Economia del mercato mobiliare

APPUNTI DI ECONOMIA DEL MERCATO MOBILIARE

Prof.ssa M. Damilano, a.a. 2021-2022 30 settembre 2021

Capitolo 1

CARATTERISTICHE DEI MERCATI AZIONARI

I principali indicatori

I principali indicatori utilizzati per misurare la dimensione, l’ampiezza e il grado di liquidità di

un mercato sono:

- capitalizzazione

- numero di società quotate

- ammontare delle emissioni nette di azioni

- indicatore di turnover

Capitalizzazione

E’ il numero di titoli esistenti * quotazione dei titoli quotati

Esprime il valore di mercato delle società quotate, ossia il valore complessivo della Borsa.

Se effettuo questo calcolo per tutte le società quotate trovo il valore complessivo della Borsa

Italiana.

Per fare confronti con altri mercati (americano, giapponese,..) si calcola la capitalizzazione

relativa, rapportando la capitalizzazione al PIL del paese: Capitalizzazione / PIL → peso

della borsa del mercato azionario sull’economia reale di un paese.

Numero di società quotate

Offre un’indicazione generale sulla dimensione della borsa e sull’ampiezza del listino

(efficienza del mercato).

Esprime l’importanza della borsa per le imprese come canale diretto di finanziamento.

Emissioni nette

Ammontare di aumenti di capitale delle società effettuati dalle società quotate (in un anno) al

netto delle operazioni infragruppo.

Misura l’importanza del mercato primario quale fonte di finanziamento delle imprese in

termini di capitale di rischio.

Turnover

Controvalore degli scambi in un periodo / capitalizzazione media del periodo

Indicatore della borsa come mercato secondario.

Misura la liquidità del mercato secondario attraverso il passaggio di mano del flottante

(quota di azioni delle società quotate in borsa presenti sul mercato, disponibile per gli

scambi ossia non detenuta dal socio o dai soci di controllo).

Esempio:

Turnover società Alfa = 20% → 20% delle azioni del flottante sono passate di mano nel

periodo considerato

Turnover società Beta = 200% → + è elevato > è il grado di liquidità di un mercato, si fanno

più scambi. Anche il prezzo è più efficiente.

Poche società quotate.

Capitalizzazione di borsa è quasi ¼ del debito pubblico.

Capitalizzazione relativa non è molto elevata.

Turnover valore discreto.

L’andamento dei mercati azionari dal 1998 ad oggi

L’evoluzione dei mercati azionari si suddivide in 6 fasi:

1. espansione (1998-2000) → i listini crescono e si crea una bolla speculativa (grazie

alla tecnologia)

2. bolla tecnologica e scandali finanziari (2000-2002)

3. ripresa (2003-2007)

4. crisi finanziaria dei mutui subprime (2007- 2008)

5. crisi del debito sovrano nell’area dell’euro (2009-2012)

6. lungo ciclo azionario usa (2013-oggi)

Analizziamo l’evoluzione dei listini in 4 aree geografiche differenti

AMERICA Andamento dell’indice di

riferimento del mercato

L’indice di borsa scende nel

2007-2009 e poi cresce, con

alcuni minimi principali con lo

scoppio della pandemia Covid,

ma la crescita continua.

ITALIA Andamento dei volumi.

Minimo allo scoppio del debito

sovrano.

Marzo 2020 crisi sanitaria

EUROPA ASIA (Giappone)

La regolamentazione dell'attività’ di intermediazione mobiliare

Le tappe principali sono:

- la legge sulle SIM( l.1/1991)

- il decreto EUROSIM (d.lgs. 415/1996)

- il testo unico della finanza (d.lgs. 58/1998)

- la legge sul risparmio (l. 262/2005)

- la MiFID – market in financial instruments directive (direttiva 2004/39/ce, in vigore dal

2007, rifusa nella direttiva 2014/65/ue e nel regolamento mifir – markets in financial

instruments regulation)

La legge sulle SIM (1991)

La cosiddetta Legge sulle Sim rappresenta la prima sistemazione giuridica

dell’intermediazione mobiliare in Italia (attività in titoli).

Il suo obiettivo era di stimolare il canale diretto di trasferimento dei fondi attraverso i

mercati, ponendo rimedio al precedente quadro normativo lacunoso e incompleto.

Cercare di sviluppare anche in Italia la finanza di mercato

PUNTI QUALIFICANTI

Le novità introdotte furono:

1. Istituzione di un nuovo intermediario: le Società di Intermediazione Mobiliare

(SIM).

Una SIM è un intermediario specializzato nell’operatività sui mercati mobiliari (e quindi nel

canale diretto di trasferimento dei fondi → specializzato in titoli, nel canale diretto dei fondi).

Possono operare previa autorizzazione dall’autorità di vigilanza e iscrizione nel registro della

CONSOB.

Le caratteristiche sancite dalla legge sulle SIM:

• sono degli intermediari con polifunzionalità → può svolgere una o più attività di

intermediazione mobiliare

• esclusività, cioè alle Sim si riservano, con alcune eccezioni, tutte le attività di

intermediazione mobiliare → queste determinate attività possono essere svolte solo dalle

SIM e non anche dalle banche (eccezione per i titoli di Stato)

Elenco delle attività di intermediazione mobiliare

(→ non è da sapere per l’esame)

a) Negoziazione per conto proprio e/o per conto terzi di valori mobiliari

b) Collocamento e distribuzione di valori mobiliari con o senza preventiva

sottoscrizione o acquisto a fermo, ovvero assunzione di garanzia nei confronti degli

emittenti

c) Gestione di patrimoni mediante operazioni aventi ad oggetto valori mobiliari

d) Raccolta di ordini di acquisto o vendita di valori mobiliari

e) Consulenza in materia di valori mobiliari

f) Sollecitazione del pubblico risparmio effettuata mediante attività anche di carattere

promozionale, svolta in luogo diverso da quello adibito a sede legale o

amministrativa principale dell’emittente, del proponente l’investimento o del soggetto

che procede al collocamento;

2. Nascita di una nuova figura professionale: il promotore finanziario, che diventa

l’unico referente per l’offerta fuori sede di strumenti finanziari → unico autorizzato a

offrire servizi di investimento al di fuori della sede (es. a casa del cliente);

3. Obbligo di concentrazione degli scambi nei mercati regolamentati → prima del

1991 si potevano negoziare le azioni sia in Borsa che fuori Borsa, la maggior parte

degli ordini venivano gestiti fuori Borsa = Motivo principale per cui non c’erano

scambi.

Per stimolare il circuito di trasferimento diretto dei fonti si introduce quest’obbligo,

che portò a un aumento del turnover;

4. Introduzione della negoziazione ad asta continua telematica (prima era a chiamata)

e della liquidazione a pronti dei contratti di borsa (prima era a termini);

5. Istituzione di nuovi mercati: i mercati dei derivati. Viene istituito il primo mercato

italiano dei futures, dove si negoziavano i BTP.

Il decreto EUROSIM (1996)

Atto legislativo “forzato” dal varo di una Direttiva europea in materia di servizi di

investimento (= attività di intermediazione immobiliare).

Le novità del recepimento di questa direttiva furono:

- cercare di arrivare a un’armonizzazione minima tra i diversi ordinamenti nazionali

aderenti all’UE

- viene introdotto il principio del mutuo riconoscimento, cioè adottare il principio del

passaporto unico.

PUNTI QUALIFICANTI

1. Principio del passaporto unico

Tutti gli intermediari, autorizzati in Italia a svolgere una o più attività di intermediazione

immobiliare, possono offrire i loro servizi nei paesi UE e viceversa, senza esplicita

autorizzazione dell’attività di vigilanza degli altri paesi.

Di conseguenza, le banche estere – autorizzate nei loro paesi a offrire servizi di

intermediazione mobiliare – possono farlo anche in Italia.

2. Equiparazione fra istituti di credito e SIM

Ovvero le SIM perdono l’esclusiva, quindi molte SIM iniziano a chiudere. Da 300 SIM si

hanno, oggi, circa 60 SIM.

Si tratta di una conseguenza del principio del passaporto unico mirata ad evitare uno

svantaggio competitivo per le banche italiane.

→ Banche e SIM, purchè autorizzate, possono offrire gli stessi servizi

3. Non diretta previsione dell’obbligo di concentrazione degli scambi in borsa.

Scelta demandata alle Autorità nazionali.

Viene meno l’obbligo della concentrazione degli scambi in borsa, si lascia alle autorità di

vigilanza nazionali la possibilità di mantenere o eliminare la concentrazione degli scambi in

borsa.

La Consob conferma il principio di concentrazione per supportare lo sviluppo del nostro

mercato, caratterizzato già da un listino ridotto.

Alcuni paesi nel 1996 eliminano l’obbligo della concentrazione degli scambi in borsa.

4. Privatizzazione della Borsa

Il decreto Eurosim segna il passaggio da una concezione prettamente pubblicistica della

borsa valori a un approccio di carattere privatistico (che si completa con la nascita di Borsa

Italiana SpA il 2 gennaio 1998).

Borsa Italiana è gestita da una società privata, il capitale che nasce nel 1998 è in mano agli

operatori di mercato e non di proprietà dello Stato.

Il Testo Unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria (TUF - 1998)

Tappa fondamentale di riordino e completamento del quadro normativo relativo alla

securities industry italiana → raccoglie tutte le varie leggi/decreti/ecc. emanati nei vari anni e

li organizza.

Disciplina dei mercati regolamentati

Ribadisce la netta separazione fra gestione dei mercati privatizzati e vigilanza operata dalle

autorità (CONSOB in primis, autorità pubblica) → =privatizzazione dei mercati

Disciplina degli intermediari

Istituzione della figura della Società di Gestione del Risparmio (SGR), società che

gestiscono i fondi comuni di investimento e possono offrire anche servizi di consulenza e

gestione individuale (prima del 1998 riservato solo a SIM e banche) → nasce la figura del

gestore unico.

Solo una SGR può gestire i fondi comuni e i fondi pensione → esclusività.

La legge sul risparmio (2005)

Con questa legge si introduce:

- l’obbligo di prospetto informativo per tutti gli strumenti finanziari offerti al pubblico

(incluse le obbligazioni bancarie).

Questo perchè fino al 2005 se una società non bancaria offriva titoli al pubblico dei

risparmiatori aveva l'obbligo di redigere un documento corposo e impegnativo

(=prospetto informativo) e chiedere l’autorizzazione alla CONSOB.

Le banche approfittarono di questa situazione offrendo alla clientela ‘debole’

obbligazioni contenenti strumenti derivati → potenziale danno ai finanziatori.

Pertanto si impone l’obbligo del prospetto informativo e autorizzazione della

CONSOB anche per tutti gli strumenti emessi dalle banche

- aggravamento del reato di falso in bilancio, se questo falso va a danneggiare un

numero rilevante di investitori (pubblico di finanziatori) le pene vengono aggravate

- Riforma parziale degli organi di vigilanza (in particolare Banca d’Italia), la carica del

governatore della Banca d’Italia passa da a vita a carica a termine: 6 anni,

rinnovabile per altri 6 anni.

→ Provvedimento piuttosto disorganico adottato sull’onda di alcuni scandali finanziari (in

primis, i crack Cirio e Parmalat)

La direttiva Market Abuse

Questa direttiva è una revisione della disciplina e inasprimento delle pene per i reati di

insider trading e aggiotaggio.

- insider trading: utilizzo o semplice comunicazione a terzi di informazioni privilegiate

→ utilizzo di informazioni privilegiate non pubbliche a vantaggio personale

- aggiotaggio: realizzazione di azioni e comportamenti volti a manipolare i prezzi di

mercato → diffusione di informazioni tendenziose (non vere) al solo scopo di

manipolare il mercato.

La Direttiva MiFID e il regolamento MiFIR

2007 prima direttiva, 2018 seconda direttiva entrata in vigore (= recepita dalla normativa

italiana, è stato modificato il TUF).

Le direttive MiFID mirano a realizzare un’armonizzazione massima tra i diversi paesi dell’UE,

si è cercato di realizzare un mercato unico integrato dei capitali.

ASPETTI SIGNIFICATIVI

La direttiva ha inciso su 3 macro-ambiti:

- servizi di investimento

- protezione dell’investitore

- mercati secondari

1. Servizi di investimento

La normativa attuale identifica e definisce i servizi e le attività di investimento, distinguendoli

fra principali (soggetti a specifica autorizzazione dall’autorità di vigilanza) e accessori (servizi

che l’intermediario finanziario può svolgere senza specifica autorizzazione, perchè è stato

autorizzato a svolgere uno o più attività di servizi principali).

Servizi di investimento principali (art. 1 TUF):

a) La negoziazione per conto proprio di strumenti finanziari → acquisto/vendita di

titoli in contropartita diretta (dealer, market maker, il suo guadagno è il differenziale

tra prezzo denaro e prezzo lettera)

b) L’esecuzione di ordini per conto dei clienti di strumenti finanziari → intermediario

autorizzato (guadagno dato dalle commissioni di negoziazione che il cliente paga

all’intermediario)

c) L’assunzione a fermo e/o il collocamento con o senza impegno irrevocabile nei

confronti dell’emittente di strumenti finanziari → consorzi di collocamento, che

possono essere di vario tipo (di vendita, di garanzia, di assunzione a fermo)

d) La gestione di portafogli mobiliari su base individuale → SIM con autorizzazione,

banche e SGR

e) La ricezione e trasmissione di ordini di acquisto o vendita di strumenti finanziari

f) La consulenza in materia di investimenti mobiliari → servizio principale di

investimento

g) La gestione di sistemi multilaterali di negoziazione

h) La gestione di sistemi organizzati di negoziazione 1 ottobre 2021

Servizi accessori, svolgimento di attività in titoli:

a) La custodia e l’amministrazione di strumenti finanziari

b) La concessione di finanziamenti agli investitori (prestito di denaro o di titoli)

c) La consulenza in materia di corporate finance → no consulenza finalizzata

all’investimento (servizio principale) ma alla gestione aziendale

d) I servizi relativi all’organizzazione e la costituzione di consorzi di collocamento

e) L’attività di ricerca in materia di investimenti e di analisi finanziaria

f) L’intermediazione in cambi collegata alla prestazione di servizi di investimento

g) Le attività e i servizi connessi alla prestazioni di servizi di investimento o accessori

aventi ad oggetto strumenti derivati

2. La protezione dell’investitore

Per una miglior tutela dei risparmiatori, il legislatore ridisegna il rapporto tra intermediario e

cliente.

In particolare gradua gli obblighi di informativa e tutela degli intermediari in funzione delle

esigenze delle diverse categorie di clienti e della tipologia di servizi offerti.

Tutti gli intermediari finanziari che offrono servizi di intermediazione mobiliare devono

classificare i propri clienti in 3 categorie (profilatura):

- Controparti qualificate (imprese di investimento, banche, le imprese di

assicurazione, gli OICVM, i fondi pensione, i governi nazionali, le banche centrali, gli

enti sovranazionali)

- Clienti professionali (soggetti che possiedono esperienza, conoscenze e

competenze necessarie per assumere decisioni in materia di investimenti e valutare

correttamente i rischi, es. investitori, grandi imprese non finanziarie)

- Clienti al dettaglio (tutti gli altri, retail)

Una volta suddivisi i clienti, vengono suddivisi anche i servizi di investimento che possono

essere offerti in 2 gruppi di servizi di investimento:

- Servizi a valore aggiunto: consulenza e gestione patrimoniale

- Servizi esecutivi: collocamento, negoziazione in conto proprio, esecuzione di ordini,

ricezione e trasmissione di ordini

Per i servizi a valore aggiunto prestati ai clienti al dettaglio (e anche a quelli professionali),

gli intermediari hanno l’obbligo di valutare se le operazioni di investimento proposte o

consigliate siano adeguate al profilo del cliente (test di adeguatezza).

Per i servizi esecutivi devo verificare che i medesimi siano appropriati ai clienti (test di

appropriatezza).

Inoltre, a ulteriore sostegno della correttezza dei comportamenti degli intermediari, il

legislatore ha introdotto nuove disposizioni in materia di conflitto di interesse (esecuzione

degli ordini, forme di remunerazione del personale, retrocessioni di commissioni..).

Gli intermediari devono agire nel miglior interesse del cliente, devono individuare e gestire

tutte le situazioni di conflitto di interesse e qualora non sia possibile neutralizzarle, devono

informare chiaramente il cliente.

3. La struttura dei mercati secondari

- Abolizione dell’obbligo di concentrazione degli scambi (2007), massimo movimento

dei capitali

- ridefinizione delle sedi di negoziazione (trading venues). Distinzione fra:

– mercati regolamentati (MR)

– sistemi multilaterali di negoziazione (MTF)

– sistemi organizzati di negoziazione (OTF)

– internalizzatori sistematici (IS)

I mercati regolamentati (MR)

E’ un luogo fisico telematico di scambio di titoli, dove le proposte di acquisto e di vendita

vengono abbinate sulla base di norme prestabilite.

Sistema multilaterale amministrato dal gestore del mercato che consente o facilita

l’incontro – sulla base di regole non discrezionali – di interessi multipli di acquisto e di

vendita relativamente a strumenti finanziari ammessi alle negoziazioni conformemente alle

sue regole e/o ai suoi sistemi» (Mifid, art.4)

I meccanismi di funzionamento del mercato sono disciplinati da un Regolamento approvato

dalla società di gestione del mercato.

L’istituzione di un mercato regolamentato operante in Italia deve essere approvata dalla

Consob, dopo aver verificato il rispetto dei requisiti imposti alla societ&agrav