Tesina su un progetto

Relazione di teoria del portafoglio

Analisi del portafoglio finanziario: creazione e andamento

Prof. Paolo Di Antonio

Corso di laurea magistrale in economia e finanza

Anno 2010/2011

Indice

• Premessa: quadro macroeconomico generale
• Introduzione
• Specificazione dei portafogli
• Identificazione dei soggetti
• Asset allocation
• I motivi della scelta dei titoli di stato italiani
• Analisi completa di ciascun portafoglio
  • Portafoglio A
  • Portafoglio B
  • Portafoglio C

Premessa

Quadro macroeconomico generale

Nelle ultime settimane, l’Unione Europea ha constatato quanto la crisi finanziaria e la recessione economica abbiano messo in grave difficoltà la sostenibilità economica e dei conti pubblici, soprattutto di alcuni suoi Stati membri nonché Paesi della zona euro. Si è partiti con il caso della Grecia con un rapporto tra deficit e Pil salito al 12,5% nel 2009 e un rapporto tra debito e Pil al 112,6%.

La Grecia ha, infatti, acceso l’allarme sullo stato dei conti pubblici nell’Ue e nella zona euro, una situazione complessivamente non buona, ma che in alcuni Paesi è diventata decisamente preoccupante. Oltre alla Grecia, infatti, si segnalano i casi di Spagna, Portogallo e Irlanda, ma recenti richiami per deficit eccessivo hanno riguardato anche Italia e Belgio, Austria, Germania, Francia, Regno Unito, Paesi Bassi, Repubblica Ceca, Slovenia e Slovacchia.

Insomma, un quadro non incoraggiante se si considera che coincide con un costante aumento della disoccupazione e una minima crescita economica prevista. La crisi di sovraccumulazione di capitale e merci, manifestatasi nel 2008 come crisi finanziaria, ha cambiato faccia e si presenta nella forma di crisi del debito statale, ovvero sotto forma di crescita incontrollata del debito e del deficit pubblico. Questo perché lo Stato ha fornito aiuti economici alle imprese e alle banche in seguito alla crisi del 2008.

Di conseguenza, gli Stati che hanno una struttura produttiva più fragile sono percepiti dai mercati finanziari come cattivi creditori e hanno difficoltà a collocare sul mercato titoli del debito pubblico, se non a costi (rendimenti) più alti. In questo modo, tali stati hanno difficoltà non solo a finanziare il nuovo debito, ma anche gli interessi su quello pregresso, con il rischio di andare in bancarotta. È quanto sta accadendo ai paesi della periferia dell’area euro.

Si tratta di Paesi, come la Grecia, il Portogallo e la Spagna, con una struttura industriale più fragile di quella dei paesi centrali della Ue. La Grecia si è affidata all’uso di derivati, assecondando il consiglio di due grandi banche Usa, tra cui la Goldman Sachs, allo scopo di evitare di iscrivere i finanziamenti nel debito. Allorché il trucco contabile è venuto fuori, il debito ed il deficit si sono rivelati più elevati rispetto a quello precedentemente dichiarato, e il mercato ha costretto la Grecia ad offrire rendimenti più alti per collocare il suo debito pubblico. Il rischio, ora, sembrerebbe essere quello del fallimento della Grecia e degli altri paesi della fascia periferica dell’euro.

La crisi dell’Irlanda, invece, trae origine da due fattori. Il primo, un fenomeno indiretto e di per sé positivo: ovvero la fortissima e rapida espansione economica (in particolare finanziaria) che ha caratterizzato gli anni che vanno dal 1995 al 2007. Il secondo fattore, questa volta diretto, fu lo scoppio della bolla speculativa immobiliare, denominata “Irish property bubble”, tra 2007 e 2008, che a sua volta è stato responsabile della crisi bancaria irlandese. Quest'ultimo fattore è riconducibile al primo: l’espansione economica e la conseguente crescita della domanda d’investimenti (in particolare estera), l’espansione della domanda interna, il boom demografico e della prosperità delle famiglie, quindi l’espansione del credito e quindi d’investimenti immobiliari.

Alla fine di novembre i paesi dell’area euro, oltre a Gran Bretagna, Svezia, Danimarca ed al FMI, hanno concesso all’Irlanda prestiti, insieme al governo ed il sistema pensionistico irlandese. I prestiti sono concessi a condizione che il rapporto deficit/PIL entro il 2015 scenda al 3% e che nella legge di bilancio 2011 siano definiti drastici tagli alle spese ed un aumento delle entrate per circa 6 miliardi di euro.

Nonostante tale annuncio, circa il “salvataggio” dell’Irlanda, i timori del mercato non si sono allontanati. Difatti nei giorni immediatamente successivi, i titoli governativi dei paesi cosiddetti periferici (oltre all’Irlanda, anche Portogallo, Spagna e Italia) hanno registrato forti perdite.

Per questo la BCE ha ripreso in misura massiccia gli acquisti dei titoli irlandesi e portoghesi, supportando con effetto immediato anche gli altri paesi sotto pressione e consentendo anche ai titoli governativi italiani e spagnoli di tornare ai livelli di metà novembre.

In risposta alla difficile situazione la politica fiscale americana si preannuncia più espansiva del previsto ed i mercati hanno reagito di conseguenza: i rendimenti dei Treasury sono saliti per i timori sulla sostenibilità del deficit federale e la Borsa è salita per le attese di maggiore crescita economica.

In riferimento ai mercati azionari si può mostrare che gli utili su base annua sono in crescita del 31% in America e del 33% in Europa. I fatturati sono cresciuti su base annua dell’8% in America e del 13% in Europa.

In riferimento, invece, al mercato obbligazionario si può mostrare che negli ultimi mesi del 2010 si è ottenuto un marcato rialzo dei rendimenti obbligazionari sia negli Stati Uniti che in Europa. I treasuries ed i bund decennali si sono riportati sui livelli dello scorso aprile, tornando rispettivamente a segnare i valori di 3.25% e 3.0%. Tale andamento, per quanto riguarda gli Usa, è riconducibile all’azione di stimolo monetario della FED volta a sostenere la ripresa economica. In Europa invece aumentano i timori che l’intervento del Fondo di Stabilità Europeo risulti particolarmente gravoso per le finanze tedesche, riducendo di fatto il merito di credito del paese.

Nell’ultimo mese le obbligazioni societarie hanno registrato un andamento negativo, evidenziando un allargamento degli spread (differenziali di rendimento rispetto ai titoli di stato tedeschi). La debolezza del mercato è riconducibile al movimento di rialzo dei tassi ed alla crisi dei paesi periferici, che ha generato forte incertezza negli investitori ed ha penalizzato soprattutto i titoli bancari, considerati più esposti al “rischio paese”. L’incertezza del quadro macroeconomico e le vicende dei titoli di stato di Grecia ed Irlanda, hanno mutato l’atteggiamento degli investitori nei confronti del mercato del credito.

Ma possiamo dire che l’economia mondiale crescerà mediamente del 4,2% nel 2011 secondo le stime rese note in novembre nel World Economic Outlook dal Fondo Monetario Internazionale (FMI), che ha corretto al rialzo le sue previsioni dell’autunno scorso. Sarà ancora la Cina a trainare l’economia globale insieme all’India e la Russia. In crescita, ma in percentuale minore, anche il Canada, gli Usa, Regno Unito, Germania e Francia. Per l’Italia il FMI prevede una crescita dell’1% quest’anno e dell’1,3% nel 2011. Peggio dell’Italia dovrebbe fare la Spagna, la cui economia arretrerà anche quest’anno per poi riprendersi lievemente nel 2011.

1. Introduzione

Dopo aver fatto una disamina della situazione economica-finanziaria attuale, possiamo addentrarci nella specifica del lavoro da svolgere. Il progetto che abbiamo realizzato si basa sulla creazione e l’analisi di tre portafogli finanziari con il fine di rendere visibile il loro andamento generale nell’intervallo di tempo considerato. Nello specifico, il periodo in esame va dalla seconda metà di novembre fino ai primi giorni del mese di gennaio.

Il primo passo è quello di distinguere i tre portafogli in base al profilo di rischio ad esso associato: basso, medio ed alto. È da specificare che tale livello di rischio si concretizza attraverso la scelta dei titoli da inserire in ciascun portafoglio. Per esempio un investitore orientato a un basso profilo di rischio sarà tendenzialmente più orientato ad un portafoglio finanziario con una più elevata componente obbligazionaria che azionaria. Oppure, riguardo all'orizzonte temporale, va detto che nel lungo periodo (circa dieci anni) solitamente le azioni sono più redditizie delle obbligazioni, mentre nel breve periodo potrebbero essere anche fortemente in perdita. Ecco perché le percentuali di obbligazioni ed azioni così come le corrispondenti tipologie di ETF e fondo, vanno dosate in maniera molto oculata e personalizzata. Quest’ultima affermazione, però, potrebbe trovare delle contraddizioni nella pratica del nostro progetto a causa della difficile situazione che la componente obbligazionaria sta attraversando in questo periodo.

Il passo successivo prevede l’identificazione di tre diversi soggetti per ogni livello di rischio considerato. A ogni soggetto verrà corrisposto un budget iniziale, di 250.000,00 euro, che dovrà essere investito in strumenti finanziari scelti ad hoc, in base alle finalità da raggiungere e alla specifica propensione al rischio associata.

Per pianificare un portafoglio nel miglior modo possibile bisogna fare un'attenta analisi dei bisogni e degli obiettivi degli investitori e su di essi calibrare il giusto mix di investimenti. Bisogna anche sapere che un investitore è spinto ad investire per ottenere un margine di profitto. Ma, ad oggi, investire non ha solo il significato di speculare o lucrare, ma identifica anche la possibilità di accumulare un risparmio, ad esempio, sottoforma di buoni fruttiferi o fondi previdenziali.

Ad esempio, per chi è giovane ed ha obiettivi di accumulo per realizzare acquisti importanti in futuro, la conservazione e il possibile accrescimento del capitale è sicuramente la via che meglio gli si addice; per le persone più in là con gli anni, che invece hanno già accumulato in passato, può essere prioritario effettuare investimenti che consentano di integrare la pensione, che difficilmente sarà al livello del precedente reddito da lavoro.

La fase consecutiva specifica tra quali strumenti suddividere i propri risparmi, in nome della teoria della diversificazione del portafoglio. Infine si proseguirà con l’analisi dell’andamento di ciascun portafoglio nei circa due mesi considerati.

2. Specificazione dei portafogli

Per poter iniziare uno siffatto studio è necessario, prioritariamente, individuare la propensione al rischio a cui ci si intende esporre. In linea di massima sono tre le ripartizioni di base del portafoglio, in relazione al rischio degli individui.

• Portafoglio A → Basso Rischio
• Portafoglio B → Medio Rischio
• Portafoglio C → Alto Rischio

Il primo portafoglio si riferisce ad un investitore conservativo che punta sostanzialmente a mantenere intatto il valore del suo patrimonio, sottraendolo all'effetto erosivo dell'inflazione, piuttosto che a incrementarlo. In questo caso, ovviamente, il livello di rischio dell'investimento dovrà essere ridotto al minimo, anche se ciò si tradurrà inevitabilmente in rendimenti non esaltanti. Il portafoglio B si assume qualche rischio in più ed è disposto a correrlo un investitore equilibrato, mentre l'investitore aggressivo, cioè il portafoglio C, andrà a caccia di alti rendimenti nel lungo periodo, anche se questo potrebbe tradursi per il suo capitale in perdite più o meno rilevanti a breve termine.

3. Identificazione dei soggetti

Ogni portafoglio è contraddistinto dai diversi soggetti associati, i quali hanno caratteristiche differenti, ma con lo stesso budget iniziale pari a 250mila euro ciascuno.

Al portafoglio A è stato assegnato la figura di uno studente di massimo 26 anni iscritto all’università. Egli vuole investire i propri risparmi attraverso strumenti finanziari a breve scadenza, che gli permettono di mantenere una soglia di liquidità del portafoglio abbastanza elevata, e con remunerazioni certe. L’obiettivo che vuole raggiungere è l’accumulazione del risparmio nel tempo che gli consentirà di soddisfare l’acquisto di beni futuri.

Al portafoglio B è stato associato un libero professionista di 45 anni sposato con due figli adolescenti, che gestisce un’azienda ben avviata, con alta redditività. Tale situazione gli conferisce la possibilità di investire in borsa, appoggiandosi ad un gestore, che seleziona per lui titoli a medio rischio, combinando rendimenti sicuri, che nella teoria sono raggiunti con le obbligazioni, a rendimenti incerti, identificati nell’azioni. Tra le sue finalità vi è l’accumulazione di parte del capitale in un fondo pensione, nel quale versa periodicamente le quote di TFR maturato, e inoltre cerca di accrescere il suo capitale investendo in strumenti a media durata, con una liquidità di base che proviene dalla remunerazione lavorativa che va a confluire nel conto corrente personale. Bisogna aggiungere che entrambi i soggetti usufruiscono dell’aiuto di un gestore che si occupa di curare l’asset finanziario scelto.

Infine, vi è il portafoglio C, rappresentato da un giovane di 33 anni, account manager non sposato. Egli può sfruttare le proprie conoscenze creando e gestendo personalmente un portafoglio titoli ben diversificato, il quale ha un’esposizione al rischio molto più elevata rispetto ai due precedenti soggetti. Il suo unico obiettivo è quello di mettere in atto strategie speculative che gli permettano di ottenere margini di profitto cospicui, esponendosi però a rischi elevati.

4. Asset allocation

La fase successiva si esplica nella specifica del metodo in base al quale si individuano le parti principali in cui viene diviso ciascun portafoglio. L’asset allocation è il processo con il quale si decide in che modo distribuire le risorse fra diversi i possibili investimenti. Le principali categorie di investimenti entro cui si orienta questa scelta possono essere suddivise in attività finanziarie (azioni, obbligazioni, fondi, liquidità) o attività reali (immobili, merci, metalli preziosi, etc.). I vari investimenti o asset gestiti dall’investitore tramite l’asset allocation sono in genere suddivisi e organizzati per tipologie chiamate asset class. Gli asset class possono distinguere la natura dell’investimento: per esempio i titoli di debito come le obbligazioni possono costituire un asset class diverso dai titoli di capitale come le azioni. Nella maggior parte dei casi l’asset allocation è un’attività svolta da investitori professionali e/o istituzionali come le società di gestione del risparmio per conto dei loro clienti.

In sostanza, l’asset allocation ha il compito di raggiungere una gestione ottimale del portafoglio, ossia una gestione che equilibri nel miglior modo possibile il rendimento e il rischio delle attività alle esigenze e alle aspettative dell’investitore. Le due istanze del rendimento e del rischio tendono ad essere proporzionali in quanto in genere un’attività ad elevato rischio tende anche ad avere un elevato rendimento atteso. Il rischio è per questo motivo considerato come uno dei parametri fondamentali per distinguere tra loro gli investimenti. Alcuni studiosi parlano a tal proposito di rischio specifico e di rischio generico.

• Il rischio specifico è un rischio legato alla natura dello stesso investimento. Se per esempio si prende un investimento azionario, il rischio specifico sarà dato dalle caratteristiche economiche della società emittente dall’andamento del conto economico, alla solidità patrimoniale, alle prospettive future, al posizionamento dell’azienda rispetto ai suoi concorrenti;
• Il rischio generico (o sistemico) è invece il rischio a cui il singolo investimento è sottoposto per via delle fluttuazioni del mercato e che non può essere eliminato o sostanzialmente diminuito con la diversificazione del portafoglio, come invece avviene per il rischio specifico.

In linea di massima possiamo inoltre asserire che la definizione di un buon asset allocation deve tenere conto dei seguenti parametri:

• Orizzonte temporale
• Propensione al rischio
• Obiettivi di investimento
• Situazione fiscale e previdenziale
• Reddito
• Situazione finanziaria
• Evoluzione dello scenario economico

Questi parametri determineranno così un Asset Allocation Strategico personalizzato che va costantemente controllato ed eventualmente equilibrato. Quindi bisogna impostare sul proprio profilo un buon asset allocation strategico di base, che sia protetto il più possibile quando non è possibile seguire il mercato, insieme ad un asset allocation tattico che permetta di alimentare continuamente con l'osservazione del mercato e delle relative opportunità. Dal momento che i parametri prima elencati sono stati già specificati nei paragrafi precedenti, si può passare ad illustrare graficamente asset allocation di ciascun individuo.

- Il portafoglio A ha il seguente asset allocation:

• 6,00% Liquidità
• 21,61% Obbligazioni
• 72,39% Buono fruttifero

Questo portafoglio difatti ha bisogno di una percentuale consistente di liquidità utile per far fronte alle spese derivanti dalla carriera universitaria, dal momento che questa componente è la sua fonte di sostentamento. Pensando al futuro il soggetto investe parte del capitale (pari a 15.000 euro) in un buono fruttifero di 24 mesi sottoscritto presso la propria banca che consente l’accrescimento della somma in valore maggiore.