Diritto Commerciale progredito

APPUNTI- DIRITTO

COMMERCIALE

PROGREDITO

Università Bocconi - 20138

GIULIA GALVANI

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C1 SFP

Finanziamento delle attività sociale

Parliamo di SPA, per eccellenza il tipo di società che guarda il finanziamento. E’ l’unico tipo di società che può

accedere il finanziamento. Il finanziamento è fondamentale nella società di SPA. Come si può finanziare una

SPA:

Strumenti più significativi sono azioni e obbligazioni ma queste non esauriscono le fonti di finanziamento.

Esistono fonti di finanziamento che non transitano alle emissioni di obbligazioni e azioni. Ci sono operazioni di

massa o operazioni individuali.

Obbligazioni

La differenza è che il finanziamento bancario è individuale: le banche finanziatrici sono poche, diverso è il caso

delle obbligazioni in cui, definito l’ammontare del prestito, viene parcellizzato il mutuo nei confronti di un

pubblico indistinto di sottoscrittori. L’emissione dei titoli obbligazionari è quindi un’operazione di massa:

standardizzazione dei titoli ed offerta ad un pubblico potenzialmente indistinto; ciascuno dei titoli incorpora

una posizione individuale di credito nei confronti della società. Vi è poi il finanziamento tramite soci: i

finanziamenti dei soci sono una possibile forma di finanziamento delle attività sociale, è frequente quando la

compagine sociale è chiusa o ristretta e ricoprono posizioni apicali e quindi interessati al buon andamento

della società. -> diritto di rimborso

Azioni

queste operazioni possono essere diverse, la società si può finanziare tramite emissione di nuove azioni

(aumento di capitale sociale) che rappresentano unità di partecipazione del capitale sociale, conferiscono al

sottoscrittore la qualità di azionista. Egli non è un creditore della società bensì un partecipante al contratto di

società in termini patrimoniali e reddituali -> diritto di partecipare ai risultati dell’impresa, e dititto di voto. Un

altro strumento per poter conferire equity è il versamento fuori capitale, non sono regolati dalla legge bensì

frequenti nella prassi. Comprendono l’erogazione di una forma di denaro alla società ma senza il diritto alla

Diritto Commerciale Progredito 1 G.G.

restituzione, se la società non emette azioni a fronte di questo versamento, si osserverà nella colonna del

passivo delle voci di riserva.

AZIONI

- azioni privilegiate: rispetto diverse materie, emettibili sia da società quotate che non. Rafforzamento nei diritti patrimoniali,

come anche quelle a “voto limitato”.

- azioni di risparmio: a cui sono connessi privilegi di natura patrimoniale, partecipazione più che proporzionale all’utile ma

comprime il diritto di voto, emettibili solo da quotate. Rafforzamento dei diritti patrimoniali ma totalmente prive di diritti

amministrativi

- azioni di risparmio con rendimento quasi garantito (con privilegi): è simile a una obbligazione

OBBLIGAZIONI

- obbligazioni irredimibili: solo diritto al pagamento degli interessi ma non restituzione del capitale, titolo senza scadenza

- obbligazioni subordinate: rimborsate solo dopo la soddisfazione di altri creditori della società in caso di liquidazione o procedura

concorsuale della società

obbligazioni con rendimenti non fissi: incorporano un livello maggiore di rischio (ad es. con rendimenti indicizzati al titolo i Borsa,

o all’utile della società). Viene così introdotto un elemento di rischio, facendola assomigliare gradualmente ad un’azione

Strumenti finanziari: tra equity e debito

Ampia varietà di fattispecie tipiche e atipiche di azioni e obbligazioni; mobilità dei confini di strumenti

finanziari di natura “ibrida” (né capitale sociale, né solo debito). Significativa flessibilità ed elasticità di forme

e modalità di raccolta di nuove risorse finanziarie. Scopo=ampliamento delle forme di raccoltà del capitale

:

Esistono diverse tipologie di azioni e di obbligazioni. Vi è una ampia scelta di varietà di obbligazioni e azioni

corrisponde a una esigenza dalle aziende di essere finanziata modellando lo strumento in base alle esigenze

dei potenziali sottoscrittori. Tutte le azioni indipendentemente della categoria restituiscono sempre la

posizione di socio (diritti partecipativi) incrementando il capitale sociale. Allo stesso tempo tutte le

obbligazioni sono sempre per la società un debito, e un diritto al rimborso per un sottoscrittore.

Strumenti finanziari «ibridi» diversi da azioni e obbligazioni: tipi

Obbligazioni e azioni non esauriscono le forme di finanziamento delle società per azioni: strumenti ibridi la cui

natura non è predefinita dalla legge, ma che è definibile dallo statuto dei singoli statuti delle società. Questi

strumenti sono:

*Strumenti finanziari partecipativi art. 2346, co. 6 (SFP)

Diritto Commerciale Progredito 2 G.G.

*Strumenti finanziari «diversi dalle azioni, forniti di diritti patrimoniali o diritti amministrativi, escluso il

voto nell’assemblea generale degli azionisti» assegnati gratuitamente ai dipendenti: art. 2349, co.2

*Strumenti finanziari «di partecipazione» all’affare del patrimonio destinato: art. 2447-ter, co. 1

*Strumenti finanziari «comunque denominati», con tempi e entità del rimborso del capitale condizionato

all’andamento economico della società: art. 2411, co. 3 (rinvio)

I primi due appartengono allo stesso genere e sono partecipativi, i secondi due non partecipativi

Strumenti finanziari partecipativi Art 2346,comma 6

«Resta salva la possibilità che la società, a seguito dell’apporto da parte dei soci o di terzi anche di opera o

servizi, emetta strumenti finanziari forniti di diritti patrimoniali o anche di diritti amministrativi, escluso il

voto nell’assemblea generale. In tal caso lo statuto ne disciplina le modalità e condizioni di emissione, i diritti

che conferiscono, le sanzioni in caso di inadempimento delle prestazioni e, se ammessa, la legge di

circolazione».

A fronte di un apporto ti do questi strumenti partecipativi. Possono dare diritti patrimoniali e diritti

amministrativi. E’ lo statuto che definisce le modalità e i diritti che si conferiscono. (In questo caso non

aumenta il capitale sociale ma l’equity in un’altra voce - riserva)

Se si cambiano le modalità dei diritti devono essere approvate anche dal consenso della maggioranza dei

possessori di diritti partecipativi oltre che dall’assemblea della società

ESEMPIO

Diritto Commerciale Progredito 3 G.G.

Etrambe le società emettono strumenti partecipativi:

- A: li offre ai dipendenti

- B: li offre a un pool di banche già creditrici

Contenuto Caso A:

A ha il diritto al rimborso, per la società è un’operazione a titolo di debito, quindi, non è operazione di equity

come causa di emissione. Inoltre, vi è il diritto di partecipazione a parte degli utili della società e, nel caso in

cui venissero distribuiti utili accantonati, anche il possessore dello strumento partecipa alla distribuzione del

residuo. Parlando di diritto agli utili si intende il diritto alla ripartizione degli utili delle riserve e diritto alla

liquidazione, sono diritti degli azionisti. Quindi lo strumento con causa denaro a titolo di debito aggiunge degli

elementi riguardanti gli l’attribuzione di questi diritti comprime il naturale diritto degli azionisti perché i

partecipanti agli strumenti finanziari non sono qualificabili come azionisti. Possono inoltre esprimere pareri

non vincolanti in merito a questioni di fusione e scissione ossia modifiche dell’oggetto sociale.

Contenuto Caso B: Nel caso B i diritti non prevedono un diritto al rimborso, dal punto di vista causale è

un’operazione di equity. Le risorse che affluiscono trovano un rafforzamento nelle riserve del capitale proprio.

Non viene previsto il diritto al rimborso ma vengono richiamati i proventi ossia utili da riserve residuali. In più,

mentre i diritti amministrativi in A erano irrilevanti per evitare interferenze, in B vi sono diritti amministrativi

da parte delle banche. Questi non sono solo diritti di informazione ma anche diritti di nomina di un

consigliere di amministrazione. Vuol dire che anche chi azionista non è può nominare un amministratore.

Inoltre, diritto di approvare o meno il sindaco (non vincolante però è comunque una banca creditrice). Le

banche hanno inoltre il diritto di approvare le delibere su operazioni straordinarie e di modifiche dello statuto:

sono poteri dell’assemblea ordinaria e straordinaria. Implica che se le banche non approvano separatamente

all’assemblea non possono essere compiute, è un potere di veto.

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Diritto Commerciale Progredito 4 G.G.

Quindi -> Gli strumenti partecipativi quindi si collocano a metà tra azioni e obbligazioni a seconda dei diritti

che offrono. Questi strumenti danno diritti patrimoniale e potrebbero dare anche partecipativi. La legge non ci

dice quali diritti, ma secondo articolo 2346 lo statuto definisce questi diritti in base agli obiettivi strategici della

società. La natura di azioni e obbligazioni è sempre univoca, non è così per gli strumenti finanziari

partecipativi.

->L’effetto prodotto dallo strumento partecipativo è una compressione dei diritti degli azionisti perché i

possessori non sono azionisti e quindi non partecipano al contratto di società, questa compressione si può

osservare sia nei diritti patrimoniali: ripartizione degli utili, nei diritti di approvazione di operazioni aventi

carattere straordinario. Anche sul versante amministrativo, l’attribuzione di diritti ai possessori di tali

strumenti ma spettanti inizialmente solo agli azionisti determina una corrispondente limitazione del potere di

questi; questo è il motivo per cui gli strumenti finanziari assumono la denominazione di partecipativi.

Chi approva emissione?

- Azioni: deve essere approvata dall’assemblea straordinaria

- Obbligazioni deve essere approvata dal consiglio di amministrazione (non richiede consiglio dei soci)

- Strumenti partecipativi deve essere approvata dai soci attraverso l’assemblea straordinaria (a meno

che lo statuto non dica che questa viene delegata al CDA) perché il conferimento di diritti di tipo

partecipativi a strumenti finanziari determina una compressione dei diritti che spetterebbero agli

azionisti

C’è un limite all’emissione?

- Obbligazioni: la legge parla di un limite (non eccedente il doppio del capitale sociale, della riserva legale

e delle riserve disponibili risultanti dall'ultimo bilancio approvato)

- Azioni: non c’è nessun limite

- Strumenti partecipativi: la legge non da un limite ma se sono conformati in modo da essere una replica

delle obbligazioni allora diventa applicabile lo stesso limite che la legge determina per le obbligazioni

Tipi di strumenti finanziari: criteri distintivi

Ci sono comunque dei confini che impediscono agli strumenti finanziari partecipativi di sovrapporsi alle azioni

o alle obbligazioni.

A strumenti finanziari appartenenti a fattispecie diverse si applicano discipline di legge tra loro non

coincidenti (competenza all’emissione; limiti quantitativi all’emissione; regime di circolazione; organizzazione

Diritto Commerciale Progredito 5 G.G.

di gruppo): ragione per cui in nessun caso è ammessa la contemporanea appartenenza di uno s.f. a più

fattispecie (no sovrapposizione tra fattispecie diverse di s.f.).

- Apporto del sottoscrittore

- Causa dell’emissione (operazione economica sottostante il rapporto emittente-sottoscrittore) –

significato economico dell’emissione

entità̀

- Rappresentazione contabile delle apportate (come la società rappresenta contabilmente questa

operazione)

- Diritti del possessore (contenuto dello strumento)

Apporto sottostante

L’azione è sottostante al conferimento:

- Può acquisire del denaro o beni ma NON prestazioni d’opera o servizi - l’oggetto del conferimento

infatti deve essere messo subito a disposizione della società e deve essere suscettibile a valutazione

economica, perché il bene oggetto del conferimento deve poter entrare in maniera certa e immediata

nel patrimonio della società per evitare di gonfiare il capitale sociale.

- Lo stesso principio può essere applicato anche per altre entità diverse da opere e servizi ma che non

può essere garantito immediatamente

Obbligazioni è sottostante al conferimento di denaro

Strumenti partecipativi invece accetta denaro, beni e ANCHE prestazioni di opera o servizi. Perché gli

strumenti partecipativi non hanno una relazione biunivoca con il capitale sociale. ( aumenta comunque

l’equity in un'altra voce, ossia riserva) -> quindi maggiore flessibilità

Assegnazione gratuita (art 2349)

Nel caso delle azioni vi è un aumento di azioni ma queste azioni sono già coperte. Dopo l’operazione una parte

delle riserve andrà a capitale sociale. Quindi non sono a fronte di un nuovo conferimento. (solitamente a soci

o dipendenti) -> stessa norma applicabile a Sfp

Art. 2349. Azioni e strumenti finanziari a favore dei prestatori di lavoro

Diritto Commerciale Progredito 6 G.G.

Se lo statuto lo prevede, l'assemblea straordinaria può deliberare l'assegnazione di utili ai prestatori di lavoro

dipendenti delle società o di società controllate mediante l'emissione, per un ammontare corrispondente agli

utili stessi, di speciali categorie di azioni da assegnare individualmente ai prestatori di lavoro, con norme

particolari riguardo alla forma, al modo di trasferimento ed ai diritti spettanti agli azionisti. Il capitale sociale

deve essere aumentato in misura corrispondente.

L’assemblea straordinaria può altresì deliberare l’assegnazione ai dipendenti della società o di società

controllate di strumenti finanziari, diversi dalle azioni, forniti di diritti patrimoniali o diritti amministrativi,

escluso il voto nell’assemblea generale degli azionisti

- Gratuità di causa: S.f. ex comma 2 sono una specie del più ampio genere degli strumenti ex art. 2346,

co. 6, la cui peculiarità risiede solo nella gratuità dell’operazione (gratifica ai dipendenti)

A fronte dell’assegnazione sia di azioni, sia di s.f.p. (ma mai di obbl.) è dunque possibile che non

§ vi sia alcun apporto del sottoscrittore; è anche possibile l’emissione gratuita di s.f.p. a favore

dei soci, in proporzione alle azioni da ciascuno possedute (arg. ex art. 2442); sfp gratuiti non

possono prevedere diritto al rimborso

- Atipicità del contenuto: l’assemblea straordinaria determina i diritti patrimoniali o anche

amministrativi da assegnare ai dipendenti; possono essere gli stessi del 2346, co.6 ma anche diversi

Così come le azioni, anche gli strumenti partecipativi possono essere assegnati ai dipendenti, in questo caso

senza nessun apporto. La società per fare assegnazioni di azioni a titolo gratuito si vincola a una struttura del

patrimonio netto più rigido, perché destina le riserve al patrimonio sociale. Nel caso di strumenti partecipativi

invece non si tocca ancora il capitale sociale; è quindi un’operazione meno invasiva per la società sul piano

della rigidità del patrimonio netto sia per l’ingresso nella compagine sociale.

->Gli strumenti partecipativi gratuiti non possono avere una natura di debito ma solo di equity perché

assegnate gratuitamente.

ESEMPIO

La SGR ha assegnato gratuitamente degli strumenti agli azionisti dove il diritto patrimoniale è una

remunerazione parametrata alle performance ottenuta dai diversi fondi sottostanti (partecipazione utili,

distribuzione dividendi)

Diritto Commerciale Progredito 7 G.G.

Vengono emessi strumenti finanziari partecipativi gratuiti

Ad alfa e beta una remunerazione una partecipazioni parametrata ai fondi 1,2

§ A delta e gamma una remunerazione parametrata ai fondi 3,4

§

Visto che i fondi 1 e 2 avevano rendimenti diversi rispetto ai fondi 3 e 4 è stato pensato un meccanismo

è ancorato alle performance dei fondi iniziali per permettere ai soci iniziali di SGR X di beneficiare dei

medesimi diritti prefusione. Nonostante l’effetto di unificazione della fusione è stato permesso il

mantenimento di una remunerazione degli azionisti basato sulla gestione disuguale dei fondi precedente

alla fusione

Causa dell’emissione

Quale funzione economica dell’operazione sottostante l’emissione e quale la natura del rapporto emittente-

sottoscrittore?

Diritto Commerciale Progredito 8 G.G.

- Azioni e obbligazioni hanno una causa univoca e una rappresentazione contabile univoca.

Azioni: causa societaris, quindi la partecipazione al contratto sociale e al rischio di impresa

§ Obbligazioni: causa di mutuo, l’obbligo di rimborso

§

- Strumenti partecipativi (causa neutra) possono essere più dalla parte dell’equity o debito. Quindi non

si ha una unicità di causa non predefinita ex ante. La variabilità della causa si riflette anche nella

variabilità in cui questi vengono rappresentati a bilancio. 3 cause possibili

Causa prevalente di equity/societatis Acquisizione di mezzi propri senza emissione di azioni,

§ :

ma con diritti partecipativi (“quasi equity”), senza diritto di rimborso -> più vicino alle azioni

Causa prevalente mutuo: Finanziamento con diritto al rimborso + altri diritti partecipativi -> più

§ vicini all’obbligazioni

Apporto a titolo di associazione in partecipazione: con dir. alla restituzione dell’apporto a

§ scadenza del contratto e part. a utili