibile il proprio impegno) e una maggior tutela che lui

stesso cercherà in ogni modo di fornire agli assicurati. L’ agente cerca di mediare tra il contraente più forte e

il contraente più debole. Es. immaginiamo che il massimale RCA è di 1 milione e di aver causato un

di € (minor tutela).

incidente a un autobus in cui muoiono molte persone.. i danni superano il milione

Prodotti assicurativi

L’ ordinamento ha previsto che l’unico soggetto che può produrre prodotti assicurativi è rappresentato dall’

impresa assicurativa. L’ impresa assicurativa emette polizze assicurative che vengono collocate dagli agenti,

in modo diretto attraverso le polizze on-line oppure attraverso Banche.

Ramo vita l’ impresa assicurativa va

Nel ramo vita ad erogare un capitale o una rendita in relazione a eventi attinenti la

vita umana, in particolare le due tipologie di eventi sono la premorienza e la sopravvivenza.

All’ interno del comparto vita ci sono diverse macrocategorie di prodotti:

Ramo I sono le assicurazioni più tradizionali relativi durata della vita umana. All’ interno di questo ramo una

prima distinzione è fra le polizze assicurative:

a. Caso morte sono polizze assicurative che vanno a gestire l’ evento del decesso dell’ assicurato.

Innanzitutto vi sono 3 soggetti che sono il contraente, l’ assicurato e il beneficiario.

Il contraente è chi stipula la polizza, l’ assicurato è il soggetto in riferimento al quale si valuterà vita o

morte, i beneficiari sono coloro che andranno ad introitare il capitale o la rendita in caso di evento.

In questa categoria si distingue tra:

 Temporanea caso morte è la più diffusa, l’ evento è la morte dell’ assicuratosi caratterizza per il fatto

che il contraente definisce un certo orizzonte temporale e se l’ evento dovesse accadere nell’ arco

104

temporale contrattualmente definito l’ impresa assicurativa pagherà il capitale ai beneficiari se invece

l’ evento morte dovesse accadere al di fuori del periodo stabilito l’ assicurazione non pagherà nulla.

I premi versati in caso di non manifestazione dell’ evento durante il periodo sono persi.

pone incertezza sul “se “sul

Questo contratto l’evento ci sarà” e quando nell’ ambito del periodo”,

in questo caso le ipotesi statistiche saranno legate alle tavole di mortalità.

 Vita intera a differenza di quella temporanea il capitale verrà erogato al momento della morte

incertezza sul “se”, ma solo sul quando.

indipendentemente da quando questa avverrà, quindi non c’è

A fronte di un determinato capitale che verrà erogato in caso di evento, poniamo sia un capitale di

200.000, quale delle due presupporrà il pagamento di premi più elevati? Vita intera perché nel

caso della temporanea l’ assicurazione può sfruttare, andando a ridurre il premio, tutti i casi in cui

l’ evento non si manifesta.

 Vita intera differita è come la vita intera come funzionamento, ma c’è un periodo iniziale scoperto,

quindi se l’ evento dovesse accadere in questo periodo iniziale scoperto non ci sarà nessun

pagamento.

b. Caso vita la prestazione da parte dell’ impresa assicurativa, sarà in caso di evento sopravvivenza. A

fronte dell’ evento sopravvivenza l’ impresa assicurativa potrà erogare un Capitale in un unico

momento o una rendita quindi una serie di pagamenti nel corso del tempo.

La rendita potrà essere temporanea nel senso che viene fissato il numero di pagamenti oppure vitalizia

cioè una serie di pagamenti finché non avverrà il decesso del sopravvissuto.

Il pagamento di queste prestazioni (Capitale o Rendita) potrà essere immediato, quindi subito dopo la

stipula del contratto oppure differito, quindi il pagamento avviene dopo un periodo rispetto al momento

di stipula.

Se le prestazioni sono immediate è inevitabile che il premio sia pagato in unica soluzione, le differite

invece consentono pagamenti rateali. L’ immediata è più onerosa.

Es. 1: immaginiamo di stipulare un contratto e di avere 55 anni, visto che si svolge un lavoro pesante si

decide che dopo 5 anni si smetterà definitivamente, il contratto che sarà stipulato è una rendita vitalizia

differita rispetto al momento di stipula odierno.

Es. 2 donna che non lavora ha ereditato un capitale e decide di trasformare questo capitale in una

rendita che sarà corrisposta fino alla morte (rendita vitalizia immediata).

c. Miste combinano caso morte con caso vita, si tratta di una polizza che consente di coprire sia il caso di

premorienza che il caso di sopravvivenza, quindi non ci sarà incertezza sull’ evento (o morte o

sopravvivenza). La polizza mista può essere a:

 Termine fisso significa che è stata definita una certa data futura (termine) per il pagamento del

capitale o della rendita, sarà pagato in ogni caso e sarà pagato ai beneficiari se si è verificato il

caso morte altrimenti all’ assicurato se si è verificato l’ evento sopravvivenza.

 Ordinaria in caso di evento morte il capitale o la rendita viene pagato al momento del decesso. Il

pagamento è anticipato se l’ evento è premorienza.

Rispetto alla caso morte o alla caso vita dove la prestazione può non esserci, mentre nelle miste la

prestazione ci sarà comunque (hanno più contenuto assicurativo).

I prodotti del Ramo I possono essere:

nel senso che l’ ammontare della prestazione è prefissato,

1. Puro rischio quindi in caso di morte del

soggetto saranno pagati tot. €, non c’è incertezza sul valore nominale della prestazione.

2. Rivalutabili l’impresa assicurativa riconosce all’ assicurato parte del rendimento del premio derivante

dalla gestione finanziaria dei premi stessi.

Le rivalutabili presuppongono che i premi vadano ad affluire in una gestione separata. La gestione

separata è una sorta di fondo (simile al patrimonio destinato) all’ interno del bilancio della compagnia

assicurativa e che viene gestito dalla stessa facendo degli investimenti finanziari o di altro tipo. 105

ll risultato della gestione separata viene riconosciuto secondo una percentuale predeterminata all’

assicurato. Il denaro delle gestione separata è denaro che è contabilmente investito e separato da tutto il

resto del denaro della compagnia assicurativa, questa gestione separata genererà dei rendimenti e una

parte di questi verrà retrocessa dalla compagnia assicurativa agli assicurati.

La compagnia assicurativa retrocede il 50% del rendimento della gestione separata, ciò andrà ad

aumentare le prestazioni. Il rischio di andamento negativo della gestione rimane a carico dell’ impresa

assicurativa che deve comunque garantire agli assicurati il tasso minimo previsto per contratto.

Tipicamente c’è un consolidamento dei risultati, ovvero se quest’ anno il rendimento complessivo,

tenuto conto dell’ aliquota e dei minimi, è del 3% il capitale diventa 103, quindi l’ anno successivo verrà

calcolato il 2% su 103 e non su 100.

Le rivalutabili prevedono la retrocessione di parti del rendimento in un modo esplicito, mentre le puro rischio

sono a prestazioni prefissate.

Ramo II soppresso, non è più previsto dall’ ordinamento.

Ramo III copre gli stessi rischi demografici dei prodotti del ramo I, ma le prestazioni dipendono da dei

parametri di riferimento, quindi non saranno puro rischio perché la prestazione sarà collegata a specifici

parametri.

Nelle polizze Ramo III le prestazioni sono più limitate da un punto di vista assicurativo, in quanto sono

enfatizzati i parametri di riferimento delle prestazioni. Si distingue tra:

a. Unit linked i premi vengono progressivamente investiti in fondi comuni di investimento o in delle

gestioni separate.

b. Index linked si ha un andamento della polizza che è legato a una logica di indicizzazione, a un

parametro esterno al contratto ad esempio è legato all’ andamento del mercato borsistico.

L’ impresa assicurativa con il denaro versato sottoforma di premi vengono acquistati dei contratti

derivati che legano il loro andamento al parametro sottostante, quindi in una index parte del premio

viene investito in titoli in modo tale da consentire quella base di ritorno fissa di garanzia del capitale e

parte del premio viene versato per acquistare un certo contratto derivato. Queste polizze del ramo III

possono avare un minimo garantito di rendimento, possono avere garantito solo il capitale oppure può

non essere garantito nemmeno il capitale, quindi pongono l’ andamento finanziario a carico dell’

assicurato.

Ramo IV queste polizze sono sempre vita e attengono a eventi che impediscono lo svolgimento della vita

lavorativa. Quindi hanno degli elementi che attingono al ramo vita ed elementi che attingono al ramo danni

(infortunio,malattia). Si distingue tra:

a. Dread disease coprono delle gravi patologie che determinano l’ incapacità lavorativa.

b. Long term care riguardano l’ autosufficienza nello svolgimento delle attività quotidiane.

Queste polizze non nascono in Italia e sono poco diffuse perché fino a qualche anno fa abbiamo avuto un

Welfare State particolarmente tutelante; progressivamente lo stato italiano si sta emancipando da questa

tutela forte.

Ramo V sono contratti privi di contenuto assicurativo, sono delle pure polizze finanziarie hanno

esclusivamente un contenuto finanziario e l’ unica specificità è che sono emesse da un’ impresa assicurativa.

Hanno lo schema delle unit, index o delle rivalutabili. Essendo considerati prodotti finanziari sono obbligati

a redigere il prospetto informativo.

Perché questi e non quelli di una banca? Perché si fondano sulla base dell’ ipotesi che la gestione soprattutto

nelle rivalutabili da parte di un’ impresa assicurativa abbia un orizzonte temporale più di lungo termine

106

(ottenere rendimento più costante nel lungo termine). Ci si fida più di una banca o di un’ assicurazione? Di

un’ assicurazione.

Si mette in concorrenza la stessa tipologia di prodotto, ma in cui il soggetto debitore è diverso, infatti si

fondano sulla miglior percezione della capacità di un’ impresa assicurativa di fare investimenti appropriate

nel medio lungo termine (non ci sono differenze tecniche tra gli strumenti).

Ramo VI sono quella serie di polizze assicurative che sono finalizzati alla gestione di fondi per far

fronte/erogare prestazioni in caso di cessazione o riduzione dell’ attività lavorativa, ma non legata a una

patologia (es. licenziamento). La logica anche in questo caso è il progressivo minor intervento in questi casi

dell’ intervento da parte dello Stato. Nell’ ambito di questo ramo ci sono anche i fondi pensione gestiti da

imprese assicurative.

Ramo Danni

L’obbiettivo di un contratto assicurativo comparto danni è quello di trasformare un rischio puro in un costo

certo, rappresentato dal premio assicurativo. Abbiamo diverse tipologie di rami:

Ramo auto:

 Rca (responsabilità civile automobilistica). È obbligatoria per i veicoli, ha un meccanismo bonus

malus. L’assicurazione è obbligata a contrarre, significa che anche soggetti particolarmente rischiosi

non possono essere rifiutati dall’assicurazione. Le tariffe sono legate alla rischiosità del singolo

soggetto.

 Ramo corpi di veicoli terrestri. Fa riferimento a tutti i casi di incendio, furto, grandine sui veicoli

terrestri.

Ramo non auto:

 Assicurazione contro i danni sui beni. Beni che potrebbero essere beni di proprietà, oppure merci e

bagagli trasportati, incedi o altri eventi naturali, oppure altri danni a beni non coperti da incendi ed

eventi naturali. Ad esempio l’assicurazione sulla casa, fra i tipici eventi che non sono previsti sono i

terremoti. Ci sono polizze ad hoc contro questi rischi.

 Assicurazioni di responsabilità civile. Contro i danni che la nostra attività produce verso i terzi. Ad

esempio le assicurazione stipulate da chi fa attività sportiva.

 Assicurazioni del ramo assistenza. Ad esempio se mi si rompe il motore e sono lontano da casa avrò

bisogno di assistenza.

Regolamentazione e Vigilanza

In generale la regolamentazione si lega all’intervento pubblico nell’economia, che ha la necessità di

correggere gli effetti dei fallimenti del mercato. Il mercato non raggiungerebbe in molti comparti un suo

equilibrio e quindi interviene un attore pubblico per correggere questi effetti.

Un esempio di fallimento di mercato l’abbiamo visto nell’ambito della teoria dell’intermediazione parlando

di asimmetrie informative.

Ci sono una serie di economisti/politici favorevoli ed alcuni contrari all’intervento pubblico nell’economia,

quindi favorevoli o contrari alla regolamentazione del sistema finanziario.

In relazione a momenti politici avremo fasi ad intesa regolamentazione a fasi alternate di

deregolamentazione.

Perché ci sono i sostenitori e i contrari?

 I contrari, sostenitori del cosiddetto free banking (attività bancaria libera), pensano che il mercato

finanziario sia in grado di autoregolarsi arrivando all’equilibrio. L’agire della concorrenza, l’agire libero

degli operatori fa uscire dal mercato gli operatori più inefficienti facendo rimanere solo gli operatori più

efficienti. In questo modo si evitano tutti i costi diretti ed indiretti legati al controllo. 107

 I sostenitori pensano che nel sistema finanziario, anche brevi deviazioni da situazioni di equilibrio

possano essere molto destabilizzanti. Sostengono che potrebbe essere ritenuto valido il meccanismo

concorrenziale fra le imprese che svolgono una normale attività industriale/commerciale,perché

dall’uscita degli operatori peggiori ne traggono beneficio sia i consumatori e sia i concorrenti.

Ritengono però che un totale free banking possa comportare delle conseguenze molto destabilizzanti,

perché anche se nel medio termine si raggiunge l’equilibrio, nel breve ci possono essere eventi

particolarmente deprimenti con riferimento all’economia generale (crisi sul subprime)

.

In sostanza una scarsa regolamentazione lascia agire le forze libere del mercato ma l’uscita/crisi di un

operatore ha degli effetti molto destabilizzanti sul sistema finanziario e sull’economia reale.

Gli operatori del mercato (banca impresa assicurativa) sono più propensi al free banking, quindi cercheranno

di spingere i politici verso uno scenario di deregulation.

Scenario tipico: ci sono dei disastri, economisti e politici sostengono la necessità di regolamentare, ma poi

c’è una continua spinta degli attori del mercato finanziario verso la conquista di spazi di libertà.

Gli economisti favorevoli all’intervento pubblico, in sostanza sottolineano una peculiarità del settore

finanziario rispetto agli altri settori dell’economia, tale da determinare la necessità di una regolamentazione

speciale.

Ci sono diversi elementi che fanno ritenere il comportamento di questo settore diverso dagli altri, e che

giustificano la necessità di una regolamentazione:

1. La tutela dei contraenti deboli. È importante tutelare i contraenti più deboli perché solo se si crea un

ambiente di fiducia, i piccoli risparmiatori andranno a trasferire il loro denaro ad un intermediario

finanziario e consentendo a questo di fare prestiti all’imprese.

2. Rischio sistemico. Il pubblico non è in grado di capire quali sono gli intermediari solvibili e quali no.

Se si crea sfiducia nei confronti di un intermediario è possibile che ne siano contagiati anche tutti gli

altri.

3. Strumenti di pagamento. Il sistema finanziario fornisce strumenti di pagamento che sono indispensabili

per il funzionamento dell’economia reale. La crisi di un intermediario può determinare la crisi di un

sistema di pagamento, quindi blocco complessivo di tutte le transazioni economiche.

4. Politica monetaria. Riguarda le banche che sono il soggetto attraverso il quale la banca centrale

trasmette gli impulsi di politica monetaria. Le decisioni di politica monetaria vengono realizzate

attraverso il canale bancario.

Invocare il fallimento di una banca non è privo di conseguenze sulla collettività, perché i creditori della

banca sono soggetti che ne verrebbero danneggiati.

I meccanismi di intervento devono essere considerati da due punti di vista:

 Regolamentazione. Fa riferimento all’insieme di norme introdotte dagli Stati, Ue o dalle varie autorità

pubbliche per disciplinare il sistema finanziario. Fa riferimento al processo di produzione normativa

 Vigilanza. Fa riferimento all’attività di verifica, controllo delle attività svolte dall’intermediari.

Verifica che gli intermediari rispettino quanto indicato dalla normativa.

Lo scopo è non lasciare agire liberamente gli attori del mercato finanziario. Nell’ambito dell’intervento di

politica monetaria, questi interventi sono attuati per il tramite delle banche.

A livello di politica monetaria e tutela dei depositi non bisogna dimenticare il problema della creazione di

moneta bancaria, il meccanismo del moltiplicatore dei depositi.

Lezione 12: Il moltiplicatore dei depositi e la creazione di moneta bancaria (10.1.1 pag. 83).

Il moltiplicatore dei depositi è uno degli elementi che giustifica la regolamentazione e la vigilanza, è

strettamente legato all’ attività bancaria. Si tratta delle possibilità per le banche in relazione alla loro attività

di intermediazione creditizia di creare quantità infinite di moneta nell’ esercizio della loro attività e in

relazione al fatto che i depositi sono moneta per fare pagamenti, in questo modo si generano effetti distorsivi

per l’economia reale di una scarsa/eccessiva quantità di moneta: Deflazione o Inflazione. 108

Con gli accordi di Maastricht la politica monetaria viene gestita dalla Banca Centrale Europea e dal Sistema

Europeo delle Banche Centrali. Le Banche Centrali nazionali svolgono compiti di natura operativa in

termini di politica monetaria.

Meccanismo di creazione di moneta La Banca centrale immette denaro attraverso l’ acquisto di

titoli venduti dal sistema bancario. In questo modo le

banche si troveranno con denaro (100) in più e

a prestarlo alle imprese. Quest’ ultime con

provvederanno

il denaro ricevuto pagheranno altre imprese o pagheranno

stipendi alle persone fisiche. Il denaro ricevuto dalle

famiglie verrà depositato sul c/c.

Per effetto di quest’ attività di deposito e prestito si

possono creare quantità infinite di moneta, questo ciclo

risulterebbe infinito. Senza un meccanismo di controllo si

creerebbero quantità infinite di moneta bancaria.

La creazione di moneta: il bilancio delle banche 1. La banca fa un prestito.

2. La base monetaria viene prestata alle imprese.

3. Le imprese pagano le famiglie, le quali depositano.

4. La banca nuovamente presta denaro.

5. Le imprese pagano le famiglie, le quali ridepositano.

Le banche per definizione sono in solventi perché in caso di

bank run non esiste tutta la moneta legale per far fronte a tutti

A fronte di 100 di moneta legale non c’è sufficiente

i depositi.

moneta per far fronte ai depositi per effetto del moltiplicatore.

banche ed è legato all’attività di raccolta

Il meccanismo di creazione di moneta é implicito nel business delle

di denaro e di prestito alle imprese.

Le imprese riceventi un prestito useranno il denaro per pagare fornitori di merci (a propria volta imprese) e

di lavoro (persone fisiche). Il denaro ricevuto da questi soggetti viene versato sui conti delle banche che a

questo punto possono usare il denaro ottenuto per fare nuovi prestiti alle imprese. Il meccanismo di raccolta

e prestito è potenzialmente infinito e può portare alla creazione di quantità eccessive di moneta. La presenza

di riserve obbligatorie e libere e la detenzione di moneta legale da parte del pubblico limita il meccanismo di

creazione di nuova moneta (depositi).

Il controllo dell’ offerta di moneta attraverso la riserva obbligatoria

L’ obiettivo della BCE è limitare questo meccanismo,

perciò ha introdotto la riserva obbligatoria. Riserve

che le banche sono obbligate a depositare presso la

BCE questo meccanismo delle riserve prevede che

una piccola % dei complessivi depositi che ogni banca

detiene, venga ad essere depositato presso la BCE. 109


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DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in economia aziendale
SSD:

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