Economia e gestione delle imprese

La lettura in chiave finanziaria del bilancio

Analisi reddituale

Analisi della composizione del reddito che proviene dalla gestione caratteristica e dalla gestione straordinaria.

Analisi patrimoniale

Analisi di attivo e passivo di bilancio.

Analisi finanziaria

Capacità dell’azienda, ossia grado di copertura, di fronteggiare gli impegni finanziari. Si tratta di un’analisi dinamica in quanto mette in evidenza giorno per giorno gli impegni finanziari. Le varie aree decisionali presenti in azienda devono essere tra loro coordinate ed integrate in un processo totale di pianificazione.

La finanza aziendale opera sul futuro, ossia prospetta i flussi finanziari in chiave previsionale, diversamente dal bilancio aziendale che opera sul passato, in particolare osserva l’andamento dell’ultimo esercizio. La finanza aziendale si pone come obiettivo l’ottimizzazione dell’impiego delle risorse finanziarie necessarie per l’azienda.

L’analisi finanziaria si basa sul principio di cassa, diversamente dal bilancio che si basa sul principio di competenza. Esso riguarda gli effettivi flussi di cassa. Dall’analisi di bilancio è necessario passare ad un’analisi di flusso distinguendo tra i flussi legati alla gestione corrente ed i flussi legati alla gestione straordinaria.

Equazione bilancio e finanza aziendale

Equazione bilancio: Attività = Passività + Patrimonio netto (analisi statica).

Equazione finanza aziendale: Impieghi = Fonti (analisi dinamica).

Per leggere il bilancio in chiave finanziaria è necessario effettuare una riclassificazione delle voci al fine di redigere un prospetto fonti-impieghi. Gli impieghi dell’anno devono, infatti, necessariamente coincidere con le fonti dell’anno. Concluso il prospetto è necessario effettuare una rettifica di quelle determinate voci che lo richiedono e calcolare il valore del capitale circolante netto. Si completa quindi l’intero processo stilando il rendiconto finanziario.

Stato patrimoniale

È necessario rispettare la corrispondenza delle scadenze delle voci di attivo e passivo presenti all’interno dello stato patrimoniale:

• Passività correnti
• Attività correnti
• Debiti MLT
• Attività immobilizzate
• Mezzi propri

Al fine di riclassificare lo stato patrimoniale è necessario effettuare un’approfondita analisi delle voci che lo costituiscono:

• Attività correnti: Dalle più facilmente liquidabili (cassa) alle meno facilmente liquidabili (differite), conteggiate anche le rimanenze.
• Passività correnti: Debiti esigibili in tempi molto ridotti, ad esempio nel caso di scoperto di c/c la banca può esigere la quota entro 5 giorni.
• Attività a medio-lungo termine: Per rendere liquide tali attività è necessario un arco temporale ben più lungo rispetto alle attività correnti ed entra in gioco il concetto di svalutazione. In ogni caso l’arco temporale di riferimento deve essere superiore ai 12 mesi.
• Passività a medio-lungo termine: Conteggiati tutti i fondi e rischi finanziari.
• Patrimonio netto: Componente più stabile che non può esser richiesta se non in casi eccezionali, come lo scioglimento della società stessa.

La posizione finanziaria è:

Il capitale circolante netto è dato dalla differenza tra attività correnti e passività correnti, può essere inteso sia in senso ampio che in senso stretto. Nel primo caso non vengono conteggiate le voci finanziarie relative alle banche.

CCN = Attività correnti – Passività correnti

Conto economico

Il primo indicatore di profittabilità di un’azienda è dato dal margine operativo lordo (MOL):

MOL = Ricavi operativi – Costi operativi - Costo del venduto

I costi operativi sono dati da:

• +/- Rimanenze
• - Costi generali e amministrativi
• - Costi personale
• - Costi servizi

Nelle voci di costi operativi non compaiono né le attività fisse nette né i mezzi di produzione in quanto essi sono inseriti all’interno dello stato patrimoniale. Tuttavia, nel conto economico, vi sono costi correlati ad immobilizzazioni o attraverso ammortamenti pro quota o procedimenti di svalutazione (ad esempio l’azienda X possiede un brevetto ormai privo di valore ma ancora capitalizzato a 100,000€, effettua allora una svalutazione azzerando il valore di tale brevetto).

Riclassificazione:

• Fatturato Netto
• - Costi operativi d’esercizio
• MOL
• Ammortamenti e svalutazioni
• Reddito operativo
• +/- Proventi e oneri finanziari
• Risultato ante gestione straordinaria
• +/- Proventi e oneri straordinari
• Risultato ante imposte
• - Imposte
• Reddito netto

La gestione straordinaria riguarda utili e perdite relativi ad eventi imprevisti ed atipici, contabilizzati separatamente in quanto non ci si aspetta che sorgano regolarmente.

Sales è il fatturato, quindi i ricavi totali dell’azienda.

EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation e amortization) corrisponde al margine lordo di contribuzione.

EBIT (earnings before interest and taxes)

Net profit: Risultato netto dell’attività d’impresa.

In cosa consiste l’analisi dinamico-finanziaria

In un primo momento è necessario confrontare gli stati patrimoniali di due esercizi consecutivi e studiare l’origine e le motivazioni avvenute nelle differenti voci. Ogni tipologia di accadimento ha un riflesso in termini monetari ed in termini finanziari.

I movimenti finanziari riguardano:

• Flussi legati alla gestione corrente
• Flussi estranei alla gestione corrente
• Riconducibili alla gestione patrimoniale
• Riconducibili alla gestione finanziaria
• Riconducibili alla gestione straordinaria

Il prospetto fonti-impieghi evidenzia quali sono state le fonti di finanziamento utilizzate dall’azienda (fonti) e quali sono stati gli investimenti effettuati (impieghi).

Come si costruisce?

Confronto tra due stati patrimoniali consecutivi e rilevazione delle variazioni in aumento ed in diminuzione registrate tra poste di bilancio uguali. Tale operazione consente di osservare quali voci hanno assorbito risorse e quali, invece, le hanno generate. Ogni incremento di passività o diminuzione di attività costituisce una fonte di finanziamento, in quanto sono state generate o rilasciate risorse finanziarie per l’azienda. Ogni incremento di attività o diminuzione di passività costituisce un impiego, in quanto è avvenuto un assorbimento di risorse finanziarie o una diminuzione delle risorse a disposizione dell’azienda.

• + -Δ Passività = Fonte
• Δ Attività = Fonte
• - +Δ Passività = Impiego
• Δ Attività = Impiego

Il totale delle fonti deve coincidere con il totale degli impieghi. L’equilibrio di fonti e impieghi esprime coerenza tra tipologie di investimento rispetto alle fonti di finanziamento riguardo all’orizzonte temporale, nonché alla natura. Le indicazioni ottenute dal confronto dei due stati patrimoniali devono essere completate attraverso alcune rettifiche. Esse sono necessarie in quanto alcune rilevazioni non costituiscono dei flussi finanziari reali, ma delle variazioni esclusivamente di natura contabile o da più variazioni di segno opposto.

Le rettifiche sono dovute a due casistiche:

1. Variazioni registrate come fonti e impieghi, ma a fronte dei quali non è rilevabile alcun movimento di natura finanziaria (es. aumento di capitale con conferimento di risorse).
2. Variazioni di fonti e impieghi il cui ammontare non corrisponde effettivamente alla variazione intervenuta tra le risorse finanziarie (es. fondi TFR).

Il rendiconto finanziario evidenzia la natura delle variazioni nella struttura finanziaria di un’impresa e fornisce la spiegazione in termini di flussi finanziari.

Capitale circolante netto

Differenza tra le attività e le passività a breve termine. Può essere inteso:

• In senso stretto: somma algebrica delle attività e passività legate alla gestione corrente, escluse le disponibilità finanziarie immediate (quindi voci di banca e cassa escluse).
• In senso ampio: include le disponibilità/passività finanziarie immediate, quindi voci di cassa e banche.

Con l'espressione ciclo operativo si intendono tutte le attività che vanno dal momento in cui l'impresa sostiene i costi per l'acquisizione dei fattori produttivi a quello in cui essa consegue i ricavi relativi alla vendita delle merci o dei prodotti finiti sul mercato. Di conseguenza il capitale circolante esprime il fabbisogno finanziario netto derivante dal ciclo operativo.

CCN > 0 Rappresenta la quota di impieghi in attività correnti che non trova copertura nelle risorse fornite dalle passività correnti. Rappresenta quindi un fabbisogno finanziario dettato dalla gestione corrente. Se di segno positivo può quindi essere considerato alla stregua di un investimento.

CCN < 0 Segnala la quota di risorse provenienti dalle passività correnti eccedenti gli impieghi in attività correnti. Rappresenta quindi la formazione di liquidità della gestione corrente. Se di segno negativo è quindi assimilabile ad un finanziamento.

In ogni caso è necessario ottimizzare la gestione del CCN, che è la prima fonte di finanziamento dell’azienda. Per la parte permanente di capitale circolante l’azienda si finanzia attraverso finanziamenti a medio-lungo termine, analogamente per la parte temporanea di capitale circolante l’azienda fa leva su finanziamenti a breve termine.

Le leve fondamentali del CCN sono i crediti commerciali, i debiti commerciali ed il magazzino. Gli effetti delle dilazioni di pagamento sono inflazione, oneri finanziari, esigibilità crediti, rischio cambi nel caso di mercati internazionali con valute differenti. Per i debiti commerciali valgono gli stessi effetti speculativi e altre determinanti dallo sviluppo dei crediti commerciali.

Il magazzino è invece suddiviso in:

• Scorte funzionali per le esigenze specifiche della produzione
• Scorte di sicurezza per fronteggiare imprevisti
• Scorte speculative create per guadagnare o proteggersi da speculazioni monetarie

Gestione della tesoreria

Traducibile in cash management, essa riguarda l’identificazione del fabbisogno o dell’eccedenza di CCN di tipo permanente ed identificazione del fabbisogno o di eccedenza di liquidità di tipo temporaneo. Si occupa concretamente della negoziazione di opportuni strumenti finanziari o ricerca di investimenti.

Rendiconto finanziario

Il rendiconto finanziario evidenzia la natura delle variazioni nella struttura finanziaria di un’impresa e fornisce la spiegazione in termini di flussi finanziari. Si elabora utilizzando le informazioni del prospetto fonti-impieghi e quelle del conto economico riclassificato secondo lo schema scalare.

Risultato operativo + Ammortamenti + Saldo accantonamento/utilizzo fondi - Imposte di competenza

Primo flusso monetario g. corrente +/- CCN

Secondo flusso monetario g. corrente - Investimenti + Disinvestimenti

Flusso monetario g. operativa +/- Oneri/Proventi finanziari +/- Oneri/Proventi patrimoniali +/- Oneri/Proventi straordinari

Saldo monetario di esercizio

Il rendiconto finanziario permette di comprendere le ragioni delle variazioni avvenute a livello finanziario. Evidenzia la performance di ogni singola gestione individuando l’apporto di ciascuna di essa alla dinamica finanziaria complessiva d’azienda. Evidenzia quindi come ed in quale area sia stata generata o assorbita nel periodo di riferimento liquidità/cassa/cash flow.

Flusso di cassa: incremento o diminuzione che le disponibilità liquide hanno subito nel periodo di riferimento a causa della gestione aziendale.

I flussi di cassa ed il rendimento costruiti su base previsionale costituiscono il punto di riferimento per:

• Determinare il fabbisogno finanziario di breve periodo
• Analisi e valutazione degli investimenti
• Valutazione d’azienda effettuata attraverso metodologie finanziarie

Le decisioni finanziarie sono influenzate da:

• Rischio: possibilità che il rendimento effettivo diverga da quello previsto
• Rendimento: entità dei flussi generati in futuro, se vi è un basso livello di incertezza di tali flussi, ne conseguirà un basso rendimento (e viceversa)
• Tempo: ad esso è associato un valore monetario, è considerato un costo nel caso di sconto ed un rendimento nel caso di capitalizzazione

Rischio e rendimento sono così correlati: R = Rf + premio

R = rendimento

Rf = rendimento free risk associato ai titoli di stato, non è affetto da ciò che accade sul mercato

Premio = ritorno economico richiesto da investitori avversi al rischio, quindi persuasione all’investimento

Costo del capitale

Vi sono due macrocategorie di capitale:

1. Capitale proprio o Equity
• Approccio indiretto: È necessario ragionare in termini di costi-opportunità, un azionista investe i propri risparmi nell’impresa X se e solo se essa offre un rendimento almeno pari a quello di attività con medesimo grado di rischio. Tale approccio permette di calcolare il valore di mercato di attività emesse da società quotate. Ke = Rf + Premio
• Approccio diretto: Ke = Ua / Va dove Ua = utile per azione
2. Debito
• Corrisponde al vero costo correlato al proprio debito. Si tiene conto contemporaneamente della quota interessi e dell’aliquota fiscale per detrazione deducibile. Kd = i (1-t)

Costo medio ponderato del capitale (WACC): Corrisponde al costo complessivo del capitale, dedotto correlando le due categorie sopra enunciate. Esso è funzione di Ke e Kd, o meglio corrisponde alla media ponderata di Ke e Kd sulla base del peso di quest’ultimi sul totale del capitale investito. Tenere presente che Ke > WACC > Kd

WACC = [ Ke x E / (E + D)] + [ Kd x D / (E + D)]

Esempio

Teoria di Markowitz: Combinando opportunamente due o più investimenti, è possibile ottenere un risultato totale di uguale valore medio, ma caratterizzato da un grado di rischio inferiore. Il rendimento delle singole attività finanziarie ha una variabilità superiore a quello del portafoglio di mercato.

Da tale teoria si ricava:

• Rischio specifico: Legato ad una singola attività finanziaria, può essere eliminato con la diversificazione
• Rischio generale: Non è legato ad una singola attività finanziaria e, quindi, non può essere eliminato con la diversificazione
• Rischio sistematico: Variazione dei rendimenti di un titolo rapportata alla variazione del rendimento di un portafoglio diversificato, fornisce una buona indicazione circa la sensibilità di un titolo alle variazioni del contesto economico. Se il rischio sistematico assume un valore elevato, il titolo è molto sensibile all’andamento di mercato. In generale se esso assume un valore inferiore ad 1 il titolo è scarsamente sensibile, se invece assume un valore superiore ad 1 il titolo è sensibile all’andamento del mercato.

Teoria del capital asset pricing model (CAPM)

Il premio atteso per un investimento, vale a dire il surplus di rendimento richiesto dall’investitore avverso al rischio per acquistare un titolo, è proporzionale al rischio sistematico.

Rischio sistematico = Beta (Rm – Rf)

Rm = rischio di mercato

Rf = rischio associato ai titoli free risk

Tale modello presenta però dei limiti:

1. Ipotesi di mercato perfetto
2. Rendimento atteso: Nella realtà è possibile analizzare solo i rendimenti correnti o storici
3. Inadeguatezza del portafoglio di mercato

Struttura finanziaria d’impresa

Con struttura finanziaria d’impresa si fa riferimento all’insieme di diversi titoli emessi dall’impresa stessa, ovvero all’insieme delle fonti di finanziamento, facendo riferimento al rapporto tra debiti e mezzi propri.

Quali sono le fonti di finanziamento?

• Capitale proprio: Capitale sociale, riserve, utile d’azienda non distribuito
• Capitale di debito: Sommatoria dei debiti di natura finanziaria di tipo oneroso, non correlati quindi alla gestione corrente. Si fa riferimento a debito obbligazionario e bancario.
• Quasi equity: Strumenti ibridi non classificabili nella categoria equity, quindi obbligazioni convertibili e titoli di debito subordinato, o mezzanine financing

È chiaro quindi che l’impresa può rifarsi ad una serie di strumenti che vanno al di là della contrattualistica standard. Ai fini dell’analisi della struttura finanziaria si fa riferimento esclusivamente al rapporto tra le componenti finanziarie nette dell’azienda ed il capitale proprio, prescindendo quindi dalle passività, sia a breve termine che a medio termine, legate direttamente all’attività caratteristica dell’azienda.

La posizione finanziaria netta è il primo indicatore di sintesi della struttura finanziaria ed è dato da:

PFN = Tot debiti a bt e mlt – Liquidità immediate

Teoricamente l’equazione andrebbe scritta al contrario (Liquidità immediate – Tot debiti a bt e mlt), tuttavia nella prassi essa viene utilizzata in questa forma così da non dover cambiare il segno ad ogni sua applicazione. Essa confronta i debiti con le liquidità, il risultate è quindi il complesso dei debiti che un’impresa possiede nei confronti del sistema.

La riclassificazione dello SP in chiave finanziaria è:

• CCN operativo
• PFN
• Attivo fisso
• AFN
• PN netto

Il grado di leva finanziario è dato dal rapporto tra PFN e PN. Al fine di valorizzare la propria impresa è necessario osservarla nella sua totalità, è possibile che in un determinato istante l’azienda presenti un basso grado di redditività, ma ciò potrebbe essere dovuto a grandi investimenti. Quindi, nella realtà, alla ricerca di una struttura finanziaria ottimale è consigliabile una buona struttura equilibrata.