Appunti di Finanza aziendale

Finanza aziendale

Lezione 1 – La funzione finanziaria e il ruolo del direttore

finanziario

Qual è l’obiettivo della finanza aziendale?

La Finanza Aziendale si occupa di misurare gli effetti delle decisioni finanziarie

dell’impresa: per creare valore la redditività degli investimenti deve essere

maggiore del costo del capitale.

Misurare La finanza aziendale si occupa di misurare il rischio, che è un

 

dato certo, e il rendimento che invece non si conosce ex-ante e

quindi è atteso.

Creare valore Per creare valore la redditività degli investimenti deve

 

essere maggiore del costo del capitale che è il costo delle diverse fonti di

finanziamento che l’impresa usa per finanziarsi (Capitale proprio e

capitale di terzi). Si crea valore per gli azionisti.

Rendimento > costo di approvvigionamento del capitale

I fondamentali

Ogni decisione che un’impresa prende ha delle implicazioni finanziarie e

 può essere ricondotta ad una decisione di finanza aziendale (corporate

finance).

I principi di base valgono sia per le società quotate (corporation) che per

 grandi imprese, piccole-medie imprese, micro imprese.

Tutte le imprese devono investire le risorse, determinare la “giusta”

 composizione delle fonti di finanziamento e restituire denaro agli azionisti

(shareholders).

Tra investimenti e finanziamenti ci deve essere coerenza!

I finanziamenti li troviamo nella voce “D” debiti e sono:

Debiti v/banche

 Debiti per obbligazioni emesse

 Maturano tutti un interesse e

Debiti v/soci per finanziamenti

 sono indicati con il leverage

Altri debiti di natura finanziaria



Il leverage è dato da: debiti di natura finanziaria/equity (capitale proprio)

Sono 3 i principi fondamentali della finanza aziendale per massimizzare il

valore dell’azienda:

- Principio di finanziamento

- Principio di investimento

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- Principio dei dividendi

Il principio di finanziamento

Bisogna scegliere una struttura finanziaria che massimizzi il valore dei progetti

intrapresi e che sia in linea con il tipo di investimenti da finanziare.

La struttura finanziaria include la scelta del rapporto tra capitale netto e

capitale di terzi e può avere effetti sia sulla soglia minima di rendimento e sia

sui flussi di cassa. Il tipo di finanziamento dovrebbe riflettere da vicino le

caratteristiche del tipo di investimento da finanziare.

Il principio di investimento

Bisogna investire in progetti con un rendimento atteso superiore alla soglia

minima di rendimento accettabile. L’obiettivo è avere un flusso di cassa

positivo! Ma può anche essere negativo se si guarda il periodo. (Da 100 a 80 ho

avuto una diminuzione del flusso di cassa)

La soglia minima di rendimento deve riflettere la rischiosità del progetto e la

struttura finanziaria utilizzata, mentre il rendimento atteso deve essere

misurato sulla base dei flussi di cassa attualizzati e incrementali, e deve tenere

anche conto degli effetti collaterali positivi e negativi.

Incrementali non significa per forza crescenti, ma devono accrescere il valore

dell’impresa nel periodo considerato.

Il principio dei redditi

Qualora non vi siano opportunità di investimento in grado di generare un

rendimento superiore alla soglia minima, l’impresa restituisce il denaro ai

proprietari sotto forma di dividendi.

Sorgono però due domande:

- Quanto restituire? I flussi di cassa in eccesso rispetto a quelle che sono le

necessità dell’attività d’impresa

- Sotto quale forma? Bisogna decidere se restituire il denaro sotto forma di

dividendi, o riacquisto di azioni proprie o tramite uno spin-off. Dipenderà

dalle preferenze degli azionisti.

In Italia è molto sviluppata la distribuzione dei dividendi, mentre nel mondo

anglosassone è più frequente il Buy back con il quale vengono distribuite azioni

proprie al posto dei dividendi.

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Chi si occupa di finanza all’interno dell’impresa?

Il manager finanziario non opera però da solo, infatti la funzione finanza è così

organizzata:

pag. 3

Il responsabile della gestione finanza (CFO) è posto alle dipendenze del CEO e

ha il compito di organizzare la funzione finanza e operare un controllo

sull’operato del tesoriere (funzione gestione della tesoreria), sul controller

(funzione gestione e controllo) e sul team che opera nella funzione finanza

dell’azienda.

Il tesoriere ha il compito di raccogliere i finanziamenti, gestire le relazioni con

le banche e gestire la liquidità dell’impresa.

Il controller è responsabile del budget e della contabilità. Gestisce il processo

di pianificazione e controllo di gestione.

Il manager finanziario è responsabile di una parte significativa delle decisioni

di investimento e finanziamento e per questo deve saper rispondere a due

quesiti:

- In quali attività dovrebbe investire l’impresa? Compiti di pianificazione



e controllo finanziario

- Come raccogliere le risorse necessarie per gli investimenti? Compiti di



gestione diretta

La gestione diretta si sviluppa in tre punti:

Gestione delle fonti esterne di finanziamento:

1.

Raccolta di fondi; acquisizione e rimborso di capitale di debito;

acquisizione e rimborso di capitale proprio; rapporti con gli stakeholder.

Gestione di tesoreria o di cassa:

2.

Entrate ed uscite di cassa; provvedimenti integrativi per le varie esigenze

connesse con la copertura dei fabbisogni determinati dalla gestione

aziendale.

Gestione degli investimenti finanziari:

3.

Impieghi in partecipazioni, azioni, prestiti a società collegate

La gestione di pianificazione e controllo si articola in due punti:

Analisi degli investimenti gestiti dalle altre aree

1. come:

Investimenti in beni strumentali; investimenti in scorte di magazzino;

investimenti in beni intangibili (ricerca e sviluppo, formazione del

personale, ecc.).

Pianificazione e programmazione finanziaria:

2.

Piano finanziario (3-5 anni); budget finanziario (annuale, con specificità

anche mensili); budget di cassa (annuale o semestrale con specificità

anche giornaliere); controlli concomitanti a consuntivo.

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Quale è la funzione obiettivo dell’impresa?

Un obiettivo deve essere:

• definito o definibile in modo chiaro e inequivocabile (es.

massimizzazione tasso di crescita di medio periodo: ambiguo).

• misurabile con certezza e tempestività (es. massimizzare la

soddisfazione dei clienti).

• non in contrasto con gli interessi sociali, non dovrebbe creare costi

superiori ai benefici generati (es. impresa che produce sigarette e

definisce il proprio obiettivo in termini puramente di crescita del

fatturato).

L’obiettivo principe dell’attività d’impresa è: La massimizzazione del valore!

Ma sorge spontanea una domanda: Massimizzare il valore per chi? Per quali

stakeholders?

Il legame tra il valore dell’impresa e i principi guida è dato dal fatto che il

valore dell’impresa è il valore attuale dei flussi di cassa attesi, attualizzati ad

un tasso che rifletta la rischiosità degli investimenti e la struttura finanziaria

utilizzata per finanziarli.

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Quali sono le relazioni tra funzione - obiettivo e principi guida?

In un mondo

ideale:

•

Non esistono conflitti d’interesse tra management e azionisti. Nel



mondo reale c’è la teoria dell’agenzia perché il manager finanziario ha

l’obiettivo di acquisire visibilità in quanto ha l’ambizione di andare a

lavorare in azienda più grandi/ importanti e se ha questo obiettivo il

manager può intraprendere tutta una serie di azioni che potrebbero

portare l’impresa a raggiungere obiettivo nel breve periodo a discapito di

quelli di lungo periodo (il manager rimane in azienda tra i 3 e i 5 anni e se

raggiunge buoni obiettivi acquista visibilità).

Una delle prime azioni che può fare il manager è abbattere i costi (es.

prepensionamenti o area ricerca e sviluppo) così facendo aumenta la

redditività nel breve periodo.

Il manager poi potrebbe aumentare l’indebitamento favorendo una

maggior redditività agli azionisti. (Quando la redditività del capitale-ROI-è

maggiore del costo del capitale, un aumento del livello di indebitamento

favorirà un maggior ritorno per gli azionisti -ROE. Questo viene chiamato

effetto leva).

Tali operazioni nel lungo termine posso risultare erosivo per il valore

dell’impresa.

pag. 6 • Non esiste asimmetria informativa e non esistono costi d’agenzia (il

problema d’agenzia rappresenta il conflitto di interessi tra proprietà e

controllo).

• I terzi finanziatori sono protetti dai tentativi di espropriazione da parte

dei manager.

• Il management non cerca di ingannare i mercati finanziari circa le

prospettive future (i mercati sono razionali e ragionevoli nella valutazione

I manager comunicano

degli effetti dell’operato dell’azienda). 

all’esterno la reale situazione dell’impresa, cosa che solitamente non

succede!

In un mondo reale: insieme di prassi, norme e

• Problemi di corporate governance (

procedure che disciplinano il comportamento all’interno dell’impresa ) 

conflitti di interesse e scarso controllo degli azionisti sui manager.

(L’azionista non riesce a controllare facilmente il management perché i

manager hanno più informazioni sulla gestione e situazione dell’azienda).

In finanza è molto importante l’accessibilità delle informazioni che sono

di tre tipi.

- Storiche bilancio



- Private sull’andamento futuro



Pubbliche tutti possono esserne a conoscenza



-

• Gli obbligazionisti sono danneggiati dall’aumento del leverage

(indebitamento) o dai maggiori dividendi (aumenti dei dividendi in media

fanno seguire un aumento del prezzo dell’azione i prezzi delle



obbligazioni reagiscono in modo negativo agli aumenti dei dividendi e in

modo positivo ai tagli i dividendi riducono le disponibilità liquide e



rendono il debito maggiormente rischioso).

• Il Management fornisce ai mercati finanziari informazioni poco

aggiornate o fuorvianti.

(Cosa suggeriresti per ridurre i conflitti di interesse fra azionisti, obbligazionisti

e management?)

Organi di controllo come il comitato rischi, vigilanza, collegio sindacale e poi

bisogna aumentare la trasparenza sia interna che esterna.

Lezione 2 - origine e natura dei flussi di cassa aziendali e

dinamica dei flussi finanziari

Origine e natura dei flussi di cassa

Il rendiconto finanziario (o cash flow statement), rappresenta il documento

volto a verificare la dinamica dei movimenti monetari avvenuti durante un

singolo esercizio. Le analisi previsionali, invece, hanno lo scopo di stimare

l’andamento atteso dei flussi di cassa futuri attraverso specifiche metodologie

di previsione finanziaria.

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L’attività caratteristica (o corrente) è strettamente collegata al ciclo acquisto,

trasformazione e vendita svolta dall’azienda (area tipica dell’attività

d’impresa). Essa genera o assorbe risorse monetarie in funzione allo stadio del

ciclo di vita in cui l’azienda si trova, al grado di concorrenza ed ai livelli di

efficienza produttiva.

Il costo non monetario aumenta il flusso di cassa!

Es. reddito operativo di 500 (A-B, EBIT) e poi ho 50 di costi non monetari

(rientrano in B). Il flusso di cassa aumenterà o diminuirà?

Aumenterà perché i costi non monetari non prevedono un esborso; quindi, il

flusso di cassa è dato da EBIT + costi non monetari (EBITDA).

Il Nopat è il reddito operativo netto dato da EBIT-Imposte non da bilancio, che è

diverso dal reddito d’esercizio perché è ottenuto sottraendo le imposte

d’esercizio.

La seconda area di determinazione dei flussi di cassa è riconducibile all’area

degli investimenti. (Investimenti o disinvestimenti)

Gli investimenti si caratterizzano per un orizzonte temporale di medio-lungo

termine e per il coinvolgimento di più cicli operativi prima del loro esaurimento

per sopravvenuta obsolescenza tecnologica. Un investimento si caratterizza

per due fattori:

1) Esborso monetario iniziale

2) Generazione futura di flussi di cassa incrementali collegati al progetto

d’investimento

Nella gestione caratteristica e nella gestione degli investimenti i flussi di cassa

in entrata

e in uscita

sono

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distribuiti in momenti temporali diversi, dando spesso origine a un fabbisogno

finanziario che viene considerato all’interno dell’attività di finanziamento.

(Raccolta di capitale sotto forma di terzi o capitale proprio)

La gestione finanziaria svolge un importante compito che è quello di assicurare

le risorse necessarie a soddisfare il fabbisogno corrente e per gli investimenti. I

compiti della gestione finanziaria sono due:

La raccolta di risorse finanziarie

 La gestione degli oneri finanziari da corrispondere.



Dinamica dei flussi finanziari

L’analisi dei flussi di cassa è fondamentale per la valutazione della

performance di una impresa perché consente di rispondere ai seguenti quesiti:

• La gestione aziendale nel suo complesso ha generato un surplus o un

È fondamentale sapere se si

deficit di liquidità nel corso dell’esercizio? 

sta generando un surplus o un deficit temporaneo (cumulato/volatile) o

permanente (strutturale). Fondamentale è avere un vantaggio

competitivo sostenibile per avere una redditività stabilmente superiore

rispetto ai competitors. Questo è strettamente collegato a politiche di

finanza che possano essere sostenute nel tempo.

• Quali sono le aree aziendali che hanno generato o assorbito risorse

finanziarie? Valutare quindi l’impatto di queste aree.



• La dinamica finanziaria aziendale è sostenibile nel tempo?

Occorre quindi individuare le determinanti che hanno generato le variazioni

delle disponibilità liquide perché non è detto che se l’impresa ottiene degli utili

significa per forza che il flusso di cassa sia positivo!

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Importante è il concetto di vantaggio competitivo, ovvero avere una redditività

durevolmente superiore ai competitors. FLUSSO

DI CASSA

≠ RISULTATO ECONOMICO

Il mis-

matching diseallinamento tra ciclo reddituale e ciclo monetario



pag. 10

Sopra viene rappresentato lo schema del flusso di cassa, partendo dal flusso di

cassa dell’attività caratteristica, comprensiva dell’impatto fiscale.

Successivamente vengono considerati gli altri flussi, distinti per area gestionale

sino ad arriva al Cash Flow di periodo (Δ Disponibilità Liquide).

Posizione finanziaria netta (PFN) è data dalle disponibilità liquide e dai

 

debiti di natura finanziaria. (Disp. Liquide – deb. D i natura fin. (Usata

dalle imprese) Oppure debiti di natura fin. – disp. Liquide (usata

dall’istituto di credito)). Devo quindi capire come è stata calcolata!

Concetti chiave

Capitale circolante netto commerciale (CCNC)

1) . Tale grandezza è

composta dal saldo di attività e passività operative che la gestione

caratteristica alimenta nello svolgimento del proprio ciclo operativo (es.

crediti commerciali, magazzino e debiti commerciali). Si ha così:

Qual è l’impatto di una variazione dei crediti commerciali, magazzino e debiti

commerciali sui flussi di cassa dell’impresa?

La dimensione e il segno del CCNC sono molto importanti al fine della corretta

comprensione del modello di business aziendale:

Se assume valori positivi, un aumento del fatturato si accompagna a un

maggior fabbisogno di risorse finanziarie da reperire all’esterno. Se

assume valori negativi, un aumento del fatturato si accompagna alla

generazione di ulteriori risorse finanziarie.

• Se il ciclo di acquisto-trasformazione-vendita a fine esercizio ha determinato

una Δ CCNC < 0, questo comporta che attivo corrente < passivo corrente. Si

sta ‘’generando liquidità’’.

pag. 11

• Se il ciclo di acquisto-trasformazione-vendita a fine esercizio ha determinato

una Δ CCNC > 0, questo comporta che attivo corrente > passivo corrente. Si

sta ‘’assorbendo liquidità’’.

Quando il capitale circolante netto aumenta, significa che sto assorbendo

liquidità (crediti + magazzino), mentre se il capitale circolante netto diminuisce

sto generando liquidità perché i crediti e il magazzino sono diminuiti.

N N+1 ∆

CCNC CCNC ≥ CCNC +CCNC

N N+1

CCNC ≤ CCNC -CCNC

N N+1

ATTIVO AC ≥ AC +AC

N N+1

COMMERCIAL AC ≤ AC -AC

N N+1

E

PASSIVO PC ≥ PC -PC

N N+1

COMMERCIAL PC ≤ PC +PC

N N+1

E Il Capex (Capital Expediture)

2) si ottiene considerando il delta delle

immobilizzazioni materiali nette di due esercizi al quale si sommano gli

ammortamenti del periodo. Se nell’esercizio vi sono state dei

disinvestimenti allora è obbligatorio considerare le relative

plusvalenze/minusvalenze da cessione cespite.

Se il risultato è positivo avremo delle minusvalenze (capital loss) da cessione

cespite, mentre se il risultato è negativo avremo una plusvalenza (capital gain)

da cessione del cespite.

È importante tenere conto dei Capex rispetto agli ammortamenti perché se:

3) Budget Di Cassa

E’ un prospetto articolato in base alla contrapposizione fra entrate e

uscite.

Il grado