Appunti completi di Economia monetaria

La politica monetaria e la struttura dei rendimenti delle attività finanziarie (Cap 6)

Dal "tasso di riferimento" ai rendimenti di mercato

Il livello dei tassi ufficiali influenza direttamente il mercato monetario e, indirettamente, l'intera struttura dei rendimenti delle attività finanziarie che dipende a sua volta dalle caratteristiche dei titoli negoziati.

Due titoli con caratteristiche identiche hanno, in "equilibrio di arbitraggio", lo stesso prezzo di mercato (e quindi lo stesso rendimento).

Prezzi (e rendimenti) diversi rispecchiano tre diverse caratteristiche delle attività finanziarie negoziate (al netto di eventuali differenze di trattamento fiscale):

• L'affidabilità dell'impegno dell'emittente (rischio di credito, o insolvenza): chi emette il titolo può avere < o > affidabilità non tanto dalla sua volontà di ripagare il debito quanto dalla sua capacità di pagarlo.

La distanza nel tempo in cui la somma sarà incassata (durata residua) - La prevedibilità del prezzo al quale il titolo potrà essere venduto prima della scadenza (liquidità): preoccupazione di eventuale necessità di vendere il titolo per motivi di liquidità e di venderlo a un prezzo troppo basso.

I "differenziali di rendimento"

Distinguiamo due tipi di differenziali (spread di rendimento):

• Premio per il rischio (risk premium): differenziale di rendimento tra due titoli, a parità di durata, determinato principalmente da rischio di credito (differente qualità del debitore) e liquidità del mercato dove il titolo è negoziato (alti volumi di negoziazione rendono più prevedibile il prezzo di mercato; bassa volatilità)
• Premio alla scadenza (term premium): differenziale tra due titoli, a parità di emittente, determinato dalla diversa durata residua del titolo.

Esistono una

Rifinanziamento con scadenze superiori dalla BCE a partire dal 2012, costituiscono un'eccezione a tale pratica.

Si pone il problema: se le banche centrali si concentrano, per scelta, sui tassi di interesse a breve termine, come questo si collega alla struttura dei rendimenti più ampia dei mercati finanziari?

442° SEMESTRE ECONOMIA MONETARIA 2019-2020

Lo "spread" in Italia... (2015-2020)

L'impennata del 2018 dello spread: inizia il 23 maggio, ossia il giorno in cui viene rivelata (Huffington post) la bozza di governo all'interno della quale c'è un passaggio che suggerisce la possibilità di uscire dall'euro.

Il grafico a destra mette a confronto direttamente i rendimenti dei titoli a 10 anni tedeschi e quelli italiani nell'area euro (2015-2020)

I rendimenti dei titoli pubblici a 10 anni che si nota nel 2015 (linea arancione) e è legata all'accordo tra eurogruppo e Grecia, dopo la lunga

ed estenuante negoziazione del governo Zipras. Erano i giorni in cui il rischio in cui la Grecia uscisse dall'Europa era più elevato. dei titoli pubblici a 1 anno e a 10 anni nell'area euro: ante/I rendimenti post 2008 452°SEMESTRE ECONOMIA MONETARIA 2019-2020

A sinistra osserviamo che i 4 paesi sono molto compressi (vicini), gli spread sono molto vicini, sia nei titoli a 1 anno che a 10 anni. Il differenziale rispetto alla scadenza dei titoli (spread termpremium) è quello tra 1 anno e 10 anni. Si comprime fino ad annullarsi, poi si amplia, e poi si restringe nuovamente.

A destra c'è lo stesso grafico, con gli stessi 4 paesi, e i 4 titoli a 10 Non c'è anni e a 1 anno. 4 paesi non 'viaggiano' più insieme. più regolarità; il 15 settembre 2008 (Lehman) è la data 2012 (WIT 'whatever it takes); OMT 'Outright Monetary Transaction'): di svolta. Nel luglio il presidente della BCE parla ai

mercati e dice che la BCE interverrà per far in modo di evitare il collasso della moneta unica. Avrebbe acquistato, se necessario, titoli sovrani, per L'OMT difenderli dagli attacchi speculativi. È lo strumento che consente alla BCE di acquistare titoli in maniera illimitata a certe condizioni (poi mai utilizzato). L'annuncio e il fatto di aver messo in cantiere questo strumento hanno convinto i mercati che il rischio di uscita dall'euro era contenuto e questo ha rapidamente ridotto gli spread.

La struttura dei rendimenti per rischio e per scadenza: Stati Uniti

Negli Stati Uniti c'è un solo emittente federale.

La struttura dei rendimenti per rischio: Stati Uniti

Qui sono presenti serie temporali scelte per avere la stessa scadenza (5 anni). Se questi rendimenti sono differenti, significa che questo differenziale non lo possiamo spiegare con la scadenza, ma lo dobbiamo spiegare con il rischio (risk premium). La serie più bassa è quella del

debito pubblico federale; quella rossa a metà è relativa alle emissioni di società private che hanno un rating AAA; la serie più in alto sono società che hanno emesso obbligazioni societarie con scadenza 5 anni che hanno una qualità di credito più basso (BBB) e quindi un rendimento più alto. 462° SEMESTRE ECONOMIA MONETARIA 2019-2020

Il mercato monetario: Stati Uniti

Qui vediamo i titoli del debito federale a 1 mese (in nero) e la carta commerciale, quindi emessa da società che si finanziano a breve. Le due linee sono molto vicine, quella verde è di poco al di sopra, ma si distanzia soprattutto nel corso della crisi dal 2007 al 2009.

La serie aggiunta è il tasso interbancario effettivo dalla Fed; il che significa che questo tasso modifica il tasso di interesse sul mercato monetario in generale, compreso il titolo del debito pubblico a 1 mese.

Osservazioni sulla struttura dei rendimenti nei mercati

Non abbiamo un titolo pubblico federale. Abbiamo invece 19 titoli emessi da 19 diversi governi che fanno parte dell'area euro.

472° SEMESTRE ECONOMIA MONETARIA 2019-2020 monetario nei paesi dell'area euro: ante/post 2008

Il mercato

La serie in nero corrisponde al tasso di interesse sulle operazioni di rifinanziamento principale. Allora dovremmo aspettarci che i rendimenti dei titoli pubblici a breve termine dovrebbero muoversi insieme al tasso fissato dalla BCE. Ora nel grafico possiamo vedere che i 4 titoli (a scadenza 1 anno) dei 4 paesi scelti variano insieme al tasso di interesse fissato dalla BCE; possiamo interpretare il sali/scendi dei rendimenti dei titoli come conseguenza delle aspettative dei mercati rispetto al tasso della BCE. Se il mercato prevede una crescita del tasso, allora i rendimenti dei titoli a 1 anno crescono...

Dopo il collasso della Lehman Brothers le cose cambiano. Si manifesta il rischio di ridenominazione del debito: fa riferimento, nello scenario degli investitori,

A una probabilità > 0 che alcuni paesi dell'area euro si trovino in una difficoltà tale da dover essere costretti oa rimanere nell'euro con un default (condizione di non ripagare interamente chi possiede quel debito) o di abbandonare la moneta unica e di rinominare il debito pubblico in una nuova valuta nazionale. I 2 paesi più rischiosi dei 4 scelti (Spagna e Italia) si trovano quindi con rendimenti molto superiori al tasso di riferimento. Gli investitori fanno una riallocazione di portafoglio; non considerano più titoli francesi e spagnoli come titoli di uguale rischio e quindi avranno rendimenti < o > a seconda del rischio.

Nel 2015 le cose cambiano ulteriormente, (MTO rimane costante a 0%) il tasso di interesse sul mercato interbancario va al di sotto dello 0 perché siamo entrati in una fase di eccesso di liquidità, il che comporta uno schiacciamento del tasso di interesse bancario verso il pavimento del corridoio. Quindi non