Economia del Mercato Mobiliare - Appunti

Economia del Mercato Mobiliare Dispensa: Appunti + Slides

ECONOMIA

DEL

MERCATO

MOBILIARE

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Economia del Mercato Mobiliare Dispensa: Appunti + Slides

INDICE

1. INTRODUZIONE: IL PREZZO DI UN AZIONE 3

2. IL SISTEMA FINANZIARIO 4

3. IL MERCATO FINANZIARIO 6

4. CARATTERISTICHE DELLA MICROSTRUTTURA DEI MERCATI 10

5. I TRADER 15

6. I TRADER SPECULATORI 18

7. TEORIA DEL MERCATO EFFICIENTE 19

8. CAPITAL MARKET THEORY 23

9. CAPITAL MARKET LINE (CML) 26

30

10. IL COEFFICIENTE BETA (β)

11. EQUITY EVALUATION (EE) 33

12. DISCOUNTED CASH FLOW MODEL (DCF) 34

12.1 DCF: IL MODELLO MATEMATICO VERSIONE ASSET SIDE 36

12.2 APPROCCIO DCF ASSET SIDE E TERMINAL VALUE 41

13. I MULTIPLI 43

13.1 I PRINCIPALI MULTIPLI: 45

PRICE/EARNING & PRICE/BOOK VALUE

14. GLI AUMENTI DI CAPITALE 48

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1. INTRODUZIONE: IL PREZZO DI UN AZIONE

La prima esigenza è di carattere definitorio, dobbiamo capire cosa indica il prezzo di un

azione. Il P di un azione individua il valore di mercato di una quota del capitale sociale. Il P di un

azione è delineato da un meccanismo di formazione dei prezzi denominato Price Discovery, questo

meccanismo individua il punto di incontro tra la domanda e l’offerta del titolo oggetto della

negoziazione. La definizione di P sottende una fondamentale differenza tra Prezzo e Valore. Il P

infatti proviene direttamente dal mercato è un dato acquisito, il Valore di una Società, invece, è una

quantità soggetta a stima, la stima, in particolare, è fondata su altre variabili aleatorie quali i flussi

di cassa futuri e il tasso di attualizzazione dei medesimi. La distinzione è importante perché l’analisi

di borsa si articola essenzialmente in due tipologie: la prima, l’Analisi Tecnica riguarda i dati forniti

dal mercato, la seconda, quella Fondamentale, i valori intrinseci della società quotata. La solidità

logica di tali metodologie di analisi sta nei “Driver” di prezzo:

Valore intrinseco del titolo sottostante

Attese degli azionisti e del mercato: dividendi e crescita aziendale

Insieme di regole:

Regole di funzionamento del mercato

Disciplina riguardante i mercati finanziari

Il secondo driver costituisce un elemento essenziale di valutazione, infatti le attese del

mercato incidono pesantemente sulla dinamica del P nel breve periodo, mentre nel lungo periodo

prevale la sostanziale convergenza del P al valore intrinseco del titolo. Gli operatori di mercato, per

quanto ci riguarda i “Trader” hanno una funzione obiettivo che dipende da due variabili

fondamentali, sulla base delle quali, si articolano le varie tipologie di trader:

Propensione al rischio

Livello di informazione

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2. IL SISTEMA FINANZIARIO

I Mercati, gli Intermediari e gli Strumenti Finanziari danno vita a quello che viene definito

come sistema finanziario. Il Sistema Finanziario (Sif), produce ed offre servizi finanziari sia ad

operatori professionali, sia ad operatori non professionali quali i piccolo risparmiatori, in generale a

chiunque sia interessato all’acquisto, allo scambio o alla vendita di tali prodotti. Questa libertà

operativa in capo a chiunque, comporta inevitabilmente, l’introduzione di una normativa rivolta

essenzialmente alla Trasparenza e alla Correttezza delle Operazione, ma anche alla Tutela

dell’Investitore Non Professionale. A garanzia di tali principi è giustificata la presenza nel sistema

di alcune Autorità di Vigilanza, istituite dallo Stato, ma che operano in completa autonomia

politica. Le Autorità Amministrative Indipendenti che intervengono sul SiF sono:

Banca d’Italia. Svolge la sua attività di vigilanza sul sistema bancario anche a livello

consolidato. Le Banche sono i principali attori del SiF, si configurano

come Gruppi Finanziari Polifunzionali che al loro interno racchiudono

diverse attività: quella bancaria in senso stretto, quella di offerta di

strumenti e servizi finanziari e sempre più spesso anche quella

assicurativa. Attraverso le Banche viene anche esercitata la funzione

creditizia del SiF. Il SiF è un sistema Bancocentrico, questo perché le

banche sono presenti sul mercato sia in termini di collocamento dei

titoli, sia in termini di gestione dei titoli, ed anche in termini di

gestione degli ordini provenienti dalla clientela e diretti al Mercato. La

Banca svolge un’attività di intermediazione della quale, qualsiasi

operatore deve inevitabilmente servirsi per operare sul mercato. Non

solo, un pool di Banche detengono la proprietà della società che

gestisce il mercato stesso, vale a dire Borsa Italiana SPA. Ne

evinciamo quanto sia indispensabile l’esercizio di un forte controllo

pubblico

CONSOB Tale autorità è preposta a garantire la Trasparenza e la Correttezza

delle attività di mercato e dei comportamenti degli operatori

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ISVAP Vigila sul comparto assicurativo. In quanto, alcuni prodotti

assicurativi inerenti al ramo vita sono collegati ai rendimenti di alcuni

Strumenti Finanziari. Non solo, gli stessi prodotti assicurativi del ramo

vita sono stati assimilati alla nozione di Prodotto Finanziario in virtù

della componente finanziaria di tali contratti

Antitrust Questa autorità esercita i propri poteri a garanzia del Principio di

Libera Concorrenza in armonia con il diritto comunitario. Il SiF

agevola il trasferimento delle proprietà aziendali, questo fatto agevola

il criterio della libera concorrenza, ma evidenzia, un problema

riconducibile all’estremizzazione di tale criterio è individuabile al

rischio di creare delle concentrazioni lesive della concorrenza stessa.

L’Antitrust è incaricata di evitare tali fenomeni, la sua ampiezza

operativa è estesa a tutti i settori dell’economia

Il sistema finanziario è sottoposto all’azione di fattori di rischio che lo rendono

estremamente fragile e complicato, si cerca di contrastare tali agenti rischiosi attraverso un’organica

disciplina normativa contenuta nel TUB e nel TUF. I rischi presenti nel sistema sono:

Rischio di Controparte. Tale rischio è al contempo anche un importante indicatore che

esprime il rapporto tra ricchezza reale e ricchezza finanziaria

Rischio Sistemico. L’iterazione tra i vari soggetti e la frequenza delle attività

portate a termine sul SiF, comporta la rapida diffusione dei

sintomi di crisi

Il SiF assolve, inoltre a precise funzioni:

Funzione Monetaria. Il livello delle passività presenti sul mercato

alimenta la massa monetaria in circolazione

Trasmissione della Politica Monetaria. La Banca Centrale Europea trasmette le proprie

politiche monetarie attraverso la modifica dei

tassi pronti contro termine

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Funzione Creditizia Indiretta. Si svolge attraverso una riallocazione su base

meritocratica delle risorse tra unità in Deficit ed

Unità in surpluss. La funzione diretta è

esercitata dalle Banche

Gestione dei Rischi. Il SiF può essere utilizzato per ottimizzare il

livello di rischio assunto dalle società

3. IL MERCATO FINANZIARIO

Il Mercato Finanziario (MF) è il luogo economico in cui si scambiano gli Strumenti

Finanziari (SF). Prima di proseguire all’identificazione dei fondamentali caratteri di un MF è quindi

necessario fornire alcune informazioni specifiche su SF. Una definizione di SF è prevista nel TUF,

in particolare, sono SF tutti quei titoli suscettibili di negoziazione sui MF. Gli SF rientrano nella più

ampia categoria dei Prodotti Finanziari (PF) caratterizzati in generale da diritti e prestazioni di

natura finanziaria, quindi, le attività finanziarie negoziate sono SF, quelle non negoziate ma

comunque caratterizzate da una connotazione finanziaria rientrano comunque tra i PF ma

costituiscono categoria indipendente, come i prodotti assicurativi del ramo vita per esempio. La più

ampia definizione di Prodotto Finanziario, identifica, quindi, due principali attività finanziarie:

Trasferimento di fondi:

A titolo di debito

A titolo di partecipazione

Trasferimento di rischi:

Ambito Assicurativo. Copertura di rischi puri

Ambito Derivati. Diritto/Impegno a scambi futuri, copertura di rischi

economici e/o finanziari

Ponendo ora l’enfasi sul Mercato Finanziario andiamo ad individuare le specifiche tipologie

di SF che vengono scambiate sul mercato:

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Azioni e titoli rappresentativi di un capitale di rischio

Obbligazioni ed altri titoli di debito di origine privata

Titoli del debito pubblico o comunque garantiti da Enti Locali, dallo Stato, dalle Banche

Centrali Nazionali o da Organizzazioni Internazionali emessi sia a livello comunitario che

a livello extracomunitario

Quote di fondi comuni d’investimento: aperti, chiusi, immobiliari e previdenziali

Titoli negoziati sul mercato monetario

I titoli derivati: contratti a termine, futures, swap, option, forme ibride di derivati

Dopo aver definito ed illustrato gli SF, torniamo ora ai Mercati Finanziari. In Italia, la

gestione del MF è affidata ad una società di origine pubblica ma ora privatizzata e controllata dalle

banche denominata da Borsa Italiana SPA. Il mercato si articola su due livelli:

Mercato Primario. Su questo Mercato trovano origine, vengono creati gli SF. A questo

livello sono ammessi solo gli operatori professionali

Mercato Secondario. Su questo Mercato, invece, si svolgono le attività di negoziazione,

chiunque vi è ammesso

Il MF è caratterizzato da una forte componente tecnologica, di fatto, il mercato non esiste,

non ha una dimensione fisica, ma una elettronica, telematica. La componente tecnologica è

sicuramente un parametro che affina la qualità del mercato. Vendiamo quali sono i parametri di

qualità di un mercato:

Liquidità L’attitudine di un mercato a trasformare in moneta un attività non monetaria,

non solo, tale trasformazione deve avvenire tempestivamente, a costi

transattivi minimi e non deve impattare significativamente sul livello di

prezzo raggiunto. L’enfasi è posta sulla fase di negoziazione in particolare sui

prezzi che devono mantenersi sui livelli definiti dall’incontro tra domanda e

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offerta. La liquidità è una conseguenza diretta della struttura fisica, normativa

ed operativa adottata dal gestore del mercato. Dipende, quindi, come fattore

d’origine dalle capacità gestionali di chi è preposto all’amministrazione. La

liquidità e la reputazione sono i principali servizi offerti dal mercato.

L’erogazione del servizio di Liquidità può essere naturale, il titolo sottostante

suscita interesse ad un elevato numero di investitori che lo scambiano

rendendolo liquido naturalmente, oppure può essere artificiale, chiamando in

causa un soggetto, un Market Maker o uno Specialist, che si impegnano

contrattualmente con il gestore a erogare liquidità al titolo, ad un segmento o

all’intero mercato, si impegnano quindi a “fare mercato” proponendo al

pubblico offerte di acquisto e vendita sui titoli oggetto delle negoziazioni. Più

un mercato è liquido e più sarà in grado di attrarre il pubblico degli investitori

Immediatezza L’attenzione è riposta nel Timing delle transazioni. In particolare sul quel

lasso temporale che intercorre tra l’immissione dell’ordine e l’esecuzione del

medesimo. Il parametro qualitativo dell’immediatezza misura questo arco

temporale: il dato rilevato deve essere prossimo allo 0, quindi nullo. Un

mercato ad alta qualità conferma l’esecuzione degli ordini immediatamente

Trasparenza Questo parametro investe la dimensione informativa. L’informazione pre e

post negoziazione deve essere divulgata tempestivamente a tutto il mercato.

L’idoneità di tale parametro è quindi valutata in funzione di 2 variabili:

Tempestività. Rappresenta il tempo che una notizia impiega a

raggiungere il mercato, a diventare, quindi di pubblico

dominio. Ovviamente questo tempo deve essere nullo

Accessibilità. La divulgazione delle informazioni non deve essere

soggetta a restrizioni conoscitive. Deve essere

accessibile a chiunque ne abbia interesse in qualsiasi

momento

Il livello del parametro qualitativo della Trasparenza raggiunto, risulta

strumentale al raggiungimento del fondamentale requisito di Efficienza

Informativa che rientra tra quei requisiti indispensabili per avere un Mercato

Efficiente. In termini di trasparenza, la normativa IAS 14 centrata sul

concetto di Fair Value ridisegnerà i principi contabili apportando una

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maggiore visibilità sul bilancio delle imprese quotate in borsa, inasprendo,

inoltre le sanzioni previste in riferimento al reato di Market Abuse

Efficienza Si traduce nella capacità del mercato di eliminare o ridurre al minimo gli

Operativa oneri transattivi. L’analisi sull’efficienza operativa, è centrata essenzialmente

sui livelli di 2 componenti di costo:

Commissioni di intermediazione

Costi di reperimento e distribuzione dell’informazione

Price Anche la struttura di cui è dotato il mercato è un parametro di qualità, infatti,

Discovery la forma incide direttamente sul meccanismo di Price Discovery. La forma

dipende dalle scelte gestionali compiute dal Management del mercato. Il

mercato può essere suddiviso in vari comparti, i quali non necessariamente si

configurano in modo eguale. La forma stabilita per i vari segmenti è quindi

strumentale ai titoli che vi si collocheranno. In secondo piano, evidenziamo

anche come le procedure allocative dei titoli sui vari segmenti impatti sul

meccanismo di PD degli stessi. L’efficienza della PD significa che la

formazione dei prezzi non deve essere soggetta a subire delle forti

oscillazioni, a prevenire questo fenomeno concorrono, infine, le scelte del

management in merito a forma del mercato e criteri allocativi adottati

Fairness A sostenere tale parametro c’è un elaborato sistema normativo frutto di

numerose elaborazioni ed interventi che sostanzialmente sono rivolti alla

concreta realizzazione di alcuni fondamentali principi:

Diligenza, correttezza e trasparenza dei soggetti che operano sui

mercati

Evitare assolutamente l’abusivismo

Giustificazione della presenza di un’autorità di controllo pubblico

Creare un’organica tutela dei piccoli investitori non professionali

Realizzare la parità di trattamento per tutti gli operatori, in particolare

dei piccoli investitori

Il concetto di Fairness è riferito soprattutto a questo ultimo punto

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Dopo aver considerato i parametri di qualità del mercato, vediamo nello specificano quali

sono gli intermediari finanziari che vi operano e gli elementi fondamentali che li differenziano. Gli

intermediari operativi sui mercati svolgono principalmente due tipologie di attività:

Detenzione ed negoziazione sistematica di attività finanziarie

Prestazione di servizi a supporto della conclusione di operazioni finanziarie

Le principali tipologie di intermediari finanziari, sono essenzialmente 4:

Intermediari Creditizi. Circuito Indiretto

Intermediari di Partecipazione e di Investimento. Circuito Indiretto

Intermediari Assicurativi e Previdenziali. Circuito Indiretto

Intermediari Mobiliari. Circuito Diretto. Questi ultimi in particolare assolvono

all’importante funzione di assistenza al funzionamento dei mercati finanziari. I loro ambiti

operativi sono riconducibili a:

Emissione e collocamento di titoli sul mercato primario

Consulenza e gestione degli investimenti in titoli

Ricerca di controparte ed erogazione del servizio di liquidità sul mercato secondario

4. CARATTERISTICHE DELLA MICROSTRUTTURA DEI MERCATI

Dopo aver considerato il mercato su macrolivelli, addentriamoci ora in un’analisi

particolareggiata dove analizzeremo degli indicatori riguardanti i volumi e la frequenza degli ordini,

le forme organizzative dei mercati e il ruolo degli intermediari ed, infine, il processo di

determinazione dei prezzi. Parliamo quindi di microstruttura dei mercati.

Book. Il Book di un mercato deve essere al contempo, ampio, spesso ed elastico per

raggiungere un livello opportuno di efficienza. Vediamo nel dettaglio cosa significa:

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Ampiezza. L’enfasi è puntata sul volume ed il numero degli ordini che pervengono sul

mercato ad ogni livello di prezzo. Un mercato è ampio quando il book è in

grado di accogliere elevati quantitativi di ordini. Le dimensioni del book,

incidono direttamente sull’ampiezza del mercato

Spessore. L’enfasi è rivolta sui livelli di prezzo per i quali compaiono proposte

negoziali e che il book è in grado di accogliere

Elasticità. Individua la reattività del mercato alla ricezione di nuove informazioni.

Misura quindi la capacità di ricomponimento del book in relazione a

temporanei squilibri tra domanda ed offerta. L’enfasi è posta su due aspetti

fondamentali:

Tempi di reazione

Riallineamento degli ordini in termini di quantità e prezzo